作者：加密韋馱
這兩天看到很多老師因為 Aster 而 Fomo Perp DEX 這個賽道。
但其實說實話，大可不必因此就著急忙慌去卷。
我從 3 月帶技術團隊拆解逆向市面上大多數的 Perp，因此抓住了一些冷門小贏比如 AVNT，5 月有幸被 CZ 面授，二級果斷上倉位在 Aster 小贏。
越研究，越覺得不要給自己加戲，不要給自己洗腦。
我從儘量不得罪人的角度談一下我對賽道的理解，主要給之前不太瞭解這個賽道的朋友做個參考。
TL;DR
1. Perp 不是隻有 Hyperliquid 一種類型；
2. Perp 賽道早已有之，是時機讓聚光燈現在才打到身上；
3. 與 Hyperliquid 同一類型的交易所可能與大所有根本利益衝突；
4. Avantisfi 的道路是鏈上 Perp 與交易所利益的最大公約數。
5. 從上幣倒推是否應該參與積分
Perp 賽道到底是什麼？
鏈上 Perp 最早 18 年就有了，比如 Synthetix、MUX、PERP 這些，並不是什麼新賽道。因為歷史原因，以前有很多種實現在鏈上做合約的方式，但是最終留下了 2 個大類：AMM Perp 和 CLOB(訂單簿 Perp)。
AMM Perp(Jupiter、Avantisfi、GMX)：
用預言機對交易對進行報價，用池子做所有交易者的對手盤。好比在澳門存臺底拿年化收益，因為根據大數定律，只要賭局足夠多，house 一定是贏的。
CLOB Perp(Hyperliquid，edgeX，Lighter，Orderly，Aster 等)：
基於訂單簿和撮合交易的 Perp 交易所，跟 CEX 是一個邏輯。具體的差異是像 Hyperliquid 會標榜自己的整個訂單簿都放在鏈上公開，有的像 Lighter 用 ZK 電路來實現可驗證。
但是基本上說到底，都是變相的 CEX，節點一多基本就一定會影響交易性能和速度。
兩者在使用成本、交易方式上確實有明顯差異，但在我看來並不存在「誰代替誰的邏輯 Perp DEX 有一個不可能三角： 新資產覆蓋 - 流動性深度 - 價格公允性。
只能 3 選 2 Hyperliquid 是選擇了新資產覆蓋和流動性深度，犧牲風控，因為它本身是 MM 向的產品，MM 本來就是要的叢林廝殺，XPL、JellyJelly 這樣的事件對於它來說不是 bug 而是 feature。
Jupiter 選擇了流動性深度和價格公允性，但是至今只有 3 個交易對。
絕大多數 CLOB 選擇新資產和價格公允性，所以會有較強的開倉限制，和很差的長尾資產流動性。
哪一種選擇，在具體的場景中，都是可行的。
Perp 賽道為什麼以前不火現在火？
之前的 Perp DEX 不是不行，是時機問題。其本就應該是任何生態最主要的 DeFi 基建（加槓桿需求），只是聚光燈沒打到他們身上。
訂單簿上一輪就有,$snx20 年就拉成藍籌了，DYDX 空投驚豔全網，23 年 GMX/GNS 拯救大熊市，結果你只記住了 Hyperliquid，原因很簡單：
1. 23 年以後新用戶進了非常多，絕大多數不知道 DeFi summer 的故事。
2. Luna 暴雷前，很多 CEX 偷著接歐美用戶給他們用 perp。
3. Luna 暴雷後，尤其是 Kucoin 被鐵拳後，歐美用戶沒有 Perp 用了，但是 SEC 對 DeFi 極為不友好，回購分紅都會被鐵拳，甚至還試圖讓 DeFi 強制 KYC，所以一級不投 DeFi （再次感謝@cz_binance拯救了 DeFi)。
Perp 或者說 DeFi 重新復興，也就是川普上臺以後的這一年而已。 對 Perp DEX 來說，此時無 KYC DeFi perp 已經是歐美用不了幣安用戶的剛需，而 DeFi 的幣不受交易所平臺幣那麼多合規歷史問題束縛，可以騷操作。這樣就形成了對 CEX 的不對稱優勢。
跳出盒子，從 CEX 發展史看 PERP DEX
先想想，為什麼一個 CEX 能從 18-19 年走到現在，你就知道什麼 Perp DEX 能跑出來了。
不管去不去中心化，任何交易所的核心任務，都是服務好自己的 LP、大戶、資沉提供者。有了他們才有交易量、流動性，才能吸引的了用戶。
我們現在給說了所謂一二三線所，什麼上了哪個所就能撐住哪個估值這種說法，其實就是對於這個交易所流動性的估值，跟項目沒關係。
這就是所謂上幣定價權。
反過來，上幣定價權也是獲取大戶的第一步，因為整個 Crypto 是一個印錢的、沒有什麼老錢的行業。通過上幣，讓空氣變真錢，從而創造一個圍繞具體資產的大戶集團，再通過不斷地新幣提供坐莊/結構性產品獲得 APY 機會（詳見每個交易所的大客戶、Earn、機構銷售三個 function)。
今天項目方，明天遊資莊。交易所和項目方、遊資是互相綁定的關係。
所以 CEX 的競爭力核心是上幣定價權，它和交易所最重要的 KPI 資沉是互相綁定的。這就是為什麼當年從純合約所過來的 Bybit、Bitget、BingX 一定要做現貨的原因。
「Hyperliquid」們的挑戰 - 與大所為戰
首先，CLOB 無資沉。因為機制問題，頂多做個策略 Vault，很難做資沉，更無法資沉加槓桿。這就導致 CLOB 的深度全依賴做市商。為了留住做市商，項目方需要給幣以及 maker 讓利甚至負數。
TGE 之後，幣價兌現，做市商往往會撤量。CLOB 如果不像 JLP 那樣對賭，那麼 vault 收益會很低，沒有 TVL，更沒法把 TVL 轉化成交易深度。也就是說，一個單純的 CLOB 很難做大客戶，它的模板是 19 年的 58 Coin 或者 Bingbong。而眾所周知，一個 perp 用戶的生命週期是 1-3 個月。那麼 CLOB 不可避免地要陷入「拉量戰爭」，對手是所有的 Perp DEX 和 CEX。
其次，之前已經說了 CLOB 本身就是 CEX 合約業務的直接競爭對手，且擁有非對稱的無 KYC 優勢。那這裡就很看 Binance 或者 OKX 對於 CLOB 的理解是什麼，是單純看作一個 DeFi 賽道？還是等同 CEX 的競爭對手？ 如果是後者，那麼是不是意味著，現在幾乎所有的 CLOB，都可能上不了大所（大所不上別家的平臺幣）。
要破以上兩局有且只有 2 個辦法：
1. 在沒有大所上幣的情況下，爆拉自家資產，衝進市值前 100 甚至 50，人為創造資沉。把前期的 MM 等籌碼大戶全都變成自己的資管大戶做留存 (分紅盤 - 限制流動性+推高總沉沒成本)。
2. 自己做一整個生態，有自己發資產的能力，讓本幣本所擁有新資產定價權。從而不斷吸引坐莊、項目方群體，自己形成自己的大客戶體系 （拆分盤) 是
不是有點眼熟？
是的，這就是 Bitget-BGB 和 Hyperliquid - Hype 的打法。
反過來你就能理解為什麼要爆拉 BGB，為什麼 Hype、Aster 都要爆拉(越拉資沉越高用戶越大）、都需要單機，為什麼 Hype 要選擇 Native Markets 做 USDH。
這就好比 Launchpad 的競爭不在 launchpad 本身一樣，Perp DEX 裡 CLOB 這個種類的戰爭也不在產品本身，Aster 多難用是不重要的，重點是他是不是有類似於把一條 L 1 做進 CMC 第一頁的資源。
這麼多 CLOB perp，有幾家又具備這個能力？
AVNT 的「另一種道路」 - 與大所為善
AVNT 很多人看的敘事是 Base 的 Hyperliquid...這個說法完全是錯的，他是 Base 的 Jupiter，Hibachi 或者 Synfutures 那種訂單簿才是 Hyperliquid。
很多人不看好 AMM Perp 的原因，是它交易「滑點大」，成本高，速度慢，不像 CLOB Perp 可以供做市商等機構使用。
這並不太對。事實上 AMM perp 用的是預言機報價，它的交易其實是無滑點的。但是因為採用全局對賭，所以需要人為給大額交易加上一個「價格衝擊「防止尾部風險。這個部分也可以根據運營需求去調整，比如對於 75 X 高槓杆以上採取免費 而」機構不能用「這種刻板印象來自於傳統做市商並不知道怎麼用 AMM 這種根據流動性定價的方式，就好像最初 Uniswap 很多 MM 不知道怎麼定做市策略。事實上，鏈上做市商已經越來越多，ETH 以外的鏈基本上解決了性能問題。
AMM 類型真正的」牛逼之處「在兩個地方：
1. AMM 現貨是有定價權的，Meme/鏈上公平發射為什麼能夠成為市場的一個長期用戶增長點，就在於它能低成本有效無許可的發行，不依賴於做市商來定價。 AMM 合約也是一樣，是唯一可能完成低成本無許可發行和無做市商定價的模式；
2. 它和 CEX 不衝突，不會搶 CEX 的訂單簿深度和大客戶。相反，由於"JLP""GLP」本身就是鏈上真實收益最高類型的生息資產，且深度容量極大，他們和 CEX 的資管部門甚至還是互補的（如同幣安的 BTC 與 SOLV）。
不信的話，可以去看一下 Binance 的上幣，Orderbook 類的只有 3 家：$inj$dydx$aevo
其中 Aevo 還算是幣安系以盤前市場的邏輯上的幣，INJ 是按公鏈上的。
但是 AMM perp 卻有 5 個(不算 JUP 的話)：$GMX$GNS$AVNT$SNX$PERP
考慮到 Perp 項目中 CLOB 數量要遠多於 AMM，你很難說這一點沒有影響。
感興趣的可以去看一下 Avantisfi 和最新的 GMX 的邏輯，以往那種 AMM perp 只能支持 3 個幣的印象早就不復存在，就好比很多人一說 lending 就是 AAVE、Compound」好無聊「，但是沒看到 KMNO 和 Morpho 已經完全是兩個架構兩個物種了。
山東學角度搞積分應該怎麼選
首先我認為，如果你已經投入了沉沒成本，那麼你應該堅持你的選擇。Aster 證明」持續投入就有回報「這件事在今天仍然是會發生的。
如果你還完全沒有投入，那麼我建議你多思考一下以下兩個問題先：
1. 你選的這個項目，跟頭部交易所有沒有直接利益衝突，會不會被當成」平臺幣「不給上？
2. 它有沒有能力在沒有大所流動性的前提下解決資沉和定價權問題？
如果是選擇 Orderbook，那麼建議首選
- 獲得公鏈生態級別（如 Sui、Monad)的注資
- 有非常有影響力或三方可驗證財力的交易所體系、機構或個人不斷在公域流量奶（CZ 之於 Aster，CL 等等大交易員 KOL 之於 Hype)。
如果是 AMM，那麼首選
- 有資產定價運作能力的鏈：有基金會明確支持並上大所獲得高估值項目先例且不止一例的，如 Sui、Solana、Base 等 - 這條鏈上當前賽道」龍一「尚未拿到幣安合約以上的結果的
- 其」JLP/GLP 類「資產 TVL 最大的：AMM 類 Perp 最重要的是最好資沉，然後是做好 taker 側流量。
我個人說幾個不太熱門但是我認為搞不巧有福報的：
- Ethena 的 Ethereal： 明確的大所真金白銀合作背景，幣安/Ethena 雙體系戰略重要性，缺點是墨跡
- BasedApp： 他是一個 Hyperliqui 的前端，類似 Axiom 之於 Solana 戰壕，另外自帶 HypeEVM 發射臺。不太可能上幣安 OKX，但是可能屬於 Hype 定價權爭奪戰略的前哨戰
- Phantom：MetaMask 發幣，意味著主要錢包發幣在這個週期成為可能。這也是最好的發幣時間。Phantom 的營收主要來自 swap 和 Hyperliquid 前端，如果 Phantom 有空投，那麼這兩者的可能性是最大的。基本面上沒有理由不大滿貫（詳見 WCT），即使有 Hyperliquid 元素。
