2025 年 8 月，Ripple Labs 正式結束了與美國證券交易委員會 (SEC) 長達數年的鬥爭。
該公司支付了 1.25 億美元的民事罰款，接受了對某些機構XRP銷售的禁令，並獲得了比勝利更有價值的東西：清晰的思路。
法官 Analisa Torres 早在 2023 年 7 月就裁定， XRP本身並非證券，交易所的程序化銷售不會觸發豪威測試要求。
總額約 7.28 億美元的直接機構銷售確實違反了證券法，但核心業務完好無損地保留了下來。
生存威脅消失了，“二級市場未註冊證券”的汙點也消除了。
業內人士預計下一步顯而易見：進行首次公開募股，以利用此次勝利，獲得更深層次的資金，並鞏固 Ripple 作為一家合法金融基礎設施公司的地位。
然而，Ripple公司卻採取了另一種做法。
該公司以 400 億美元的估值從 Fortress Investment Group 和 Citadel Securities 籌集了 5 億美元，並以同樣的價格執行了 10 億美元的要約收購，為早期投資者提供流動性，以 12.5 億美元收購了一家主要經紀商，推出了穩定幣，並申請了美國國家銀行牌照。
這家公司除了上市之外，什麼都做了。
這一選擇值得仔細審視，並非因為它表明該公司軟弱（因為該公司的舉措恰恰相反），而是因為它揭示了加密貨幣領域最老練的運營商是如何解讀美國公開市場的真實狀況的。
Ripple 的猶豫不決與其說是源於自身能力不足，不如說是源於觀察他人嘗試後所學到的經驗。
沒有劇院的資本
傳統的 IPO 理由基於兩個支柱：獲得資金和為利益相關者提供流動性，而 Ripple 在未提交 S-1 文件的情況下解決了這兩個問題。
2025年的融資計劃吸引了包括Fortress、Citadel Securities、Brevan Howard、Marshall Wace、 Pantera Capital和Galaxy Digital在內的眾多投資者。這樣的投資者陣容通常表明了機構投資者的信譽和實力。
這些不是投資加密原生協議的加密貨幣原生風險投資基金，而是以 400 億美元估值投入大量資金的多策略宏觀機構和做市商。
此次收購要約為早期員工和投資者提供了退出流動性，而無需進行路演或季度收益電話會議。
新的戰略支持者鞏固了地位，而 Ripple 則保持了對其XRP資金和 RLUSD 穩定幣經濟的嚴格控制。
此外，該公司有效地重現了上市的大部分好處，同時又保持了私有的信息披露制度，無需向散戶股東和激進投資者解釋每一項戰略決策。
當 Citadel Securities 領投的私募融資實際上起到了機構認可的作用時，華爾街上市的信號價值就會失去一些歷史溢價。
換句話說，Ripple 不需要納斯達克來證明它的真實性，它已經通過吸引每天交易數千億美元傳統證券的公司資本證明了這一點。
玻璃下的XRP機器
上市會迫使人們面對股票分析師經常會問的一些令人不適的透明問題，但代幣項目更傾向於保持模糊不清。
Ripple 的收入和現金流有多少依賴於XRP 的長期銷售？投資者應該如何評估一家控制著大量波動性代幣（並通過自身產品決策和公告對其產生部分影響）的公司？與XRP 的市值波動相比，RLUSD、支付處理、託管服務和主經紀業務的增長有多大的可持續性？
這些並非假設性的擔憂。2024 年《福布斯》的一篇分析文章將 Ripple 描述為“加密貨幣殭屍”，其手續費收入相對於其龐大的代幣持有量而言微乎其微。
此後，該公司積極採取措施來改變這種局面，包括斥資 12.5 億美元收購 Hidden Road，斥資 2 億美元收購穩定幣基礎設施公司 Rail，以及構建 RLUSD（處理約 950 億美元的支付）。
但首次公開募股 (IPO) 會將這種發展凍結在提交給美國證券交易委員會 (SEC) 的文件中，從而導致運營業務基本面與代幣資金波動之間不斷進行比較。
Ripple公司還揹負著一項與機構XRP銷售相關的永久性聯邦禁令，以及一項新的1.25億美元罰款。雖然這些歷史完全可以應對IPO，因為很多公司上市前都曾有過監管和解，但這並非完全清白。
這意味著需要披露更多風險因素，回答更多分析師的問題，並實時提醒人們，美國證券法已經深深地影響了公司過去的經營行為。
一家多年來一直辯稱XRP不是證券的公司，對於立即成為註冊證券發行人，其熱情自然有限，因為其每一筆XRP交易都將受到同一規則的約束。
加密貨幣公開市場的傷疤
考慮到美國公開市場對待那些勇敢邁出這一步的加密貨幣公司的方式，Ripple 的謹慎態度就更有道理了。
Coinbase 就是一個前車之鑑。它在 2021 年 4 月完成了一次教科書式的直接上市，聘請了頂尖顧問，並完成了所有監管披露。
不到兩年，美國證券交易委員會就起訴了 Coinbase，指控其經營未註冊的交易所和經紀交易商。
整個行業都吸取了這樣的教訓：上市並非監管的避風港。它反而會因為集中責任和製造顯眼的執法“戰利品”而使你成為更大的眾矢之的。
Circle公司曾於2021年嘗試通過SPAC上市，但由於監管環境和市場狀況惡化而失敗。該公司最終於2025年成功完成IPO。
Gemini也走了類似的道路，在監管框架完善後上市。那些順利上市的加密貨幣公司，其經濟模式通常與傳統的、乏味的、以費用和收益為導向的金融科技公司類似。
與受監管的匯款機構或託管機構類似的公司可以納入現有的分析師模型和合規框架。
Ripple並不符合這些定義。它同時是XRP代幣發行方、一家正在申請銀行牌照的潛在銀行、RLUSD穩定幣運營商、Hidden Road資本市場基礎設施所有者，以及一家有執法記錄的公司。
將這種混合結構塞進一個公開股票代碼中，會引發各個監管機構就如何監管、定價以及可能如何拆分該公司而爭執不休。
在申請國家銀行牌照的同時，Ripple 還能保持隱私，並與多個監管機構建立結構化的關係，這使得 Ripple 可以選擇自己的監管機構。
銀行特許途徑使公司受到審慎監管，但將存放在美聯儲的 RLUSD 儲備視為銀行活動，而不是證券發行。
這與試圖在 10-K 表格中解釋XRP託管和 RLUSD 機制並應對潛在的證券訴訟的監管姿態有著根本的不同。
猶豫揭示了什麼
Ripple 對公開市場“不急於求成”的態度值得解讀。
如果一家擁有合法權益、戰略定位、估值 400 億美元、並獲得 Citadel Securities、Fortress 和 Brevan Howard 等公司支持的公司，仍然選擇要約收購、私募融資和銀行牌照申請而不是公開上市，那並不是因為其資產負債表疲軟或商業模式存在問題。
儘管唐納德·特朗普總統執政期間發生了許多變化，但美國公共市場體制仍然將加密貨幣原生結構視為需要遏制的問題，而不是需要適應的形式。
儘管經過多年的發展、機構採納以及監管鬥爭的最終勝利，對混合型代幣加運營業務公司進行合理定價和管理的基礎設施仍然不完善。
加密貨幣公司發現，他們現在可以通過私募、穩定幣框架（如 GENIUS 法案）和銀行牌照獲得深厚的機構資本、監管合法性和利益相關者的流動性，而無需放棄敘事控制權或通過公開文件擴大訴訟範圍。
那不是暫時的套利機會，而是對阻力最小的路徑實際走向的結構性判斷。
對 Ripple 而言，保持私有狀態可以最大限度地保留其對XRP資金管理和 RLUSD 策略的靈活性，同時該公司也在努力轉型成為全棧金融基礎設施提供商。
現在上市會將這個不斷發展的故事鎖定在季度財報發佈會上，而從歷史上看，這對這個行業來說並不友好。
最好先證明該模式有效，通過銀行特許經營流程深化監管關係，並等待公開市場能夠真正對 Ripple 的未來發展方向（而不是過去）進行定價。
該公司在法庭上戰勝了美國證券交易委員會，但它選擇不去試探華爾街是否準備好理解接下來會發生什麼。
