本文從國際司法管轄視角出發，重點探討Web3實用代幣發行的合規性問題。文章詳細分析了基礎設施層和應用層項目不同的合規路徑，闡述了三個階段（測試網、代幣生成交易所、去中心化自治組織）中法律結構構建的關鍵要點，例如雙重實體架構和股權+代幣認股權證融資，並通過Telegram和Filecoin等案例警示了證券化風險。文章還提供了動態合規策略，幫助項目創始人構建合法框架並應對監管週期。
介紹
過去幾年，“代幣發行”一詞已成為Web3領域最敏感的詞彙。有些人因此一夜成名，而另一些人則遭到調查、被迫退款或賬戶被封禁。事實上，問題不在於“發行代幣”，而在於“如何發行”。一些代幣項目已在主流交易所上市，擁有社區和去中心化自治組織（DAO）；而另一些項目則被認定為非法證券發行。區別就在於代幣發行是否在合法框架內進行。
2025年的現實是，實用型代幣不再處於灰色地帶。監管機構正在用放大鏡仔細審查每一次代幣生成器（TGE）、每一次SAFT以及每一次“空投”。
本文面向所有 Web3 項目創始人：從測試網到 DAO，法律結構是項目的基石。在發行代幣之前，務必先學習如何構建這一基石。
注：本文基於國際司法管轄視角，並非針對中國大陸的法律環境，也不適用於中國大陸的法律環境。
令牌的“身份”並非由您的白皮書定義。
許多團隊會說：“我們的代幣只是實用型代幣，不涉及利潤分配，所以應該沒問題吧？”
但現實並非如此。在監管機構眼中，代幣的“身份”取決於市場行為，而不是你如何描述它。
Telegram 的 TON 項目就是一個典型的例子。
- Telegram 通過私募融資從投資者那裡籌集了 17 億美元，聲稱該代幣只是未來通信網絡的“燃料”；
- 然而，美國證券交易委員會認為，這種融資構成未經註冊的證券發行，因為投資者購買的明顯目的是“未來增值”，而不是“立即使用”。
因此，Telegram 退還了投資資金並支付了罰款，TON 網絡被迫獨立於 Telegram 運營。
教訓：監管機構關注的是“投資預期”，而非“技術願景”。只要你用投資者的資金構建生態系統，代幣就具備證券屬性。
因此，不要幻想僅僅因為貼上“實用代幣”的標籤就能消除風險。代幣的本質是動態演變的——在項目早期階段，它是一種投資合約，只有在主網線後才有可能成為真正的使用憑證。
首先，明確你正在運行的項目類型。
決定你合規路徑的不是代幣的名稱，也不是代幣的總供應量，而是項目的類型。
基礎設施（基建）項目：
例如 Layer1、Layer2、公鏈、零知識證明和存儲協議。
他們通常採用“公平發行”模式，不進行預挖礦，也不進行 SAFT 交易，代幣通過節點共識生成。
例如比特幣、Celestia 和 EigenLayer。
優勢：天然分散，監管風險低；劣勢：難以籌集資金，開發週期長。
應用層項目：
例如 DeFi、GameFi 和 SocialFi。
代幣由團隊預先鑄造（TGE），並且由團隊管理生態金庫。典型的例子包括Uniswap、 Axie Infinity和 Friend.tech。
商業模式清晰，但合規風險高：銷售、空投和流通都需要處理監管披露和 KYC 問題。
結論：基礎設施項目依靠共識生存，而應用項目則依賴架構生存。沒有精心設計的架構，所有的“代幣經濟學”都只是空談。
測試網階段：不要急於發行代幣，先構建“法律骨幹網”。
許多團隊在測試網階段就開始尋找投資者、簽署 SAFT 協議並預挖代幣。
但在這個階段最常見的錯誤是：
一邊收取投資者的資金，一邊聲稱“這只是一個實用型代幣”。
美國的Filecoin就是一個警示案例。在主網網上線前，它通過SAFT融資約2億美元。儘管由於上線延遲且代幣暫時無法使用，它獲得了美國證券交易委員會（SEC）的豁免，但投資者對其“證券屬性”提出了質疑。最終，該項目花費了鉅額合規成本來解決這個問題。
正確的做法是：
區分兩個實體：
- 開發公司（DevCo） ：負責技術研究與開發和知識產權；
- 基金會/TokenCo ：負責生態建設和未來治理。
融資方式：採用股權+代幣認股權證的結構，而不是直接出售代幣。
投資者獲得的是未來代幣的權利，而不是現成的代幣資產。
Solana和 Avalanche 等項目率先採用了這種方法，讓早期投資者參與生態建設，同時避免直接引發證券銷售。
原則：項目早期階段的法律結構如同創世區塊。一個邏輯錯誤就可能使合規成本增加十倍。
主網網上線（TGE）：最有可能引起監管機構關注的時刻
一旦代幣可以交易並擁有價格，它就會進入監管機構的視野。對於涉及空投、流動性引導池 (LBP) 或 Launchpad 的公開分發而言，尤其如此。
公鏈項目：
例如 Celestia、 Aptos和Sui。代幣通常由驗證者網絡在 TGE 期間自動生成。
該團隊不直接參與銷售，分銷過程是分散的，因此監管風險最低。
應用層項目：
例如Arbitrum和Optimism的空投，或者 Blur 和 Friend.tech 等社區分發，
一些司法管轄區的監管機構一直關注“分銷和投票激勵是否構成證券銷售”。
TGE階段的安全線在於信息公開和可用性：
- 明確定義代幣的使用場景和功能；
- 公佈代幣分配比例、鎖定期和解鎖機制；
- 對投資者和用戶實施KYC/AML（瞭解你的客戶/反洗錢）措施；
- 避免採用“預期回報”式的促銷方式。
例如， Arbitrum基金會在 TGE 期間明確表示，其空投僅用於治理目的，並不代表投資或利潤權利；並逐步降低了基金會在社區治理中的主導地位——這正是代幣“去證券化”的關鍵途徑。
DAO階段：學會“放手”，使項目真正去中心化
許多項目在發行代幣後就“結束了”，但真正的挑戰在於——如何轉移控制權，讓代幣迴歸公共產品的角色。
以Uniswap DAO 為例：
- 早期階段， Uniswap Labs 主導了開發和管理；
- 後期， Uniswap基金會管理資金並資助生態項目；
- 社區通過UNI投票決定協議升級和參數調整。
這種結構使得監管機構更難將其認定為“集中式發行機構”，同時也提高了公眾的信任度。
然而，一些未能妥善處理 DAO 過渡的項目，例如一些 GameFi 或 NFT 生態系統，由於團隊仍然控制著大部分代幣並持有投票權，仍然被視為“偽去中心化”，並且仍然面臨證券風險。
去中心化並非“放手”，而是“可驗證的控制權轉移”。在代碼、基金會和社區之間實現三角平衡，才是安全的DAO架構。
監管機構關注的重點：你能否證明“這不是證券”？
監管機構並不害怕你發行代幣；他們害怕你口口聲聲說“這不是證券”，但實際行為卻像證券一樣。
2023年，在SEC對Coinbase、 Kraken和Binance.US提起的訴訟中，數十種“實用型代幣”被列入其中，並被認定在銷售和營銷階段均具有“投資合約”的特徵。這意味著，只要項目在代幣銷售期間承諾“預期收益”，即使代幣本身具有功能，也會被視為證券。
因此，合規的關鍵在於動態應對：
- 測試網：重點關注技術和開發合規性；
- TGE ：強調使用場景和功能屬性；
- DAO ：減少團隊控制，加強治理機制。
每個階段的風險各不相同，每次升級都必須重新評估代幣定位。合規並非一次性審批，而是一個持續迭代的過程。
結論：能夠經受住週期考驗的項目依靠的不是“速度”，而是“穩定性”。
許多項目失敗並非因為技術落後，而是因為架構不合理。當其他人還在談論“價格波動”、“空投”和“上交易所”時，真正聰明的創始人已經在構建法律框架、編寫合規邏輯並規劃DAO轉型。
發行實用型代幣並非為了規避監管，而是利用法律來證明你不需要監管。當代碼凌駕於規則之上時，法律就成了你的防火牆。
〈 Utility Token Launch Compliance Playbook 〉這篇文章最早發佈於《 CoinRank 》。
