第一批BTC金庫公司，正在被市場出清

比特幣金庫公司，正在經歷一場殘酷篩選。

不久前，納斯達克對 KindlyMD（NAKA）的最低股價合規提醒，把“比特幣金庫公司”這條賽道推向一個更殘酷、更現實的階段：從講故事、拿溢價，到被迫回答“現金流從哪來、融資還能不能繼續、極端行情會不會賣幣”的硬問題。

按照納斯達克規則，該公司需要在 2026年6月8日前讓股價至少連續10個交易日收於1美元及以上，以恢復合規。

對以資本市場融資能力為生命線的“金庫公司”而言，這類通知往往會引發融資折扣、流動性收縮與估值再定價的連鎖反應。

市場的耐心，似乎正在被耗盡。

如果說Strategy（MSTR）是這一模式的源頭，那麼過去一年，市場上湧現的，是一整批試圖複製其路徑的追隨者。但近期的股價表現顯示，投資者正在對這些“模仿者”給出更為嚴苛的定價。

過去一個月，KindlyMD（NAKA）股價下跌約39%；
與 Eric Trump 關聯的 American Bitcoin（ABTC）跌幅接近68%；
Anthony Pompliano 參與的 ProCap Financial（BRR）跌幅近70%。

這種失速並非個例，而是一種板塊性現象。即便是在以太坊金庫公司中，情況也並未好轉。以 Bitmine Immersion Technologies（BMNR）為例，這家以持有ETH為核心資產的公司，自去年10月加密市場大幅回調以來，股價已下跌逾三成，而同期以太坊價格跌幅約為25%。

這意味著，在下行週期中，這類公司不僅未能提供“緩衝”，反而往往呈現出高於底層資產的波動性。

如果進一步拆解不同公司的處境，差異在兩個指標上體現得尤為清楚：持幣規模與 mNAV（市值/資產淨值）。前者決定公司在加密資產敘事中的體量，後者則反映市場是否仍願意為其持續融資能力支付溢價。

從 Bitcoin Treasuries 等公開數據來看，不同公司的分化已經非常明顯。

主要比特幣金庫公司核心數據對比

公司	主要資產	持幣規模	持幣市值（估算）	當前市值	mNAV
Strategy（MSTR）	BTC	671,268 BTC	≈577億美元	≈460億美元	≈0.8x
KindlyMD（NAKA）	BTC	5,398 BTC	≈4.65億美元	≈1.61億美元	≈0.35x
American Bitcoin（ABTC）	BTC	5,098 BTC	≈4.39億美元	≈20億美元	≈3.5x
ProCap Financial（BRR）	BTC	4,951 BTC	≈4.35億美元	低於持幣價值	＜1x

注：持幣與估值數據基於 Bitcoin Treasuries 等公開追蹤口徑，市值為階段性區間估算。

這組數據傳遞出的信號並不複雜：
市場已經不再為“是否持有比特幣”本身定價，而是在重新評估企業的資本結構、融資彈性與持續經營能力。

KindlyMD 的 mNAV 跌至 0.4 倍以下，意味著其股票已被市場視為“低於賬面資產價值的高風險載體”；而 American Bitcoin 雖仍維持高溢價，但劇烈的股價回撤表明，這種溢價本身極不穩定。

在所有公司中，Strategy（MSTR）的變化最具代表性。年內，其 mNAV 曾一度高於 1.5 倍，但隨著比特幣在四季度進入高波動區間，該指標迅速向資產本位靠攏，並在近期回落至 0.8 倍左右。

這一變化並非簡單的“估值修正”，而是市場關注點的轉移：
從“還能買多少幣”，轉向“在波動期是否會被迫賣幣”。

正是在這種背景下，Strategy 宣佈設立約 14.4 億美元的現金儲備，用於覆蓋未來約21個月的分紅和債務利息支出，以明確降低在極端行情中出售比特幣的可能性。

如果把視角拉遠，行業整體的脆弱性在統計數據中體現得更為直接。

根據 Bitcoin Treasuries 的彙總，在當前約 100 家擁有可測算成本基礎的比特幣金庫公司中，有 65 家是在當前價格之上購入比特幣，也就是說，行業整體正承受著大規模的未實現虧損。

更值得注意的是，在最近一輪市場加速下跌階段，已有至少5家公司合計出售了1,883枚比特幣。這一行為本身，已經與“長期持幣、穿越週期”的敘事形成明顯張力。

正如 Hivemind Capital 創始人 Matt Zhang 所言，這一階段更像是一次“行業出清”。他在雅虎財經採訪中透露，其團隊今年評估了 100多家數字資產金庫公司，最終只對十餘家進行了投資，並直言其中相當一部分可能會逐漸變得“無關緊要”。

在他看來，未來即便越來越多傳統企業將比特幣或以太坊納入資產負債表，這本身也不足以構成長期競爭力。真正的分水嶺在於：是否擁有穩定的經營性現金流，是否能在不依賴持續融資的情況下維持金庫結構。

Galaxy Digital 的分析師指出，這場行業震盪實際上是一個 “達爾文式篩選時期”。隨著風險偏好走弱、融資成本上升，那些沒有業務支撐、僅依靠資產升值講故事的公司，將被迫整合、出售或徹底退出市場。

這一判斷，也與部分機構研究的結論高度一致：金庫策略並未被否定，但已經從“概念套利”，升級為一場圍繞資本結構、現金管理與風險控制的綜合競賽。

KindlyMD 收到的那封納斯達克通知，或許只是個開始。它提醒市場，也提醒這些公司：
在流動性寬鬆、資產單邊上漲的階段，“買幣”本身就足以支撐估值；但當週期反轉，市場真正關心的，是你能否在震盪中活下來。

這一輪調整，不會讓所有比特幣金庫公司消失，但一定會重新定義誰還能站在臺上。

在年末回看，這或許正是第一批“比特幣金庫公司”被市場拷打的時刻，也是下一階段行業分化的起點。

作者：Bootly