美國證券交易委員會 (SEC) 於 9 月 17 日批准了加密貨幣 ETP 的通用上市標準，將發行時間縮短至 75 天，並為普通產品打開了大門。
Bitwise預測，2026年將有超過100隻加密貨幣掛鉤ETF推出。彭博高級ETF分析師James Seyffart也支持這項預測，但他補充了一點：
“我們將看到很多公司破產清算。”
這種爆發式成長與快速淘汰並存的局面定義了下一階段，因為通用標準解決的是時間問題而非流動性問題。對於比特幣、以太坊和Solana而言，這波浪潮鞏固了它們的統治地位。而對於其他所有加密貨幣而言，這則是壓力測試。
新規與美國證券交易委員會 (SEC) 在 2019 年對股票和債券 ETF 所採取的措施如出一轍，當時年度新發行的 ETF 從 117 只躍升至 370 多隻。費用壓縮隨即而來，兩年內數十隻小型基金關閉。
加密貨幣領域也面臨同樣的挑戰，但初始條件更為惡劣。託管高度集中：Coinbase 持有絕大多數加密貨幣 ETF 的資產，據稱其在全球比特幣 ETF 市場佔有高達 85% 的份額。
此外，AP 和做市商依賴少數幾個場所進行定價和借貸，許多山寨幣缺乏足夠的衍生性商品深度來對沖創建/贖回流量，而不會擾亂市場。
美國證券交易委員會（SEC）7月29日發布的實物結算令允許比特幣和以太坊信託使用實際代幣而非現金進行結算，此舉加強了追蹤力度，但也要求授權參與者（AP）自行負責每個代幣組合的稅務處理、持有和管理。對於BTC和ETH而言，這尚可接受。
對於標的資產稀少的ETF，在市場波動期間借貸可能會完全枯竭，迫使ETF停止發行，導致ETF溢價交易，直到供應恢復為止。
管道負荷
授權參與者 (AP) 和做市商可以處理流動性較強代幣較高的申購/贖回量。他們的限制在於代幣的流動性不足：當新的 ETF 基於流動性較弱的代幣發行時，授權參與者要么要求更大的價差，要么完全退出，導致該基金只能以現金申購進行交易，從而造成更高的跟踪誤差。
如果參考價格停止更新，交易所可能會暫停交易。德傑律師事務所 (Dechert) 10 月的分析強調，即使在更快的審批途徑下，也存在這種風險。
Coinbase 的先發優勢使其在加密貨幣託管領域佔據了既是收入來源又是競爭對手的目標。美國合眾銀行重啟了機構比特幣託管計劃，而花旗集團和道富銀行正在探索加密貨幣 ETF 託管合作關係。
他們的論點是：你願意讓85%的ETF交易依賴單一交易對手嗎？對Coinbase而言，更多的ETF意味著更高的費用、更多的監管關注，以及更高的風險——一次營運故障可能引發整個ETF市場的恐慌。
指數提供者掌握著不為人知的權力。通用標準將資格與監管協議和符合交易所標準的參考指數掛鉤，從而限制了基準指數的設計者。少數幾家公司，例如 CF Benchmarks、MVIS 和標普，主導傳統 ETF 指數編制的市場。
加密貨幣也遵循著財富平台預設使用他們認可的指數的模式，這使得新進入者即使擁有更優越的方法也很難脫穎而出。
| 2026 年發射計劃 | 可能的底層機制/範例（以塞法特隊列為例） | 保管記錄 | 指數/基準筆記 | AP / 創造-救贖與傳播筆記 | 還需要19b-4嗎？ |
|---|---|---|---|---|---|
| 單一資產主流貨幣： BTC / ETH “模仿者”和手續費削減克隆產品 | 來自二線發行商的更多零費率或低費率現貨BTC/ ETH ETF；可能推出份額類別和貨幣對沖版本 | Coinbase 仍然在 ETF 託管領域佔據主導地位，持有超過 80% 的BTC/ ETH ETF 資產；一些銀行（例如美國銀行透過 NYDIG、花旗銀行等）正在重新進入該領域，但規模較小。除非監管機構推動分散化，否則集中風險仍然很高。 | 主要採用直接現貨投資；不使用指數提供者，或僅基於單一參考利率進行簡單的淨值計算。淨值和市場推廣所依據的基準數據來自CF Benchmarks、 CoinDesk和Bloomberg Galaxy，而非投資組合規則。 | 美國證券交易委員會（SEC）現已允許加密貨幣交易所交易產品（ETP）以實物形式進行創建/贖回，因此應用參與者（AP）可以交付或接收原生BTC/ ETH而非現金，從而縮小價差並降低滑點。底層架構問題已基本解決，因此競爭主要集中在手續費和行銷方面。 | 不，只要產品符合通用商品信託份額標準，且基礎資產符合 ISG/期貨標準，交易所就可以無需新的 19b-4 表格上市。 |
| 符合通用標準的單資產山寨幣 | SOL、 XRP、 Doge、 LTC、LINK、 AVAX、 DOT、 SHIB、 XLM、 HBARETC，它們要么已經擁有，要么即將擁有合格的受監管期貨或 ETF 敞口。 | 託管業務將更加分散和集中：Coinbase 加上少數幾家真正以機構規模支援每種coin的專業託管機構。規模較小的託管機構將難以簽署足夠的委託協議來攤提安全和保險成本。 | 有些基金將完全投資於單一資產；如果現貨市場分散，有些基金則會建立與期貨掛鉤或混合的指數。指數基金公司（如CF、 CoinDesk、Bloomberg Galaxy、GalaxyETC）作為“守門人”，在定價和市場監管方面擁有話語權。 | 在流動性不足的市場中，授權參與者（AP）面臨真實的借貸和賣空限制。即使允許實物交割，尋找用於對沖的借款也比BTC/ETH交易更難，因此價差會更大，且新發行可能更加不規律。預計在資金或借款激增時，追蹤誤差會大幅放大，導致更頻繁的「無套利」時期。 | 通常情況下，如果每項標的資產都符合通用期貨/ISG測試標準，則無需進行上市。但任何沒有合格期貨市場或ETF曝險的資產都無法通過通用測試，仍需要專門的19b-4表格才能上市。 |
| 單一資產長尾和模因幣ETP | 川普、BONK、HYPE、小眾遊戲和DeFi代幣，這些項目都在申請上市名單中，但缺乏深度監管的期貨市場或ISG成員現貨市場。 | 極少有頂級託管機構願意承保流動性極差的股票，因此這些產品可能依賴規模較小的託管機構或離岸託管機構。這使得營運風險和網路風險集中在那些基本面本就薄弱的股票。 | 定價更有可能依賴由少數幾個中心化交易所建構的綜合指數。這些交易所的任何操縱或刷量交易都會直接影響淨值；指數提供者的方法論成為一個重要的系統性風險變數。 | 授權參與者通常是發行人的關聯公司，或是願意持有庫存的一小部分交易公司。即使允許實物贖回，實際操作中可能只接受現金，因為授權參與者不願意持有標的資產。預計會出現長期較大的買賣價差、持續的淨值折價/溢價，以及流動性枯竭時頻繁的發行暫停。 | 是的，大多數情況下是這樣。如果沒有符合資格的期貨或已根據通用測試提供 40% 以上曝險的 ETF，這些 ETP 就不符合通用標準，必須走傳統的、速度較慢的 19b-4 審批途徑——如果它們最終獲得批准的話。 |
| 廣泛的大盤股和“前N”指數ETP | GLDC 式的大市值貨幣籃子（例如， BTC、 ETH、 XRP、 SOL、 ADA）、「市值排名前 5/10 的貨幣」或「BTC+ ETH+ SOL」組合；Seyffart 圖表中的許多籃子/指數產品都位於此處。 | 為了簡化抵押品和營運流程，託管服務通常會集中到單一提供者處，涵蓋所有參與者。但如果主要託管機構出現故障，就會加劇「單點故障」問題。 | 來自 CF Benchmarks、 CoinDesk、Bloomberg Galaxy、GalaxyETC指數決定了納入規則、重量和再平衡機制。根據通用標準，每個成分股仍需通過自身的監控/期貨測試，因此指數設計受到現有成分股的限制。 | 每個籃子中的創建/兌換項目更多，但應用程式提供者可以跨組件淨額結算，並使用實體籃子來減少滑點。主要的風險在於再平衡日，屆時需要同時處理多個薄型替代資產。 | 對於每個組成資產都符合通用標準的「普通」指數信託而言，答案是否定的。 |
| 主題/產業指數ETP | 「L1/L2智能合約指數」、「DeFi藍籌股」、「代幣化策略」、「meme籃子」等等，混用了限定詞和非限定詞。 | 如果某些代幣僅由特定領域的託管機構支持，則託管將變成多提供商託管，這會使抵押品管理變得複雜，並增加對帳和網路風險。 | 指數編制者必須在主題純粹性和遵循通用規則之間做出選擇。許多編制者會同時發布涵蓋廣泛的「研究」指數和範圍更窄、更適合投資的版本。 | 由於存取點 (AP) 需要同時取得多個流動性較差的域名，因此建立過程會變得非常脆弱。一個組件故障就可能導致整個交易所交易項目 (ETP) 的創建過程停止。 | 通常是這樣。一旦指數包含任何一項未能通過期貨/ISG測試的資產，交易所就會失去通用的安全港保護。 |
| 單資產BTC/ ETH的選擇權疊加 | 買入並賣出BTC或ETHETF、緩衝損失策略、持有現貨或期貨並賣出選擇權的領式選擇權產品 | 它使用與普通BTC/ETH產品相同的託管機構，但增加了衍生性商品交易功能。抵押和保證金成為關鍵的營運風險。 | 有些基金追蹤買入/賣出指數；有些則由基金主動管理。這些基金已不再是簡單的商品信託結構。 | 授權參與者必須同時管理現貨和選擇權流動性。在市場波動劇烈期間，交易可能會暫停，導致淨值出現較大偏差。 | 是的，大多數情況下是這樣。主動式管理型、槓桿型或「創新特性」的ETP不屬於通用標準。 |
| 多資產或主題指數的選擇權疊加 | 「加密貨幣收益」基金，包括對一籃子加密貨幣（BTC+ ETH+ SOL）進行選擇權交易、波動率目標型或風險平價型加密貨幣ETP。 | 需要多資產託管及衍生性商品基礎設施。任何一層發生故障都可能導致交易暫停。 | 自訂指數和專有疊加層可以提高差異化程度，但會降低可比性和平台採用率。 | AP 面臨另類投資不足、選擇權市場有限以及對沖模型複雜等問題，這意味著高成本和大價差。 | 是的。這些完全不屬於通用模板的範疇，需要獲得完整的 19b-4 批准。 |
淘汰
ETF.com 每年追蹤數十起基金關閉事件，規模低於 5,000 萬美元的基金難以支付成本，往往在兩年內關閉。
Seyffart 預測加密貨幣 ETF 將在 2026 年底或 2027 年初出現清算。最容易受到衝擊的是：高費用的重複單一資產基金、小眾指數產品以及主題投資，因為這些基金的基礎市場變化速度超過了 ETF 的適應能力。
費用戰加速了這一淘汰進程。 2024年推出的新型比特幣ETF費用僅20-25個基點，比早期產品低了近一半。隨著市場競爭日益激烈，發行方將進一步降低旗艦產品的費率，導致長尾基金在費用和績效方面都難以與之競爭。
二級市場機制首先會在標的資產薄弱的情況下失效。當ETF持有市值較小的代幣且借貸能力有限時，需求激增會推高溢價，直到授權參與者（AP）獲得足夠的代幣為止。
如果借款在市場波動期間消失，AP 停止產生，溢價就會持續存在。
由於投資者堅持投資知名品牌的單一資產基金，並在價格錯誤時進行交易，早期的一些加密貨幣指數 ETF 出現了淨贖回和持續折價的情況。
對於BTC)、ETH)和SOL)而言，情況則相反。更多 ETF 的推出加深了現貨與衍生品之間的聯繫，縮小了價差，並鞏固了它們作為核心機構抵押品的地位。
Bitwise 預測 ETF 將吸收這三種資產 100% 以上的新增淨供應量，從而形成一個反饋循環：更大的 ETF 體系、更活躍的借貸市場、更窄的價差，以及對被禁止直接持有代幣的顧問更大的吸引力。
哪些規則仍然有效，以及由誰來決定。
通用標準不包括主動管理型、槓桿型和「新穎特性」ETP，這些ETP必須提交單獨的19b-4提案。
想推出被動式管理的現貨BTCETF？需要75天。想要2倍槓桿，每日重置？那就得回到老路子了。
美國證券交易委員會委員卡羅琳·克倫肖警告說，這些標準可能會讓市場上充斥著未經單獨審查的產品，從而造成監管機構只有在危機發生時才會發現的關聯脆弱性。
規則引導資金流向加密貨幣領域中流動性最強、制度化程度最高的角落。
問題很簡單：ETF 大爆發是將加密貨幣的機構基礎設施集中在少數幾個占主導地位的代幣和託管機構周圍，還是會擴大准入範圍並分散風險？
對比特幣而言，這波浪潮猶如一次加冕。每個新的封裝庫都為機構資本提供了一個新的管道，一個新的借貸來源，也為銀行建立託管服務提供了更多理由。
Coinbase 的託管資產在 2025 年第三季達到 3,000 億美元。如此龐大的規模會產生網路效應，同時也存在脆弱性。
對於長尾市場而言，更多的 ETF 意味著更高的合法性，但也意味著更多的分散性、每個產品的流動性更差，以及任何特定基金關閉的可能性更高。
發行方押注少數用戶會堅持持有，其餘用戶則由發行方補貼。授權用戶則押注在贖回潮來臨之前，他們可以在用戶因持有流動性不足的代幣而陷入困境之前，賺取價差和借貸費用。
託管機構認為集中投資比競爭更有收益，直到監管機構或客戶強制要求分散投資。
通用標準讓加密貨幣ETF的推出變得容易，但維持它們的生存並非易事。
