比特幣的 2025 年被譽為“超級週期”之年，其動力來自創紀錄的機構准入和華盛頓更加友好的政策環境。
然而，結局卻截然不同。
進入12月，全球最大的數字資產與其說是在反映新的市場格局，不如說是在艱難應對性能問題。漲勢已經消退，現貨價格開始回落，散戶參與度也隨之降低，此前支撐價格上漲的敘事性因素最終讓位於回調的理性分析。
因此，鏈上數據現在指向分析師所說的“熊市”，這是由於當前比特幣需求的結構性不足造成的。
熊市
2025 年牛市的說法開始瓦解，不是因為股市崩盤，而是因為人們意識到今年的高點比看起來要脆弱得多。
Bitwise 首席執行官 Hunter Horsley 告訴投資者，他認為今年是偽裝的熊市，並指出比特幣自 2025 年初以來一直處於“熊市”，即使價格創下歷史新高。
據他所說：
“到 2025 年，我們會回首往事，意識到自 2 月以來一直處於熊市——只是被 DAT 和比特幣財資公司的持續買盤所掩蓋了。”
值得注意的是，在 2025 年第四季度，美國現貨比特幣 ETF 從淨積累轉為淨贖回，總持有量減少了約 24,000 BTC。
比特幣國庫公司等主要邊際買家也放緩或暫停了購買。
因此，隨著這種資金流的減少，市場更多地根據其潛在的需求狀況進行交易，價格正在調整以適應一個不再有輕鬆的、機械式的買盤來吸收每一次下跌的世界。
這一論點與CryptoQuant的數據完全吻合。該公司指出，儘管比特幣價格在今年大部分時間裡保持堅挺，並在10月份接近12.5萬美元的峰值，但從10月初開始，需求增長已跌破其趨勢線。
考慮到這一點，報告指出，這種突破錶明，市場將本輪週期的大部分購買力集中到一個壓縮階段，而這一階段是由美國現貨 ETF 的推出和選舉後的倉位調整所驅動的，而不是需求的廣泛、持久擴張。
Alphractal 的指標也證實了這一點，這些指標表明市場的注意力方面已經發生了轉變。
據 Alphractal 稱，人們對比特幣的搜索興趣下降了，維基百科頁面瀏覽量也降低了，社交媒體活動已回落到通常與熊市相關的水平。
這種背景符合一種熟悉的模式：散戶投資者往往會追逐上漲的價格，而當某種資產開始讓人感到疲倦時，他們就會撤離。
與此同時，Alphractal 指出，市場正面臨自 2022 年以來最強烈的拋售壓力，這表明市場環境不僅缺乏新增買家，而且現有持有者也在積極進行分銷。
類似這樣的波動可能預示著觸底反彈，但 2022 年的經驗也表明，在出現任何明顯的趨勢之前，它們可能會導致長時間的橫盤整理。
比特幣減半理論是否已經過時了？
這種拋售壓力Persistence，而且發生在原本應該在 2024 年減半後帶來“只漲不跌”動能的時期，這迫使人們對市場的引擎進行了根本性的重新思考。
CryptoQuant指出：
“當前的下跌進一步印證了比特幣的週期性波動主要受需求增長的擴張和收縮所驅動，而非減半事件本身或過去的價格表現。當需求增長達到頂峰並開始回落時，無論供應端的動態如何，熊市往往都會隨之而來。”
鑑於此，出現了兩種相互矛盾的 2026 年路線圖，將市場頂級策略師分成了對立陣營：關注流動性的陣營和關注時間的陣營。
全球宏觀投資者宏觀研究主管朱利安·比特爾認為，4 年週期從來就不是減半的問題。
Bittel 在給客戶的一份報告中駁斥了加密貨幣原生觀點，認為比特幣的節奏一直是“公共債務再融資週期”的衍生品。
他認為，當前的“熊市”並非資產本身的失敗，而是宏觀週期的延遲。他指出，週期看似中斷僅僅是因為新冠疫情後債務到期日被推遲了。
Bittel 寫道：
“我們認為，4 年週期現在已經正式打破，因為債務期限結構的加權平均到期日已經增加。”
如果他的說法正確，那麼目前的橫盤整理只是美聯儲和財政部被迫注入流動性償還債務之前的暫時停頓，這可能會將經濟週期延長至 2026 年。
然而，富達全球宏觀經濟總監 Jurrien Timmer 則看到了一條更為黑暗的時間表，這條時間表是由時間的耗盡所決定的。
他表示：
“我擔心的是，比特幣的價格和時間可能已經結束了又一個為期 4 年的週期性減半階段。”
蒂默從視覺上對比過去的牛市，指出 10 月份的高點符合牛市頂部的歷史特徵。
與認為流動性延遲的比特爾不同，蒂默認為比特幣即將迎來結構性終結。他感覺2026年可能是比特幣的“休整年”，目標支撐位在65,000美元至75,000美元之間，這一區間與目前鏈上可見的需求真空驚人地吻合。
要結束熊市，需要做出哪些改變？
從以上內容可以看出，比特幣實際上正處於熊市，無論市場是在等待 Bittel 的流動性，還是在承受 Timmer 的時間投降，眼下的現實是邊際出價已經失敗。
因此，要結束這種局面，比特幣需要的不是新的敘事，而是結構性修復。分析師指出，有四項具體轉變將預示著比特幣將真正走出熊市：
- ETF資金流動必須穩定：現貨ETF必須從淨賣出轉為穩定的淨買入，才能吸收Alphractal指出的資金分配。
- 需求增長必須重回正軌： CryptoQuant 的需求指標需要發出新的增量購買信號，而不是目前在鏈上可見的重新分配信號。
- 融資利率需要回升：永續融資利率的持續回升將表明交易員再次願意為持有多頭頭寸付費——這是目前尚未出現的牛市行情的標誌。
- 價格必須重回結構：比特幣重新回到並保持在 365 日移動平均線之上，將是市場最明確的確認信號，表明市場正在重新轉向積累階段。
在這些信號轉綠之前，比特幣將繼續處於成熟市場的漩渦之中。
