加密貨幣原本應該在今年迎來輝煌的收官之年。
進入第四季度，比特幣受益於強勁的 ETF 資金流入，數字資產國庫券 (DAT) 被視為下一輪上漲的槓桿押注，分析師們也重新拿出圖表，顯示今年最後三個月是加密貨幣最可靠的上漲行情。
再加上寬鬆的貨幣政策和華盛頓更加友好的政治環境，許多投資者都相信比特幣將在年底前創下新的歷史價格紀錄。
然而，實際情況是這樣的：10 月份 190 億美元的清算浪潮在流動性方面造成了巨大缺口，現貨競爭幣ETF 未能抵消拋售壓力，而新一批以國債為主要支撐的加密貨幣股票已經開始從結構性買家轉變為潛在的被迫賣家。
自 10 月初以來，比特幣下跌了 23%——這本身就是一個糟糕的表現，但考慮到股票和貴金屬的持續上漲，情況就更加糟糕了。
以下是每年年底那些備受矚目的“催化劑”是如何從預期的飛輪變成巨大的阻力的。
DAT 的飛輪變成了尾旋
數字資產基金（主要是今年匆忙成立的上市公司，試圖複製邁克爾·塞勒策略 (MSTR)）的狂熱發展，有望推動加密貨幣價格上漲，並帶來穩定的購買壓力。
儘管春季曾出現短暫的搶購熱潮，但投資者很快就失去了熱情。隨後，隨著加密貨幣價格在10月份開始下跌，DAT的拋售速度更是急劇加快。它們的股票價格暴跌，大多數公司的股價甚至跌破了淨資產值，這限制了它們發行股票和債券籌集資金的能力。起初，購買速度有所放緩，隨後幾乎完全停止——只有少數例外。如今，DAT不再像最初計劃的那樣將投資者的法定貨幣兌換成加密貨幣，而是開始用美元回購股票。最新的例子是曾經的熱門公司KindlyMD（NAKA），該公司股價跌至谷底，以至於其持有的比特幣價值超過了公司企業價值的兩倍。
人們擔心，可能會有更多人效仿，被迫拋售資產，使本已脆弱的市場陷入惡性循環，從而對市場造成壓力。
競爭幣ETF
隨著市場情緒全面惡化，儘管一些現貨山寨幣 ETF 獲得了可觀的資金流入，但人們期待已久的美國現貨競爭幣ETF 的首次亮相併未產生任何影響。
SoSoValue的數據顯示，自10月下旬以來， Solana ETF已吸納了9億美元的資產。XRPXRP工具在一個多月的時間裡，淨流入資金就超過了10億美元。
然而，強勁的需求並未轉化為底層代幣的價格上漲。自ETF推出以來， SOL已暴跌35%，而XRP也下跌了近20%。
與此同時，由於風險偏好消失，小型山寨幣的 ETF（如Hedera (HBAR)、 Doge (0.1205 美元) 、 LTC ( 77.63 美元) ）的需求微乎其微。
季節性
分析師指出，比特幣在年底表現異常強勁，第四季度更是貢獻了該資產最強勁的回報。今年的情況可能會讓投資者深刻體會到一句古老的格言：過去的表現並不代表未來的收益。
CoinGlass數據顯示，自2013年以來，比特幣第四季度的平均回報率為77%，中位數為47%。過去十二年中，有八個季度實現了正回報——這是所有季度中最高的成功率。
例外情況？2022年、2019年、2018年和2014年——深度熊市。
2025年似乎也難逃厄運。自10月初以來，BTC已下跌23%。如果比特幣繼續維持在當前水平，這將是其七年來最糟糕的最後一個季度表現。
流動性空虛
10月10日發生的190億美元清算潮——導致BTC在短短几小時內從12.25萬美元暴跌至10.7萬美元，其他加密貨幣的跌幅更是遠超比特幣——造成了多方面的破壞。許多人曾認為，通過ETF實現的機構化能夠使加密貨幣免受此類暴跌的影響，但實際上，這表明一個歷史上由投機狂熱主導的市場並沒有改變，只是換了一種形式。
兩個月過去了，不僅流動性和市場深度未能從拋售中恢復過來，而且還打擊了投資者的信心，他們現在對任何形式的槓桿都避之不及。
比特幣在 11 月 21 日觸及局部低點 80,500 美元，此後在 12 月 9 日達到 94,500 美元的高點後反彈至相對安全水平。但在此期間，未平倉合約量持續下降，根據 Coinalyze 的數據，從 300 億美元降至 280 億美元。
這表明，近期的價格上漲可歸因於空頭頭寸的平倉，而不是真正的買方需求，這種情況對於許多沉浸在 2025 年特朗普、ETF 和 DAT 敘事中的人來說是不可想象的。
2026 年的催化劑有哪些？
自 10 月份暴漲以來，比特幣和更廣泛的加密貨幣市場表現遜於股票和貴金屬；納斯達克綜合指數自 10 月 12 日以來上漲了 5.6%，黃金上漲了 6.2%，而同期比特幣下跌了 21%。
這種極其糟糕的表現表明了兩件事：2025 年的催化劑沒有達到預期，而 2026 年的催化劑根本不存在。
今年年初，正值特朗普執政時期，寬鬆的加密貨幣監管和美國比特幣戰略被大力宣傳，而現貨 ETF 資金流動繼續打破紀錄。
但這種興奮情緒逐漸消退，如今，唯一看漲的催化劑似乎只有降息週期，而降息被認為會對比特幣等風險資產產生積極影響。美聯儲在9月、10月和12月都進行了降息，但自9月會議以來，BTC的價值卻下跌了24%。
當比特幣多頭開始苦苦尋找潛在的利好催化劑時，持中立態度的交易者已經看到了預警信號。DAT 在加密貨幣市場頂部投入巨資，其中一些國庫公司的市值（mNAV）現在已跌破 1。CoinShares 在 12 月初表示，DAT 泡沫在很多方面已經破裂。
這可能會導致加密貨幣市場出現重大動盪，因為一些公司可能被迫將持有的資產清算到一個缺乏任何流動性來應對拋售壓力的市場中。
Even Strategy (MSTR) 首席執行官 Phong Le 最近暗示，如果 mNAV 跌破 1.0，該公司可能會出售BTC ，但值得注意的是，這家科技公司仍在籌集數十億美元來購買BTC，因此這仍然是最糟糕的情況。
所有這些都帶有看漲的意味，因為當這些公司開始逐步退出市場時，這可能是一個買入的好時機，正如在 2022 年 Celsius、Three Arrows Capital 和 FTX 倒閉後的熊市中所看到的那樣。
