2025 年的大部分時間裡，一條簡單的規律適用：如果一種新的代幣進入市場，它的價格很可能會下跌。
Memento Research 的數據顯示，去年追蹤了 118 個代幣生成事件，其中約 85% 的代幣目前交易價格低於其初始估值。中位數代幣的價格較初始價格下跌超過 70%。
這與 2021 年的前一輪牛市形成了鮮明對比，當時包括Matic、 FTM和AVAX在內的許多知名代幣在推出後價格飆升，這得益於泡沫化的競爭幣市場和永不滿足的風險偏好。
對於新人來說，這是艱難的一年。
這種疲軟態勢很早就顯現出來，並持續到2025年。在包括幣安在內的主要中心化交易所上線的代幣往往幾乎立即遭到拋售。交易所上市非但沒有預示著市場動能，反而日益成為一種警示信號。
導致山寨幣表現不佳的因素有很多。自2月份模因幣泡沫破裂以來，競爭幣市場在大部分時間裡都處於低迷狀態，僅在9月份出現短暫反彈。比特幣持續跑贏大盤，使得投機性資金幾乎沒有空間流入新的代幣市場。
這種環境塑造了交易者的行為。許多人沒有選擇長期持倉，而是選擇快速獲利了結並轉移到其他領域，不願成為下跌市場中最後的持有者。
那些原本期望代幣能夠幫助啟動生態系統的團隊，卻發現自己不得不疲於應對單邊下跌的股價走勢圖。即使是資金雄厚、備受矚目的項目，也難以擺脫早期拋售的壓力。例如，Plasma XPL（ 0.1915 美元）在 9 月份發行時曾一度觸及 2 美元，如今交易價格已跌破 0.20 美元。與此同時，Monad 自 11 月份代幣發行以來，其價值已縮水約 40%。
支架太多，對齊太少
一個主要問題是這些代幣最終歸誰所有。
大型交易所分銷計劃、大規模空投和直銷平臺確實達到了預期目的：最大限度地擴大覆蓋面和提升流動性。但它們也導致市場上充斥著大量與基礎產品幾乎沒有關聯的持有者。
這種動態標誌著與早期週期截然不同，早期週期中，圍繞代幣發行和交易所上市，Discord 群組會形成緊密的社群。到了 2025 年，交易所和分發平臺通常持有大量代幣，然後通過空投或分批出售的方式進行分發。許多代幣很快流落到其預期生態系統之外，被那些只關注短期價格波動而非實際用途的交易者持有。
但這並不意味著這些交易者就是反派。這僅僅意味著他們的動機不同。一旦這種供應開始流通，項目就很難重新掌控輿論。
多年來，業界一直認為早期流動性最終會轉化為長期價值。但到了2025年，這種假設破滅了。
沒有明確用途的代幣
另一個令人不安的事實是，許多代幣根本沒有足夠多的事情可做。
代幣要想保持價值，就必須是產品的核心——用戶依賴它，而不僅僅是交易的籌碼。實際上，這意味著需求是由使用量驅動的，而不是由市場營銷驅動的。
相反，許多團隊在這些條件具備之前就發行了代幣，寄希望於實用性和社區意識的建立。在一個日益痴迷於價格的市場中，這種差距最終釀成了致命的後果。
在2017年的首次代幣發行（ICO）週期中，這個問題並不突出，當時許多代幣發行時僅有白皮書。ICO模式的新穎性以及整體看漲的競爭幣市場使得基本面更容易被忽視。到了2025年，由於山寨幣的表現普遍遜於比特幣，主流策略變成了從新代幣中獲取短期收益，然後回流到BTC。
監管依然投下陰影。
設計選擇也受到華盛頓未發生的事情的影響。
風險投資公司 6MV 的管理合夥人 Mike Dudas 告訴CoinDesk ，美國市場結構法案未能於 2025 年獲得通過，導致代幣是否可以賦予類似股權的權利這一問題懸而未決。由於缺乏明確的答案，開發團隊避免使用可能引起監管機構審查的功能。
其結果是出現了一波謹慎而精簡的代幣——這些可交易的資產幾乎沒有明確的價值主張。為了規避法律風險，許多發行方甚至避免給持有者提供持有代幣的明確長期理由。
接下來會發生什麼？
如果說 2025 年暴露了哪些做法行不通，那麼它也明確了許多團隊現在正在關注的方向。
Dudas 指出，一個反覆出現的主題是，交易所主導的分銷往往不利於長期成功。特別是幣安的上線，反而成為了看跌信號，許多新上線的代幣幾乎立即遭到拋售。
問題出在結構上。大型中央交易所的分配計劃、空投和直銷平臺追求的是流動性和交易量，而非產品匹配。當相當一部分供應量被分配給那些幾乎不可能使用該產品的交易者時，拋售壓力就不可避免了。
作為回應，更多團隊可能會開始嘗試基於使用量的代幣分配模式，即通過用戶實際參與度來賺取代幣，而不是像Optimism和Blur等公司過去那樣在產品發佈時大規模發放。這意味著將獎勵與支付費用、達到最低活躍度、運行基礎設施或參與治理掛鉤，從而確保代幣最終流向真正依賴產品的用戶。
這種方法速度較慢，執行起來也更困難，但隨著全面 CEX 空投模式的信譽度下降，這種方法越來越被視為必要之舉。
必要的重置
2025年給我們帶來的啟示並非代幣機制存在缺陷，而是不匹配的代幣無法在殘酷的市場中生存下來。
Memento Research 的數據清楚地表明瞭這一點。大多數新代幣貶值並非因為對加密貨幣的需求消失，而是因為發行、所有權和實用性脫節。代幣在真正需要之前就獲得了流動性，在社區形成之前就被廣泛持有，在產品中發揮實質性作用之前就被活躍交易。
下一階段的市場不太可能再青睞營銷噱頭。相反，它將更傾向於剋制、更清晰的激勵機制，以及價值與實際使用掛鉤（而不僅僅是與開始交易的那一刻掛鉤）的代幣。
