過去兩年，日圓一直是主要貨幣中表現最差的貨幣，這一趨勢延續至2026年，上週美元兌日圓匯率升至159以上，創下自2024年7月以來的最高水平。
文章作者：李若凡，星展香港環球市場策略師
文章來源：信報
過去兩年，日元一直是主要貨幣中表現最差的貨幣，這一趨勢延續至2026年。上週，美元兌日元匯率升至159以上，創下自2024年7月以來的最高水平。
儘管如此，值得注意的是，過去兩年日元也曾出現過幾次反彈。第一輪日元兌美元升值至140附近，發生在2024年7月至8月期間，主要原因是基於日元的套利交易出現恐慌性平倉。第二輪美元兌日元回落至140附近，則主要源於避險需求上升以及“解放日”之後美元資產遭遇拋售。
自2024年底以來，美國商品期貨交易委員會（CFTC）和芝加哥商品交易所（CME）的日元非商業淨持倉轉為淨多頭，並在2025年4月達到歷史最高水平。當時，投資者對日元的看空情緒明顯降溫，甚至轉向看多，主要基於三點預期：
1）美聯儲將大幅降息；
2）日本央行將持續加息；
3）日本可能隨時進行外匯干預。
然而，自2025年下半年以來，形勢發生了明顯變化。
首先，美聯儲的鴿派程度低於市場預期。回顧2024年9月，市場當時預計美聯儲到2025年底將累計降息2.5個百分點。但由於美國經濟展現出較強韌性、通脹水平持續偏高，美聯儲最終僅降息1.75個百分點。展望未來，儘管交易員預計今年仍可能降息兩次，但去年12月FOMC會議公佈的點陣圖顯示，美聯儲官員今年僅預計再降息一次。最新的失業率、初請失業金人數以及通脹數據亦表明，美聯儲不太可能突然轉向更加鴿派的立場。包括博斯蒂克（Raphael Bostic）和古爾斯比（Austan Goolsbee）在內的多位美聯儲官員也重申了對通脹壓力依然偏高的擔憂，進一步印證了這一判斷。
其次，日本央行的加息步伐明顯慢於市場預期。自2024年中以來，日本央行僅加息三次，分別發生在2024年7月、2025年1月和2025年12月，這意味著兩次加息之間的間隔時間較長。政治因素也使日本央行繼續加息面臨更大阻力。上週，日本首相高市早苗正式表示，計劃在1月23日的例行國會後儘快解散眾議院，市場預計最快將於2月8日舉行提前大選。由於高市早苗的支持率可能幫助自民黨贏得眾議院多數席位，市場開始猜測“安倍經濟學”相關政策或將重新啟動。總體來看，日本首相的這一舉動加劇了市場對日本財政狀況的擔憂，並推高了日本國債收益率。激進加息不僅會加重日本龐大的公共債務負擔，也可能加劇日本國債市場的波動性。目前市場普遍預計，日本央行下一次加息可能要等到今年下半年。
第三，日本政府短期內可能不會採取實際外匯干預行動。這主要是因為，過去一個月美元兌日元的漲幅，以及該貨幣對一個月期隱含波動率，均明顯低於2024年干預前的水平。具體來看，美元兌日元過去一個月上漲約3%，而此前的月度漲幅通常在5%至6%之間；同時，美元兌日元一個月期隱含波動率目前約為8.5%，而此前曾高於10%。如果通過加強口頭干預已能有效緩和日元的貶值壓力，那麼實際出手干預的必要性也將隨之下降。
簡而言之，由於此前市場預期的多項日元利多因素並未如期兌現，美元兌日元在短期內仍面臨重新測試160至162區間（2024年高點）的風險。
