中國逐步減少對美國政府債務的投資，正從一種悄無聲息的背景趨勢演變為一種明確的風險管理信號，比特幣交易員們正密切關注著市場的下一步動向。
引發此次新一輪焦慮的直接導火索是 2 月 9 日彭博社的報道，稱中國監管機構敦促商業銀行限制對美國國債的投資，理由是集中風險和波動性。
這項指導方針立即將人們的注意力引向中國機構持有的大量美國債券。國家外匯管理局的數據顯示，截至9月份，中國銀行持有的美元計價債券約為2980億美元。
然而，一個關鍵的未知數，也是市場緊張情緒的根源，是這筆資金中究竟有多少是專門分配給國債，又有多少是分配給其他美元債務。
與此同時，對商業貸款機構的監管壓力並非孤立發生。它加劇了北京方面長達一年的從美國國債市場撤資的戰略，而這一趨勢已在北京的官方聲明中有所體現。
美國財政部的“主要外國持有者”數據顯示，截至2025年11月，中國大陸官方持有的美國國債降至6826億美元，為近十年來的最低水平。
這一趨勢在過去五年中不斷加速，中國積極減少對美國金融市場的依賴。
從本質上講，綜合來看，情況十分嚴峻：來自東方的競標，無論是在商業渠道還是國家渠道，都在逐漸枯竭。
對比特幣而言，真正的威脅並非中國會單槍匹馬“摧毀”美國國債市場。美國國債市場規模龐大，這種威脅難以逾越；美國可交易債務總額高達28.86萬億美元，而中國持有的6826億美元僅佔其中的2.4%。
然而，真正的危險更為微妙：如果外國參與度的降低迫使美國國債收益率通過期限溢價走高，這將收緊加密貨幣等高波動性資產所依賴的金融環境。
“期限溢價”渠道才是真正有趣的地方。
新聞爆出當天，美國10年期國債收益率徘徊在4.23%左右。雖然這個水平本身並不構成危機，但風險在於它可能進一步上升。
有序的重新定價是可以控制的，但由買家罷工引起的無序飆升可能會引發利率、股票和加密貨幣的快速去槓桿化。
堪薩斯城聯邦儲備銀行發佈的2025年經濟公報對這種情況做出了令人警醒的評估。公報估計，外國投資者拋售一個標準差的股票，就可能導致美國國債收益率飆升25至100個基點。
至關重要的是，報告指出，即使沒有大規模拋售，收益率也可能上升，因為僅僅是新發行債券的需求減少就足以推高利率。
此外，美國國家經濟研究局 (NBER) 2022 年發佈的一份關於壓力事件的工作論文提供了一個更為極端的尾部風險基準。該研究估計，如果外國官員出售價值 1000 億美元的資產，可能會在衝擊初期使 10 年期國債收益率波動超過 100 個基點，之後波動才會逐漸消退。
這並非基準預測，但它提醒我們，在流動性衝擊期間，倉位比基本面更為重要。
比特幣為何關注：實際收益和金融狀況
在 2020 年之後的週期中，比特幣的交易表現一直類似於宏觀久期資產。
在這種環境下，更高的收益率和更緊縮的流動性往往會導致投機性資產的需求減弱，即使催化劑是利率而不是加密貨幣。
因此，實際收益率因素至關重要。2月5日，美國10年期通脹保值債券（TIPS）收益率約為1.89%，持有無收益資產的機會成本正在上升。
然而，空頭的陷阱在於，整體金融狀況尚未發出“危機”的警報。芝加哥聯儲的全國金融狀況指數在截至1月30日當週為-0.56，表明金融狀況仍低於平均水平。
這種細微差別很危險：市場可能從寬鬆水平大幅收緊，而不會引發系統性壓力。
對加密貨幣多頭來說不幸的是，這種中期緊縮往往足以讓比特幣價格下跌，而不會觸發美聯儲的救助。
值得注意的是，比特幣近期的價格走勢證實了這種敏感性。上週，受避險情緒普遍蔓延的影響，這種旗艦數字資產一度跌破 6 萬美元，但隨著市場企穩，價格又反彈至 7 萬美元以上。
截至2月9日，比特幣再次反彈，證明它仍然是全球流動性情緒的高貝塔係數指標。
交易員關注中國-收益率-比特BTC反饋循環的四種情景
為了瞭解接下來的走勢，交易員們不僅關注中國是否會拋售，還關注市場如何消化這些拋售。比特幣受到的影響完全取決於拋售的速度以及由此對美元流動性造成的壓力。
未來幾個月，這種動態可能會以以下四種主要方式展現出來。
- “控制風險降低”（基本情況）：
在這種情況下，銀行放緩了增量購買，中國的整體持倉量逐漸下降，這主要是由於到期和重新配置，而不是緊急拋售。
因此，隨著時間的推移，美國國債收益率緩慢上升 10 至 30 個基點，這主要是由於期限溢價和市場需要吸收供應所致。
目前，比特幣面臨輕微的阻力，但主要驅動因素仍然是美國宏觀經濟數據和對美聯儲不斷變化的預期。
- “期限溢價重定價”（宏觀經濟疲軟時期）：
如果市場將中國的指引解讀為外國投資需求的長期轉變，收益率可能會重新定價至堪薩斯城聯儲25-100個基點的區間。
這樣的舉措，尤其是在實際收益率領先的情況下，可能會收緊金融環境，從而壓縮風險敞口，並通過更高的融資成本、更低的流動性和風險平價式的去槓桿化來壓低加密貨幣的價格。
- “無序流動性衝擊”（尾部風險）：
即使不是由中國主導，快速、政治化或擁擠的退出也可能造成巨大的價格影響。
將 1000 億美元的外國官方銷售與超過 100 個基點的衝擊性波動聯繫起來的壓力事件框架，是交易員在考慮非線性結果時引用的參考標準。
在這種情況下，比特幣可能會先因強制拋售而大幅下跌，然後如果政策制定者部署流動性工具，比特幣可能會反彈。
- “穩定幣的轉折點”（被低估了）：
具有諷刺意味的是，隨著中國退縮，加密貨幣本身卻在崛起。
DefiLlama估計穩定幣市值約為 3070 億美元，其中Tether報告稱其持有 1410 億美元的美國國債及相關債務，約佔中國持倉的五分之一。
事實上，該公司最近透露，它是過去一年美國國債十大買家之一。
如果穩定幣供應保持穩定，加密資本可以通過支撐票據需求來補貼自身的生存，但如果整體環境收緊，比特幣仍可能受到影響。
政策後盾因素：當更高的收益率再次對比特幣有利時
“收益率上升，比特幣下跌”這種相關性的最終轉折點是市場運作。
如果收益率飆升引發的混亂局面嚴重到足以威脅到美國國債市場本身，美國已經準備好了應對工具。國際貨幣基金組織一份關於國債回購的工作報告指出，此類操作可以有效恢復受困市場的秩序。
這就是加密貨幣交易員所依賴的自反性：在債券市場發生嚴重事件時，比特幣的短期暴跌通常是流動性驅動的反彈的前兆，一旦支撐措施到位，反彈就會發生。
目前來看，中國 6826 億美元的經濟總量與其說是“賣出信號”，不如說是脆弱性的晴雨表。
這提醒我們，國債需求正變得越來越對價格敏感，而比特幣仍然是衡量市場對更高收益率的看法最清晰的實時指標，它能反映市場究竟將更高的收益率視為簡單的重新定價，還是一個更加緊縮、更加危險的政策環境的開始。
