一筆價值 5000 萬美元的去中心化交易所互換交易，最終收益僅為 3.6 萬美元。
作者： Tanay Ved ，高級研究員
要點總結
通過 Aave 的接口進行的 5000 萬美元USDT互換，在單個區塊中經過多個 DeFi 場所路由後，最終只得到了約 3.6 萬美元的Aave 。
這筆交易最終被路由到一個SushiSwap WETH/ Aave池，該池只有約 7.5 萬美元的流動性，導致價格受到極大衝擊，並導致數百萬美元流入周圍的 MEV。
該事件表明，大額訂單、鏈上流動性不足和路由故障會導致執行不力，凸顯了在無需許可的市場中加強防護措施和智能路由的必要性。
那筆損失5000萬美元的交易
區塊鏈和去中心化金融（DeFi）的顯著特徵之一是其開放性和無需許可的特性。這些特性雖然帶來了新的效率和市場準入方式，但也偶爾會導致協議漏洞、預言機定價錯誤或操作失誤等問題。
3月12日，一位用戶執行了一筆價值5000萬美元的兌換交易，結果損失了99.9%的初始價值。該錢包通過以太坊主網的Aave接口將5040萬美元的USDT兌換成了AAVE，但最終只收到了價值3.6萬美元的Aave 。這起事件是鏈上執行風險最引人注目的案例之一，因為在無需許可的系統中，如此大額的交易卻遭遇了流動性不足的問題。
在本期《網絡狀態》中，我們將深入剖析互換的機制，揭示價值的分配方式，以及在鏈上流動性有限的情況下執行大額交易的意義。
資金流動及互換背後的機制
雖然用戶的目標只是將價值 5000 萬美元的USDT簡單地兌換成Aave代幣，但實際過程卻更為複雜。該操作涉及一系列協議和資產轉換，從借貸協議接口到聚合器、去中心化交易所 (DEX) 以及參與最大可提取價值 (MEV) 的實體。
這筆交易最初是通過 Aave 的界面進行的抵押品互換，用戶持有 aEthUSDT 頭寸。aEthUSDT 是一種計息存款代幣 (aToken) ，代表存入Aave V3 的USDT （更多信息請參閱我們近期關於Aave 的報告）。為了轉換該抵押頭寸， Aave界面將訂單路由至 CoW 協議。CoW 協議是一個第三方去中心化交易所 (DEX) 聚合器，它使用求解器（例如做市商或算法機器人）在不同的流動性場所尋找執行路徑。
資料來源： Coin Metrics ATLAS和 Talos Research
在這種情況下，獲勝的解算器將贖回的USDT在Uniswap V3 上兌換成ETH ，然後將這些 WETH 路由到一個流動性較低的SushiSwap Aave/WETH 池中，導致大部分價值損失。使用 Coin Metrics ATLAS，我們可以追蹤區塊 24,643,151 中這筆交易的資金流向，並查看價值損失的具體位置。
DEX貿易路線
aUSDT 被銷燬， USDT被贖回：用戶的 5043 萬 aEthUSDT 被髮送到 CoW 的 GPV2Settlement 合約，該合約通過Aave V3 贖回它，銷燬 aToken 並從儲備中釋放底層的 5043 萬USDT 。
USDT → WETH 通過Uniswap V3 ： CoW 結算合約將 5043 萬USDT發送到Uniswap V3 USDT / WETH 池，並獲得 17957.81 WETH（約 3820 萬美元）作為回報。
通過SushiSwap將 WETH 兌換為Aave ： 17,957.81 個 WETH（約 3820 萬美元）被轉入SushiSwap 的WETH/ Aave資金池，但當時該資金池的流動性僅約為 7.3 萬美元。由於如此大額的兌換缺乏流動性，最終用戶僅收到 331 個Aave （約 3.6 萬美元）。絕大部分價值在此環節損失殆盡。
該區塊也吸引了最大可提取價值（MEV）活動。MEV指的是通過監控待處理交易並利用大額或可預測訂單的機器人所獲取的利潤。在本例中，一種“三明治攻擊”將機器人部署在用戶交易的買賣雙方，以利用SushiSwap交易池中產生的定價錯誤獲利。
周圍 MEV
搶先交易：一個 MEV 機器人（0x06cf...5ef）從 Morpho 快速借入 14,175 個 WETH，並通過Bancor將其轉換為 128.57 個Aave。這在用戶交易到達SushiSwap之前推高了價格。
反向操作：用戶以虛高價格下單後，機器人賣出 128.57 個Aave，獲得 17,912 個 WETH（約 4090 萬美元）。償還 Morpho 的閃電貸（14,175 個 WETH）後，剩餘收益分配如下：約 13,087 個 WETH（約 2990 萬美元）作為The Block訂單費支付給 Titan Builder，約 4,824 個 WETH（約 1000 萬美元）由機器人保留。
涉及閃電貸、提前借貸、回溯借貸和還款的整個操作都在與用戶交換交易相同的區塊中以原子方式在單個交易中執行。
這些價值都到哪裡去了？
這筆資金並未消失，而是重新分配給了The Block中的其他參與者。如上圖所示，總額中約有 2700 萬美元作為區塊訂單付款落入 Titan Builder 手中，約 1000 萬美元被夾在互換中間的 MEV 機器人截獲，而用戶的新Aave頭寸中僅剩下約 3.6 萬美元。
大額交易遇上低流動性
損失的大部分（3900萬美元）可追溯到SushiSwap的WETH/ Aave流動性池，該池是SushiSwap DEX上的一個基於AMM的流動性池。在互換交易發生前後，該流動性池的總流動性儲備僅約7.5萬美元，而即將到來的交易金額卻高達3700萬美元。這種近500倍的資金錯配對於流動性如此匱乏的流動性池來說過於巨大，導致了嚴重的價格衝擊。隨著流動性池儲備的變化，Coin Metrics的K線圖顯示，該市場中Aave的價格從約118美元（0.054 WETH/ Aave）飆升至約30.6萬美元（139.9 WETH/ Aave）。
數據來源： Coin Metrics ATLAS和市場數據饋送
這引發了人們的疑問：為何如此大規模的互換交易會被作為一筆交易執行，並通過流動性極差的交易場所進行路由？以及這筆交易是否一開始就應該完成？ Aave事後發佈的分析報告指出，市場流動性不足以及用戶明確接受了 99.9% 的價格衝擊警告是造成此次交易失敗的原因。另一方面， CoW Protocols 的分析則揭示了路由失敗的多重因素：報價驗證系統設置了“過期 gas 上限”，拒絕了價格更優的替代方案，最終勝出的求解器將交易路由到了約 7.5 萬美元的資金池中。
從這次事件中吸取的教訓
如上所述，核心問題在於鉅額交易規模與鏈上流動性不足導致的價格衝擊，而非協議漏洞或攻擊。該事件揭示了鏈上市場結構和整個行業更廣泛的教訓：
規模化保護：對於如此大規模的交易，鏈上系統的用戶體驗警告可能不足以應對。無需許可的 DeFi 通常意味著協議不會阻止用戶執行經濟上不利的交易，但此次事件也為執行過濾器、資金池級別檢查或極端情況下的交易規模限制留下了空間。如何在維護無需許可的訪問和保護用戶之間找到平衡點，仍然是一個懸而未決的問題。
大額交易執行：像這筆 5000 萬美元的互換交易這樣的大額訂單，應該通過TWAP或算法交易在不同時間和地點進行拆分執行，這樣可以降低市場衝擊和 MEV 風險敞口。這些做法在傳統市場中已經非常成熟，並且在鏈上也變得同樣重要。
數據的作用：實時掌握資金池/市場深度、跨平臺流動性和滑點等數據對於交易前檢查至關重要，有助於排除不合適的交易場所（例如流動性極低的資金池或市場）。將這些數據嵌入路由邏輯和風險過濾器中，有助於防止隨著鏈上交易場所規模和分散程度的增加而發生的類似事件。
MEV 和無需許可執行的權衡：正如分析中的The Block所示，開放的內存池容易引發諸如“夾層”之類的 MEV 策略。圍繞這一現實進行設計，例如採用私有或受保護的執行通道、MEV 感知路由以及用戶選擇加入保護機制，將是既能保留無需許可流動性優勢又能限制用戶風險的關鍵。
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