執行摘要
- 比特幣已突破 7 萬美元，並進入 7.2 萬美元至 8.2 萬美元之間的薄弱氣隙，URPD 證實鏈上阻力有限，直到接近 8.2 萬美元的上軌。
- 利潤中的供應百分比已恢復到約 60%，這一水平在歷史上與前一輪週期底部反彈的耗盡有關，需要持續高於 75% 才能確認真正的牛市轉型。
- 隨著價格逼近7.4萬美元，STH的已實現利潤飆升至每小時1840萬美元，這與2月份短期持倉者逢高拋售的模式如出一轍。能否在7萬美元上方消化這一壓力，是價格繼續向7.8萬至8.2萬美元區間邁進的關鍵條件。
- 過去一個月，ETF資金流入出現反彈，標誌著機構需求再次激增，並支撐了現貨市場走強的趨勢。
- CME期貨倉位依然低迷，表明復甦主要由現貨交易驅動，而非槓桿投機。
- 現貨CVD在各大交易所均出現反彈走高，表明市場正從持續拋售壓力轉向重新吸籌壓力。
- Coinbase現貨交易活動已趨於穩定並轉正，表明機構投資者已開始重新參與。幣安主導的拋售壓力已大幅緩解，消除了近期下跌期間的主要下行動力來源。
- 各期限的隱含波動率均有所下降，反映出套期保值需求減少和市場狀況正常化。
- 期權偏斜度已略微轉為正值，表明市場略微轉向看漲倉位，市場情緒有所改善。
- 交易員的伽瑪倉位仍接近中性，表明短期內期權驅動的波動性放大作用有限。
鏈上洞察
突破集群
在數週未能重返 7 萬美元關口後，比特幣突破了 2 月至 3 月價格區間的上限，目前交易價格接近 7.4 萬美元。UTXO 已實現價格分佈 (URPD) 可以更好地解釋這一走勢。URPD 將流通供應量與其鏈上獲取成本進行對比，從而有效地揭示了比特幣的積累地點和價格。
當前分佈顯示，在 5.9 萬美元至 7.2 萬美元之間存在一個密集的供應集群，主要集中在 2026 年 2 月和 3 月，目前價格已突破該區域。比特幣已進入 7.2 萬美元至 8.2 萬美元之間的相對空隙，該區域此前積累較少，因此技術阻力有限。此次突破發生在持續的地緣政治不確定性和整體市場韌性的背景下，表明投資者暫時將宏觀不利因素視為暫時的。無論長期走勢如何，7.2 萬美元至 8.2 萬美元的空隙都構成了短期內最可能的交易區間。
一次反彈並不代表牛市
儘管突破 7 萬美元大關並隨後進入 7.2 萬至 8.2 萬美元的空隙令人鼓舞，但單次價格上漲不足以確認決定性的結構性轉變。要更全面地評估市場健康狀況，需要考察投資者的盈利能力，而盈利供應百分比 (Percent of Supply in Profit) 最能體現這一指標，它衡量的是目前持有的未實現收益佔流通比特幣供應總量的比例。
從歷史數據來看，熊市深陷後向牛市初期復甦的標誌是，該指標從低於-1個標準差Threshold（接近60%）攀升至其長期均值（約75%）。近期的價格走勢已將該指標推升至60%左右，這一水平與以往週期底部反彈的早期水平相符，而市場在首次復甦嘗試中往往出現疲軟。若該指標持續突破75%，則更能有力地確認牛市初期的到來；反之，若在當前水平附近持續受阻，則將強化熊市復甦的說法。
觀察市場消化拋售壓力
除了未實現盈利的廣度之外，另一個重要的視角是市場如何消化通常伴隨價格反彈而來的獲利回吐浪潮。如果近期買家的拋售壓力能夠被消化，而不會導致價格結構性崩盤，回落至 5.9 萬美元至 7.2 萬美元的積累區間，那麼價格繼續上漲的可能性將顯著增強。本週價格突破 7.4 萬美元后，短期持倉的 12 小時均線（SMA）飆升至每小時 1840 萬美元，這與 2 月份觀察到的模式相呼應：當時，短期持倉者不斷在價格突破 7 萬美元后逢高賣出，以期在任何可持續突破出現之前就獲利了結。
這種動態是熊市早期反彈的自然特徵，此時近期買盤優先考慮的是退出而非堅定信念。如果市場能夠成功消化這波拋售壓力，並在未來幾周內守住7萬美元上方，那麼更高的目標位，包括7.8萬美元的真實市場均值和當前空隙區間的上軌（接近8.2萬美元），將越來越有可能實現。
鏈下洞察
機構重新開放的早期跡象
比特幣近期的反彈伴隨著美國現貨ETF配置的強勁回升，在經歷了長時間的資金外流後，30天持倉變化加速走高。這標誌著機構需求發生了明顯轉變，隨著價格回升，資金正重新轉向現貨市場。
與此同時，芝商所期貨未平倉合約量依然相對低迷，在持續下跌後才開始企穩。這種分化表明，當前的行情更多地是由實際現貨需求驅動，而非槓桿交易。從歷史數據來看，這種結構反映了更為健康的市場狀況，價格上漲是由資本流入而非投機過度支撐的。
ETF資產管理規模的增長與依然低迷的期貨倉位相結合，表明機構投資者正處於重新入市的早期階段。如果芝商所未平倉合約量與ETF資金流入同步擴張，則表明市場信心增強，並可能鞏固當前的上漲趨勢。
現貨需求回報
在經歷了長時間的賣方壓力後，各大交易所的現貨累計成交量差（CVD）已出現顯著回升。近期下跌期間，尤其是在幣安交易所觀察到的急劇負向失衡已開始逆轉，表明市場正重新向買方主導的方向發展。
這一轉折點與比特幣從約 6 萬美元的低點反彈相吻合，表明此輪上漲是由真正的現貨需求支撐，而非純粹由衍生品交易驅動。Coinbase CVD（通常被用作機構活躍度的指標）已趨於穩定並呈上升趨勢，進一步強化了重新買入的理由。
各交易所的全面復甦表明市場深度和買方信心正在增強。雖然尚未達到令人欣喜的水平，但這種從派發轉向吸籌的轉變表明現貨市場再次為價格提供結構性支撐，這是實現更可持續復甦的關鍵因素。
惡意融資顯示出做空傾向
近幾周來，永續期貨融資利率已大幅轉為負值，反映出衍生品市場空頭頭寸的日益佔據主導地位。與此同時，比特幣價格在 6 萬至 7 萬美元區間波動，加劇了槓桿交易者的下行預期，也導致了空頭頭寸的增加。
然而，最近一次價格突破約7.4萬美元是在持續資金短缺的背景下發生的，這凸顯了一個關鍵的背離。這表明，此輪上漲至少部分是由空頭回補而非積極的多頭建倉所驅動的。
這種情況通常表明空頭交易過於擁擠，倉位容易受到擠壓。隨著價格上漲，強制平倉可能成為價格延續的動力。雖然這種動態支撐短期上漲，但要維持上漲趨勢，可能需要資金恢復正常，並形成更加平衡的倉位結構。
ATM隱含波動率正常化
比特幣的波動衝擊正在消退。過去一週，一週隱含波動率大幅下降，從本週早些時候的約 56% 降至撰寫本文時的約 50%，而較長期限的比特幣收益率曲線整體波動率也下降了約 3 個點。
這一轉變表明，交易員不再將當前不確定性視為首要考慮因素，此前伴隨近期市場壓力而出現的波動性飆升現已有所緩解。較低的隱含波動率通常反映出市場正從被動應對階段過渡到更為穩定的階段。
目前的市場結構表明，交易員正逐漸擺脫恐慌性套期保值。我們已經看到下行保護資金大幅減少，這在一定程度上降低了隱含波動率，並推動了當前的反彈行情。市場目前正朝著更加平衡的短期前景發展，在現貨和衍生品市場流動性均較低的情況下，價格走勢越來越受到期權套期保值動態的影響，因此，最有利的走勢可能是上漲。
25 Delta 偏度趨向中性
隨著隱含波動率趨於正常化，偏度也開始調整。25delta偏度仍為負值，目前在各到期日約為10%，較近期高點下降了7至4個波動率點。
負偏度意味著下行保護相對於看漲期權而言仍然相對昂貴，這反映出對保護的持續需求以及做市商不願以過低的價格出售下行波動率。
然而，偏度正逐漸向不那麼負面的區域轉變。這一轉變表明，隨著交易員減少防禦性倉位，對下行對沖的需求開始緩解。
實際上，看跌期權相對於看漲期權的成本正在下降。這種調整通常出現在市場開始重新開放多頭倉位，而宏觀經濟環境依然不明朗、市場情緒仍然謹慎之時。
當前的偏斜動態表明，市場正在從恐慌性保護轉向更加平衡的期權結構，同時為潛在的戰術性反彈做好準備。
期權交易流逐漸轉正
這種市場情緒的轉變也體現在近期的期權交易中。Delta值為正的交易佔總交易量的54.9%，其中看漲期權買盤佔據主導地位，佔總交易量的30.8%。
過去幾個交易日的交易活動顯示，對看漲期權的需求不斷增加，看漲期權通常用於獲取上漲收益，同時限制下跌風險。
與此同時，市場下行保護措施出現大幅平倉。隨著交易員平倉對沖頭寸，做市商通常需要回購敞口，由此產生的回購資金流支撐了近期的價格上漲。
這種動態通常是過渡階段的特徵。參與者開始為復甦做好準備，同時仍保留一些防禦機制，從而形成一種謹慎但日益積極的選擇流動模式。
這種轉變究竟反映了戰略定位的結構性變化，還是僅僅是短期的機會主義行為，還有待觀察。
負伽馬射線集中在 7.5 萬美元處
讓我們聚焦於一個最重要的指標：交易商伽瑪風險敞口。在市場交易量低迷的情況下，交易商的套期保值操作可能會將價格推向那些具有磁吸效應的行權價。
目前唯一有意義的下探點是 7.5 萬美元，大約 45 億美元的負伽瑪值集中在該價位。由於比特幣在該價位下方盤整，小幅上漲可能會引發交易商的買盤，因為他們會對沖價內頭寸，從而有可能推動價格向 70 美元以上的位置邁進。
7.5萬美元的價位在3月份期權到期前仍然至關重要，屆時45億美元負伽瑪期權中的39億美元將到期。第一季度期權到期後，交易商對沖的解除可能會對進一步上漲構成阻力，並可能導致盤整或回調，因為市場將從對沖驅動的動態重新轉向更廣泛的宏觀經濟敘事。
結論
比特幣價格向7萬美元中段回升的趨勢日益受到現貨市場狀況改善的支撐，ETF資金流入和CVD（成本加成折扣）的積極趨勢表明，機構和散戶投資者都在重新開始積累比特幣。這一轉變標誌著市場正擺脫近期下跌期間以派發為主的局面，為價格上漲奠定了更為穩固的基礎。
與此同時，衍生品市場仍保持防禦姿態。持續的負融資利率表明空頭頭寸集中，這可能通過空頭回補推高了近期的價格。與此同時，期權市場顯示出企穩跡象，波動性下降，略微正偏，反映出市場情緒改善，但並未出現過度冒險行為。綜合來看，這種市場格局表明短期內可能存在進一步上漲空間，但要維持上漲趨勢，可能需要持續的資金流入以及槓桿率和市場信心的進一步提升。
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