Chainfeeds 導讀：
STRC 真正的脆弱點不是 BTC 價格，而是 mNAV。
文章來源：
https://mp.weixin.qq.com/s/Oj9HXOQjO-XV5j1k4yPoyg
文章作者：
IOSG Ventures
觀點：
IOSG Ventures：STRC 的核心創新在於，將尋求穩定收益的資金轉化為比特幣的持續買盤壓力。當 STRC 價格維持在 $100 附近時，公司可通過 ATM 機制進行增發，將募集資金用於購買 BTC，並在 mNAV 高於 1 倍時發行普通股完成去槓桿。在這一循環下，約 $100M 的 STRC 日成交量可以撬動約 $120M 的 BTC 購買，形成「收益需求 → 融資 → 買入 BTC → 支撐資產」的飛輪結構。然而，這一機制的穩定性高度依賴市場信心。STRC 能夠維持在面值附近，是因為投資者相信其價格能夠穩定，而這一信心又通過不斷上調股息進行維繫。其錨並非來自抵押品，而是來自持續的收益承諾，一旦市場對這一機制的信任下降，融資成本將迅速抬升，進而削弱整個結構的可持續性。STRC 的潛在風險在於其可能進入自我強化的下行循環。當 BTC 價格出現大幅回撤時，Strategy 的槓桿率將被動上升，從而削弱 STRC 的信用質量，使其價格跌破 $100 面值。在這一階段，公司需通過提高股息率來吸引資金回流，但股息的持續上調將帶來顯著的現金流壓力。例如，在數十億美元規模下，每上調 100 個基點將帶來數千萬至數億美元的年化成本。如果熊市持續時間較長，股息率可能被推升至 13% 甚至更高水平，從而侵蝕公司資產緩衝並加劇市場擔憂。由於股息上調機制並無明確上限，這種不斷提高收益率以維持價格的動態，被部分分析人士視為結構性風險的核心來源。更關鍵的斷點出現在 mNAV 跌破 1 倍之後。在此情況下，通過發行普通股進行融資將直接稀釋現有股東權益，公司難以繼續依賴股權融資完成去槓桿，從而使原有飛輪機制失效。此時公司將面臨多重選擇，包括繼續以更高股息發行 STRC、下調股息並接受價格下跌，或出售 BTC 以緩解壓力。分析普遍認為，公司更可能選擇調整股息結構，而非直接出售 BTC。整體來看，STRC 並非傳統意義上的低風險固定收益工具，而是一種對比特幣價格及市場流動性高度敏感的結構化產品。在市場環境良好時，其能夠提供較高收益且波動可控；但在持續下行環境中，其風險將逐步顯現，並可能由收益型工具演變為高風險信用資產。
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