宏觀回歸推動數字資產市場

在過去的九個月裡，整體宏觀環境已經退居次要地位，因為特殊的失敗（FTX、Terra 的 LUNA/UST、BlockFi、CoinDesk 姊妹公司 Genesis）和成功故事（以太坊合併、各種第 2 層發布）推動了大部分價格行動。但在過去幾週，宏觀經濟重新回到了方向盤後面。銀行業危機和隨後的政策反應成為焦點——只是這一次它以犧牲其他資產類別為代價對數字資產產生了積極影響。快速瀏覽一下比特幣 (BTC) 價格與區域銀行交易所交易基金 (KRE) 的價格，您就會知道自 3 月第一周以來您需要了解的所有贏家和輸家。

Jeff Dorman，CFA，是 Arca 的首席投資官和聯合創始人。

在數字資產收益的同時，宏觀投資者正在重新投入到經濟衰退的劇本中：

• 前端利率急劇下降，而長期利率僅略低（牛市陡峭化——典型的衰退交易）。
• 黃金正在撕裂並接近歷史高位。
• 原油正在冒煙。
• 小型股和成長型股票的表現不及大型股和價值股，而防禦型股票則領先於週期性股票。
• 技術正在從利率下降中獲得估值支持。

美聯儲已經失去了信譽。兩年期美國國債收益率已從月內高點 5.08% 跌至目前的 3.75%，這足以令人吃驚。如果考慮到美聯儲同時將基準利率上調 25 個基點 (bps) 至 5% 的決定，情況會更加引人注目。

這是市場告訴你美聯儲在虛張聲勢的方式。聯邦基金利率本月開始低於兩年期收益率，目前高出 125 個基點。這種利差現在是自 2007 年以來聯邦基金利率和兩年期國債收益率之間的最大利差，並且在歷史上導致了快速而激進的降息。

此外，“美聯儲看跌期權”重新發揮作用，過去兩週央行資產負債表上的資產增加了 3920 億美元，抵消了自去年 4 月以來實施的量化緊縮的 60%。

財政部也不甘示弱，也失去了公信力。在加入美聯儲和聯邦存款保險公司的行列，明確為少數幾家失敗的地區性銀行的儲戶辯護後，財政部長珍妮特耶倫無法決定是明確提供全力支持還是避免道德風險。在過去的三天裡，耶倫多次改變她關於提高存款保險水平的立場。耶倫之前關於經濟狀況的言論並沒有過時。 2017 年，她自信地表示，她不相信我們會在“有生之年”看到另一場金融危機。

唯恐我們忘記瑞士信貸——與瑞銀的被迫鳥槍聯姻導致股東和許多CoCo 債券持有人死亡或幾乎死亡，但這家瑞士銀行至少 15 年來一直是問題兒童。正如彭博社報導的那樣：

“瑞士信貸的失敗包括因允許毒販在保加利亞洗錢而被刑事定罪、捲入莫桑比克腐敗案、涉及一名前僱員和一名高管的間諜醜聞以及向媒體大量洩露客戶數據。它與名譽掃地的金融家 Lex Greensill 以及總部位於紐約的失敗投資公司 Archegos Capital Management 的聯繫加劇了一個機構對其事務沒有牢牢控制的感覺。許多受夠了的客戶用腳投票，導致 2022 年底出現前所未有的客戶外流。”

在這樣的背景下——失去控制的美聯儲、失去聯繫的財政部長和加速的全球銀行業危機——上週加密應用程序下載量猛增 15%而銀行應用程序下載量下降約 5% 或許也就不足為奇了。通過對潛在替代方案的重新興趣，市場表明它對我們的政府和金融系統缺乏信心——當你認為這種加密貨幣採用的增加與美國證券交易委員會對數字資產的戰爭同時發生時，這很有趣。

美國證券交易委員會最近發布了一份投資者警告，敦促在投資數字資產時保持謹慎，單獨來看，該警告很好且準確——投資數字資產時應謹慎。但考慮到全球金融市場中所有其他更大的問題，在今年迄今為止的一系列其他執法行動中，這一聲明的時機似乎不誠實。與此同時，美國證券交易委員會還向 Coinbase 發送了一份威爾斯通知，為兩個頑固的龐然大物之間的史詩般的法庭鬥爭奠定了基礎。

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儘管美國證券交易委員會、財政部、白宮和美聯儲可能會嘗試，但目前還沒有辦法將精靈放回瓶子裡。隨著銀行關門，儲戶和投資者按下退出按鈕，加密貨幣的牛市案例得到了充分展示。當然，這也會導致數字資產參與者的運營和資金流動更加繁瑣。我們已經開始看到數字資產現貨市場流動性被吸走的影響。

然而，真正的戰鬥不在數字資產投資者和監管機構之間，而是在銀行和穩定幣發行人之間。穩定幣發行人仍然依賴銀行來維持他們的準備金，而銀行一直非常不願意幫助一個試圖讓他們倒閉的行業——這當然是有道理的。

亞瑟·海耶斯 (Arthur Hayes) 在 2022 年底寫了一篇關於銀行和穩定幣之間在任何銀行倒閉之前的摩擦的精彩文章。問題的核心在於，利率上升對穩定幣發行人來說是件好事，因為他們自己保留了所有利息收入，不會將任何利息收入轉嫁給代幣持有者，而利率上升會給銀行帶來真正的問題，因為銀行在存款人不這樣做的時候就會失去存款人。不轉嫁利息，也讓他們的長期貸款陷入困境。他是這樣說的：

“......[D]你明白為什麼銀行討厭這些怪物嗎？穩定幣比銀行更擅長銀行業務，因為它們的利潤率幾乎是 100%。每當你讀到關於這個或那個穩定幣的FUD 時，請記住：銀行只是嫉妒。”

擺脫當前的穩定幣迭代以支持中央銀行數字貨幣 (CBDC) 也好不了多少。在2022 年的一份報告中，麥肯錫估計，如果成功引入零售 CBDC，全球銀行將損失 2.1 萬億美元的年收入。

現實情況是，儘管我們正在嘗試構建與現有金融系統並行運行的數字基礎設施，但該生態系統仍然與傳統銀行系統交織在一起。因此，具有諷刺意味的是，試圖在拯救銀行的同時殺死加密貨幣最終也拯救了加密貨幣。對於區塊鏈愛好者來說，這是一個雙贏的局面。

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