출처: Grayscale, 편집자: Baishui, 진써차이징(Jinse)
요약
이더 현물 ETF의 출시 가능성은 더 많은 투자자에게 스마트 계약 및 탈중앙화 애플리케이션의 개념을 노출시켜 디지털 상거래를 변화시키는 블록체인의 잠재력을 이해하게 할 것입니다.
이더 스마트 계약 플랫폼의 암호화폐 공간에서 가장 큰 자산(시총 기준)이며 가장 많은 수의 사용자와 애플리케이션을 보유한 블록체인 네트워크입니다. [1] 확장을 달성하기 위해 모듈 설계 개념을 추진하고 있으며, 시간이 지남에 따라 관련 레이어 2 네트워크에서 더 많은 활동이 발생하게 됩니다. 경쟁이 치열한 시장 부문에서 지배력을 유지하려면 이더 더 많은 사용자를 유치하고 수수료 수익을 늘려야 합니다.
그레이스케일 리서치 팀은 국제적인 선례를 바탕으로 미국의 현물 이더 ETF에 대한 수요가 현물 비트코인 ETF 수요의 약 25%-30%에 도달할 것으로 예측합니다. 이더 공급량(예: 스테이킹 ETH)의 상당 부분은 ETF에 사용되지 않을 수 있습니다.
초기 가치가 더 높기 때문에 비트코인 ETF가 2024년 1월에 출시된 경우보다 추가 가격 인상 여지가 더 제한적일 수 있지만 Grayscale Research는 두 자산의 전망에 대해 여전히 낙관적입니다.
지난주 미국 증권거래위원회(SEC)는 현물 이더 거래소 거래 기금(ETF)에 대해 여러 발행자가 제출한 양식 19b-4s를 승인했는데, 이는 해당 상품이 미국 거래소 에 상장 상당한 진전이 있음을 나타냅니다. 1월에 상장 현물 비트코인 ETF와 마찬가지로 이러한 신제품은 더 넓은 범위의 투자자에게 암호화폐 자산 클래스에 대한 노출을 제공할 수 있습니다. 두 자산 모두 동일한 블록체인 기술을 기반으로 하지만 이더 사용 사례가 다른 별도의 네트워크입니다(그림 1). 오늘날 비트코인은 주로 금에 대한 가치 저장소이자 디지털 대안으로 사용되는 반면, 이더 종종 탈중앙화 앱 스토어와 비교되는 풍부한 애플리케이션 생태계를 갖춘 탈중앙화 컴퓨팅 플랫폼입니다. 이 자산을 탐구하는 데 관심이 있는 신규 투자자는 이더 의 고유한 기본 원칙, 경쟁적 포지셔닝 및 블록체인 기반 디지털 상거래의 성장에 있어 이더리움의 잠재적인 역할을 고려할 수 있습니다.
그림 1: 이더 은 스마트 계약 플랫폼입니다.
스마트 계약에 대한 기본 지식
이더 스마트 계약을 추가하여 비트코인의 원래 비전을 확장합니다. 스마트 계약은 사전 프로그래밍되어 자동으로 실행되는 컴퓨터 코드입니다. 사용자가 스마트 계약을 사용하면 추가 입력 없이 미리 정의된 작업을 수행합니다. 현실 세계의 고전적인 비유는 자판기에 대한 비유입니다. 사용자가 동전을 넣으면 자판기가 품목을 배달합니다. [2] 스마트 계약을 통해 사용자는 일반적으로 디지털 토큰을 "스테이킹"하고 소프트웨어는 특정 유형의 작업을 수행합니다. 이러한 작업에는 토큰 교환부터 대출 발행, 사용자의 디지털 신원 확인까지 모든 것이 포함될 수 있습니다.
스마트 계약은 이더 블록체인의 메커니즘을 통해 실행됩니다. 자산 소유권을 기록하는 것 외에도 블록체인의 블록별 업데이트는 "상태"(데이터베이스의 데이터 상태를 나타내는 컴퓨터 과학 용어)의 임의 변경 사항을 기록할 수 있습니다. 이런 식으로 스마트 계약을 추가하면 퍼블릭 블록체인이 컴퓨터(하드웨어 컴퓨터가 아닌 소프트웨어 컴퓨터)처럼 실행될 수 있습니다. 이러한 기본 요소를 갖춘 이더 및 기타 스마트 계약 플랫폼 블록체인은 사실상 모든 유형의 애플리케이션을 호스팅하고 신흥 디지털 경제를 위한 중립 핵심 인프라 역할을 할 수 있습니다.
자산 수익 및 기본 사항
이더 네트워크의 이더(ETH)은 스마트 계약 플랫폼의 암호화폐 공간에서 시총 으로 가장 큰 구성 요소입니다. [3] 2023년 초부터 최근까지 ETH의 성과는 이 부문과 대체로 일치했습니다(차트 2). 그러나 비트코인(시총 기준 전체 암호화폐 자산 중 최대 규모)과 솔라나(시총 기준 두 번째로 큰 스마트 계약 플랫폼 암호화폐)에 비해 저조한 성과를 보였습니다 . 비트코인과 마찬가지로 이더 2023년 초부터 절대적 기준과 리스크 조정 기준 모두에서 일부 기존 자산 클래스를 능가했습니다. [4] 장기간에 걸쳐 비트코인과 이더 변동성이 상당히 높음에도 불구하고 기존 자산 클래스에 필적하는 리스크 조정 수익률을 달성했습니다 .
그림 2: 최근까지 ETH의 성과는 암호화폐 부문과 일치했습니다.
이더 의 모듈 설계를 통해 다양한 유형의 블록체인 인프라가 함께 작동하여 최종 사용자 경험을 제공하도록 설계되었습니다. 특히, 시간이 지남에 따라 이더 의 레이어 2 네트워크 (블록체인 기능을 제공하고 레이어 1 이더 메인넷에 연결하는 추가 소프트웨어)에서 더 많은 활동이 발생하여 생태계가 확장될 것으로 예상됩니다. 레이어 2는 네트워크 보안 및 탈중앙화 의 이점을 활용하여 정기적으로 거래 기록을 레이어 1에 정산하고 게시합니다. 이 접근 방식은 모든 주요 작업(실행, 결제, 합의 및 데이터 가용성)이 단일 레이어 1 네트워크 내에서 발생하는 모놀리식 설계 철학을 갖고 있는 솔라나(Solana)와 같은 블록체인과 대조됩니다.
2024년 3월, 이더 모듈 네트워크 아키텍처로의 전환을 촉진할 것으로 예상되는 주요 업그레이드를 받았습니다(자세한 내용은 이더 의 성숙도: "Dencun" 및 ETH 2.0 보고서 참조). 블록체인 활동의 관점에서 볼 때 이 업그레이드는 성공적입니다. 레이어 2 네트워크의 활성 주소 수가 크게 증가했으며 현재 이더 생태계 전체 활동의 약 2/3를 차지합니다(차트 3).
그림 3: 이더 상당한 성장
동시에 레이어 2 네트워크로의 활동 전환은 적어도 단기적으로는 Ether의 토큰 이코노믹스 영향을 미쳤습니다. 스마트 계약 플랫폼 블록체인은 주로 검증자에게 지불되거나 토큰 공급을 줄이는 데 사용되는 거래 수수료를 통해 가치를 축적합니다. 이더 생태계에서는 기본 거래 수수료가 소각(파기 및 유통에서 제거)되는 반면, 우선 수수료("팁")는 검증자에게 지급됩니다. 이더 의 거래 수익이 상대적으로 높을 때 일반적으로 소각되는 토큰의 수가 신규 발행 속도를 초과하고 ETH의 총 공급량 감소하는 경향이 있습니다. 그러나 네트워크 활동이 레이어 2로 전환되면서 이더 메인넷의 수수료 수익이 감소하고 ETH 공급량 다시 증가하기 시작했습니다(그림 4). 또한 레이어 2 네트워크는 데이터를 레이어 1에 게시하는 데 수수료(다른 거래 수수료 중 소위 "블롭 수수료")를 지불하지만 그 금액은 상대적으로 낮은 경향이 있습니다.
그림 4: 최근 메인넷 수수료 하락으로 인해 ETH 공급량 증가했습니다.
시간이 지남에 따라 이더 의 가치가 증가하려면 이더 메인넷에서 수수료 수익이 증가해야 할 것입니다. [5] 이는 두 가지 방법으로 달성될 수 있습니다. i) 레이어 1 활동의 적당한 성장, 더 높은 거래 비용 지불 또는 ii) 레이어 2 활동의 상당한 성장, 낮은 거래 비용 지불. Grayscale Research는 이것이 레이어 1 및 레이어 2 활동 증가와 수수료 수익의 조합이 될 것으로 예상합니다.
우리는 레이어 1 활동의 성장이 빈도가 낮고 가치가 높은 거래뿐만 아니라 높은 수준 탈중앙화 필요한 모든 것 (적어도 레이어 2 네트워크가 탈중앙화 때까지)에서 발생할 가능성이 높다고 믿습니다. 여기에는 거래 비용이 거래의 달러 가치에 비해 상대적으로 낮을 수 있는 다양한 유형의 토큰화된 프로젝트가 포함될 수 있습니다. 현재 토큰화된 미국 재무부 증권의 약 70%가 이더 블록체인 온체인 있습니다(그림 5). 우리 는 상대적으로 가치가 높은 대체 불가능한 토큰(NFT)도 이더 메인넷에 남을 가능성이 높다고 믿습니다. 왜냐하면 이 토큰은 이더 의 높은 보안과 탈중앙화 이점을 누리고 상대적으로 자주 손을 바꾸지 않기 때문입니다(비트코인 NFT를 기대하는 이유와 같은 이유로). 계속 성장하기 위해).
그림 5: 이더 토큰화된 국채의 대부분을 호스팅합니다.
대조적으로 상대적으로 빈도가 높거나 가치가 낮은 거래는 이더 의 다양한 레이어 2 네트워크에서 더 자연스럽게 발생합니다. 좋은 예는 소셜 미디어 애플리케이션이며, friend.tech(Base), Farcaster(OP Mainnet) 및 Fantasy Top(Blast)을 포함하여 이더 Layer 2에서 호스팅되는 다양한 최근 성공 사례를 보았습니다. 우리는 게임 및 개인 투자자 결제에도 매우 낮은 거래 비용이 필요할 수 있으며 레이어 2 네트워크로 마이그레이션할 가능성이 더 높다고 믿습니다. 그러나 중요한 것은 낮은 거래 비용을 고려할 때 이러한 애플리케이션이 이더 메인넷에서 수수료 수익을 크게 늘리려면 대량 의 사용자를 유치해야 한다는 것입니다.
미국 현물 이더 ETF의 잠재적 영향
장기적으로 이더 의 시총 수수료 수익과 기타 펀더멘털을 반영해야 합니다. 그러나 단기적으로 토큰의 시장 가격은 수요와 공급의 변화에 의해 영향을 받을 수 있습니다. 미국 현물 이더 ETF에 대한 완전한 규제 승인을 향한 진전이 있었지만, 발행자는 여전히 등록 명세서를 검토하고 SEC 기업 금융 부서의 유효성을 선언해야 합니다. 이러한 상품의 완전한 승인과 거래 개시는 더 넓은 범위의 투자자가 자산을 이용할 수 있게 됨에 따라 새로운 수요를 창출할 수 있습니다. Grayscale Research는 단순한 공급 및 수요 역학을 고려하여 ETF 래퍼를 통해 이더 및 이더 프로토콜에 액세스하는 사람들의 수가 증가하여 수요를 촉진하고 이에 따라 토큰 가격을 높이는 데 도움이 될 것으로 예상합니다.
미국 이외의 지역에서는 비트코인과 이더 ETP(거래소 거래 상품)가 모두 상장 되어 있으며, 이더 ETP 자산은 비트코인 ETP 자산의 약 25%-30%를 차지합니다(차트 6). 이를 바탕으로 Grayscale Research는 미국 상장 현물 이더 ETF로의 순 유입이 현재까지 현물 비트코인 ETF로의 순 유입의 25%-30%에 도달하거나 처음 4개월 정도 내에 35%-40%에 도달할 것이라고 가정합니다. (1월 이후 현물 비트코인 ETF 순유입 137억 달러 중 25%-30%를 차지함). [6] 이더 의 시총 비트코인 시총 의 약 3분의 1(33%)이므로, 우리의 가설은 이더 으로의 순 유입이 시가 시총 비율로 약간 작을 수 있음을 의미합니다. 우리는 이것이 합리적인 가정이라고 믿지만 추정치는 불확실하며 미국 상장 현물 이더 ETF에 대한 순 유입이 증가하거나 감소할 리스크. 미국 시장에서 ETH 선물 ETF는 BTC 선물 ETF 자산의 약 5%만을 차지하지만, 이것이 현물 ETH ETF에 대한 상대적 수요를 나타내지는 않는다고 생각합니다. [7]
그림 6: 미국 외 지역에서는 이더 ETP 자산 관리 규모 비트코인 ETP 자산 관리 규모 의 25%-30%를 차지합니다.
ETH 공급 측면에서 Grayscale Research는 ETH의 약 17%가 유휴 상태이거나 상대적으로 비유동적인 상태로 분류될 수 있다고 믿습니다. 데이터 분석 플랫폼 Allium에 따르면, 여기에는 5년 이상 이동하지 않은 ETH 공급량 의 약 6%와 다양한 스마트 계약(브릿지, 래핑된 ETH 등)에 "고정된" ETH 공급량 의 약 11%가 포함됩니다. 및 기타 다양한 응용 프로그램). 또한 ETH 공급량 의 27%가 스테이킹 됩니다. 최근 그레이스케일을 포함한 이더 ETF 애플리케이션 발행자는 공개 서류에서 스테이킹 삭제했으며, 이는 SEC가 스테이킹 없이도 이러한 제품이 미국에서 거래되도록 허용할 수 있음을 시사합니다. 따라서 공급량 이 부분을 ETF로 구매할 가능성은 거의 없습니다.
이러한 범주 외에 네트워크 거래에 사용되는 가스 ETH는 연간 28억 달러입니다. 현재 ETH 가격을 기준으로 이는 공급량 의 0.6%를 추가로 나타냅니다. [8] 이더 Foundation(ETH 12억 달러 상당), Mantle(ETH 약 8억 7,900만 달러), Golem(ETH 9억 9,500만 달러)을 포함하여 대량 의 ETH를 재무부에 보관하는 프로토콜도 많이 있습니다. 전체적으로 프로토콜 재무부의 ETH는 공급량 의 약 0.7%를 차지합니다. [9] 마지막으로 약 400만 ETH, 즉 전체 공급량 의 3%가 ETH ETP에 보관됩니다. [10]
범주가 부분적으로 중복되기는 하지만 전체적으로 이러한 그룹은 ETH 공급량 의 거의 50%를 차지합니다(예: 프로토콜 재무부의 ETH가 스테이킹 될 수 있음)(차트 7). 잠재적인 새로운 미국 상장 현물 이더 ETF와 마찬가지로, 우리는 ETH의 순매수가 나머지 순환 공급량 에서 나올 가능성이 더 높다고 믿습니다. 기존 사용법으로 인해 새로운 현물 ETF 상품의 공급량 제한되는 경우, 수요의 점진적인 증가는 가격에 더 큰 영향을 미칠 수 있습니다.
그림 7: ETH 공급의 상당 부분이 새로운 현물 ETF에 진입할 수 없습니다.
가치 평가 관점에서 볼 때, 이더 의 가치는 현물 비트코인 ETF가 1월에 출시되었을 때 비트코인보다 높았을 것입니다. 예를 들어, 널리 사용되는 평가 지표는 MVRV z-점수입니다. 이 지표는 토큰의 총 시총 과 "실현 가치"의 비율을 기반으로 합니다. 시총 토큰이 온체인 마지막으로 이동한 가격(거래소 에서 거래된 가격과 반대)을 기준으로 합니다. 현물 비트코인 ETF가 1월에 출시되었을 때 MVRV z-점수는 상대적으로 낮았으며 이는 밸류에이션이 적당하지 않으며 잠재적으로 가격 상승 여지가 더 크다는 것을 나타냅니다. 그 이후로 암호화폐 시장은 비트코인과 이더 모두 MVRV 비율을 높이면서 높은 평가를 받고 있습니다(차트 8). 이는 지난 1월 미국 현물 비트코인 ETF 승인에 비해 현물 ETH ETF 승인 이후 가격 상승 여지가 적음을 의미할 수 있다.
그림 8: Spot Bitcoin ETF가 출시되었을 때 ETH는 BTC보다 더 높은 가치가 있었습니다.
마지막으로, 암호화폐 투자자들은 현물 이더 ETF가 스마트 계약 플랫폼 암호화폐 공간의 경쟁, 특히 SOL/ETH 가격 비율에 미치는 영향에 대해 우려할 수 있습니다. 솔라나는 해당 부문(시총 총액 기준)에서 두 번째로 큰 자산이며, 그레이스케일 리서치(Grayscale Research)는 솔라 나가 장기적으로 시장 리더인 이더 의 시장 점유율 확보할 수 있는 가장 좋은 위치에 있다고 믿고 있습니다. 솔라나는 지난 한 해 동안 이더 크게 앞질렀으며, SOL/ETH 가격 비율은 이제 마지막 암호 불장(Bull market) 의 정점에 가까워졌습니다 (차트 9). [11] 그 이유 중 하나는 실패한 암호화폐 거래소 FTX의 개입에도 불구하고(토큰 소유권 및 개발 활동 측면에서) 네트워크 사용자 및 개발자 커뮤니티가 생태계를 계속 성장시켰기 때문일 수 있습니다. 게다가 솔라나는 매력적인 사용자 경험을 통해 거래 활동과 수수료 수익을 늘릴 수 있습니다. 단기적으로는 새로운 현물 이더 ETF의 유입이 ETH 가격을 지원함에 따라 SOL/ETH 가격 비율이 안정될 것으로 예상합니다. 그러나 장기적으로 SOL/ETH 가격 비율은 두 체인 간의 상대적인 수수료 수익 증가에 따라 결정될 가능성이 높습니다.
그림 9: SOL/ETH 가격 비율은 이전 주기 최고치에 가깝습니다.
미래를 바라보며
미국 시장에서 현물 ETH ETF의 출시는 가치 평가에 직접적인 영향을 미칠 수 있지만 규제 승인은 가격을 훨씬 넘어서는 중요한 영향을 미칠 것입니다. 이더 탈중앙화 네트워크를 기반으로 디지털 상거래를 위한 대체 프레임 제공합니다. 블록체인은 거의 즉각적인 국경 간 결제, 진정한 디지털 소유권, 상호 운용 가능한 애플리케이션을 포함하여 더 많은 가능성을 제공할 수 있습니다. 현재 이 유용한 기능을 제공하는 다른 스마트 계약 플랫폼이 있지만 이더 생태계는 가장 많은 사용자, 가장 탈중앙화 애플리케이션 및 가장 깊은 자금 풀을 보유하고 있습니다. [12] 그레이스케일 리서치(Grayscale Research) 는 새로운 현물 ETF가 이 혁신적인 기술을 더 광범위한 투자자 및 기타 관찰자에게 소개하고 블록체인 채택을 가속화하는 데 도움이 될 것으로 예상합니다.
참고자료:
[1] 출처: Artemis, Dapp Radar. 2024년 5월 27일 기준 데이터입니다.
[2] 이 비유는 컴퓨터 과학자 Nick Szabo의 1997년 메모 "The Idea of Smart Contracts"에서 나온 것입니다.
[3] 출처: 아르테미스. 2024년 5월 27일 기준 데이터입니다.
[4] 예를 들어, 2022년 12월 31일부터 2024년 5월 23일까지 비트코인과 이더 의 가격 수익률과 연간 변동성으로 나눈 수익률은 글로벌 주식 시장을 능가했습니다(MSCI All Country World Index로 측정(블룸버그 대표) -Barclays Global Aggregate Index), 글로벌 채권 시장(Bloomberg-Barclays Global Composite Index로 표시) 및 원자재 시장(S&P/GSCI로 표시). 출처: Bloomberg, Grayscale Investments. 2024년 5월 23일 기준 데이터입니다.
[5] Grayscale Research는 수수료 수익이 스마트 계약 플랫폼 가치 평가의 주요 동인이라고 믿고 있지만 다른 요인에는 최대 클레임 가치(MEV), 아마도 "금전적 프리미엄"(가치 저장소로 자산을 보유하려는 의지 및/또는 교환 매체) 및 기타 요인.
[6] 출처: Bloomberg, Grayscale Investments. 2024년 5월 24일 기준 데이터입니다.
[7] 출처: Bloomberg, Grayscale Investments. 2024년 5월 28일 기준 데이터입니다.
[8] 출처: Artemis, Grayscale Investments. 2024년 5월 24일 기준 데이터입니다.
[9] 출처: DeFi Llama.
[10] 출처: Bloomberg, Grayscale Investments. 2024년 5월 24일 기준 데이터입니다.
[11] 시총 관점에서 볼 때 솔라나는 상대적으로 높은 공급량 증가율로 인해 증가폭이 더 컸습니다.
[12] 출처: Artemis, Dapp Radar, Defi Llama. 2024년 5월 27일 기준 데이터입니다.
