작성자 : @G_Gyeomm
편집자: Peisen, BlockBeats
편집자 주: 이 기사에서는 LP가 직면한 수익성 리스크 해결하고 CEX가 제공할 수 없는 영역에서 가치를 창출하도록 설계된 두 가지 혁신적인 DEX 메커니즘인 CoW AMM 및 Bunni V2에 대해 심층적으로 살펴봅니다.
이러한 메커니즘이 계속 발전함에 따라 DEX는 유동성 제공 및 이익 분배 측면에서 고유한 가치를 제공할 수 있을 뿐만 아니라 프로토콜 가치를 내부화하고 외부 차익거래자의 간섭을 피할 수 있습니다. 본 글에서는 이러한 시도의 의의를 요약하여 DEX가 유동성과 수익분배를 제공하는 장점을 지적하고, 프로토콜 가치를 내재화하여 지속가능성을 향상시킬 수 있는 방법에 대해 설명합니다.
단기적인 시장 정서 가 아무리 불확실하더라도, 블록체인이나 온체인 생태계의 장기적인 전망을 낙관하게 만드는 지표가 하나 있는데, 바로 최근 DEX의 활동입니다. 현재 DEX의 거래량은 블록체인 탄생 이후 역대 신고점 기록하고 있습니다. The Block의 데이터에 따르면 DEX의 현물 거래량은 2024년 8월 기준 CEX의 약 14%를 차지하고 있으며 DeFilama에 따르면 지난 24시간 동안 DEX를 통해 약 70억 달러가 거래되었습니다.
과거에 살펴본 바와 같이 FTX 사건이 발생했을 때 일반적으로 단기 이벤트로 인해 보관 리스크 에 대한 시장 참가자의 우려가 높아짐에 따라 DEX 사용량이 일시적으로 증가했으며 이로 인해 DEX 사용량이 상승 했습니다. 그러나 이러한 일시적인 증가와는 달리 현재 우리가 보고 있는 DEX 사용량의 증가는 지속적인 추세를 보이고 있습니다. DEX 사용량이 꾸준히 상승 추세는 DEX가 CEX에 비해 사용성 면에서 지속적으로 개선되고 상당한 발전을 이룬 결과로 해석될 수 있습니다.
출처: DEX에서 CEX 현물 거래량(%)
이러한 발전 중 오늘 제가 강조하고 싶은 것은 자동 마켓메이커(AMM)(AMM) 메커니즘의 유동성 공급(LPing), 특히 대부분의 DEX가 채택하는 xy=k 기반의 지속적인 제품 MM (Market Making)(CPMM)입니다. 충분한 유동성은 슬리피지를 최소화하여 원활한 거래 환경을 제공하는 데 도움이 되므로 프로토콜과 유동성 공급자(LP) 간의 인센티브 메커니즘을 조정하여 지속적으로 증가하는 LPing 상태를 유지하는 것이 DEX의 핵심으로 간주됩니다. 즉, DEX는 LP가 충분한 수익성을 얻을 수 있도록 보장해야 합니다.
그러나 최근 AMM DEX에서는 "LP가 예상보다 많은 자금을 잃었다"는 문제가 발생했다. 프로토콜 내에서 생성된 가치가 외부 주체에 의해 지속적으로 추출되면서 프로토콜을 운영하는 참여자에게 흘러가는 가치는 감소합니다. 따라서 LVR(리밸런싱 손실) 등 유동성 공급에 따른 리스크 중요한 화두가 되었으며, 이러한 리스크 제거하고 신개발 기술을 빠르게 도입할 수 있는 DEX가 다시 한번 주목받고 있습니다. 다음으로 이러한 DEX의 다양한 시도를 살펴보고 최근 DeFi 프로토콜 동향에서 그 중요성을 밝힐 것입니다.
LP 이익 리스크 완화를 위한 노력
COW 프로토콜: MEV를 캡처하는 AMM
출처: CoW 프로토콜 문서
CoW Swap은 오프체인 배치 경매 시스템을 통해 Front-running, Tailgating, Sandwich 공격과 같은 MEV(Maximum 클레임 Value) 공격으로부터 거래자 보호하는 교환 서비스를 제공합니다. CoW Swap에서 거래자 온체인 에서 직접 거래를 정산하지 않고 대신 토큰 거래 의사를 프로토콜에 제출합니다. 이러한 거래자 의 거래가 오프체인 배치로 패키징되면 솔버(Solver)라는 제3자 엔터티가 AMM(예: Uniswap, Balancer) 및 DEX 수집기(예: 1inch)와 같은 채널에서 최상의 거래 경로를 찾습니다. 이를 통해 거래자 MEV에 면역이 되고 가능한 최상의 가격으로 거래할 수 있습니다.
출처: CoW 프로토콜 문서
Solver 개입을 기반으로 한 이러한 일괄 경매 거래 메커니즘은 CoW Swap이 외부 거래자 의 가치 클레임 을 특별히 방지하도록 합니다. 이 메커니즘을 기반으로 CoW Swap은 MEV의 영향으로부터 거래자 의 거래를 보호할 뿐만 아니라 유동성 공급자(LP)를 보호하는 것을 목표로 하는 CoW AMM을 추가로 출시했습니다. CoW AMM은 차익거래자로 인한 LVR(재조정 손실)을 제거하는 것을 목표로 하는 MEV 캡처 AMM으로 제안됩니다.
출처: 델파이 디지털
여기서 LVR(Loss on Rebalancing)은 LP가 손실을 제공하는 기간 동안 자산 가격 변동으로 인해 AMM 내부 자산 가격과 외부 시장 가격의 차이로 인해 발생하는 차익 거래 기회를 수량화하는 리스크 관리 지표입니다.
즉, LP의 또 다른 리스크 인 비영구 손실(Impermanent Loss)은 자산 가격 변동으로 인해 LP 포지션의 시작점과 종료점 사이에서 LP가 겪을 수 있는 기회비용만을 고려하지만, LVR은 LP가 지속적으로 발생하는 비용을 나타냅니다. 유동성 제공 기간 동안 거래상대방은 차익거래자로 활동합니다. 이를 위해서는 더 자세한 설명이 필요하지만 여기서 강조해야 할 핵심 문제는 유동성 공급자가 외부 차익거래자로부터 불리한 거래 조건에 직면하고 있다는 것입니다.
이 문제를 해결하기 위해 CoW AMM은 외부 차익거래자로부터 LP를 보호하고 내부적으로 MEV를 캡처하는 것을 목표로 합니다. CoW AMM에서 해결자는 재정 거래 기회가 발생할 때마다 CoW AMM 풀의 재조정 권한을 얻기 위해 경쟁합니다. 프로세스는 다음과 같습니다.
LP는 유동성을 CoW AMM 풀에 예치합니다.
재정 거래 기회가 발생하면 해결사는 CoW AMM 풀의 균형을 재조정하기 위해 경쟁합니다.
풀에 가장 많은 잉여분을 남길 수 있는 해결자는 풀의 균형을 재조정할 수 있는 권한을 얻습니다. 여기서 잉여금은 AMM 곡선의 상향 이동 정도를 정량적으로 나타낸 결과를 의미합니다. 간단히 말하면 LP에 가장 유리한 거래 조건을 제공하여 유동성 풀에 남겨진 여유 자금을 의미합니다. 잉여포획 AMM에 대한 자세한 설명은 이 글 을 참고해주세요.
이와 같이 CoW AMM은 기존 CPMM에서 MEV 로봇이 클레임 차익거래 가치를 내부적으로 포착하여 LP가 직면한 LVR 리스크 제거하고, LP는 잉여금을 인센티브로 활용하여 유동성을 제공합니다. 즉, 기존 CPMM과 달리 CoW AMM은 MEV를 거래 수수료뿐만 아니라 수익원으로 활용할 수 있다.
출처: Dune(@cowprotocol)
CoW 스왑과 마찬가지로 이 CoW AMM은 특정 배치의 토큰 구매 및 판매 거래에 대해 단일 가격을 사용하고 궁극적으로 배치를 사용하여 블록을 형성합니다. 따라서 차익거래 등 가격 차이에 따른 MEV를 근본적으로 방지할 수 있으며, 가격 변동을 반영하지 않는 오래된 AMM 가격을 외부 차익거래자에게 제공하지 않음으로써 LP의 LVR을 최소화할 수 있습니다.
Bunni V2: 범위를 벗어난 후크
Bunni V2는 LP 수익성을 개선하기 위한 또 다른 방법으로 Uniswap V4의 "범위 외 후크"를 활용합니다. 후크는 곧 출시될 Uniswap V4의 아키텍처 업그레이드 중 하나입니다. 이를 통해 Uniswap의 유동성 풀 계약을 다양한 사용 방법(동적 비율, TWAMM, 범위 외 등)에 따라 모듈 사용자 정의할 수 있습니다.
Bunni V1은 원래 Gamma 및 Arrakis Finance와 함께 Uniswap V3에서 제안한 중앙 집중식 유동성의 한계를 개선한 유동성 공급자 파생상품(LPD) 프로토콜이었습니다. 그러나 V2 출시와 함께 Bunni는 "범위 외 Hooks"를 포함한 다양한 Hooks 활용 기능을 결합하여 자체 DEX를 구축했습니다.
집중유동성이란 LP가 유동성 공급 포지션의 자본 효율성을 향상시키기 위해 LPing의 가격 범위를 직접 결정할 수 있도록 하는 유동성 공급 방식을 의미합니다. 이러한 풀링된 유동성은 자본 효율성을 향상시키지만, LP가 변화하는 시장 가격에 맞춰 유동성 제공 범위를 지속적으로 조정해야 한다는 한계가 있습니다. 따라서 Bunni는 LP가 자금을 보관할 때 유동성 제공 범위를 자동으로 관리하는 솔루션을 제공합니다.
출처: X(@bunni_xyz)
'Out-of-Scope Hooks'는 유휴 유동성이 현재 시장 가격 범위를 초과할 때 유동성 제공 범위를 재조정하는 것이 아니라 유휴 유동성을 외부 프로토콜과 상호 운용하여 자본 효율성을 향상시키려는 새로운 시도입니다. 이자 수익을 창출할 수 있는 대출 프로토콜과 펀드 풀(예: Aave, Yearn, Gearbox, Morpho 등)에 유휴 유동성을 예치함으로써 LP에 LPing의 거래 수수료를 제공할 뿐만 아니라 추가 수익도 가져옵니다.
물론 Bunni의 이러한 시도는 아직 테스트 단계이기 때문에 향후 발생할 수 있는 트레이드오프(예: 유동성 상호 운용성으로 인한 계약 리스크 증가 또는 AMM 교환에 필요한 유동성 감소 등)를 면밀히 관찰해야 하며 이러한 거래는 -오프는 자본 효율성을 희생하는 형태로 발생할 수 있습니다.
요약
DEX만의 장점
서론에서 언급한 CEX와 비교하여 DEX의 현재 시장 점유율 되돌아보면 중요한 질문을 던질 것입니다. 왜 CEX 대신 DEX를 사용해야 하는가? 객관적인 관점에서 CEX의 편의성과 풍부한 유동성만을 고려하면 DEX를 사용해야 할 설득력 있는 이유를 찾기는 어렵습니다. DEX 사용량이 지속적으로 상승 를 이어가더라도 CEX 대비 14%의 사용률은 솔직히 그리 크지는 않습니다.
FTX의 파산은 시장 참여자들에게 보관 거래소 의 리스크 상기시키고 단기적으로 DEX의 사용을 촉진했지만 이는 일시적인 대체일 뿐입니다. 따라서 DEX 시장 점유율 점진적으로 확대하기 위한 방법으로 CEX에서는 경험할 수 없는 DEX 고유의 고유한 가치 제안을 창출하려는 시도가 계속되어야 한다.
출처: AAVEnomics 업데이트
이런 점에서 유동성 공급(LPing)과 수익 배분 메커니즘은 DEX 고유의 가치로서 매우 중요하다. LPing은 원활한 거래 환경을 제공하기 위한 기본 조건일 뿐만 아니라 LPing이 제공하는 수동적 소득 창출 경로도 CEX 유동성이 온체인 유입되는 채널 역할을 하여 시장 참여자가 DEX에 접촉하도록 더 많은 인센티브를 제공할 수 있습니다. 동시에, 이익 분배 메커니즘은 블록 극대화의 기초가 될 수 있는 탈중앙화 프로토콜의 토큰 인센티브를 기반으로 참가자가 기여하고 보상을 받는 자립형 경제 시스템 또는 토큰 이코노미 의 출발점이 될 수 있습니다. 체인과 암호화폐의 유용성에 대한 가장 이상적인 접근 방식입니다.
프로토콜 가치를 내재화하는 것이 점점 더 중요해지고 있습니다.
DEX가 제공할 수 있는 고유한 가치가 유동성 공급 및 수익 배분 메커니즘에 반영될 때, 이전에 외부 주체(차익거래자 또는 다양한 MEV)에서 클레임 가치를 내부화하는 것이 특히 중요해집니다. 이 기사에서 검토한 DEX 기능도 이 목표를 달성하는 것을 목표로 합니다. CoW AMM은 내부적으로 MEV를 포착하여 LP 리스크 제거하고, Bunni V2의 범위 외 기능은 AMM 풀 내 유동성을 상호 운용하여 LP 수익성을 극대화합니다. 본 기사에서는 언급되지 않았지만, 최근 일부 DeFi 프로토콜에서는 오라클 기반 가격 데이터에 OEV(오라클 클레임 Value) 이익을 내재화하려는 시도를 모색하고 있습니다.
더욱이, 최근 프로토콜이 프로토콜에서 파생된 가치를 프로토콜 참여자에게 재분배하는 메커니즘이 다시 강조되면서 이에 대한 중요성이 더욱 부각되었습니다. 실제로 Aave 프로토콜은 프로토콜 수익을 통해 $AAVE를 재구매하여 $AAVE 화폐 보유자에게 분배하는 새로운 AAVEnomics 계획을 제안했습니다. 동시에 Uniswap의 수수료 전환도 최근 다시 불붙었고 Aevo도 AEVO를 환매하겠다고 발표했습니다.
DeFi 프로토콜이 가치 분배 메커니즘을 도입하려고 시도함에 따라 프로토콜의 지속 가능한 수익 모델과 프로토콜 내에 축적된 가치가 특히 중요해졌습니다. 예를 들어 Uniswap이 제안을 통해 UNI 보유자에게 거래 수수료를 할당하는 경우 이전에 LP가 전적으로 획득한 거래 수수료의 일부를 UNI 보유자와 공유해야 합니다. 이 경우 프로토콜 참여자에게 가치를 재분배하기 위해서는 이전보다 프로토콜 내에서 더 많은 가치가 축적되어야 하며, 동시에 외부 개체로부터 이전에 클레임 가치를 내부화하는 것이 중요하다는 점도 강조됩니다.
이러한 맥락에서 오늘 논의한 CoW AMM 및 Bunni V2와 같은 프로토콜은 차별화된 유동성 제공 방법을 제안하거나 프로토콜을 통해 얻은 가치를 생태계 참여자에게 반환하는 메커니즘을 개발함으로써 주목받을 가치가 있습니다. 이 외에도 추적 거래를 방지하기 위한 Osmosis의 Protorev나 비영구적 손실 리스크 헤지하는 방법으로 Smilee Finance의 "Impermanent Gains" 등 다양한 프로토콜에서도 LPing을 개선하려는 시도가 개발되고 있습니다. DeFi 프로토콜이 CEX나 CeFi를 통해 제공할 수 없는 자신만의 고유한 가치를 창출하려고 노력하는 과정은 앞으로도 DEX 활동이 점진적으로 증가하는 데 중요한 관전 포인트가 될 것입니다.
