원문 작성자: 제시 월든(Jesse Walden), 베리언트(Variant) 파트너; 제이크 체르빈스키(Jake Chervinsky), 베리언트 최고법률책임자(CLO)
원문 번역: 소어스(Saoirse), 포어사이트뉴스(Foresight News)
서론
지난 10년간, 암호화폐 산업의 창업자들은 일반적으로 가치를 토큰과 지분이라는 두 가지 독립적인 매개체에 귀속시키는 가치 분배 모델을 채택해왔습니다. 토큰은 네트워크를 전례 없는 규모와 속도로 확장할 수 있는 새로운 방식을 제공했지만, 이러한 잠재력을 실현하기 위해서는 토큰이 사용자의 실제 수요를 반영해야 합니다. 그러나 미국 증권거래위원회(SEC)의 규제 압박이 지속적으로 강화되어 창업자들이 토큰에 가치를 부여하는 것을 크게 방해하고, 그들의 초점을 지분으로 전환하도록 강요했습니다. 이제 이러한 상황은 반드시 변화되어야 합니다.
토큰의 핵심 혁신은 디지털 자산의 '자주적 소유권'을 실현하는 것입니다. 토큰을 통해 보유자는 자금, 데이터, 신원, 그리고 사용하는 온체인 프로토콜 및 제품을 독립적으로 소유하고 통제할 수 있습니다. 이러한 가치를 최대화하기 위해 토큰은 온체인 가치를 포착해야 하며, 이는 투명하고 감사 가능하며 토큰 보유자가 직접 통제하는 수익 및 자산을 의미합니다.
오프체인 가치는 다릅니다. 토큰 보유자가 오프체인 수익이나 자산을 직접 소유하거나 통제할 수 없기 때문에, 이러한 가치는 지분에 귀속되어야 합니다. 창업자들이 토큰 보유자와 오프체인 가치를 공유하고 싶어할 수 있지만, 이는 종종 규제 위험을 수반합니다. 오프체인 가치를 통제하는 기업은 일반적으로 수탁자 의무를 지니며, 주주를 위해 자산을 우선적으로 보존해야 합니다. 창업자가 토큰 보유자에게 가치를 유도하고 싶다면, 이러한 가치는 처음부터 온체인에 존재해야 합니다.
「토큰은 온체인 가치에 대응하고, 지분은 오프체인 가치에 대응한다」는 기본 원칙은 암호화폐 산업의 탄생 초기부터 규제 압박으로 인해 왜곡되어 왔습니다. 미국 증권거래위원회의 과거 증권법에 대한 광범위한 해석은 기업과 토큰 보유자 간의 인센티브 메커니즘을 불균형하게 만들었을 뿐만 아니라, 창업자들이 비효율적인 탈중앙화 거버넌스 시스템에 의존하여 프로토콜 개발을 관리하도록 강요했습니다. 이제 산업은 창업자들이 토큰의 본질을 재탐색할 수 있는 완전히 새로운 기회를 맞이했습니다.
(이하 생략)当完全自动化不可行时，将特定治理权委托给可信团队或个体，可提升决策效率与质量。例如，代币持有者可授权协议开发公司调整部分参数，从而无需每次操作都全员共识投票。只要代币持有者保留最终控制权（包括随时监控、否决或撤销授权的能力），委托机制既能保障去中心化原则，又能实现高效治理。
완전한 자동화가 불가능할 때, 특정 지배권을 신뢰할 수 있는 팀이나 개인에게 위임하면 의사결정의 효율성과 품질을 향상시킬 수 있습니다. 예를 들어, 토큰 보유자는 프로토콜 개발 회사에 일부 매개변수 조정을 승인할 수 있어 매번 전체 합의 투표가 필요하지 않습니다. 토큰 보유자가 최종 통제권(언제든 모니터링, 거부 또는 승인 취소 능력 포함)을 유지하는 한, 위임 메커니즘은 탈중앙화 원칙을 보장하면서 효율적인 지배를 실현할 수 있습니다. [이하 생략]핵심 문제 중 하나는 다음과 같습니다: 지배 메커니즘을 완전히 배제하면서 증권법 규제를 피할 수 있을까요? 이론적으로, 토큰 보유자는 디지털 자산을 보유하면서 어떤 통제권도 행사하지 않을 수 있습니다. 그러나 보유자가 완전히 수동적인 상태라면, 이러한 관계는 특히 기업이 일부 통제권을 유지할 경우 증권법이 적용되는 범주로 발전할 수 있습니다. 향후 입법 또는 규제 규칙은 지배 없는 '단일 자산' 모델을 인정할 수 있지만, 현재 창업자들은 여전히 기존 법적 프레임워크를 따라야 합니다.
또 다른 문제는 단일 자산 모델에서 창업자가 초기 자금 조달과 프로토콜 개발을 어떻게 처리할 것인가 하는 점입니다. 성숙한 아키텍처는 비교적 명확하지만, 스타트업에서 규모 확장까지의 최적 경로는 여전히 불분명합니다: 매각 가능한 지분이 없다면, 창업자는 어떻게 인프라 구축을 위한 자금을 조달할 수 있을까요? 프로토콜 출시 시 토큰을 어떻게 분배해야 할까요? 어떤 법적 실체 유형을 채택해야 하며, 발전 단계에 따라 조정해야 할까요? 이러한 세부 사항과 더 많은 문제들이 여전히 산업 탐색을 기다리고 있습니다.
또한, 일부 토큰은 온체인 증권으로 더 적합할 수 있습니다. 그러나 현재의 증권 규제 체계는 이러한 토큰이 탈중앙화 환경에서 생존할 수 있는 공간을 거의 차단하고 있으며, 이는 공개 블록체인 인프라를 통해 가치를 릴리즈할 수 있었을 것입니다. 이상적으로는 국회나 SEC가 증권법의 현대화 혁신을 추진하여 주식, 채권, 어음, 투자 계약 등 전통적인 증권이 온체인에서 운영되고 다른 디지털 자산과 원활하게 협력할 수 있어야 합니다. 그러나 그 이전까지는 온체인 증권의 규제 확실성은 여전히 요원합니다.
앞으로의 길
창업자들에게 토큰과 지분의 아키텍처 설계에는 보편적인 표준 답안이 존재하지 않으며, 오직 비용, 수익, 리스크, 기회에 대한 종합적인 균형 평가만이 존재합니다. 많은 개방형 질문들은 시장 실천을 통해 점진적으로만 답변될 수 있으며, 결국 지속적인 탐색만이 어떤 모델이 더 생명력 있는지 검증할 수 있습니다.
우리가 이 글을 작성한 본래 의도는 창업자들에게 현재 직면한 선택을 명확히 하고, 암호화 정책 진화에 따라 등장할 수 있는 해결책을 정리하기 위해서입니다. 스마트 계약 플랫폼이 탄생한 이래, 모호한 법적 경계와 엄격한 규제 환경은 항상 창업자들이 블록체인 토큰의 잠재력을 발휘하는 것을 제한해 왔습니다. 그러나 현재의 규제 환경은 산업에 완전히 새로운 탐색 공간을 열어주었습니다.
우리는 위 글에서 창업자들이 새로운 영역에서 방향을 탐색하는 데 도움이 되는 내비게이션 지도를 구축했으며, 우리가 잠재력 있다고 생각하는 몇 가지 발전 경로를 제시했습니다. 하지만 분명히 해야 할 점은, 지도는 실제 영토 자체가 아니며 산업이 개척해야 할 많은 미지의 영역이 남아 있다는 것입니다. 우리는 다음 세대 창업자들이 토큰의 적용 경계를 재정의할 것이라고 확신합니다.
감사의 말
특별히 Amanda Tuminelli(디파이 교육 기금), John McCarthy(모르포 랩스), Marvin Ammori(유니스왑 랩스)와 Miles Jennings(a16z crypto)에게 본문에 대한 깊은 통찰과 귀중한 조언에 감사드립니다.
