이번 달 연방준비제도(Fed) 통화정책 회의가 열리는데, 현재 시장의 관심은 Fed의 독립성이 훼손될지, 그리고 다가올 금리 인하가 '정치화'될지 여부에 쏠려 있습니다.
아카데미 증권의 거시전략 책임자인 피터 치어는 최근 이러한 우려가 광범위한 기대감을 불러일으켰다고 지적했습니다. 연준이 금리 인하를 시작하더라도 단기 금리는 하락할 뿐이고, 장기 금리는 인플레이션 우려로 인해 상승 압력을 받을 것이라는 전망입니다. 이러한 관점 이제 시장의 주류가 되었으며, 많은 투자자들의 투자 포지션을 좌우하고 있습니다.
그러나 치르는 투자자들이 충분히 틀에서 벗어난 사고를 하지 못하고 있으며, 따라서 정부의 금리 인하 계획을 과소평가하고 있다고 생각합니다. 미국 정부는 전통적인 통화 정책 외에도 연방준비제도(Fed)의 대차대조표 조정, 인플레이션 통계 변경, 심지어 금 보유고 재평가까지 포함한 다양한 비전통적 조치를 통해 장기 금리 인하 목표를 달성할 수 있습니다.
치르는 이러한 잠재적 정책 옵션이 단순히 이자율을 인하하는 데 그치지 않고 연방준비제도, 재무부, 심지어 회계 기준 간의 조정을 포함할 수도 있다고 덧붙였다.
"정치화된" 금리 인하인가, 아니면 데이터 중심의 금리 인하인가?
시장은 금리 인하의 '정치화'에 대한 우려로 인해 금리 인하 자체의 경제적 근거를 간과했을 가능성이 있습니다.
이 기사에서는 데이터 수준에서 상당한 이자율 인하를 뒷받침할 만한 충분한 이유가 있다면 장기 금리에 대한 시장 정서 발생하지 않을 수 있다고 말합니다.
치르는 금리 인하에 대한 관계자들의 의견 불일치 이전에도 경제 지표가 이미 약세 조짐을 보였다고 지적했습니다. 예를 들어, 7월 연준 회의에서 두 명의 관계자가 금리 인하 결정에 반대했고, 그 결과 6월 고용 지표는 상당한 하향 조정을 보였습니다. 제롬 파월 의장의 잭슨 홀 연설 역시 비둘기파적인 어조를 보였습니다.
이러한 징후는 연방준비제도(Fed) 내에서 금리를 인하해야 한다는 주장이 의사록에서 드러난 것보다 더 강력할 수 있음을 시사합니다.
치르는 후속 고용 지표가 큰 폭의 개선을 보이지 않을 경우, 9월 50bp 금리 인하는 "합리적인" 범위 내에 있으며 단순히 정치적 동기로 볼 수 없다고 생각합니다. 만약 시장이 금리 인하를 정당화한다면, 투자자들이 예상하는 "경고 신호"인 장기 채권 매도세가 현실화될 가능성은 낮습니다.
기존의 이자율 도구가 점점 덜 효과적이 되고 있습니다.
치르는 미국 정부가 비전통적 옵션을 고려해야 하는 또 다른 이유는 전통적인 통화 정책 도구의 효과가 약해지고 있기 때문이라고 생각합니다.
이 기사는 연방기금금리의 전면 조정만으로 경제에 영향을 미치는 것은 "길고 가변적인" 전파 경로를 가지고 있어 그 효과를 평가하기 어렵다고 설명합니다. 정책이 시행된 후 몇 달 동안 무역 전쟁이나 지정학적 갈등과 같은 여러 요인이 경제 궤적을 바꿀 수 있습니다.
더욱이 제로금리 정책 시대 이후 많은 기업, 개인, 지방채 발행자들이 장기 저금리를 고수해 왔기 때문에, 선불금리 변동에 대한 민감도가 크게 낮아졌습니다. 이는 단기 금리를 통한 통화 정책의 전달이 예전만큼 효과적이지 않음을 의미합니다.
비전통적인 정책의 "도구 상자"에는 무엇이 들어있을까?
전통적인 수단이 효과적이지 않을 경우, 정부는 비전통적인 정책 '도구 상자'를 열어 장기 금리에 직접 개입할 수도 있습니다.
전방 지침과 결합된 공격적인 금리 인하
가능한 전략 중 하나는 "한꺼번에 모든 것을 끝내는 것"입니다. 예를 들어, 금리를 한꺼번에 100베이시스포인트 인하하는 반면, 데이터에 큰 변화가 나타나지 않는 한 여러 분기 동안 금리를 유지하겠다고 약속하는 것입니다.
이번 조치는 향후 금리 인하 방향에 대한 시장의 끊임없는 추측을 신속하게 불식시키기 위한 것입니다. 10년 만기 미국국채 수익률을 4% 이상으로 유지하려면 단 한 번의 100bp 금리 인하로 수익률 곡선이 상당히 가팔라져야 하는데, 이는 채권 자경단에게는 매우 어려운 과제일 수 있습니다.
데이터 관점에서 인플레이션 "공격"
또 다른 전략은 인플레이션 데이터의 타당성에 직접적으로 의문을 제기하는 것입니다. 현재 미국 소비자물가지수(CPI)에서 주택 비용 비중이 높은 부분은 "소유자 등가 임대료"(OER) 계산이 지연되어 인플레이션 수치를 인위적으로 부풀리고 있습니다.
치르는 클리블랜드 연방준비은행이 집계한 새로운 지표에 따르면 실제 임대료 인플레이션이 정상 수준으로 회복되어 소비자물가지수(CPI)에 보고된 주택 가격 상승률보다 훨씬 낮다고 지적했습니다. 이러한 데이터 불일치를 부각함으로써 미국 정부는 시장의 인플레이션 우려를 효과적으로 완화하고 금리 인하의 토대를 마련할 수 있습니다.
"트위스트 작업"을 다시 시작하세요
가장 중요한 대책은 단기 미국국채 매도하고 동시에 장기 미국국채 매수하여 장기 금리를 낮추는 오퍼레이션 트위스트(OT)를 재개하는 것일 수 있습니다.
연준의 대차대조표는 현재 단기 부채에 크게 편향되어 있으며, 만기 7년 미만 채권을 약 2조 달러 보유하고 있는 반면, 만기 15년 이상 채권은 1조 달러에 불과합니다. 분석가들은 연준이 만기 3년 이하 채권을 약 1조 2천억 달러 매각하고, 그 자금으로 만기 20년 이상 장기 채권을 매입할 것으로 예상합니다.
치르는 이러한 움직임으로 인해 연준이 초장기 채권 시장에서 포지션 이 거의 세 배로 늘어날 것이며, 연준의 구매력이 유통채권의 약 50%를 차지하는 초장기 채권 시장에 영향을 미치거나 심지어 통제하기에 충분할 것이라고 지적했습니다. 이로 인해 장기 수익률이 직접적으로 낮아질 것입니다.
다른 잠재적 옵션
더욱 파괴적인 다른 옵션도 고려될 수 있습니다.
예를 들어, 수익률 곡선 통제(YCC)는 미국에서는 전례가 없지만 일본에서는 시행되었습니다. 관세를 통해 "가격을 정하는" 데 익숙한 정부에게 수익률 상한선을 설정하는 것은 불가능한 일이 아닙니다.
또 다른 방안은 미국 금 보유고를 재평가하는 것입니다. 미국 공식 금 보유고를 시장 가치로 재평가하면 약 5천억 달러의 회계상 이익을 창출할 수 있을 것으로 추산됩니다. 복잡하기는 하지만, 이러한 조치는 시장의 주의를 분산시키고 다른 투자 프로젝트에 자금을 제공할 수 있는 효과적인 방안이 될 수 있습니다.
치르는 이러한 움직임으로 인해 달러가 약세를 보일 수 있지만, 이는 무역 적자를 개선하려는 행정부의 "특징이지 문제점이 아닐 수도 있다"고 덧붙였다.
