2025년 12월 1일, 홍콩 증권거래소가 공개한 정보에 따르면 해쉬키 홀딩스 리미티드(HashKey Holdings Limited)가 JPMorgan Chase, Guotai Haitong Securities, Guotai Junan International이 공동 스폰서로 참여하는 가운데 메인보드 상장 심사를 공식 통과했습니다. 이 발표는 마치 겨울밤의 등대처럼 홍콩 가상자산 산업의 미래를 밝게 비추고 있습니다.

"규제 시범 시대"에서 탄생한 이 이름은 이제 처음으로 자본 시장의 주목을 받고 있습니다. 가상자산 관련 규제 프레임 하에서 거래소 핵심 업무 으로 하는 홍콩 최초의 상장 기업일 뿐만 아니라, 규정 준수와 혁신의 공존 가능성을 현실 세계에서 시험대에 올린 것입니다. 기존 금융과 디지털 자산의 급속한 통합이라는 기로에서, 해시키의 자본화는 업계 생태계를 어떻게 재편할 것인가요? 지속적인 손실과 강력한 순환성 속에서 지속 가능한 사업 모델을 찾을 수 있을까요? 이 실험의 결과는 국제적인 가상자산 중심지로서 홍콩의 미래 모습을 결정할 것입니다.

첫째, 거래소 단지 시작점일 뿐입니다. 거래소는 더 큰 이야기를 전달하기 위해 존재합니다.

해시키(HashKey)를 단순히 거래소 로 정의하는 것은 핵심 사업 논리를 간과하는 것입니다. 해시키의 사업설명서에 따르면 2025년 9월 30일 기준 누적 현물 거래량은 1조 3천억 홍콩달러에 달하며 아시아 지역 온쇼어 플랫폼 중 1위를 굳건히 차지했습니다. 그러나 거래 업무 생태계 진입점에 가깝습니다. 진정한 가치는 해시키가 구축한 "거래 -온체인-자산 관리"라는 삼각관계에 있습니다.

업무 구조 측면에서 해시키 거래소는 고유한 이중 트랙 운영 모델을 채택하고 있습니다. 일반 사용자는 BTC와 ETH 등 5가지 주요 토큰만 거래할 수 있는 반면, 전문 투자자는 SOL과 LINK를 포함한 80가지 디지털 자산에 접근할 수 있습니다. 이러한 차별화된 관리 방식은 사용자 증가를 제한하는 동시에 "투자자 보호 우선"이라는 홍콩의 규제 논리와 정확히 일치합니다. 해시키 거래소의 장외 거래 서비스는 수수료 모델을 사용하여 주로 가격 스프레드를 통해 수익을 창출하며, 이는 재무제표에 순액 기준으로 수수료 수익으로 표시됩니다. 이는 기존 거래소 의 MM (Market Making) 모델과는 극명한 대조를 이룹니다.

기술 아키텍처 측면에서 HashKey는 기관급 보안 시스템 구축에 막대한 투자를 해왔습니다. HashKey의 커스터디 솔루션은 다중 서명 및 콜드/핫 월렛 분리 설계를 채택하여 오더북 거래 및 OTC 서비스와 완벽하게 통합됩니다. 특히 HashKey는 완벽하게 규정을 준수하는 24시간 연중 입금 입출금 서비스를 제공하는 몇 안 되는 거래소 중 하나이며, 이러한 특징은 기존 금융기관 고객을 유치하는 데 독보적인 우위를 제공합니다. 이와 대조적으로 Coinbase는 표준화된 상품에 중점을 둔 기술 아키텍처를 통해 북미 시장을 중심으로 사업을 운영하는 반면, HashKey는 규정을 준수하는 맞춤형 서비스를 통해 아시아 시장을 개척하며 차별화된 우위를 점하고 있습니다.

II. 홍콩의 규제 체계에서 HashKey는 선두에 있습니다.

HashKey의 발전은 홍콩 가상자산 규제 발전의 축소판과 같습니다. 2018년 홍콩 증권선물위원회가 가상자산 규제 프레임 에 대한 개념 문서를 발표한 이후, HashKey는 2023년 8월 전문 투자자와 개인 투자자 모두에게 서비스를 제공하도록 승인받은 최초의 부가가치세 납부기관 중 하나가 되었으며, 이 규제 과정은 무려 5년이 걸렸습니다.

라이선스를 취득한 신원이 가져오는 신뢰도는 정량화하기 어렵지만 매우 중요합니다. 포브스의 2025년 "세계에서 가장 신뢰받는 암호화폐 거래소" 목록에 따르면, 해시키 거래소(HashKey Exchange)는 전 세계 14위를 차지하며, 홍콩 플랫폼 중 유일하게 목록에 올랐습니다. 그러나 규정 준수 비용 또한 상당합니다. 시장 분석에 따르면 단일 VASP 라이선스 신청 수수료는 최대 2천만 홍콩달러에서 5백만 홍콩달러에 달할 수 있으며, 라이선스를 취득한 기관은 여러 명의 책임 인력을 고용해야 하며, 이들의 평균 연봉은 1인당 약 2백만 홍콩달러에서 5백만 홍콩달러입니다. 이는 재무 실적에 직접적으로 반영됩니다. 투자 설명서에 따르면 2024년 매출은 7억 2천 1백만 홍콩달러에 달했지만, 같은 해 손실은 11억 9천만 홍콩달러로 확대되었습니다.

주요 글로벌 규제 관할권과의 비교는 이 점을 더욱 잘 보여줍니다. 미국에서 코인베이스는 주정부 기반의 자금 서비스 제공자 허가 시스템을 따르고, 싱가포르 금융통화청(MAS)은 단계적 허가 시스템을 채택하고 있습니다. 반면 홍콩의 가상자산 서비스 제공자(VASP) 허가는 거래소 자금세탁방지조례(Anti-Money Laundering Ordinary)와 SFC 규정을 완전히 준수하도록 요구합니다. 이러한 포괄적인 규정은 준수 비용을 증가시키는 동시에 허가받은 기관에 희소가치를 창출합니다. 2025년 11월, 홍콩 SFC는 허가받은 플랫폼이 해외 계열사와 유동성을 공유할 수 있도록 허용하는 새로운 규정을 발표했습니다. 이는 이미 홍콩, 버뮤다, 중동에 거래소 네트워크를 구축한 해시키(HashKey)에 직접적인 혜택을 제공하며, 홍콩의 규제 방식이 보수적인 방식에서 개방적인 방식으로 전환되었음을 보여줍니다.

III. 국제 벤치마킹: 세 가지 길, 세 가지 운명

글로벌 암호화폐 거래소 들의 자본화 경로를 살펴보면, 해시키는 다른 길을 선택했습니다. 2021년 나스닥에 상장 한 코인베이스와 달리, 해시키는 홍콩 증권거래소 메인보드에 상장 하는 것을 선택했습니다. 또한, 2020년 우회상장 OSL과 비교했을 때, 해시키는 더욱 완전한 업무 생태계를 구축했습니다.

코인베이스의 상장 미국 모델을 대표합니다. 비교적 성숙한 규제 환경에서 대규모 사용자 기반을 활용하여 가치 프리미엄을 확보한 것입니다. 그러나 이후의 큰 주가 변동은 거래 수익에 대한 과도한 의존의 취약성을 드러냈습니다. 반면 OSL은 얼리어답터들이 겪는 곤경을 잘 보여줍니다. 홍콩 증권선물위원회로부터 최초로 라이선스를 취득했음에도 불구하고, 업무 모델이 너무 단일화되어 2024년과 2025년에 걸쳐 지속적인 손실과 여러 차례의 해고를 초래했습니다(자료 출처: OSL 그룹 재무 보고서). 한편, 해시키는 세 번째 길을 모색하고 있습니다. "거래 + 온체인+ 자산 관리"라는 세 가지 핵심 아키텍처를 통해 거래 수수료 의존도를 줄이는 것입니다. 이는 아시아 시장에서 성공적인 사례가 없는 모델입니다.

가치 평가 관점에서 코인베이스의 주가수익비율(PER)은 기존 거래소 보다 지속적으로 높아, 디지털 자산 산업의 성장 잠재력에 대한 시장의 인식을 반영하고 있습니다. 그러나 해시키(HashKey)는 다른 가치 평가 환경에 직면해 있습니다. 홍콩 투자자들은 가상 자산이라는 개념에 대해 여전히 신중한 태도를 보이고 있으며, 지속적인 손실로 인해 코인베이스와 유사한 가치 프리미엄을 받기 어려울 수 있습니다. 이러한 차이는 아시아 시장과 북미 시장 간의 디지털 자산에 대한 이해 수준이 다르다는 것을 보여줍니다.

IV. RWA는 단순한 업무 아니라 HashKey의 미래 스토리의 중추입니다.

기존 금융 자산과 블록체인의 역사적인 통합 물결 속에서, HashKey는 현실 세계 자산의 토큰화를 궁극적인 경쟁 구도로 보고 있습니다. 이 전략은 업무 다각화뿐만 아니라, 거래 업무 의 순환적 제약을 극복할 수 있는지 여부를 결정합니다.

RWA(Responsive Financial Transactional) 거래를 위해 특별히 설계된 규정 준수 금융 네트워크인 HashKey Chain은 기술 아키텍처에 선도적인 레이어 2 솔루션을 채택하고 있습니다. 핵심 혁신은 내장된 규정 준수 모듈 에 있으며, 이를 통해 발행자는 거래 규칙과 권한을 설정하여 KYC/AML 요건을 충족하는 동시에 자산 이전 효율성을 향상시킵니다. 2025년 6월, HashKey는 GF Securities와 파트너십을 맺고 홍콩 최초의 일일 상환형 토큰화 증권을 발행했습니다. 이 상품은 T+0 결제와 자동 온체인 배당을 달성하여 HashKey Chain의 기술적 성숙도를 입증했습니다. HashKey의 사업설명서에 따르면 2025년 9월 30일 기준 온체인 RWA의 총 가치는 17억 홍콩달러에 달했습니다.

홍콩의 선구적인 RWA 규제 방식은 HashKey에 규제적 우위를 제공합니다. 미국 증권거래위원회(SEC)가 토큰화 증권에 대해 신중한 접근 방식을 취하는 것과 달리, 홍콩 증권선물위원회는 토큰화 증권의 법적 지위와 발행 요건을 명확하게 정의하는 등 더욱 개방적인 규제 프레임 채택했습니다. 이러한 제도적 혁신은 홍콩을 세계 RWA 분야의 선두 주자로 자리매김하게 했습니다. 보스턴 컨설팅 그룹(BCG)은 온체인 RWA 시장이 2033년까지 18조 9천억 달러에 달할 것으로 예상하며, 연간 성장률은 53%에 달할 것으로 전망합니다. HashKey는 기술과 규정 준수라는 두 가지 장점을 활용하여 이 1조 달러 규모의 시장에서 핵심적인 입지를 확보하고자 노력하고 있습니다.

V. 상장 시작점이며 스트레스 테스트의 시작이기도 합니다.

HashKey의 성공적인 청문회는 시장의 관심을 끌었지만, 진정한 난관은 이제 막 시작일 뿐입니다. 수익성, 산업 사이클, 그리고 치열해진 경쟁이라는 세 가지 압박이 이 선구적인 기업의 회복력을 시험할 것입니다.

재무 데이터는 우려스러운 추세를 보여줍니다. 투자설명서에 따르면 해쉬키(HashKey)의 매출은 2022년부터 2024년까지 지속적으로 증가했지만, 손실은 동시에 확대되었습니다. 2025년 상반기 매출은 전년 대비 26% 감소했는데, 이는 주로 시장 침체로 인한 소매 거래량 감소 때문입니다. 이는 거래 수수료에 크게 의존하는 해쉬키의 매출 취약성을 드러냅니다. 한편, 매출 총이익률은 2022년 97.2%에서 2025년 상반기 65.0%로 하락했는데, 이는 업무 다각화 과정에서 운영 비용 증가를 반영한 ​​것입니다. 2024년 잠시 흑자로 전환했다가 2025년 다시 적자로 돌아선 OSL 그룹의 운영 상황을 고려할 때, 가상자산 거래소 의 수익성 안정성은 아직 미지수입니다.

암호화폐 시장의 강력한 순환성은 다모클레스의 검처럼 위태롭습니다. 2025년 상반기 거래량은 전년 대비 38% 감소하여 매출 감소로 직결되었습니다. 한편, 기존 금융 기관의 진출은 경쟁 구도를 변화시키고 있습니다. 현재 41개 기관이 가상 자산 거래를 지원하기 위해 "1호 라이선스"로 업그레이드했으며, JD.com과 Ant Group과 같은 거대 기술 기업들 또한 토큰화에 박차를 가하고 있습니다. 네이티브 애플리케이션 시나리오를 갖춘 이러한 경쟁사들과 비교했을 때, HashKey는 선도적인 입지를 유지하기 위해 규정 준수 및 기술적 우위를 지속적으로 강화해야 합니다.

투자설명서에 따르면 조달된 자금은 주로 기술 개발, 시장 확장, 그리고 리스크 관리에 사용될 예정입니다. HashKey가 RWA 인프라 분야의 표준을 확립하고 온체인 서비스를 두 번째 성장 곡선으로 성공적으로 발전시킬 수 있다면, 현재의 성장 병목 현상을 극복할 수 있을 것으로 예상됩니다. 그러나 이러한 성장 경로는 불확실성으로 가득 차 있습니다. 높은 규정 준수 비용을 확장을 통해 상쇄할 수 있을까요? 기존 금융 기관들은 다른 기관과 협력하는 대신 자체 인프라를 구축할 까요? 이러한 질문에 대한 답이 HashKey가 이 미지의 영역을 성공적으로 헤쳐나갈 수 있을지 여부를 결정할 것입니다.

결론: 홍콩의 금융 재편과 새로운 서사의 시작

해시키(HashKey)의 이야기는 단일 기업의 상장 훨씬 넘어섭니다. 이는 홍콩이 국제 금융 중심지로서의 위상을 재편하려는 노력의 핵심이자, 글로벌 가상자산 규제 발전에 있어 중요한 실험입니다.

더 넓은 관점에서 홍콩은 HashKey와 같은 벤치마크 기업을 통해 안정성과 혁신을 모두 강조하는 새로운 금융 발전 방향을 전 세계에 선보이고 있습니다. 전통적인 국제 금융 중심지 간의 경쟁이 점점 치열해지는 가운데, 가상 자산은 홍콩에 차별화된 경쟁을 위한 돌파구를 제공합니다. HashKey의 성공적인 상장 홍콩이 디지털 자산 규제 시스템 분야에서 세계 선도적인 위치를 차지했음을 의미하며, 이는 금융 혁신의 승리일 뿐만 아니라 제도적 혁신의 상징이기도 합니다.

이 주식이 진정으로 "최초의 홍콩 디지털 자산 주식"이 될 수 있을지는 결국 규제 당국이 아니라 시간에 의해 결정될 것입니다. 전통 금융과 암호화폐 세계의 급속한 통합이라는 역사적 과정에서 HashKey는 참여자이자 선구자입니다. HashKey가 내딛는 모든 발걸음은 뒤따르는 이들을 위한 지도를 그리는 것과 같습니다. 결과와 관계없이, 2025년 겨울에 시작된 이 실험은 홍콩 금융 역사에 지대한 영향을 미칠 것입니다.

일부 정보는 다음 출처에서 나왔습니다.

HashKey Exchange는 Forbes 목록에서 세계에서 가장 신뢰받는 암호화폐 거래소 로서의 자리를 지켰으며, 홍콩에서는 1위를 유지했습니다.

• "홍콩 최초의 암호화폐 주식이 출시됩니다! HashKey, 홍콩 증권거래소 청문회 통과, 홍콩 최대 라이선스 가상자산 거래소 로 도약"

• HashKey, 홍콩 증권거래소 청문회 통과

• HashKey는 홍콩 증권선물위원회의 최신 지침을 해석합니다: 개방형 상호연결, 지속 가능한 디지털 자산 생태계 구축.

저자: 양유; 편집자: 조이단