원문: " 로빈후드의 토큰화된 주식: 장점, 단점 및 해결책 "
작성자: Ken, Chaincatcher
전설적인 투자자 워렌 버핏은 "주식 분할"이라는 개념에 대해 거의 종교적인 신념으로 확고하게 반대한다.
버크셔 해서웨이의 A급 주식은 주당 70만 달러가 넘는 가격에 거래되었는데, 이는 버핏이 주식 분할은 단지 형식적인 절차일 뿐 회사의 근본적인 가치를 바꾸지 않는다고 믿었기 때문입니다. 버핏의 관점에서 피자를 네 조각이 아닌 여덟 조각으로 자른다고 해서 피자가 더 많아지는 것은 아닙니다. 단지 설거지거리가 더 늘어날 뿐입니다.
주식 분할은 가치 평가 관점에서 "큰 문제"처럼 보이지 않을 수 있지만, 미국 증권거래위원회(SEC)의 엄격한 규제를 받는 활동이며 거래소 에서 이를 시행합니다.
기업이 주식 분할을 발표할 때는 8-K 양식을 제출하고 변경 사항이 효력을 발생하기 전에 주주들에게 사전 통지를 해야 합니다. 이 중요한 기간 동안 주식 명의개서 대행 기관은 주주 명부를 조정하고, 증권사는 내부 시스템을 업데이트하며, 블룸버그와 같은 데이터 제공업체는 데이터 스트림을 업데이트해야 합니다. 그래야 10대 1 주식 분할 후 500달러짜리 주식이 하룻밤 사이에 50달러로 폭락한 것처럼 보이는 현상을 방지할 수 있습니다.
주식 분할만이 이러한 수준의 조율을 필요로 하는 기업 활동은 아닙니다. 배당금 지급 또한 비슷한 복잡성을 수반합니다.
배당락일에는 배당금액을 반영하여 주가가 하락 조정됩니다. 일부 펀드, 특히 고배당 펀드는 이러한 방식을 극단적으로 활용합니다. 이들은 배당금을 자주 지급하지만, 대부분 원금 반환에 해당합니다. 즉, 투자 수익을 지급하는 것이 아니라 투자자의 원금을 돌려주는 것입니다. 주식 수는 변하지 않지만, 펀드의 순자산 가치는 시간이 지남에 따라 꾸준히 감소하게 됩니다.
이러한 펀드의 성과를 추적하려면 가격 수익률과 총 수익률을 명확하게 구분해야 합니다.
고수익 ETF 주식 100주(주당 100달러, 총 투자액 10,000달러)를 보유하고 있다고 가정해 보겠습니다. 이 펀드는 매달 5달러씩 배당금을 지급하며, 그중 90%는 원금으로 상환됩니다. 12개월 후, 주당 60달러(총 6,000달러)를 현금으로 받게 되지만, 펀드의 순자산가치(NAV)는 100달러에서 46달러로 하락했습니다. 이 시점에서 총 가격 하락으로 인한 손실은 -5,400달러이지만, 총 수익은 10,600달러(남은 NAV 4,600달러에 배당금 6,000달러를 더한 금액)로, 6%의 수익률을 기록했습니다.
바로 이러한 문제들을 블록체인이 해결해야 합니다.
원자적 업데이트가 가능하고 모든 사람이 동시에 볼 수 있는 단일 공유 원장. 모든 사람이 동일한 온체인 에서 데이터를 읽으면 주식 분할이나 배당금 지급과 같은 기업 활동이 시스템 전체에 즉시 반영되어 현재처럼 개별 중개 기관 간에 이루어지는 번거롭고 혼란스러운 조정 작업이 사라집니다.
바로 이러한 헌신 덕분에 로빈후드(@RobinhoodApp) CEO 블라드 테네프가 2025년 6월 토큰화된 주식 투자 전략 출시를 발표했을 때 시장이 열광적인 반응을 보였습니다.
6개월이 지났고, 로빈후드 토큰이 공식 출시되었으며, 데이터도 계속해서 유입되고 있습니다. 하지만 안타깝게도 몇 가지 문제점이 드러나기 시작했습니다.
이점
로빈후드의 성명은 시장에 촉매 역할을 했습니다.
다른 발행사들도 곧바로 경쟁 상품을 출시하며 뒤를 따랐습니다. 크라켄에 인수된 백드 파이낸스(Backed Finance)는 솔라나(Solana) 플랫폼에 xStocks(@xStocksFi)를 출시했고, 이어서 온도 글로벌 마켓츠(@OndoFinance)도 자체 토큰화 주식 상품을 선보였습니다.
RWA.xyz 데이터는 2026년 1월 23일 기준입니다.
토큰화된 주식은 그야말로 폭발적인 성장세를 보였습니다. 2025년 하반기에만 이 자산군은 128% 성장하여 총 자산 가치가 거의 10억 달러에 달했습니다.
RWA.xyz 데이터는 2026년 1월 23일 기준입니다.
로빈후드의 토큰화된 미국 주식 및 ETF가 이제 유럽 고객에게 제공됩니다. 각 토큰은 로빈후드가 보유한 주식으로 전액 담보되는 아비트럼(Arbitrum) 네트워크에서 발행되며, 수수료 없이 24시간 연중무휴 거래가 가능합니다. 관련 데이터는 RWA.xyz에서 확인할 수 있습니다.
하지만 로빈후드의 토큰화된 주식에 대한 지표를 정확하게 파악하는 것은 예상보다 훨씬 복잡한 것으로 드러났습니다.
결점
대부분의 블록체인 데이터 플랫폼은 토큰을 인덱싱할 때 표준 규칙을 따른다고 가정합니다. ERC-20 토큰의 경우, 이는 민트 및 소각 내역 추적, 총 공급량 계산(0부터 시작), 그리고 공급량 에 가격을 곱하여 시총 계산하는 것을 의미합니다.
이 방식은 이더 및 기타 EVM 네트워크의 수천 개의 토큰에 적용됩니다. 그러나 ERC-20은 기업 활동을 거치는 증권을 위해 설계된 것이 아닙니다. 이 표준은 주식 분할, 역분할 또는 배당금에 따른 벤치마크 조정 등을 기본적으로 지원하지 않습니다.
따라서 로빈후드는 최종 사용자의 권리를 보장하기 위해 이러한 이벤트를 적절하게 처리하기 위해 맞춤형 계약을 사용해야 했습니다. 이러한 토큰은 로빈후드 앱 내에서는 정상적으로 작동했지만, 외부 데이터 플랫폼에서는 그 작동 방식이 불투명했고, ERC-20 표준을 준수하는 토큰이어야 한다는 전제를 가진 DeFi 프로토콜과도 호환되지 않았습니다.
표준 ERC-20 로직을 사용하여 계산된 토큰 공급량 과 실제 온체인 데이터를 비교해 보면, 그 차이가 무시할 수 없을 정도로 큽니다. 일부 토큰의 경우 데이터가 10배, 다른 토큰의 경우 최대 100배까지 차이가 납니다.
거의 모든 오류는 (1) 배당금으로 인한 순자산 감소 및 (2) 주식 분할이라는 두 가지 원인 범주에 기인할 수 있습니다.
고수익 ETF 배당금으로 인한 순자산가치 하락
2026년 1월 23일 기준 데이터
이러한 ETF는 배당금을 자주 지급하는 고수익 옵션 수익형 ETF로, 배당금의 90% 이상이 "원금 반환"으로 분류됩니다. 각 배당금 지급은 투자자에게 현금을 돌려주지만, 이는 투자 수익보다는 주로 원금 반환에 해당합니다. 주식 수는 일정하게 유지되는 반면, 순자산 가치는 시간이 지남에 따라 꾸준히 감소합니다.
로빈후드는 "주식"과 "토큰"을 분리함으로써 이 문제를 해결합니다. 보유자가 보유한 주식 수는 일정하게 유지되지만, 원금 수익이 누적됨에 따라 내부 승수(multiplier)를 통해 보고되는 토큰 공급량 감소하여 기초 순자산 가치가 줄어드는 것을 반영합니다.
하지만 표준 ERC-20 모델을 따르는 데이터 플랫폼은 단순히 민트 과 소각량을 합산합니다. 이러한 접근 방식은 리베이스 조정을 반영하지 못하므로 유통 토큰 공급량 과대평가하고 결과적으로 보고된 시총 과대평가하게 됩니다.
역주식분할
2026년 1월 23일 기준 데이터
역주식 분할에서도 동일한 문제가 발생합니다. 역주식 분할은 일반적으로 거래소 상장 요건을 충족하기 위해 주식을 통합함으로써 주당 가격을 높이는 것입니다. 주식 수는 비례적으로 감소하지만 주당 가격은 비례적으로 증가하여 총 가치는 변하지 않습니다.
마찬가지로 로빈후드의 계약은 역분할을 반영하여 토큰 공급량 조정하는 반면, 표준 ERC-20 모델을 따르는 타사 플랫폼은 공급량 과대평가하고 시총 보고합니다.
로빈후드의 전체 데이터 불일치
2026년 1월 23일 기준 데이터
데이터 불일치가 확인된 21개 토큰 중 보고된 공급량 약 64,000개(56%) 과대평가된 것으로 나타났습니다. 이러한 순자산가치 하락의 약 90%는 고수익 ETF에서 비롯되었으며, 나머지는 역주식 분할로 설명됩니다.
표준 ERC-20 로직을 사용하여 공급량 계산하는 모든 데이터 플랫폼은 로빈후드의 토큰화된 주식의 시총 상당히 과대평가하며, 종종 몇 배씩 과대평가하기도 합니다.
해결책
토큰화된 주식 분류 체계: 모델 및 인프라
토큰화된 주식 발행사들은 기업 행동을 처리하는 데 있어 다양한 접근 방식을 취해왔습니다. 이러한 접근 방식은 크게 두 가지 유형으로 분류할 수 있습니다.
모델 재기준화
벤치마크 조정 모델은 현물 가격의 동등성을 유지합니다. 즉, 토큰 1개는 항상 기초 자산 주식 1주에 가까운 가격으로 거래되어야 합니다. 기업 활동이 발생하면 토큰 잔액 이러한 관계를 유지하기 위해 자동으로 조정됩니다. 이 방식을 사용하는 발행자는 기초 자산 발행자와의 관계에 따라 두 가지 유형으로 나뉩니다.
- 벤치마크 조정(제3자): 발행자는 토큰화 대상 주식을 보유한 회사와 독립적으로 운영됩니다. xStocks(@xStocksFi, Backed Finance/Kraken 계열사)와 Robinhood(@RobinhoodApp)가 모두 이 방식을 사용합니다. 토큰은 수탁된 주식으로 뒷받침되지만, 기초 발행자와 직접적인 관계가 없기 때문에 법적 소유권을 부여하지 않고 경제적 노출만을 복제합니다.
- 벤치마크 조정(직접): 발행사는 상장 기업과 협력하여 자사 주식을 토큰화합니다. Superstate의 Opening Bell(@SuperstateInc)과 Securitize(@Securitize)는 SEC에 등록된 주식 이전 대행사로서 공식 주주 등록 기관 역할을 합니다. 토큰은 해당 기업과 협력하여 발행되므로 그 자체로 법적 증권이며, 토큰 보유자는 제3자 모델로는 제공할 수 없는 실질적인 주주 권리를 누립니다.
이 두 구조 모두 온체인 회사 행동을 반영하기 위한 승수 인프라를 필요로 합니다.
솔라나의 Token-2022 표준은 잔액 확장을 위한 확장 가능한 UI를 기본적으로 제공합니다. 발행자는 승수만 업데이트하면 되며, 이를 통해 원래 토큰 수량을 변경하지 않고 사용자 인터페이스에 표시되는 잔액 조정됩니다. 예를 들어, 2대1 주식 분할이 발생하면 승수를 1.0에서 2.0으로 변경합니다. 그러면 지갑에는 잔액 두 배로 표시되지만, 실제 토큰 수량은 변경되지 않습니다. 이 표준은 솔라나에 기본적으로 내장되어 있으므로 데이터 플랫폼은 승수 변경 사항을 직접 조회할 수 있습니다.
현재 EVM 네트워크에 대한 표준은 존재하지 않습니다. xStocks나 Robinhood와 같은 발행사들은 자체적인 승수 메커니즘을 구축해야 했습니다. 잔액 조정은 정확하고 지갑에 표시되는 가격도 현물 가격과 일치하지만, 이러한 구현 방식은 맞춤형으로 설계되었습니다. 표준 ERC-20 호출에 의존하는 제3자는 승수 변경 시점을 감지하거나 현재 값을 조회할 수 없습니다. 따라서 각 발행사의 구체적인 구현 방식을 개별적으로 이해해야 합니다.
이러한 이유로 Superstate의 Chris Ridmann과 Robinhood의 Gilbert Shih는 ERC-20 토큰에 표준화된 "확장 가능한 UI 금액 확장"을 도입하는 것을 목표로 하는 ERC-8056 초안을 공동 작성했습니다. 이는 데이터 플랫폼이 여러 발행사의 기업 행태를 추적할 수 있는 통합 인터페이스를 제공할 것입니다.
