주유소 물가 상승은 경제 침체를 의미해야지, 금리 인상을 의미해서는 안 됩니다.

트레이더들은 이란과의 전쟁 직전보다 영란은행이 4차례 더 금리를 인상할 것으로 예상하고 있습니다. (사진: Henry Nicholls/AFP/Getty Images) 중앙은행들은 과거의 실수를 되풀이할까 두려워하고 있습니다. 미국과 이스라엘의 이란 전쟁으로 인플레이션이 심화되면서, 투자자들은 정책 입안자들이 2021년에 했어야 할 일, 즉 금리를 인상하거나 최소한 계획된 금리 인하를 철회할 것으로 예상하고 있습니다. 하지만 이번 유가 충격과 팬데믹 이후의 경기 호황에는 근본적인 차이가 있습니다. 현재 주유소에서 이미 나타나고 있는 인플레이션은 이란이 호르무즈 해협을 통한 석유 및 기타 수송을 차단하면서 공급이 제한된 데서 비롯됩니다. 반면 2021~2022년의 인플레이션은 코로나19 봉쇄 기간 동안 강제적인 침체에서 벗어난 소비자들이 경기 부양책으로 인해 풍족해진 소비를 재개하면서 수요가 급증한 데서 비롯되었습니다. 중앙은행들은 과잉 수요에 대처하는 방법을 알고 있습니다. 대출과 소비를 억제하기 위해 2022년 금리 인상보다 훨씬 더 일찍 금리를 인상했어야 했습니다. 오늘날 그들은 공급 차질에 대해 아무것도 할 수 없습니다. 속담처럼 석유를 찍어낼 수는 없기 때문입니다. 하지만 트레이더들은 유럽중앙은행(ECB)이 올해 거의 세 차례에 걸쳐 0.25%포인트씩 금리를 인상할 것으로 예상하고 있습니다. 미국에서는 연준의 세 차례 금리 인하가 예상되었던 것과는 달리 금리가 동결될 것으로 전망하고 있습니다. 그리고 영란은행은 전쟁 직전보다 네 차례 더 금리를 인상할 것으로 예상하고 있습니다. 제 생각에는 이는 세 가지 이유에서 말이 안 됩니다. 역사적 배경, 고유가가 경제에 미치는 타격, 그리고 미국보다 유럽이 더 큰 위협에 직면해 있다는 점입니다. 첫째, 역사적 배경을 살펴보겠습니다. 중앙은행의 실책 중 가장 두드러진 사례는 1973년, 2008년, 그리고 2011년입니다. 아랍 석유 금수 조치로 발생한 1973~74년의 석유 파동 당시, 연준은 유가 상승의 2차 효과를 간과하고 통화 정책을 지나치게 완화적으로 유지했다는 비판을 받았습니다. 하지만 실수는 유가가 상승했을 때가 아니라, 유가 급등으로 인한 심각한 경기 침체기에 유가가 하락했을 때 발생했습니다. 경기 침체가 심화되자 연준은 통화 정책을 완화했고, 근원 인플레이션이 6% 아래로 떨어지지 않자 완화 정책을 유지했습니다. 당시 상황을 알지 못하는 사람들은 지금 믿기 어렵겠지만, 2008년과 2011년에 유럽중앙은행(ECB)은 급등하는 원유 가격에만 집중하고 금융 부문의 명백한 문제점을 무시한 채 금리를 인상했습니다. 2008년에는 은행들이 파산하면서, 그리고 2011년에는 유로존 전체가 붕괴 위기에 처하면서 ECB는 금리를 급히 인하해야 했습니다. 두 경우 모두, 고유가 문제는 곧 경기 침체라는 문제로 이어졌고, 유가가 하락하고 인플레이션이 떨어졌습니다. 상품 시장에서 흔히 하는 말처럼, 높은 가격에 대한 해결책은 높은 가격입니다. 높은 가격은 수요를 위축시키고, 결국 새로운 공급에 대한 투자를 촉진합니다. 둘째, 고유가는 경제에도 타격을 입혔습니다. 소비자와 기업은 새로운 세금처럼 피할 수 없는 비용 증가에 직면하고 있습니다. 대출자들에게 금리 인상이라는 이중고를 안겨줄 필요는 없어야 합니다. 금리 인상의 근거는 높은 인플레이션이 소비자와 기업의 기대에 내재되는 것을 막기 위한 것입니다. 인플레이션이 고착화되면 임금 인상 요구와 추가적인 물가 상승으로 이어질 수 있습니다. 하지만 이는 노동자와 기업의 협상력이 있을 때, 즉 일자리가 풍부하고 소비자들이 소비에 적극적일 때만 가능성이 높습니다. 최근 고용 보고서에서 나타났듯이 현재 노동 시장은 활황입니다. 하지만 이는 유가 상승의 영향이 본격적으로 나타나기 전의 상황입니다. 고용을 원하는 기업이 거의 없는 상황에서 노동자들은 임금 인상을 요구하며 사직서를 제출할 가능성이 낮습니다. 실직을 우려하는 소비자들은 대출을 줄이고 소비를 줄일 것입니다. 수요 감소에 직면한 기업들은 가격을 쉽게 인상할 수 없을 것입니다. 초기 징후로 미루어 볼 때 소비자들은 문제의 심각성을 인지하고 있는 것으로 보입니다. 지난달 미시간 소비자 심리 조사에서 전쟁 발발 이전에 설문에 참여한 사람들은 전쟁 발발 이후에 참여한 사람들보다 경제에 대해 훨씬 더 긍정적이었고, 인플레이션도 훨씬 낮을 것으로 예상했습니다. 두 그룹 모두 단기적인 인플레이션은 더 높을 것으로 예상하지만, 장기적인 인플레이션은 훨씬 낮을 것으로 예상합니다. 심지어 전쟁 중에 설문에 참여한 사람들조차도 지난 4월 관세 부과 이후보다 장기적인 인플레이션이 낮을 것으로 예상했습니다. 투자자들도 이를 잘 알고 있습니다. 그들은 내년에 훨씬 더 높은 인플레이션을 예상하고 있습니다. 하지만 채권 시장에서 향후 5년간의 인플레이션은 전쟁 발발 이후 변동이 없을 것으로 전망하고 있습니다. 공급 감소는 성장을 둔화시키고, 장기적으로는 인플레이션 압력을 완화하는 효과를 가져옵니다. 이러한 상황에도 불구하고 투자자들은 유럽중앙은행(ECB)과 영란은행(BOE)의 금리 인상을 예상하는 반면, 미국은 금리를 동결할 것으로 예상하고 있다는 세 번째 요점을 살펴보겠습니다. 오히려 상황이 반대여야 합니다. 미국은 에너지 순수출국이므로 유가 상승으로 경제적 이득을 얻습니다(물론 석유 소비국의 고통을 상쇄할 만큼 충분하지는 않겠지만). 유럽과 영국은 석유 수입국으로서 석유 가격 상승으로 더 큰 타격을 입어야 합니다. 더 큰 타격이 있을 것으로 예상되는 만큼, 유럽과 영국은 연준보다 금리 인상 필요성이 줄어들 것으로 보입니다. 하지만 중요한 고려 사항이 있습니다. 시장은 생각만큼 단순하지 않으며, 중앙은행의 긴축 정책, 또는 연준의 경우 금리 인하 계획을 철회해야 할 두 가지 타당한 이유가 있습니다. 첫째, 심리적으로 중앙은행들은 인플레이션이 다시 급등하는 상황에서 뭔가 조치를 취해야 한다는 압박감을 느낄 수 있습니다. 2021년에 실책을 범했던 중앙은행이 인플레이션이 다시 상승하는 시점에 금리를 인하하는 것은 좋은 이미지로 비춰지지 않을 것입니다. 둘째, 경제적으로 미국 경제 성장이 유가 상승에도 불구하고 지속될 것이라는 전망도 가능하지만, 다소 억지스러울 수 있습니다. 인공지능 붐을 이끌기 위해 데이터 센터에 막대한 투자를 하고 있는 기업들은 이미 반도체 칩이나 발전기 같은 핵심 부품 가격 상승에 개의치 않는다는 것을 보여주었습니다. 따라서 유가 상승에도 크게 동요하지 않을 가능성이 높습니다. 둘째, 부유한 소비자들은 주식 시장에서 얻은 수익을 계속해서 소비할 수도 있습니다. 이는 운전자들이 높은 유가 부담에 허덕이는 와중에도 경제를 지탱하는 데 도움이 될 수 있습니다. 하지만 유가가 급격히 상승하여 심각한 인플레이션을 초래할 가능성이 높다는 점은 여전히 ​​우려스럽습니다. 따라서 저는 3월 말 수준이었던 4%대의 2년 만기 미국 국채 수익률을 긍정적으로 평가하며, 10년 만기 영국 국채 수익률이 다시 5%에 도달한다면 더욱 매력적으로 볼 것입니다.