원저자: ChandlerZ, Foresight News
5월 28일 저녁, 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)의 SPACEEX-USDH 무기한 계약 가격이 30분 만에 최저 2,277달러에서 최저 1,254달러까지 급락하는 급격한 하락세를 보인 후, 약 45% 하락하여 약 2,169달러까지 반등했습니다.
이번 시스템 붕괴로 405명의 사용자와 1,393개의 포지션 청산되었으며, 총 청산 금액은 151만 달러에 달했습니다.
데이터에 따르면 지난 24시간 동안 해당 계약의 총 거래량은 약 487만 달러에 불과했고, 미결제 약정은 290만 달러 미만으로 시장 유동성이 극히 낮았습니다. 단 한 건의 대규모 매도 주문이 유동성을 뚫고 들어오면서 마치 패닉 매도와 같은 급락세를 촉발했습니다. 청산된 투자자들은 대부분 개인 투자자 였으며, 평균 보증금 불과했고, 일반적으로 약 3배의 레버리지를 사용했습니다.
Hyperliquid 생태계 내 무기한 계약 플랫폼인 Ventures는 트위터를 통해 SPACEX 시장의 급락 사태를 인지하고 있다고 밝혔습니다. 이번 사태는 오라클 가격 메커니즘의 구성 요소인 오프체인 데이터 제공자가 잘못된 데이터를 반환하면서 발생했으며, 이로 인해 시장에서 오라클 및 태그 가격이 크게 변동하여 일부 사용자 포지션 강제 청산되었다고 설명했습니다.
팀은 유사한 사건이 재발하지 않도록 조치를 취했습니다. 또한, 이번 사건으로 피해를 입은 사용자들을 대상으로 적절한 보상 계획을 수립하기 위해 평가 작업을 진행하고 있습니다. 피해 사용자들에게는 48시간 이내에 보상이 지급될 예정입니다.
취약한 가격 결정망
SPACEX - USDH는 Hyperliquid가 출시한 암호화폐 무기한 계약으로, "SpaceX 기업 가치"라는 용어를 사용하여 사용자가 SpaceX의 IPO 이전에 발생할 수 있는 시장 가치 변동에 베팅할 수 있도록 하지만, 실제 주식을 나타내는 것은 아니며 주주 권리를 부여하지 않습니다.
벤처스에서 SPACEX 1은 SpaceX의 기업 가치를 10억 달러로 평가한 것을 의미합니다. 만약 SPACEX의 주가가 420.69달러라면, 시장은 SpaceX를 4206억 9천만 달러로 평가하고 있다는 뜻입니다.
이러한 유형의 계약에서 가장 큰 어려움은 상장 기업이 아닌 회사의 가격을 어떻게 책정하느냐에 있습니다.
Ventuals의 접근 방식은 가격을 두 부분으로 나누는데, 그중 3분의 1은 오프체인 비공개 시장 데이터 제공업체인 Notice에서 가져온 가중치입니다. 이 가격 모델은 융자 라운드, 409A 평가, 뮤추얼 펀드 태그, 유통시장 거래 및 시세, 그리고 유사한 상장 기업을 통합합니다.
가중치의 3분의 2는 지난 2시간 동안 해당 계약의 태그 가격에 대한 지수 가중 이동 평균에서 가져옵니다. 공지 데이터는 최소 1분마다 수집되며, 오라클 가격은 3초마다 업데이트됩니다.
이 설계는 외부 정보와 온체인 가격 발견 사이의 균형을 이상적으로 맞추지만, 치명적인 단일 실패 지점을 가지고 있습니다. 만약 알림 자체에서 반환되는 데이터가 잘못되면, 외부 기준점 중 3분의 1이 가격을 잘못된 방향으로 이끄는 요인이 될 수 있습니다.
온체인 평균 가격의 나머지 3분의 2는 충분한 유동성이 있을 경우 이러한 오류를 헤지할 수 있지만, 일일 거래량이 487만 달러에 불과한 SPACEX 계약의 경우 온체인 가격 자체가 매우 불안정합니다. 이처럼 불안정한 두 요소가 결합되면 가격이 급락하는 현상이 발생합니다.
제로 차익거래 및 시장 분열로 인한 낮은 유동성
SpaceX의 추락 사고는 벤처스만의 문제가 아니라 더 큰 문제를 드러냈습니다. IPO 이전의 합성 상품 전체가 가격 책정 메커니즘 측면에서 동일한 딜레마에 직면해 있습니다. 바로 통합된 현물 시장의 부재와 플랫폼 간 차익 거래 채널의 부족입니다.
전통적인 금융 시장에서는 고빈도 MM (Market Making) 밀리초 단위로 가격을 조작하기 때문에 뉴욕증권거래소(NYSE)와 나스닥(Nasdaq)에서 동일한 주식의 가격 차이가 거의 없습니다. 그러나 IPO 이전의 합성 상품 시장에서는 각 플랫폼의 계약이 자체 규칙에 따라 발행되므로 플랫폼 간 헤징이 불가능하여 이러한 차익 거래가 구조적으로 불가능합니다.
Hyperliquid의 SPACEX와 Binance의 SPCX는 동일한 회사의 주식을 추종하지만, 가격 일관성을 보장하는 메커니즘이 없습니다. 결과적으로 각 플랫폼은 자체적인 폐쇄형 가격 풀을 형성하고, 유동성은 서로 연결되지 않은 여러 거래소에 분산되며, 각 풀은 전체 풀보다 유동성이 훨씬 적습니다.
Ventuals의 SPACEX 일일 거래량은 487만 달러입니다. 기존 플랫폼들의 유동성이 한 곳에 집중된다면 거래량은 완전히 달라지겠지만, 분산된 플랫폼 구조는 각 플랫폼을 유동성 부족의 리스크 에 노출시킵니다.
IPO 이전 단계의 합성 상품의 본질은 공개적으로 이용 가능한 가격 기준 없이 소수의 사람들이 특정 숫자에 베팅하는 것입니다. 각 플랫폼에서의 가격 결정은 해당 플랫폼의 소수 거래자 그룹의 합의만을 반영할 뿐이며, 기업의 실제 가치와는 명확한 연관성이 없습니다.
해당 공지와 유사한 데이터 출처는 비공개 시장 정보로, 업데이트 빈도가 낮고, 정보 범위가 제한적이며, 불투명합니다. 스페이스X의 실제 가치가 얼마인지 정확히 아는 사람은 아무도 없습니다. 폴리마켓(Polymarket)에서 발표된 스페이스X IPO 기업 가치 평가 또한 2조 4천억 달러를 초과할 확률이 45%, 2조 6천억 달러를 초과할 확률이 31%로 예측치가 엇갈리는 등 변동성이 큽니다.
정답이 곧 공개됩니다.
SpaceX는 4월 1일 미국 증권거래위원회(SEC)에 비공개 S-1 서류를 제출했으며, 6월 11일 나스닥 상장을 위한 기업공개(PMI)를 진행하고 6월 12일부터 거래를 시작할 예정이며, 기업 가치는 1조 7500억 달러에서 2조 달러 사이로 추산된다.
Ventuals 문서에는 계약의 결제 메커니즘이 명시되어 있습니다. IPO 이후 첫 거래일에는 펀딩 비율이 0으로 설정되고, 오라클 가격은 태그 가격으로 고정되며, 실시간 주가를 기반으로 계산된 평가액이 외부 가격 제약 조건으로 도입됩니다. 시장 마감 후에 태그 가격이 종가를 기반으로 한 평가액으로 덮어쓰여지고, 모든 미결제 포지션은 이 가격으로 강제 결제됩니다.
이는 IPO 당일 SPACEEX 계약 포지션 전원이 실제 주가에 따라 정산된다는 것을 의미합니다. 온체인 가격과 나스닥 가격 사이에 상당한 차이가 발생할 경우, 정산 과정에서 대규모 일방적 청산이 발생할 수 있습니다.
분석가들은 현재 격차가 약 60%에 달할 것으로 추정하며, IPO 이전에 SpaceX 주식을 실제 거래 수단으로 활용하여 온체인 포지션을 헤지할 방법이 없기 때문에 수렴이 원활하게 이루어지지 않을 것으로 예상합니다. 즉, 차익거래 메커니즘이 구조적으로 무너져 있는 것입니다. 수렴은 마지막 72시간 동안 극적으로 발생할 가능성이 높습니다.
최근 가격 폭락은 오라클 데이터 오류에서 비롯되었으며, 6월 IPO 당일의 가격 수렴은 실제 가격의 보정 때문이었습니다. 그 영향의 정도는 당시 여러 플랫폼에 걸쳐 있는 미결제 약정 규모에 따라 달라질 것입니다. SpaceX의 IPO가 가까워질수록 투기 자본이 더욱 많이 유입되어 분산된 유동성이 확대되고 가격이 왜곡될 가능성이 커집니다.
보증금 마진이 31달러인 사용자 그룹은 사라지지 않을 것이며, 오히려 31달러를 더 보태서 돌아올 것입니다.
