Biên soạn bởi: Block unicorn
Lời nói đầu
Kennedy cha, người đã kiếm được tài sản của mình trong ngành kinh doanh rượu trong thời kỳ Cấm rượu (giai đoạn từ năm 1920 đến năm 1933 khi việc bán, sản xuất và phân phối rượu bị cấm ở Hoa Kỳ), đã trở thành chủ tịch đầu tiên của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch sau khi thời kỳ Cấm rượu kết thúc. Tổng thống Roosevelt được cho là đã nói về cuộc bổ nhiệm này: "Hãy để kẻ trộm bắt kẻ trộm." Sau đó, Kennedy đã dọn dẹp Phố Wall với một nhiệt huyết cải cách, áp đặt các quy tắc vẫn chi phối thị trường chứng khoán ngày nay.
Một câu chuyện tương tự trong không gian crypto hiện đại là sự chuyển mình của OKX từ công ty bị pháp luật ruồng bỏ thành ứng cử viên IPO tiềm năng.
Theo báo cáo hôm Chủ Nhật, sàn giao dịch crypto OKX có trụ sở tại Seychelles đang cân nhắc niêm yết công khai tại Hoa Kỳ, chỉ bốn tháng sau khi đồng ý nộp khoản tiền phạt 505 triệu đô la cho chính phủ Hoa Kỳ vì hoạt động mà không có giấy phép.
Vào tháng 2 năm 2025, sàn giao dịch tập trung lớn thứ hai thế giới (CEX) đã thừa nhận xử lý hơn 1 nghìn tỷ đô la trong các giao dịch không được cấp phép liên quan đến người dùng Hoa Kỳ, cố tình vi phạm luật chống rửa tiền và đồng ý nộp khoản tiền phạt khổng lồ hơn 500 triệu đô la. Bây giờ, họ muốn mời các nhà đầu tư Hoa Kỳ mua cổ phiếu của công ty.
Không gì nói lên rằng “chúng ta đã thay đổi” tốt hơn việc tự nguyện tham gia các cuộc gọi thu nhập hàng quý, công bố thông tin và nộp hồ sơ theo yêu cầu của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC).
Một công ty crypto có thể thành công trên Phố Wall không? Circle gần đây đã chứng minh rằng điều đó là có thể. Trong vài tuần qua, đơn vị phát hành stablecoin USDC đã cho thấy rằng các nhà đầu tư sẽ nhiệt tình rót tiền vào các công ty crypto nếu họ tuân thủ quy định.
Giá cổ phiếu của Circle đã tăng vọt từ 31 đô la lên gần 249 đô la chỉ trong vài tuần, tạo ra những tỷ phú ngay lập tức và thiết lập một mô hình mới cho các đợt IPO crypto . Ngay cả Coinbase, sàn giao dịch crypto lớn nhất Hoa Kỳ, đã niêm yết trong bốn năm, đã tăng 40% trong 10 ngày qua và đang giao dịch gần mức cao nhất trong bốn năm.
Liệu OKX có thể đạt được thành công tương tự trên sàn giao dịch không?
Circle đã công khai hồ sơ quản lý rất rõ ràng. Họ đã mặc vest, làm chứng tại các phiên điều trần của quốc hội và công bố báo cáo minh bạch trong nhiều năm. Trong khi đó, OKX gần đây đã thừa nhận đã tạo điều kiện cho 5 tỷ đô la trong các giao dịch và thu nhập từ tội phạm đáng ngờ, và phải hứa rất mạnh mẽ rằng sẽ không lặp lại sai lầm tương tự.
CEX khác nhau, câu chuyện khác nhau
Để hiểu triển vọng IPO của OKX, hãy cùng xem Coinbase, sàn giao dịch crypto lớn duy nhất thành công khi tham gia thị trường công khai. OKX và Coinbase kiếm tiền theo cùng một cách: bằng cách tính phí cho lần giao dịch crypto.
Khi thị trường crypto điên cuồng, chẳng hạn như thị trường bò, họ có thể kiếm được rất nhiều tiền. Cả hai nền tảng đều cung cấp các dịch vụ crypto cơ bản: giao dịch spot, dịch vụ đặt cược và lưu ký. Tuy nhiên, phương pháp phát triển việc kinh doanh của họ rất khác nhau.
Coinbase đã áp dụng phương pháp tiếp cận tuân thủ trước tiên. Họ đã thuê các nhà quản lý trước đây, xây dựng các hệ thống cấp độ tổ chức và dành nhiều năm chuẩn bị để niêm yết trên Phố Wall. Chiến lược này đã phát huy hiệu quả và họ đã niêm yết vào tháng 4 năm 2021, và bất chấp những thăng trầm của thị trường crypto, hiện tại họ giá trị vốn hóa thị trường hơn 90 tỷ đô la.
Năm 2024, khối lượng spot trung bình hàng tháng của Coinbase là 92 tỷ đô la, chủ yếu là từ khách hàng Hoa Kỳ đã trả phí cao để đổi lấy sự chắc chắn về mặt quy định. Đây là chiến lược rùa: chậm, ổn định và tập trung vào việc làm tốt một thị trường.
OKX đã chọn chiến lược thỏ: hành động nhanh, giành thị thị phần toàn cầu và lo lắng về quy định sau. Về mặt việc kinh doanh, chiến lược này đã rất thành công.
Vào năm 2024, khối lượng giao dịch spot trung bình hàng tháng của OKX là 98,19 tỷ đô la, cao hơn 6,7% so với Coinbase, phục vụ 50 triệu người dùng tại hơn 160 quốc gia. Cộng thêm giao dịch phái sinh của họ (họ chiếm 19,4% thị thị phần toàn cầu) và OKX xử lý khối lượng giao dịch crypto lớn hơn nhiều so với Coinbase.
Khối lượng giao dịch spot trung bình hàng ngày của OKX là khoảng 2 tỷ đô la và khối lượng phái sinh vượt quá 25 tỷ đô la, trong khi của Coinbase lần lượt là 1,86 tỷ đô la và 3,85 tỷ đô la.
Tốc độ tăng đi kèm với chi phí tăng . Coinbase đã xây dựng mối quan hệ tốt với các cơ quan quản lý của Hoa Kỳ, trong khi OKX đã tích cực ve vãn khách hàng Hoa Kỳ mặc dù bị cấm hoạt động tại Hoa Kỳ. Thái độ của họ có vẻ là "xin tha thứ, không phải xin phép", điều này có hiệu quả cho đến khi bạn phải xin tha thứ từ Bộ Tư pháp.
Chỉ có một vấn đề: Thu nhập của sàn giao dịch crypto hoàn toàn phụ thuộc vào việc mọi người tiếp tục giao dịch crypto một cách nhiệt tình. Khi thị trường nóng, sàn giao dịch kiếm được rất nhiều tiền. Khi thị trường nguội đi, thu nhập có thể giảm mạnh chỉ sau một đêm.
Ví dụ, vào tháng 6 năm 2024, tổng khối lượng giao dịch giao spot và giao dịch phái sinh sàn giao dịch giảm hơn 50% so với mức đỉnh điểm khoảng 9 nghìn tỷ đô la vào tháng 3.
Thỏa thuận dàn xếp 500 triệu đô la của OKX đã trở thành một bài học bắt buộc về cách thức thị trường tài chính Hoa Kỳ thực sự hoạt động. Họ dường như đã học được từ những sai lầm tốn kém của mình. Họ đã thuê cựu giám đốc điều hành của Barclays, Roshan Robert làm CEO Hoa Kỳ, mở các văn phòng tuân thủ tại San Jose, New York và San Francisco, thuê 500 người và bắt đầu nói về việc xây dựng một "siêu ứng dụng định nghĩa ngành", ngôn ngữ doanh nghiệp cho thấy họ nghiêm túc về cải cách.
Sẽ rất thú vị khi xem liệu các nhà đầu tư có tin vào câu chuyện cứu chuộc này hay không.
Trò chơi định giá
Dựa trên khối lượng giao dịch, về mặt lý thuyết, định giá của OKX có thể ngang bằng hoặc thậm chí cao hơn Coinbase.
Giá trị vốn hóa thị trường của Coinbase xấp xỉ bằng một bội số của khối lượng giao dịch hàng tháng, với khối lượng giao dịch trung bình hàng tháng là 92 tỷ đô la và giá trị vốn hóa thị trường là hơn 90 tỷ đô la. Khối lượng giao dịch hàng tháng của OKX là 98,19 tỷ đô la, cao hơn 6,7% so với Coinbase. Sử dụng cùng một bội số, định giá của OKX sẽ là 85,4 tỷ đô la.
Tuy nhiên, định giá không chỉ là vấn đề toán học mà còn liên quan đến nhận thức và rủi ro.
Hành trang pháp lý của OKX có thể đi kèm với mức chiết khấu định giá. Việc kinh doanh quốc tế của họ có nghĩa là lợi nhuận phụ thuộc vào hoàn cảnh pháp lý thay đổi nhanh chóng, như họ đã trải qua ở Thái Lan, nơi các cơ quan quản lý vừa cấm OKX và một số sàn giao dịch khác hoạt động.
Nếu áp dụng "chiết khấu rủi ro theo quy định" 20%, định giá của OKX có thể là 68,7 tỷ đô la. Nhưng xét đến phạm vi toàn cầu, vị trí chủ đạo trong lĩnh vực phái sinh và khối lượng giao dịch cao hơn, thì mức phí định giá của họ là hợp lý.
Phạm vi định giá hợp lý: 70 tỷ đô la đến 90 tỷ đô la, tùy thuộc vào cách các nhà đầu tư đánh giá tăng trưởng so với quản trị.
Thuận lợi
Sức hấp dẫn đầu tư của OKX dựa trên một số lợi thế cạnh tranh mà Coinbase không có.
Quy mô toàn cầu: Trong khi Coinbase tập trung chủ yếu vào thị trường Hoa Kỳ, OKX phục vụ các thị trường có mức độ áp dụng crypto đang tăng mạnh: Châu Á, Châu Mỹ Latinh và một số khu vực ở Châu Âu nơi ngân hàng truyền thống chưa phát triển.
Vị trí chủ đạo phái sinh : OKX kiểm soát 19,4 % thị trường phái sinh crypto toàn cầu, trong khi Coinbase có một việc kinh doanh phái sinh nhỏ. Phí giao dịch phái sinh cao hơn và thu hút nhiều nhà giao dịch có kinh nghiệm hơn. Coinbase gần đây đã công bố ra mắt hợp đồng vĩnh viễn, điều này có nghĩa là OKX sẽ phải đối mặt với sự cạnh tranh gay gắt hơn từ những người chơi đã thành danh và được quản lý như Coinbase.
Dẫn đầu về khối lượng giao dịch: Mặc dù là một công ty tư nhân với các vấn đề pháp lý gần đây, khối lượng giao dịch spot của OKX vẫn vượt trội hơn Coinbase được niêm yết công khai.
Coinbase cũng có những lợi thế riêng — hồ sơ pháp lý sạch và mối quan hệ tốt với các nhà đầu tư tổ chức, những người thích chi phí tuân thủ có thể dự đoán được hơn là câu chuyện tăng trưởng toàn cầu đi kèm với sự phức tạp về mặt pháp lý.
Các vấn đề có thể xảy ra
Rủi ro mà OKX phải đối mặt là rất lớn và khác với những lo ngại thông thường về IPO.
Thay đổi đột ngột về quy định: OKX hoạt động tại hàng chục khu vực pháp lý nơi các quy tắc có thể thay đổi nhanh chóng. Lệnh cấm của Thái Lan chỉ là ví dụ mới nhất. Bất kỳ thị trường lớn nào cũng có thể mất lượng lớn thu nhập đáng kể chỉ sau một đêm.
Chu kỳ thị trường: Thu nhập sàn giao dịch crypto tăng và giảm theo hoạt động giao dịch. Khi thị trường crypto im ắng, thu nhập sàn giao dịch có thể giảm mạnh.
Rủi ro về danh tiếng : Bất chấp thỏa thuận, OKX vẫn có thể chịu tổn hại đáng kể về danh tiếng do vụ bê bối về quy định. Sàn giao dịch crypto vốn là việc kinh doanh rủi ro cao và một trục trặc kỹ thuật hoặc lỗ hổng bảo mật có thể phá hủy niềm tin của khách hàng chỉ sau một đêm.
Quan điểm của chúng tôi
Đợt IPO tiềm năng của OKX có thể là một phép thử thú vị để xem liệu thị trường công chúng có bỏ qua bối cảnh đầy rắc rối của sàn giao dịch này hay không.
Bỏ qua các vấn đề pháp lý, OKX thực sự có lợi thế hơn Coinbase, sàn giao dịch crypto duy nhất niêm yết thành công. Họ vị trí chủ đạo giao dịch phái sinh và có lượng khách hàng toàn cầu.
Cho dù OKX có rút ra được bài học từ những sai lầm của mình hay không (những bài học đắt giá thường sẽ tồn tại) có thể không quan trọng. Điều quan trọng là liệu các nhà đầu tư trên thị trường công có sẵn sàng trả mức tăng trưởng gấp bội cho một công ty hoạt động trong hàng chục hoàn cảnh pháp lý không thể đoán trước hay không. Coinbase đã xây dựng hệ thống bảo vệ về các chứng chỉ tuân thủ của Hoa Kỳ; OKX đã xây dựng một đế chế giao dịch toàn cầu và hiện đang xây dựng một quá trình chuyển đổi tuân thủ xung quanh nó.
Cả hai chiến lược đều có thể hiệu quả, nhưng chúng thu hút các nhà đầu tư rất khác nhau. Coinbase là một lựa chọn an toàn cho các nhà đầu tư tổ chức đang tìm kiếm sự tiếp xúc crypto được quản lý. OKX có khả năng thu hút các nhà đầu tư lạc quan về tương lai của crypto trong việc áp dụng toàn cầu và các sản phẩm giao dịch tinh vi.
Circle đã chứng minh rằng các nhà đầu tư sẵn sàng trả tiền cho những câu chuyện crypto trong sạch. OKX đang đặt cược rằng các nhà đầu tư cũng sẽ làm như vậy với họ, ngay cả khi họ có quá khứ phức tạp.
Liệu hình ảnh cải cách của OKX có được thị trường công chúng đón nhận hay không sẽ cho thấy các nhà đầu tư thực sự coi trọng tăng trưởng và quản trị trong lĩnh vực crypto như thế nào.
