Được viết bởi Fishmarketacad
Biên soạn bởi AididiaoJP, Foresight News
Tiêu đề gốc: Chúng ta còn cách xa đến mức nào để có thể đạt được một thế giới mà mọi người đều có thể mua cổ phiếu Hoa Kỳ và không có rào cản tài chính?
Token hóa cổ phiếu không phải là một thuật ngữ mới, nhưng vì Robinhood đã công bố ra mắt dịch vụ token hóa cổ phiếu của Hoa Kỳ dành cho khách hàng châu Âu và thậm chí còn có kế hoạch phát triển L2 của riêng mình, nên token hóa cổ phiếu một lần nữa trở thành tâm điểm của thị trường.
Hầu hết mọi người vẫn còn hiểu biết hạn chế về token hóa cổ phiếu. Bài viết này sẽ cố gắng giải thích đầy đủ những kiến thức cơ bản về token hóa cổ phiếu, bao gồm:
Cổ phiếu token hóa là gì và nó hoạt động như thế nào
Tại sao chúng ta cần cổ phiếu token hóa?
So sánh cổ phiếu spot và cổ phiếu hợp đồng vĩnh viễn token hóa
Tương lai của cổ phiếu token hóa
1. Cổ phiếu token hóa là gì? Chúng hoạt động như thế nào về mặt pháp lý?
Trước khi đi sâu vào sự khác biệt giữa cổ phiếu token hóa spot và cổ phiếu token hóa vĩnh viễn, trước tiên chúng ta hãy cùng tìm hiểu lý do tại sao cổ phiếu token hóa lại được chú ý trở lại.
Sự bất ổn về mặt pháp lý và quy định
Mặc dù cổ phiếu token hóa đặt ra những thách thức kỹ thuật, nhưng những thách thức pháp lý của chúng lại phức tạp hơn. Trong nhiều năm, do thiếu các quy định rõ ràng tại các khu vực pháp lý lớn như Hoa Kỳ, các công ty crypto đã phải cung cấp các dịch vụ liên quan tại các khu vực thân thiện crypto. Đạo luật Crypto cung cấp một khuôn khổ pháp lý rõ ràng cho việc phát hành chứng khoán token hóa, giới thiệu khái niệm pháp lý về hệ thống ghi sổ (Wertrecht), cho phép chứng khoán thay thế chứng chỉ cổ phiếu vật lý bằng hồ sơ kỹ thuật số. Đạo luật Crypto cung cấp tính khả thi về mặt pháp lý cho token hóa tài sản thực tế.
Backedfi đang hoạt động
Backedfi đã phát hành “bToken” tại Liechtenstein, là token ERC-20 đại diện cho các cổ phiếu theo dõi được thế chấp hoàn toàn. Mỗi token bCOIN tương ứng với một cổ phiếu Coinbase thực tế do một đơn vị lưu ký nắm giữ. Cấu trúc này tách biệt quy trình phát hành được quản lý với giao dịch không cần cấp phép trên thị trường thứ cấp.
Người dùng cần hoàn tất quy trình KYC/AML để đúc hoặc đổi bToken trực tiếp. Token này được tự do chuyển nhượng và giao dịch trên DEX hoặc một số sàn giao dịch được quản lý. Khi các nhà đầu tư đủ điều kiện đổi bToken, quyết toán bằng giá trị tiền mặt thay vì cổ phiếu cơ sở, bởi vì các nhà môi giới được hỗ trợ sẽ bán cổ phiếu cơ sở công khai và chuyển đổi lợi nhuận thành tiền pháp định hoặc stablecoin như USDC sau khi trừ một khoản phí đổi nhỏ. Các bToken đã đổi sẽ đốt ngay lập tức để đảm bảo tỷ lệ đổi 1:1.
bToken không đại diện cho quyền sở hữu hoặc quyền biểu quyết của cổ phiếu, mà chỉ đại diện cho các quyền lợi hợp đồng về giá trị kinh tế của cổ phiếu cơ sở. Nếu Backedfi vỡ nợ, cổ phiếu cơ sở sẽ được một bên thứ ba độc lập nắm giữ và tách biệt khỏi tài sản của công ty. Người nắm giữ bToken có thể thu hồi giá trị thông qua quy trình thanh lý với tư cách là chủ nợ của đơn vị phát hành, nhưng quy trình này khá phức tạp.
Ai có thể giao dịch những cổ phiếu token hóa này?
bTokens được quản lý theo luật pháp Châu Âu (cụ thể là ở Liechtenstein và Jersey) và không được đăng ký với Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ.
Sau khi token đúc, chúng có thể được giao dịch trên DEX mà không cần xin phép, và DEX nên chặn quyền truy cập từ người dùng Hoa Kỳ. Thách thức cốt lõi là các đơn vị phát hành có nghĩa vụ tuân thủ rõ ràng, nhưng việc kiểm soát quyền truy cập trên thị trường thứ cấp rất khó để đạt được lệnh cấm toàn diện. Đối với người dùng Hoa Kỳ, việc bỏ qua các hạn chế và giao dịch các token này vẫn là một hành vi vi phạm pháp luật rủi ro cao.
Mô hình của Robinhood
Cổ phiếu token hóa của Robinhood đi theo một hướng hoàn toàn khác, tích hợp các công nghệ liên quan đến blockchain vào nền tảng giao dịch riêng, đồng thời duy trì giao diện vận hành tập trung và thân thiện với người dùng. Mã thông token cổ phiếu của Robinhood không phải là quyền sở hữu trực tiếp đối với cổ phiếu, mà là phái sinh được xây dựng theo quy định của MiFID II. Khi người dùng "mua"token cổ phiếu, thực chất họ đang ký hợp đồng với Robinhood Châu Âu để theo dõi giá cổ phiếu Mỹ.
Tài sản cơ sở được nắm giữ bởi các tổ chức được cấp phép tại Hoa Kỳ, token về cơ bản được ghi lại trên blockchain(ban đầu là Arbitrum, với kế hoạch chuyển sang L2 do chính Robinhood phát triển). Cấu trúc này cho phép Robinhood mang đến trải nghiệm người dùng tốt đồng thời kiểm soát hoàn toàn tài sản. Các yếu tố chính bao gồm:
Hệ sinh thái đóng: Người dùng có thể mua, bán và nắm giữ cổ phiếu token hóa trong ứng dụng Robinhood, nhưng không thể rút chúng về ví bên ngoài hoặc nền tảng khác, hạn chế khả năng kết hợp của chúng trong hệ sinh thái DeFi.
Giao dịch 24/5: Bù đắp cho sự chênh lệch thời gian giao dịch giữa thị trường Châu Âu và Châu Mỹ, cho phép người dùng phản ứng với động thái thị trường ngoài thời gian giao dịch truyền thống.
Hoạt động liền mạch: Các hoạt động của công ty như phân tách cổ phiếu và sáp nhập được xử lý tự động và cổ tức bằng tiền mặt được tự động trả bằng Euro mà không mất phí tỷ giá hối đoái, giúp đơn giản hóa trải nghiệm của người dùng.
Robinhood về cơ bản sử dụng blockchain như một sổ cái nội bộ hiệu quả để cung cấp khả năng tiếp cận phái sinh chứng khoán Mỹ. Phương pháp này ưu tiên tính dễ sử dụng và tuân thủ trong nền tảng của mình hơn là hệ sinh thái mở của DeFi. Mặc dù hệ thống khép kín mang lại trải nghiệm an toàn cho người dùng bán lẻ, nhưng nó cũng đánh mất khả năng tích hợp của DeFi.
Bằng cách ngăn chặn người dùng rút cổ phiếu token hóa của họ, những cổ phiếu token hóa này không thể được sử dụng làm tài sản thế chấp, thanh khoản , v.v. trong nền kinh tế Chuỗi rộng lớn hơn. Điều này tạo cơ hội cho các nền tảng khác vượt mặt, không chỉ để cạnh tranh giành người dùng mà còn để xây dựng tài sản được token hóa hóa thực sự không cần cấp phép và có khả năng tương tác, từ đó hình thành nền tảng cho một hệ sinh thái DeFi mở.
Tóm tắt quy định
Quy định toàn cầu đã tạo ra hai mô hình Chuỗi cổ phiếu chính thống:
1. Spot cổ phiếu token hóa
Robinhood và Backed.fi đều sử dụng mô hình này, cốt lõi của nó là mỗi token trên Chuỗi tương ứng với lượng cổ phiếu thực tế mà bên lưu ký nắm giữ. Sự khác biệt là:
Các công ty crypto gốc như Backed.fi mua cổ phiếu (như TSLA) do các bên lưu ký nắm giữ và đúc token tương ứng (như bTSLA) trên chuỗi công khai . Token có thể được tự do chuyển nhượng và kết hợp, nhưng chỉ những nhà đầu tư đủ điều kiện mới có thể đúc/đổi trực tiếp.
Token chứng khoán do Robinhood cung cấp cho khách hàng châu Âu là phái sinh theo MiFID II. Tài sản cơ sở được nắm giữ bởi các tổ chức được cấp phép tại Hoa Kỳ. Token là chứng thư nợ (IOU) trên Chuỗi và hiện không thể rút về ví bên ngoài.
2. Hợp đồng tương lai vĩnh viễn
Mô hình này không liên quan đến quyền sở hữu trực tiếp đối với tài sản cơ bản và nằm trong vùng xám về mặt pháp lý.
Cơ chế hoạt động: Sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn phi phi tập trung phải đối mặt với rủi ro pháp lý đáng kể do việc niêm yết hợp đồng vĩnh viễn cổ phiếu. Các cơ quan quản lý Hoa Kỳ và Châu Âu coi phái sinh dựa trên chứng khoán là sản phẩm được quản lý, yêu cầu giấy phép cụ thể. Để tránh rủi ro , sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn phi phi tập trung thường được đăng ký tại các khu vực pháp lý thân thiện crypto và cấm người dùng từ các quốc gia bị hạn chế (như Hoa Kỳ).
Hai mô hình này có ưu và nhược điểm riêng, đáp ứng các nhu cầu và mức độ chấp nhận rủi ro khác nhau của người dùng.
2. Tại sao chúng ta cần cổ phiếu token hóa?
Tại sao chúng ta cần cổ phiếu token hóa? Câu trả lời phụ thuộc vào người dùng là ai và ở đâu.
Trường hợp kỳ vọng tăng giá: Thị trường toàn cầu cởi mở hơn
Lý lẽ mạnh mẽ nhất ủng hộ cổ phiếu token hóa là tiềm năng dân chủ hóa khả năng tiếp cận tài chính trên quy mô toàn cầu.
Tài chính toàn cầu: Tỷ lệ tham gia thị trường chứng khoán châu Âu và Mỹ cao, nhưng chỉ 5-15% người dùng ở các khu vực khác có thể đầu tư vào cổ phiếu Mỹ. Cổ phiếu token hóa cho phép người dùng ở Đông Nam Á hoặc Mỹ Latinh tiếp cận cổ phiếu Mỹ chỉ với một chiếc điện thoại di động và Internet, mà không cần đáp ứng các yêu cầu về vốn của các ngân hàng truyền thống.
Truy cập thị trường 24/7: Thời gian giao dịch chứng khoán Hoa Kỳ không thân thiện với người dùng châu Á. Cổ phiếu token hóa phá vỡ giới hạn này và cho phép người dùng toàn cầu giao dịch theo chiến lược riêng của họ.
Đổi mới không cần xin phép: Cổ phiếu token hóa là nền tảng tài chính mở mà các nhà phát triển trên toàn thế giới có thể sử dụng để xây dựng các ứng dụng mới, chẳng hạn như ứng dụng môi giới tự lưu ký, sản phẩm có cấu trúc phức tạp hoặc kho tiền lợi nhuận tự động, đây là những đổi mới mà các công ty môi giới truyền thống không thể đạt được.
Trường hợp bearish: Sản phẩm ngách ở các nước phát triển
Đối với các nhà đầu tư thông thường ở các nước phát triển, không có nhu cầu cấp thiết về cổ phiếu token hóa:
Liệu nó có giải quyết được các vấn đề thực tế không? Người dùng châu Âu và Mỹ có thể trực tiếp sử dụng các nền tảng giá rẻ, dễ sử dụng như Robinhood. Mặc dù khái niệm tự lưu ký DeFi rất mạnh mẽ, nhưng việc thiết lập ví, quản lý phí gas và rủi ro bị hack vẫn là những rào cản lớn đối với thị trường đại chúng.
Phân mảnh thanh khoản : Trải nghiệm giao dịch Chuỗi kém, và các lệnh lớn có độ trượt giá cao. Trừ khi thanh khoản thị trường Chuỗi gần bằng với thị trường truyền thống, người dùng sẽ phải đối mặt rủi ro Tổn thất tạm thời .
Những nhóm người cần token hóa cổ phiếu nhất hiện nay là những nhóm bị loại khỏi hệ thống tài chính truyền thống. Đối với các nước phát triển, giá trị thực sự của nó sẽ dần được giải phóng khi hệ sinh thái DeFi trưởng thành và những lợi thế của khả năng kết hợp xuất hiện.
3. Token hóa hợp đồng cổ phiếu spot và hợp đồng cổ phiếu vĩnh viễn: Tiện ích và thách thức
Sau khi hiểu rõ phạm vi pháp lý và cấu trúc kỹ thuật của cổ phiếu Chuỗi , chúng ta có thể khám phá những đánh đổi giữa hai loại hình này trong thực tế sử dụng. Có hai mô hình chính trên thị trường:
Token cổ phiếu được bảo đảm bằng tài sản : quyền sở hữu cổ phiếu
Hợp đồng vĩnh viễn tổng hợp: Được thiết kế cho giao dịch hiệu quả về vốn
Mặc dù về mặt lý thuyết đã có mô hình thứ ba (chẳng hạn như token spot được thế chấp của Mirror Protocol), nhưng mô hình này vẫn chưa được thị trường công nhận do rủi ro hệ thống cao của cơ chế hỗ trợ. Do đó, bài viết này tập trung vào hai mô hình đầu tiên.
Token hóa cổ phiếu spot : Tiện ích và thách thức
tính thiết thực
Hiện tại, trên các nền tảng môi giới truyền thống, người dùng chỉ có thể sử dụng danh mục đầu tư cổ phiếu làm tài sản thế chấp cho các khoản vay tiền ký quỹ, điều này có nhiều hạn chế. Lợi thế cốt lõi của việc token hóa nằm ở khả năng kết hợp, biến đổi tài sản tĩnh thành "khối lego tiền tệ" động và hiện thực hóa các trường hợp sử dụng mà tài chính truyền thống không thể đạt được:
Tạo lợi nhuận tự động. Người dùng có thể gửi cổ phiếu token hóa vào kho lợi nhuận, nơi sẽ cam kết với giao thức cho vay để cho vay stablecoin và tự động gộp lợi nhuận cho các cổ phiếu vị thế giữ thông qua lợi nhuận , biến cổ phiếu nắm giữ thụ động thành tài sản tạo thu nhập năng động.
Các sản phẩm có cấu trúc không cần cấp phép. Giao thức trên Chuỗi cho phép các chiến lược giao dịch phức tạp. Khi cổ phiếu token hóa hoàn thiện, các giao thức quyền chọn sẽ xuất hiện và người dùng có thể thực hiện các chiến lược quyền chọn bằng cách gửi cổ phiếu token hóa và tận dụng cơ hội lợi nhuận độc lập với thị trường crypto .
Cung cấp thanh khoản. Người dùng có thể ghép nối cổ phiếu token hóa với tài sản khác để cung cấp thanh khoản và kiếm một phần phí giao dịch (nhưng phải chịu rủi ro Tổn thất tạm thời ).
Thúc đẩy hoạt động chênh lệch giá và hiệu quả thị trường. Cổ phiếu token hóa tạo nên cầu nối 24/7 giữa Chuỗi và thị trường truyền thống. Khi các nhà tạo lập thị trường nhận thấy giá token trên Chuỗi chênh lệch đáng kể so với Nasdaq, họ có thể chốt lời không rủi ro bằng cách mua vào tài sản bị định giá thấp và bán tài sản bị định giá cao, từ đó đẩy giá trở lại và tăng cường thanh khoản thị trường.
thử thách
Vẫn còn những trở ngại lớn trên con đường phát triển:
Phân mảnh thanh khoản . Đây là vấn đề cấp bách nhất. Hiện tại, thanh khoản của cổ phiếu token hóa còn lâu mới đủ để hỗ trợ các giao dịch lớn. Thị trường truyền thống có thể dễ dàng xử lý các lệnh giao dịch trị giá hàng triệu đô la, trong khi một giao dịch 100.000 đô la trên Chuỗi sẽ dẫn đến mức trượt giá hơn 1%.
Oracle và việc đóng cửa thị trường. DeFi dựa vào Oracle để xác định giá tài sản, nhưng khi các thị trường truyền thống đóng cửa, "giá thực" được xác định như thế nào? Lấy PAX Gold(PAXG) làm ví dụ. Trong thời kỳ bất ổn địa chính trị, giá của nó đã tăng vọt 20% do khối lượng giao dịch thấp. Nếu Oracle coi biến động tạm thời này là "giá thực", nó có thể kích hoạt việc thanh lý chuỗi thị trường vay mượn và DEX vĩnh viễn, tạo thành rủi ro hệ thống.
Hợp đồng thông minh và rủi ro kỹ thuật. Từ hợp đồng token đến cầu nối xuyên chuỗi và giao thức DeFi, mỗi lớp của ngăn xếp công nghệ đều tiềm ẩn những điểm yếu mới. Ngay cả một giao thức lịch sử an toàn như GMX v1 cũng có thể bị tấn công nhiều năm sau đó.
Rủi ro đối tác và rủi ro lưu ký. Ngay cả với token spot được thế chấp hoàn toàn, người dùng vẫn cần tin tưởng đơn vị phát hành (như Backedfi hoặc Robinhood) và đơn vị lưu ký của họ. Mặc dù các tổ chức này được quản lý, nhưng chúng không phải là không có rủi ro. Nếu xảy ra sự cố, người dùng sẽ cần trải qua các thủ tục pháp lý kéo dài để thu hồi giá trị tài sản.
Xử lý hành động của doanh nghiệp. Phân tách cổ phiếu, chi trả cổ tức, sáp nhập và các sự kiện khác không thể được thực hiện tự động trên Chuỗi và cần sự can thiệp của các nhà điều hành tập trung.
Token hóa cổ phiếu vĩnh viễn: Tiện ích và thách thức
Hợp đồng vĩnh viễn không theo đuổi quyền sở hữu tài sản mà thay vào đó tập trung vào việc cung cấp khả năng tiếp cận giá hiệu quả về mặt vốn, khiến chúng trở thành công cụ được các nhà giao dịch tích cực lựa chọn.
tính thiết thực
Những lợi thế cốt lõi của Perpetual DEX tập trung vào các tình huống giao dịch:
Chức năng giao dịch nâng cao (đòn bẩy và short). Chỉ cần nhấn để giao dịch mua và bán khống, thuận tiện cho giao dịch tần suất cao.
Hiệu quả vốn và tạo lập thị trường nhanh chóng. So với token spot đòi hỏi phải lưu ký hàng triệu đô la cổ phiếu cơ sở, Perpetual DEX chỉ cần một quỹ AMM với TVL đủ lớn để ra mắt thị trường, giúp linh hoạt hơn ra mắt tài sản đa dạng.
Trải nghiệm giao dịch đơn giản. Không cần tài sản cơ sở đồng nghĩa với việc không cần phải xử lý các hoạt động của công ty như cổ tức và chia tách cổ phiếu, và các nhà giao dịch chỉ cần tập trung vào biến động giá.
Chiến lược lợi nhuận trung tính Delta. Khi token spot và hợp đồng vĩnh viễn cùng tồn tại, một chiến lược lợi nhuận trung tính thị trường có thể được xây dựng. Ví dụ: khi tỷ lệ tài trợ dương, mua vào spot và bán short hợp đồng vĩnh viễn để đạt được "chênh lệch tiền mặt" hiệu quả về mặt vốn (tương tự như chiến lược của Ethena).
thử thách
Rủi ro đặc biệt của hợp đồng vĩnh viễn không thể bị bỏ qua:
Thiếu quyền sở hữu và khả năng kết hợp. Các vị thế vĩnh viễn thường không được rút, cho vay hoặc sử dụng làm tài sản thế chấp trong các giao thức DeFi khác, đánh đổi khả năng kết hợp để đổi lấy hiệu quả giao dịch.
Độ phức tạp của tỷ lệ tài trợ và "chi phí nắm giữ". Khi tâm lý thị trường bị ảnh hưởng nghiêm trọng, người mua dài hạn cần tiếp tục trả phí cho đầu cơ giá xuống. Đối với cổ phiếu có biến động thấp, tỷ lệ tài trợ có thể vượt quá biến động giá hàng ngày, làm xói mòn lợi nhuận, do đó hợp đồng vĩnh viễn phù hợp hơn cho các giao dịch trung hạn hoặc chiến lược trung tính Delta.
Rủi ro thanh lý và rủi ro Oracle cực đoan. Hệ thống hoàn toàn phụ thuộc vào giá Oracle. Khi thị trường truyền thống đóng cửa, nếu Oracle thu thập được giá bất thường từ các nguồn thanh khoản, điều này có thể dẫn đến thanh lý hàng loạt ngay lập tức.
Áp lực pháp lý liên tục. Là một phái sinh chứng khoán, DEX vĩnh viễn thường được đăng ký tại các khu vực pháp lý nước ngoài và lách luật của Hoa Kỳ và Châu Âu thông qua việc chặn địa lý, nhưng luôn phải đối mặt với rủi ro tồn tại trước những bất ngờ về chính sách.
4. Tương lai của token hóa cổ phiếu
Sự tham gia của Robinhood đã đưa lĩnh vực này từ một thử nghiệm ngách trở thành một hướng đi chính thống. Trong năm tới, chúng ta sẽ thấy:
Cuộc chiến thanh khoản . Mỗi nền tảng sẽ cạnh tranh để giành nhà tạo lập thị trường và lưu lượng giao dịch thông qua khích lệ như lợi nhuận và airdrop điểm để giải quyết vấn đề "con gà và quả trứng".
Khám phá lộ trình pháp lý. Nhiều đơn vị phát hành sẽ áp dụng mô hình Liechtenstein, và khuôn khổ pháp lý ở Hồng Kông và các nơi khác cũng có thể trở thành hình mẫu. Sự hợp tác mang tính thử nghiệm giữa các tổ chức tài chính truyền thống và các công ty crypto tuân thủ sẽ xuất hiện.
Các hoạt động thực hành về khả năng hợp tác, giao thức cho vay chính thống có thể chấp nhận cổ phiếu token hóa"blue chip" làm tài sản thế chấp và các kho lợi nhuận tự động cùng các chiến lược giao dịch cơ sở sẽ xuất hiện.
Thị trường giao dịch liên tục đang trưởng thành. Tài sản niêm yết sẽ mở rộng từ cổ phiếu công nghệ Mỹ sang cổ phiếu và hàng hóa Hồng Kông, và nâng cấp oracle và hệ thống quản lý rủi ro sẽ trở thành trọng tâm kỹ thuật.
Nếu viễn cảnh mong đợi của crypto là đưa mọi thứ vào Chuỗi, thì cổ phiếu phải là một phần quan trọng của câu đố và thử nghiệm này rất đáng để mong đợi.
