Nguồn: insights4.vc, biên soạn bởi Shaw Jinse Finance
Tuần từ ngày 17 đến 24 tháng 7 năm 2025 đã chứng kiến những động thái mang tính bước ngoặt trong chính sách tiền kỹ thuật số của Hoa Kỳ. Quốc hội đã thông qua ba biện pháp chính: Đạo luật GENIUS, thiết lập khuôn khổ liên bang thống nhất cho việc phát hành và dự trữ stablecoin ; Đạo luật CLARITY, làm rõ thẩm quyền của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC) đối với tài sản crypto ; và một điều khoản trong Đạo luật Quốc phòng Quốc gia năm tài chính 2026 cấm Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ phát hành Tiền kỹ thuật số ngân hàng trung ương(CBDC) mà không có sự chấp thuận rõ ràng của Quốc hội. Bài viết này phân tích các điều khoản và mốc thời gian của từng dự luật, đánh giá tác động tức thời của nó đối với các thị trường tiền tệ và stablecoin lớn với giá trị vốn hóa thị trường hơn 250 tỷ đô la và xem xét rủi ro hệ thống được các cơ quan quản lý nêu bật—từ "tính đơn nhất" của các loại tiền tệ và động lực vận hành đến hoạt động tài chính bất hợp pháp và chủ quyền tiền tệ. Chúng tôi định lượng xu hướng áp dụng stablecoin trong các trường hợp sử dụng bán lẻ và tổ chức (vị trí chủ đạo của USDT so với USDC, mức độ sử dụng FX tại các thị trường mới nổi, khối lượng giao dịch B2B và thanh toán), đồng thời tìm hiểu các phản ứng chiến lược của các ngân hàng, công ty thanh toán, đơn vị chấp nhận thanh toán và các nhà hoạch định chính sách (bao gồm cả Dự án Agorá của BIS). Chúng tôi kết luận bằng các dự báo về kịch bản tốt nhất, xấu nhất và căng thẳng cho năm tới, đánh giá cách những diễn biến này có thể định hình việc sử dụng tiền kỹ thuật số toàn cầu với ảnh hưởng từ Hoa Kỳ và Châu Âu.
1. Các điều khoản chính của luật tài sản kỹ thuật số gần đây của Hoa Kỳ
Các điều khoản chính của luật tài sản kỹ thuật số gần đây của Hoa Kỳ, Đạo luật Hướng dẫn và Thiết lập Đổi mới Quốc gia stablecoin tại Hoa Kỳ (Đạo luật “GENIUS”), đã được ký thành luật vào ngày 18 tháng 7 năm 2025. Đạo luật thiết lập chế độ quản lý toàn quốc đầu tiên cho stablecoin thanh toán (token kỹ thuật số được thiết kế để duy trì giá trị ổn định với tiền tệ fiat). Các yêu cầu chính bao gồm: 100% dự trữ được hỗ trợ bằng tài sản an toàn, thanh khoản (đô la Mỹ, tiền gửi của Cục Dự Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ, tín phiếu kho bạc Hoa Kỳ ngắn hạn, thỏa thuận mua lại và quỹ thị trường tiền tệ) và việc công bố hàng tháng về thành phần dự trữ của các kế toán viên công. Các bên phát hành phải duy trì tỷ lệ dự trữ ít nhất là 1: 1 và hạn chế nghiêm ngặt việc tái thế chấp (tái sử dụng tài sản thế chấp) để đảm bảo tính ổn định. Định nghĩa về bên phát hành rất nghiêm ngặt: chỉ các tổ chức được quản lý mới có thể phát hành stablecoin tại Hoa Kỳ, chẳng hạn như các công ty con ngân hàng được cấp phép do cơ quan quản lý ngân hàng phê duyệt, các bên phát hành stablecoin liên bang được Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC) cấp phép hoặc các bên phát hành đủ điều kiện của tiểu bang đáp ứng các tiêu chuẩn quản lý tương đương. Điều này loại trừ hiệu quả các nhà phát hành không được quản lý hoặc ở nước ngoài: sau khi dự luật được đưa vào áp dụng, bất kỳ stablecoin nào do nhà phát hành không được "phép" của Hoa Kỳ hoặc nhà phát hành nước ngoài được chấp thuận phát hành sẽ không được coi là tiền mặt hoặc các khoản tương đương tiền mặt cho mục đích kế toán và không được sử dụng làm tài sản thế chấp trong các thị trường được quản lý. Đáng chú ý, các nhà phát hành không được trả lãi cho người nắm giữ stablecoin , ngăn chặn sự xuất hiện của các sản phẩm lợi nhuận giống như ngân hàng. Trong trường hợp nhà phát hành phá sản, các yêu cầu chuộc lại của người nắm giữ đồng stablecoin sẽ được ưu tiên hơn các chủ nợ khác, tăng thêm một lớp bảo vệ người tiêu dùng. Dự luật cũng yêu cầu các nhà phát hành phải tuân thủ luật tội phạm tài chính: các nhà điều hành stablecoin phải đăng ký, triển khai chương trình chống rửa tiền theo Đạo luật bảo mật ngân hàng và có khả năng kỹ thuật đóng băng hoặc "đốt"token theo lệnh hợp pháp. Các cơ quan quản lý liên bang và tiểu bang chịu trách nhiệm giám sát việc tuân thủ: Văn phòng Kiểm toán Tiền tệ sẽ giám sát ngân hàng stablecoin liên bang mới, trong khi các cơ quan quản lý tiểu bang có thể giám sát các đơn vị phát hành nhỏ hơn (với quy mô token dưới 10 tỷ đô la) nếu các quy tắc của họ được cho rằng"tương tự đáng kể" với các tiêu chuẩn liên bang. Các đơn vị phát hành lớn hơn ở tiểu bang (hoặc các đơn vị phát hành mà tiểu bang của họ không có quy tắc tương đương) phải chịu sự giám sát chung của liên bang để đảm bảo không có lỗ hổng pháp lý.
Tiến độ và triển khai
Đạo luật GENIUS có ngày có hiệu lực là ngày 18 tháng 1 năm 2027 hoặc 120 ngày sau khi các cơ quan quản lý liên bang công bố các quy tắc thực hiện, tùy theo điều kiện nào đến trước. Cho đến lúc đó, việc phát hành stablecoin vẫn giữ nguyên hiện trạng. Kể từ ngày có hiệu lực, các đợt phát hành mới phải tuân thủ các quy định (chỉ những tổ chức phát hành được phê duyệt mới có thể phát hành), mặc dù stablecoin hiện tại không tuân thủ sẽ vẫn có thể giao dịch được cho đến ngày 18 tháng 7 năm 2028 như một giai đoạn chuyển tiếp. Đến ngày 18 tháng 7 năm 2028, tất cả stablecoin được phát hành tại Hoa Kỳ phải đến từ các tổ chức phát hành được quản lý, dần loại bỏ stablecoin không được quản lý khỏi thị trường Hoa Kỳ. Giai đoạn chuyển tiếp kéo dài nhiều năm này phản ánh việc các nhà lập pháp cân nhắc giữa đổi mới và rủi ro: cho stablecoin lớn hiện tại thời gian để xin giấy phép hoặc ngừng việc kinh doanh tại Hoa Kỳ. Việc thông qua Đạo luật GENIUS với sự ủng hộ của lưỡng đảng tại Thượng viện cho thấy rằng stablecoin hiện được coi là một phần chính thống của hệ thống tài chính và yêu cầu các tiêu chuẩn liên bang. Dự luật này nhằm mục đích củng cố niềm tin vào stablecoin như một loại tiền kỹ thuật số tương đương đáng tin cậy, qua đó khuyến khích việc áp dụng rộng rãi hơn (và, trong trường hợp của stablecoin, củng cố vị trí chủ đạo của đồng đô la).
Đạo luật CLARITY - Phân chia quyền hạn quản lý giữa SEC và CFTC
Ngoài luật stablecoin, Hạ viện cũng đã thông qua Đạo luật Minh bạch Thị trường Tài sản Kỹ thuật số (Đạo luật CLARITY) để làm rõ thẩm quyền quản lý đối với crypto . Dự luật, được Hạ viện thông qua vào ngày 17 tháng 7 năm 2025, giải quyết sự mơ hồ lâu nay về việc khi nào token crypto là chứng khoán (do SEC quản lý) và khi nào chúng là hàng hóa (do CFTC quản lý). Dự luật quy định rằng hầu hết các "hàng hóa kỹ thuật số" - thường đề cập đến token crypto có liên quan mật thiết đến blockchain phi tập trung - đều được CFTC quản lý ngay cả trên Thị trường Spot . Dự luật cũng quy định rằng token ban đầu là một phần của hợp đồng đầu tư (ví dụ: bán hàng token được sử dụng để huy động vốn) có thể trở thành phi chứng khoán sau khi đạt đến phi tập trung đủ lớn hoặc mạng lưới "trưởng thành". Trên thực tế, điều này cung cấp một lộ trình di chuyển cho các dự án: các dự án có thể gửi thông báo cho SEC rằng blockchain của họ đã đạt đến trạng thái "trưởng thành" (không có thực thể kiểm soát), tại thời điểm đó, token của họ sẽ được quản lý như hàng hóa thay vì chứng khoán. Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) vẫn có thẩm quyền đối với các hợp đồng đầu tư ban đầu và bất kỳ token nào vẫn do đơn vị phát hành kiểm soát và chịu trách nhiệm thực thi chống gian lận, nhưng quy định về giao dịch token thực sự phi tập trung và tài sản crypto giống hàng hóa phải nhường chỗ cho Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ (CFTC). Dự luật cũng tạo ra các danh mục quản lý mới theo CFTC - sàn giao dịch hàng hóa kỹ thuật số, nhà môi giới và đại lý, tương tự như các trung gian chứng khoán truyền thống. Các thực thể này sẽ đăng ký với CFTC và tuân thủ các quy tắc bảo vệ, báo cáo và lưu ký khách hàng được thiết kế riêng cho thị trường crypto , đưa nền tảng giao dịch crypto hiện đang trong vùng xám vào phạm vi quản lý rõ ràng hơn. Ngoài ra, Đạo luật CLARITY tăng cường các quy tắc tiết lộ và bảo vệ cho các công ty tài sản kỹ thuật số (ví dụ: yêu cầu tách biệt tiền của khách hàng, yêu cầu thủ tục phá sản để bảo vệ khách hàng và tiết lộ xung đột lợi ích) để ngăn chặn việc lạm dụng tài sản của khách hàng như FTX.
Stablecoin theo Đạo luật CLARITY
Điểm giao thoa giữa Đạo luật này với stablecoin nằm ở việc xác nhận rằng stablecoin thanh toán không phải là chứng khoán hay hàng hóa, miễn là chúng tuân thủ các yêu cầu quy định trong Đạo luật GENIUS. Sự rõ ràng này giúp stablecoin tuân thủ không bị SEC và CFTC chỉ định là chứng khoán đầu tư và hàng hóa, qua đó thiết lập stablecoin như một danh mục công cụ thanh toán được quản lý mới và riêng biệt.
Đạo luật CLARITY đã được Hạ viện thông qua với sự ủng hộ mạnh mẽ của lưỡng đảng (294 phiếu thuận, 134 phiếu chống) nhưng vẫn đang chờ hành động của Thượng viện tính đến cuối tháng 7 năm 2025. Số phận của dự luật tại Thượng viện vẫn chưa rõ ràng; những người phản đối cho rằng rằng nó có thể làm suy yếu quá mức các biện pháp bảo vệ nhà đầu tư của SEC. Tuy nhiên, việc Hạ viện thông qua dự luật phản ánh mong muốn mạnh mẽ của ngành về sự chắc chắn trong quy định. Các nhà quan sát lưu ý rằng thỏa thuận về khuôn khổ pháp lý có thể giúp Hoa Kỳ bắt kịp các chế độ quản lý toàn diện ở nước ngoài như Thị trường tài sản crypto (MiCA) của Châu Âu và giữ lại sự đổi mới crypto trong nước. Đề xuất của dự luật nhằm thiết lập CFTC làm cơ quan quản lý chính về giao dịch crypto sẽ đánh dấu một sự thay đổi đáng kể trong quy định về crypto của Hoa Kỳ, hạn chế việc SEC gần đây khẳng định thẩm quyền quản lý rộng rãi đối với tài sản kỹ thuật số. Nếu dự luật được thông qua, SEC và CFTC sẽ phải hợp tác với nhau về việc lập quy định và phối hợp, một diễn biến đầy thách thức nhưng có khả năng ổn định cho những người tham gia thị trường.
Các biện pháp chống CBDC – chặn “đồng đô la kỹ thuật số”
Diễn biến thứ ba là việc đưa điều khoản chống CBDC vào Đạo luật Ủy quyền Quốc phòng Quốc gia (NDAA) cho Năm tài chính 2026. Đảng Cộng hòa tại Hạ viện, do Lãnh đạo Đa số Tom Emmer dẫn đầu, đã thúc đẩy Đạo luật Nhà nước Giám sát Chống CBDC (HR 1919), nhằm cấm việc phát hành tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương Hoa Kỳ mà không có sự đồng ý của Quốc hội. Điều này phản ánh sự phản đối chính trị đối với "đồng đô la kỹ thuật số" bán lẻ. Điều khoản này, cuối cùng đã được thêm vào dự luật quốc phòng bắt buộc phải thông qua trong bối cảnh tranh luận gay gắt tại Hạ viện, cấm Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ phát hành tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương trực tiếp hoặc gián tiếp cho các cá nhân và yêu cầu bất kỳ dự án tiền kỹ thuật số nào của ngân hàng trung ương phải được Quốc hội ủy quyền rõ ràng, trên thực tế ngăn chặn Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ đơn phương tung ra "đồng đô la kỹ thuật số". Điều khoản này cũng nêu rõ rằng Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ không được sử dụng tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương để thực hiện chính sách tiền tệ hoặc kiểm soát lượng cung ứng tiền theo những cách mới. Những người ủng hộ coi điều này là bảo vệ quyền riêng tư và tự do: những người chỉ trích cho rằng rằng tiền kỹ thuật số của ngân hàng crypto tập trung, không giống như tiền điện tử phi tập trung , sẽ cho phép chính phủ giám sát và kiểm soát các giao dịch tư nhân.
Bối cảnh chính trị rất đáng chú ý: Tổng thống Trump đã ban hành sắc lệnh hành pháp cấm chính phủ liên bang phát triển tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương, và dự luật này nhằm mục đích đưa lệnh cấm đó thành luật. Nhiều đảng viên Cộng hòa cho rằng rằng một loại tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương tại Hoa Kỳ sẽ đe dọa vai trò của khu vực tư nhân và nặc danh của tiền mặt.
Các lãnh đạo Hạ viện đã cố gắng liên kết dự luật chống CBDC với NDAA để thúc đẩy việc xem xét. Tuy nhiên, vẫn chưa chắc chắn liệu biện pháp này có được thông qua tại các kỳ họp của Hạ viện và Thượng viện hay không. Về phần mình, Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ đã thận trọng trong việc thúc đẩy đồng đô la kỹ thuật số, liên tục tuyên bố rằng họ sẽ không hành động vội vàng nếu không có sự ủng hộ rõ ràng của Quốc hội. Tuy nhiên, động thái của Hạ viện gửi đi một tín hiệu rõ ràng rằng Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ sẽ phải đối mặt với những trở ngại pháp lý nghiêm trọng nếu cố gắng tung ra một loại tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương dành cho đại chúng. Lập trường này thúc đẩy các nỗ lực phát hành đồng đô la kỹ thuật số của Hoa Kỳ chuyển sang các lựa chọn thay thế khác (chẳng hạn như stablecoin của khu vực tư nhân hoặc tiền gửi kỹ thuật số do ngân hàng phát hành), như được trình bày chi tiết trong Mục 5. Cần lưu ý rằng các điều khoản chống CBDC không ảnh hưởng trực tiếp đến các cải tiến CBDC bán buôn hoặc hệ thống thanh toán đang diễn ra (mà Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ vẫn đang tiếp tục khám phá, chẳng hạn như dịch vụ thanh toán tức thời FedNow). Vai trò chính của nó là gửi một tín hiệu chính sách - khiến luật pháp Hoa Kỳ ủng hộ đổi mới tư nhân (và có lẽ là tiền gửi ngân hàng được token hóa) thay vì tiền tệ bán lẻ được quản lý tập trung. Trong ngắn hạn, điều này trấn an những người phát hành stablecoin và những người ủng hộ crypto rằng các đối thủ cạnh tranh của chính phủ đang tạm dừng hoạt động, do đó duy trì vai trò của thị trường stablecoin trong quá trình đô la hóa kỹ thuật số.
Hiệu ứng kết hợp của ba sáng kiến này là tích hợp stablecoin vào hệ thống tài chính được quản lý, đồng thời vạch ra ranh giới rõ ràng giữa chúng và mô hình tiền kỹ thuật số do nhà nước kiểm soát mà một số quốc gia đã áp dụng. Phần còn lại của bài viết này sẽ đánh giá tác động của những thay đổi này đến thị trường, cũng như rủi ro và cơ hội mà chúng mang lại.
2. Tác động ngắn hạn của Đạo luật GENIUS đối với stablecoin và thị trường tài chính
Tác động trực tiếp của Đạo luật GENIUS đối với các đơn vị phát hành stablecoin lớn là rất lớn. Tether (USDT), đồng stablecoin lớn nhất chiếm khoảng 60% thị phần, đang phải đối mặt với lựa chọn: tuân thủ luật mới hoặc rời khỏi thị trường Hoa Kỳ. Đơn vị phát hành Tether có trụ sở ở nước ngoài và trước đây hoạt động thiếu minh bạch. Theo luật mới, đến năm 2027, Tether sẽ cần phải đăng ký một thực thể tại Hoa Kỳ (hoặc hợp tác với một đơn vị phát hành do Hoa Kỳ quản lý) và nắm giữ toàn bộ dự trữ bằng tài sản được phê duyệt và được kiểm toán hàng tháng. Nếu không, token USDT của Tether sẽ không còn khả dụng hợp pháp đối với người dùng Hoa Kỳ sau khi giai đoạn chuyển tiếp kết thúc. Tether đã rút khỏi một số khu vực pháp lý được quản lý chặt chẽ (tether rút khỏi EU thay vì tuân thủ các yêu cầu cấp phép mới theo Quy định về Thị trường tài sản crypto của Châu Âu). Tương tự, Tether có thể hạn chế việc kinh doanh tại Hoa Kỳ nếu cho rằng chi phí tuân thủ quá cao hoặc tiết lộ quá nhiều thông tin. Tuy nhiên, do Tether được hỗ trợ bởi đồng đô la Mỹ và có một chiếm tỷ lệ lớn Kho bạc Hoa Kỳ trong dự trữ của mình, ngay cả các đơn vị phát hành ở nước ngoài cũng sẽ bị ảnh hưởng gián tiếp bởi chính sách của Hoa Kỳ. Tether có khả năng sẽ tăng cường tính minh bạch và củng cố dự trữ để duy trì niềm tin—tether có động lực mạnh mẽ để chứng minh mức dự trữ 100% nhằm tránh việc rút tiền, đặc biệt là vì dự luật nêu rõ rằng stablecoin không tuân thủ quy định không thể được tính là tiền mặt tương đương tại các địa điểm được quản lý.
Ngược lại, Circle (USDC) là một công ty Hoa Kỳ đã và đang vận động hành lang để có sự rõ ràng về quy định. USDC của Circle đã đầu tư phần lớn dự trữ của mình vào Kho bạc ngắn hạn và tiền mặt, và chứng thực hàng tháng. Đạo luật GENIUS công nhận cách tiếp cận của Circle và mở đường cho công ty trở thành đơn vị phát hành được liên bang chấp thuận (có thể thông qua điều lệ từ Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ). Khi Circle tìm kiếm giấy phép liên bang rất được mong đợi, địa vị thị trường của công ty có thể được củng cố với tư cách là FCC (token tuân thủ đầy đủ) mà các tổ chức có thể ưa chuộng. Việc dự luật cấm thanh toán lãi suất có nghĩa là người nắm giữ stablecoin không được bồi thường trực tiếp; điều này bảo tồn mô hình hiện tại, trong đó thu nhập từ tiền phát hành chảy vào đơn vị phát hành. Ngày nay, Tether và Circle kiếm được lượng lớn từ các khoản đầu tư tài sản dự trữ. Trên thực tế, lợi nhuận của Tether từ các khoản đầu tư dự trữ hiện tương đương với lợi nhuận của các tổ chức tài chính lớn. Với quy định, mô hình thu nhập này được hợp pháp hóa, nhưng nó cũng thu hút sự cạnh tranh từ tài chính truyền thống.
Các nhà phát hành và ngân hàng mới nổi
Dự luật về stablecoin mở ra cánh cửa cho các ngân hàng và công ty công nghệ tài chính tham gia vào cuộc cạnh tranh. Các ngân hàng lớn đã do dự trong việc phát hành stablecoin của riêng mình trong bối cảnh bất ổn về quy định. Giờ đây, các ngân hàng (hoặc các chi nhánh của họ) có thể phát hành "stablecoin thanh toán" với sự cho phép của các cơ quan quản lý liên bang. Chúng ta có thể thấy các ngân hàng lưu ký lớn, các công ty thanh toán hoặc các công ty công nghệ (nếu được phép) tung ra stablecoin, tuân theo các biện pháp bảo vệ an toàn. Các công ty công nghệ lớn phải tuân theo một hạn chế đáng chú ý: các công ty phi tài chính được giao dịch công khai không được phát hành stablecoin trừ khi một ủy ban quản lý cấp cao nhất trí xác định rằng chúng không gây ra rủi ro hệ thống và phải tuân theo các quy tắc bảo mật dữ liệu nghiêm ngặt. Điều khoản này rõ ràng nhắm vào các dự án như kế hoạch Libra/Diem trước đây của Facebook. Điều này có nghĩa là các công ty như Amazon hoặc Meta sẽ khó có thể phát hành stablecoin trực tiếp mà phải làm việc với các nhà phát hành hoặc ngân hàng được cấp phép.
Trong ngắn hạn, những thay đổi trong cấu trúc thị trường có thể bao gồm sự cạnh tranh để có được giấy phép theo Đạo luật GENIUS, sự hợp nhất của các doanh nghiệp nhỏ và sự rút lui của các loại tiền tệ không tuân thủ khỏi các nền tảng của Hoa Kỳ. Ví dụ: khi thời hạn đến gần, stablecoin bằng đô la Mỹ ở nước ngoài hoặc token thuật toán (không đáp ứng định nghĩa về dự trữ đầy đủ theo Đạo luật) có thể bị hủy niêm yết khỏi sàn giao dịch của Hoa Kỳ. Thay vào đó, token được hỗ trợ bởi nợ của Hoa Kỳ dự kiến sẽ được ưa chuộng. Circle và Paxos (các đơn vị phát hành USDP) đã định vị mình là các thương hiệu minh bạch, được quản lý, điều này có thể giúp họ giành lại thị thị phần bị Tether mất. Dữ liệu ban đầu cho thấy thị trường đang tái cân bằng: sau khi giảm năm 2022, thị thị phần của USDC đã phục hồi lên khoảng 25% vào giữa năm 2025, lấy đi một vài điểm phần trăm từ USDT. Trong những tháng tới, chúng ta có thể thấy Tether giảm tài sản rủi ro trong danh mục dự trữ của mình và rút ngắn thời gian đầu tư để tuân thủ các hạn chế của Đạo luật (chỉ các công cụ ngắn hạn, có tính thanh khoản cao mới được phép). Tất cả các bên phát hành có khả năng nắm giữ tỷ lệ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ lớn hơn, vừa để tuân thủ quy định vừa để thể hiện sự ổn định của trái phiếu đối với các nhà đầu tư.
Tác động đến lãi suất trái phiếu kho bạc và thị trường tiền tệ
Tiền đề cốt lõi của Đạo luật GENIUS là việc đưa stablecoin vào quy định sẽ làm tăng nhu cầu đối với Kho bạc Hoa Kỳ, do đó củng cố địa vị tiền tệ dự trữ của đồng đô la. Trên thực tế, yêu cầu bắt buộc về việc được hỗ trợ bởi Kho bạc và tiền gửi ngân hàng khiến stablecoin trở thành nguồn cầu đáng kể đối với tài sản an toàn. Hiện có hơn 260 tỷ đô la stablecoin đô la Mỹ đang lưu hành, trong đó hàng chục tỷ đô la được nắm giữ trong Kho bạc ngắn hạn. Phân tích của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế cho thấy dòng tiền dự trữ stablecoin có thể ảnh hưởng đến lãi suất thị trường tiền tệ. Một nghiên cứu cho thấy dòng tiền khoảng 3,5 tỷ đô la đổ vào stablecoin có thể giảm tỷ suất lợi nhuận Kho bạc ba tháng khoảng 2 đến 2,5 điểm cơ bản trong 10 ngày. Những tác động này là tạm thời nhưng đáng chú ý, làm nổi bật ảnh hưởng tăng trưởng của stablecoin trên thị trường tài trợ ngắn hạn.
Ngược lại, dòng tiền rút ra hoặc mua lại stablecoin lớn có thể làm tăng đáng kể tỷ suất lợi nhuận, cho thấy rằng một đợt bán tháo đột ngột đối với stablecoin có thể nhanh chóng thắt chặt thị trường tiền tệ. Điều này có những tác động thực tế: những thay đổi về quy định thúc đẩy việc bán tháo USDT quy mô lượng lớn có thể khiến Tether thanh lý lượng nắm giữ trái phiếu kho bạc, khiến tỷ suất lợi nhuận tăng vọt. Các hạn chế trong Đạo luật GENIUS được thiết kế để giảm thiểu rủi ro bán tháo bằng cách đảm bảo rằng stablecoin có giá trị tương đương tiền mặt. Trong ngắn hạn, các nhà đầu tư thị trường tiền tệ đang theo dõi sát sao dòng chảy của stablecoin. Việc thông qua dự luật đã làm dấy lên kỳ vọng về việc tăng cường phát hành stablecoin, đồng nghĩa với việc mua vào nhiều trái phiếu kho bạc hơn, dẫn đến việc thu hẹp chênh lệch tỷ suất lợi nhuận phiếu kho bạc.
Chế độ phong kiến và động lực cạnh tranh
Việc cấm trả lãi cho người nắm giữ stablecoin đảm bảo rằng các đơn vị phát hành nhận được toàn bộ lợi nhuận từ việc đầu tư dự trữ. Với lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn khoảng 5%, khoản lợi nhuận này là đáng kể. Ví dụ, khoảng 130 tỷ đô la USDT lượng lưu thông được đầu tư vào trái phiếu kho bạc ngắn hạn lợi nhuận khoảng 6-7 tỷ đô la mỗi năm, tương đương với lợi nhuận của các tổ chức tài chính lớn. Trong ngắn hạn, động lực này khích lệ các đơn vị phát hành mở rộng nguồn cung. Chúng tôi đã chứng kiến việc phát hành Tether đạt Cao nhất mọi thời đại (ATH), và Circle cũng đang tái định vị để mở rộng USDC sau khi thu hẹp vào cuối năm 2024.
Tuy nhiên, khi các bên được quản lý như ngân hàng tham gia, chênh lệch tiền phát hành có thể thu hẹp nếu các bên phát hành áp dụng các chiến lược cạnh tranh như hoàn phí để gián tiếp chia sẻ lợi nhuận. Các ngân hàng có thể lập luận rằng các bên phát hành stablecoin nên đối mặt với các yêu cầu tương tự về vốn hoặc bảo hiểm tiền gửi. Cuộc tranh luận này có thể ảnh hưởng đến việc ban hành quy định về vốn và yêu cầu thanh khoản stablecoin . Ban đầu, sau khi dự luật được thông qua, niềm tin của thị trường vào stablecoin đã tăng lên đáng kể và một số stablecoin có mức neo chặt và phí bảo hiểm nhỏ. Những người chiến thắng trong ngắn hạn bao gồm Circle và các quỹ thị trường tiền tệ Hoa Kỳ, những quỹ này gián tiếp được hưởng lợi từ dòng vốn chảy vào. Những người thua cuộc hoặc thách thức bao gồm Stablecoin thuật toán và các đồng tiền dựa vào tài sản rủi ro hơn, điều này có thể buộc Tether phải cắt giảm thêm tài sản không tuân thủ. Nếu nhu cầu tiếp tục tăng trưởng, nhu cầu về stablecoin có thể tác động đến việc phát hành trái phiếu kho bạc. Nhìn chung, sự rõ ràng về mặt pháp lý đang hội tụ thanh khoản crypto tử bằng đô la với các thị trường truyền thống, ảnh hưởng đến hành vi của các bên phát hành, dòng tiền cho trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ và cách bố trí các tổ chức tài chính tham gia vào lĩnh vực stablecoin.
III. Các cân nhắc rủi ro hệ thống: sự ổn định, tính đồng nhất của tiền tệ và tài trợ bất hợp pháp
Sự trỗi dậy nhanh chóng của stablecoin đã dấy lên cảnh báo từ các nhà kinh tế và ngân hàng trung ương về rủi ro hệ thống tiềm ẩn. Tờ Financial Times lưu ý rằng mặc dù được sử dụng ngày càng nhiều, stablecoin"không thể thay thế tiền tệ" vì chúng sao chép một số chức năng của tiền tệ nhưng thiếu các biện pháp bảo vệ toàn diện. Phần này sẽ xem xét các lập luận rủi ro chính do Financial Times và Ngân hàng Thanh toán Quốc tế đưa ra, bao gồm tính thống nhất tiền tệ (giá trị tiền tệ thống nhất), động lực rút tiền ồ ạt khỏi ngân hàng, tài chính bất hợp pháp và chủ quyền tiền tệ, trong bối cảnh các sáng kiến mới của Hoa Kỳ.
Tính đơn lẻ và phân mảnh của tiền tệ
Một mối lo ngại cơ bản là nhiều stablecoin tư nhân có thể làm suy yếu tính "nước ngoài" của tiền tệ. Trong một hệ thống tiền tệ hoạt động tốt, một đô la có giá trị như nhau cho dù đó là tiền gửi ngân hàng hay tiền mặt và luôn có thể quy đổi ngang giá. Tuy nhiên, stablecoin gây ra sự phân mảnh: token từ bên phát hành A không phải lúc nào cũng có thể giao dịch theo tỷ lệ 1:1 với token từ bên phát hành B hoặc đô la thực tế, đặc biệt là trong điều kiện căng thẳng. Hyun Song Shin của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế ví stablecoin ngày nay với các tờ tiền giấy wildcat thế kỷ 19, thường được giao dịch ở các mức chiết khấu khác nhau tùy thuộc vào khả năng tín dụng của bên phát hành. Ông lưu ý rằng stablecoin "thường được giao dịch ở các tỷ giá khác nhau tùy thuộc vào bên phát hành, làm suy yếu nguyên tắc tịch thu tiền của ngân hàng trung ương". Sự thiếu đồng nhất hoặc tính kỳ dị này có nghĩa là người nắm giữ stablecoin phải chịu rủi ro tín dụng của bên phát hành. Trên thực tế, một số sai lệch nhỏ đã xảy ra: USDT đã giao dịch trong thời gian ngắn dưới 1 đô la trong thời kỳ thị trường hoảng loạn và USDC đã giảm giá xuống khoảng 0,90 đô la vào tháng 3 năm 2023. GENIUS tìm cách giải quyết vấn đề kỳ dị bằng cách áp đặt các nghĩa vụ hoàn trả và minh bạch dự trữ để đảm bảo rằng mỗi stablecoin được quản lý đều có giá trị đáng tin cậy là 1 đô la. Dự luật cũng cấm các tuyên bố gây hiểu lầm rằng bất kỳ stablecoin cũng là đấu thầu hợp pháp chính thức. Tuy nhiên, kỳ dị chỉ có thể xảy ra nếu stablecoin có thể được hoàn trả trực tiếp tại ngân hàng trung ương, điều này hiện không được cung cấp. BIS ủng hộ một giải pháp tốt hơn: token hóa ngân hàng trung ương được mã hóa hoặc token hóa ngân hàng trên một sổ cái thống nhất, đảm bảo tính kỳ dị theo thiết kế. Cho đến lúc đó, stablecoin vẫn là một dạng tiền tệ xấp xỉ, có rủi ro phân mảnh tiền tệ.
Động lực hoạt động và rủi ro bán tháo
Việc stablecoin bị bán tháo có lẽ là mối đe dọa hệ thống nghiêm trọng nhất. Nếu người nắm giữ nghi ngờ về dự trữ tài sản của một stablecoin , việc rút vốn quy mô lớn có thể buộc đơn vị phát hành phải nhanh chóng bán tháo tài sản dự trữ. Những đợt bán tháo như vậy có thể gây ra hậu quả cho thị trường tài chính nói chung, đặc biệt là khi tài sản dự trữ bao gồm lượng lớn tài sản cụ thể. Đối với các đồng stablecoin được bảo đảm bằng tài sản như USDT và USDC, việc rút vốn có thể dẫn đến các lệnh bán lượng lớn trái phiếu chính phủ hoặc tiền gửi ngân hàng, làm gia tăng áp lực thị trường. Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã cảnh báo rõ ràng rằng nếu stablecoin sụp đổ, dự trữ tài sản của nó có thể bị "bán tháo". Cho đến nay, stablecoin nhìn chung đã thể hiện khả năng phục hồi mạnh mẽ; ngay cả trong quá trình tách rời USDC vào tháng 3 năm 2023, quá trình rút vốn vẫn diễn ra tương đối trật tự. Các điều khoản phá sản trong Đạo luật GENIUS ưu tiên cho người nắm giữ stablecoin các yêu cầu bồi thường, nhằm giảm động lực rút vốn. Dự luật cũng yêu cầu các đơn vị phát hành phải xây dựng kế hoạch đình chỉ và thanh lý, đồng thời quy định rằng phải nắm giữ các khoản dự trữ có tính thanh thanh khoản cao để đáp ứng nhu cầu rút vốn. Tuy nhiên, một vụ bê bối lớn của đơn vị phát hành hoặc một cuộc tấn công mạng vẫn có thể gây ra làn sóng rút vốn. Ngoài ra, nếu stablecoin được sử dụng làm tài sản thế chấp cho DeFi hoặc quyết toán, sự bất ổn có thể lan rộng. Các quy định của Hoa Kỳ nhằm mục đích giảm thiểu rủi ro này thông qua việc tăng cường tính minh bạch, giám sát chặt chẽ hơn và quyền quy đổi rõ ràng.
Tài chính bất hợp pháp và tính toàn vẹn tài chính
Stablecoin làm dấy lên lo ngại về rửa tiền, lách lệnh trừng phạt và chuyển tiền bất hợp pháp do thanh khoản toàn cầu gần như tức thời của chúng. Tờ Financial Times và Ngân hàng Thanh toán Quốc tế chỉ ra "sự không minh bạch" của các thỏa thuận stablecoin và đặt ra nghi ngờ về tính toàn vẹn của dự trữ. Đạo luật GENIUS yêu cầu các nhà phát hành phải thực hiện chương trình tuân thủ BSA/AML toàn diện và tuân thủ nghiêm ngặt luật trừng phạt của Hoa Kỳ, bao gồm cả khả năng kỹ thuật đóng băng token liên quan đến hoạt động bất hợp pháp. Các nhà phát hành lớn như Tether và Circle đã duy trì danh sách đen, mặc dù Tether đã từng bị các cơ quan quản lý chỉ trích và phạt tiền vì kiểm soát không đầy đủ. Quy định của Hoa Kỳ thông qua các cơ quan như Mạng lưới Thực thi Tội phạm Tài chính (FinCEN) và Văn phòng Kiểm soát Tài sản Nước ngoài (OFAC) sẽ tăng cường tính minh bạch và giám sát tuân thủ. Tuy nhiên, nếu stablecoin chính thống trở nên quá minh bạch, các tác nhân bất hợp pháp có thể chuyển sang stablecoin ít được quản lý hơn hoặc token tăng cường quyền riêng tư. Nhìn chung, các hành động quản lý gần đây đã củng cố tính toàn vẹn tài chính bằng cách khiến tài chính bất hợp pháp khó che giấu hơn và dễ theo dõi hơn.
Chủ quyền tiền tệ xuyên biên giới
Việc sử dụng rộng rãi stablecoin) nước ngoài có thể làm suy yếu chủ quyền tiền tệ quốc gia, đặc biệt là ở các thị trường mới nổi. Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã cảnh báo rằng stablecoin định không được quản lý gây ra rủi ro cho chủ quyền tiền tệ và có thể thúc đẩy dòng vốn tháo chạy. Stablecoin đô la Mỹ đã được lưu hành rộng rãi ở các quốc gia đang phải đối mặt với lạm phát hoặc kiểm soát vốn, trên thực tế hoạt động như một hình thức đô la hóa chính thức. Điều này làm suy yếu khả năng kiểm soát tiền tệ của các ngân hàng địa phương và ngân hàng trung ương. Đạo luật GENIUS giải quyết vấn đề này bằng cách áp đặt các điều kiện nghiêm ngặt đối với các nhà phát hành đồng tiền stablecoin định ngoại tệ để tham gia thị trường Hoa Kỳ, trên thực tế yêu cầu các nhà phát hành lớn ở nước ngoài phải chấp nhận quy định của Hoa Kỳ hoặc sẽ bị cấm. Tuy nhiên, stablecoin định do Hoa Kỳ quản lý vẫn có thể lan rộng trên toàn cầu, củng cố vị trí chủ đạo đồng đô la Mỹ và gây ra căng thẳng ở nước ngoài. Các tổ chức như Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) đã đề xuất các nền kinh tế mới nổi tăng cường kiểm soát ngoại hối hoặc xem xét phát hành tiền kỹ thuật số của riêng họ. Nhìn chung, khuôn khổ mới của Hoa Kỳ đã thúc đẩy sự mở rộng toàn cầu của stablecoin đô la Mỹ, điều này có lợi cho ảnh hưởng của đồng đô la Mỹ, nhưng cũng làm dấy lên các cuộc tranh luận về các vấn đề ổn định ở nước ngoài.
4. Xu hướng áp dụng và chỉ báo sử dụng Stablecoin
Năm 2025, việc áp dụng stablecoin toàn cầu tiếp tục tăng tốc, đạt những đỉnh cao mới về cả quy mô thị trường lẫn ứng dụng thực tế. Phần này định lượng các xu hướng chính: giá trị vốn hóa thị trường tổng thể, phân phối mạng lưới (TRON so với Ethereum), mức độ sử dụng tại các thị trường mới nổi (bao gồm cả giao dịch ngoại hối P2P), khối lượng giao dịch doanh nghiệp (B2B), tích hợp thẻ thanh toán và chỉ báo thanh toán xuyên biên giới.
Tổng giá trị của stablecoin đang lưu hành hiện vượt quá 250 tỷ đô la, với phần lớn được tính bằng đô la Mỹ (stablecoin được hỗ trợ bằng đô la Mỹ chiếm khoảng 99% thị trường stablecoin theo giá trị). Con số này cao hơn gấp đôi tăng trưởng hai năm trước và cao hơn đáng kể so với mức khoảng 160 tỷ đô la vào đầu năm 2024. Theo báo cáo "Tình hình stablecoin năm 2025" của Messari, được phát hành vào ngày 22 tháng 7 năm 2025, giá trị thị trường đã vượt mốc 250 tỷ đô la, nhờ vào quy định rõ ràng hơn và nhu cầu thanh khoản bằng đô la Mỹ tăng. USDT vẫn là stablecoin lớn nhất (~ 60%-62% tổng giá trị vốn hóa thị trường). USDC của Circle đứng thứ hai (~ 20%-25%) và mặc dù đã mất thị phần vào năm 2023, nhưng kể từ đó đã ổn định trở lại. Một đối thủ mới đáng chú ý là PYUSD của PayPal (ra mắt năm 2023), mặc dù vẫn chiếm một thị thị phần nhỏ. Các đồng tiền khác như TrueUSD (TUSD) và BUSD có quỹ đạo biến động hơn — ví dụ, BUSD đã bị thu hẹp quy mô vào năm 2023 do các hành động pháp lý. Tiến trình lập pháp dự kiến sẽ củng cố hai đồng tiền hàng đầu (USDT và USDC), đồng thời khuyến khích sự xuất hiện của stablecoin được quản lý mới. Messari lưu ý rằng thị phần USDC địa vị bắt đầu tăng trở lại khi Circle thích nghi với các quy định mới và một số người dùng ưa chuộng địa vị được quản lý của đồng tiền này. Trong nửa đầu năm 2025, giá trị quyết toán bằng stablecoin trên chuỗi công khai đã vượt quá 2,6 nghìn tỷ đô la, phản ánh tốc độ lưu thông cao của đồng tiền này trong các trường hợp sử dụng như giao dịch và chênh lệch giá.
TRON và Ethereum(USDT và USDC)
Một mô hình đáng chú ý trong việc sử dụng stablecoin là sự khác biệt về sở thích đối với các mạng khác nhau. Ở nhiều khu vực, USDT đã trở thành từ đồng nghĩa với blockchain TRON , trong khi USDC chủ yếu được sử dụng trên các mạng Ethereum và Layer2. Một cuộc khảo sát vào tháng 5 năm 2025 cho thấy USDT chiếm 90% khối lượng giao dịch thanh toán stablecoin, trong đó khoảng 60% được xử lý bởi TRON . TRON cung cấp các giao dịch nhanh hơn và rẻ hơn so với mạng chủ Ethereum, điều này giải thích sự phổ biến của nó trong các ứng dụng khối lượng lớn, nhạy cảm với chi phí. TRON hiện thường xử lý khối lượng giao dịch USDT mỗi ngày gấp năm lần so với Ethereum. Người dùng bán lẻ ở các thị trường mới nổi có xu hướng sử dụng USDT dựa trên TRON vì phí giao dịch gần như bằng không. Ethereum vẫn quan trọng trong quyết toán sàn giao dịch và tài chính phi tập trung. BSC và Polygon cũng thực hiện lưu lượng giao dịch stablecoin. Các cơ quan quản lý đã nhận thấy những khác biệt sau: TRON mờ đục hơn và chủ yếu nằm ngoài phạm vi quyền tài phán của Hoa Kỳ. Các hành động quản lý có thể gián tiếp thúc đẩy việc di chuyển sang Chuỗi tuân thủ hơn, nhưng TRON dự kiến sẽ tiếp tục vị trí chủ đạo khối lượng giao dịch USDT trong ngắn hạn. Circle đang mở rộng USDC sang các mạng lưới như Arbitrum và Solana , cả hai đều được kỳ vọng sẽ tiếp tục tăng trưởng và phục vụ nhiều nhóm người dùng khác nhau.
Stablecoin tại các thị trường mới nổi — Giao dịch ngoại hối ngang hàng (P2P) và chuyển tiền
Stablecoin đã có tác động sâu sắc đến các thị trường mới nổi, cung cấp khả năng tiếp cận đô la bên ngoài hệ thống ngân hàng truyền thống. Cá nhân ở Châu Phi, Đông Âu, Trung Đông và Mỹ Latinh sử dụng USDT hoặc USDC để nắm giữ giá trị USD hoặc gửi tiền ra nước ngoài thông qua nền tảng giao dịch ngang hàng hoặc các nhà môi giới OTC. Thị trường ngang hàng của Binance giao dịch USDT bằng nội tệ với mức chênh lệch tỷ giá hối đoái hẹp hơn so với ngân hàng hoặc dịch vụ chuyển tiền. Ví dụ, tại Nigeria, thị trường stablecoin thực sự thiết lập tỷ giá hối đoái thực tế. Những người làm việc ở nước ngoài gửi stablecoin về nhà nhanh chóng và với chi phí thấp, cạnh tranh với các kênh chuyển tiền truyền thống, đặc biệt là ở Mỹ Latinh. Các công ty khởi nghiệp địa phương ở những nơi như Argentina cung cấp các tùy chọn chi tiêu bằng tiền pháp định cho số dư stablecoin để chống lạm phát. Một phần đáng kể các khoản thanh toán B2B liên quan đến các thị trường mới nổi hiện được thực hiện thông qua stablecoin, giúp giảm trượt giá ngoại hối và phí ngân hàng. Việc áp dụng stablecoin đã tăng đáng kể ở các thị trường mới nổi cho mục đích trả lương, quyết toán thương mại và tiết kiệm. Chainalysis báo cáo rằng tại một số thị trường mới nổi, stablecoin chiếm hơn 30% tổng khối lượng giao dịch crypto.
Thanh toán bằng thẻ ngân hàng và doanh nghiệp (B2B)
Việc áp dụng Stablecoin đang gia tăng trong các giao dịch doanh nghiệp với doanh nghiệp (B2B) và thanh toán của người tiêu dùng. Khối lượng thanh toán stablecoin hàng năm ước tính đạt 72,3 tỷ đô la tính đến đầu năm 2025, bao gồm các danh mục như B2B, B2C, cá nhân với cá nhân (P2P), thanh toán bằng thẻ và vay mượn. Các doanh nghiệp sử dụng stablecoin quyết toán hóa đơn, thanh toán cho nhà cung cấp hoặc nhà thầu và đặc biệt là trong các giao dịch xuyên biên giới. Circle cung cấp API để các doanh nghiệp tích hợp USDC vào hoạt động tài chính của họ. Thẻ thanh toán liên kết với ví stablecoin đã xuất hiện, cho phép chuyển đổi tiền điện tử thành tiền crypto để chi tiêu tại điểm bán hàng thông qua thẻ ghi nợ Visa hoặc MasterCard. Coinbase và Crypto.com cung cấp thẻ sử dụng số dư USDC hoặc USDT. Khối lượng giao dịch stablecoin đã cạnh tranh với các mạng lưới như Visa và PayPal trên một số chỉ báo, với hàng triệu giao dịch stablecoin diễn ra hàng ngày. Bản thân Visa và Mastercard cũng đang thử nghiệm quyết toán stablecoin , cho rằng stablecoin là sự bổ sung cho các luồng tiền tệ truyền thống.
Chỉ báo thanh toán xuyên biên giới cho thấy sự phổ biến của stablecoin, với dòng chảy xuyên biên giới stablecoin tăng trưởng nhanh chóng, đặc biệt là ở các hành lang chi phí cao như Hoa Kỳ, Mexico, Châu Âu và Châu Phi. Ngân hàng Thế giới và các ngân hàng trung ương hiện đang theo dõi kiều hối stablecoin, nhận thấy vai trò ngày càng tăng của chúng. Mức chênh lệch giá của stablecoin tại các thị trường địa phương cho thấy nhu cầu của người dân đối với chúng cho mục đích chuyển vốn hoặc tiết kiệm đang rất cao. Stablecoin đã thâm nhập vào lĩnh vực giao dịch và quyết toán ngoại hối, giảm chi phí trao đổi tiền tệ và kiều hối, đồng thời đặt ra thách thức đối với các dịch vụ tài chính truyền thống.
5. Phản ứng chiến lược của các ngân hàng, nhà cung cấp dịch vụ thanh toán, các thương gia lớn và các nhà hoạch định chính sách
Thúc đẩy nhiều bên liên quan trong lĩnh vực tài chính và chính sách truyền thống điều chỉnh chiến lược của họ. Phần này tìm hiểu phản ứng của các ngân hàng, nhà cung cấp dịch vụ thanh toán (PSP), các đơn vị thương mại lớn và các tổ chức chính sách, trong đó các sáng kiến như dự án Agorá của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) cung cấp các giải pháp thay thế.
Chiến lược ngân hàng và Stablecoin
Ban đầu, các ngân hàng thận trọng với stablecoin, coi chúng vừa là mối đe dọa (đối với tiền gửi) vừa là cơ hội (để cung cấp các dịch vụ mới). Với Đạo luật GENIUS hợp pháp hóa stablecoin, nhiều ngân hàng đang chuyển từ quan sát sang tham gia. Có một số chiến lược tiềm năng cho các ngân hàng lớn của Hoa Kỳ: (a) phát hành stablecoin hoặc token tiền gửi của riêng họ; (b) làm việc với các tổ chức phát hành hiện có (chẳng hạn như đóng vai trò là người giám sát hoặc ngân hàng quyết toán); (c) tích hợp stablecoin vào các dịch vụ thanh toán mà không tự phát hành chúng. Cho đến nay, một số tổ chức nhỏ hơn đã tham gia, chẳng hạn như Silvergate Bank (hiện đã không còn tồn tại) đã giúp ra mắt một mã token , Signature Bank sử dụng Signature Systems và JPMorgan Chase đã ra mắt JPM Coin (một stablecoin được cấp phép sở hữu tư nhân dành cho khách hàng doanh nghiệp) kể từ năm 2019. Nhưng những nỗ lực này đã bị cô lập và không được sử dụng rộng rãi chuỗi công khai. Luật mới mở đường cho các "ngân hàng hẹp" chuyên biệt tập trung vào đô la kỹ thuật số bằng cách cung cấp cho các tổ chức phát hành stablecoin một điều lệ từ Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ (OCC). Các ngân hàng như Custodia, một ngân hàng tài sản kỹ thuật số được đăng ký tại Wyoming, đã phải đối mặt với các vụ kiện sau khi Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ từ chối mở tài khoản cho họ, một phần là do thiếu luật liên bang—giờ đây, theo khuôn khổ của dự luật, họ có thể có căn cứ rõ ràng hơn để nộp đơn lại.
Các ngân hàng truyền thống cũng được khích lệ bởi lợi nhuận mà stablecoin mang lại. Nếu hàng tỷ đô la thu nhập chảy vào lợi nhuận của Tether, các ngân hàng cho rằng đây cũng có thể trở thành việc kinh doanh của họ (vì theo truyền thống, họ hưởng lợi từ tiền gửi). Chúng ta có thể thấy những nỗ lực của liên minh: thực tế, vào năm 2024, một nhóm các ngân hàng và hợp tác tín dụng ở Hoa Kỳ đã khám phá một loại stablecoin có tên là USDF, nhưng bị đình trệ vì lý do quy định. Theo mô hình GENIUS, một liên minh như vậy có thể trở thành đơn vị phát hành được chính phủ chấp thuận (được hỗ trợ bởi các thành viên được FDIC bảo hiểm). Các ngân hàng có thể thấy rằng stablecoin giúp tăng tốc độ quyết toán liên ngân hàng và cung cấp dịch vụ chuyển tiền nhanh hơn cho khách hàng doanh nghiệp. Nhiều ngân hàng ở Châu Âu và Châu Á đã thử nghiệm tiền gửi ngân hàng được token hóa- về cơ bản là biểu diễn tiền gửi ngân hàng dựa trên blockchain. Những thứ này tương tự như stablecoin, nhưng vẫn nằm trong bảng tài sản của ngân hàng. Ví dụ, Standard Chartered và HSBC đã thử nghiệm token như vậy để chuyển khoản nội bộ. Tại Hoa Kỳ, một số chuyên gia ủng hộ mô hình "mạng lưới trách nhiệm pháp lý được quản lý", trong đó các ngân hàng cùng nhau phát hành token có thể tương tác (hãy tưởng tượng mỗi ngân hàng phát hành stablecoin riêng, có thể hoán đổi cho nhau theo tỷ lệ 1:1). Sự phân chia theo quy định này (Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ không phát hành tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương, nhưng cho phép crypto tư nhân được quản lý) thúc đẩy các ngân hàng dẫn đầu đổi mới. CEO của JPMorgan Chase từng nói rằng nếu một stablecoin đủ lớn, các ngân hàng sẽ trong đó— và điều này dường như đang diễn ra. Dự kiến một hoặc nhiều ngân hàng lớn của Hoa Kỳ sẽ công bố ra mắt stablecoin(có thể dành cho người dùng tổ chức trước) hoặc cung cấp dịch vụ stablecoin cho các công ty công nghệ tài chính trong năm tới.
Ảnh hưởng của Châu Âu: Các ngân hàng Châu Âu, đối diện Chỉ thị về Cơ sở hạ tầng Thị trường (MiCA) cho phép họ phát hành "token tiền điện tử", cũng đang khám phá lĩnh vực này và tính nhất quán xuyên Đại Tây Dương có thể thúc đẩy các ngân hàng Hoa Kỳ không tụt hậu. Mặt khác, các ngân hàng cũng bày tỏ lo ngại rủi ro: họ lo ngại rằng stablecoin có thể dẫn đến dòng tiền gửi chảy ra trong khủng hoảng (nếu mọi người lo lắng về tình trạng vỡ nợ của ngân hàng, họ có thể rút tiền khỏi ngân hàng và đầu tư vào stablecoin, điều này trái ngược với những lo ngại thông thường về các đợt rút tiền stablecoin). Do đó, họ có thể thúc đẩy các cơ quan quản lý thiết lập một hoàn cảnh chơi bình đẳng, chẳng hạn như yêu cầu các đơn vị phát hành stablecoin phải có bộ đệm vốn tương tự. Chúng ta có thể thấy các ngân hàng yêu cầu các đơn vị phát hành stablecoin phải truy cập vào tài khoản chính Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ để lưu trữ dự trữ an toàn (điều này không bắt buộc theo luật, nhưng là một vấn đề thực sự). Nếu được chấp thuận, điều này sẽ đưa stablecoin đến gần hơn với mô hình tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC), nhưng được quản lý bởi các ngân hàng tư nhân. Tóm lại, phản ứng chiến lược của các ngân hàng là nắm bắt và định hình: họ muốn tham gia vào cuộc chơi stablecoin trực tiếp hoặc thông qua hỗ trợ cơ sở hạ tầng, đồng thời đảm bảo rằng các quy tắc không làm suy yếu địa vị cạnh tranh của họ. Đây là một sự cân bằng tinh tế - một số ngân hàng nhỏ hơn có thể hỗ trợ đổi mới stablecoin để giành được việc kinh doanh mới, trong khi các ngân hàng lớn có thể đảm bảo rằng bất kỳ loại tiền tệ nào như vậy đều nằm dưới sự kiểm soát chặt chẽ của ngành ngân hàng.
Nhà cung cấp dịch vụ thanh toán và thương nhân
Các công ty thanh toán (như Visa, Mastercard, PayPal, Stripe) và các nhà bán lẻ lớn cũng đang thích ứng với sự thay đổi này. PayPal đã mạnh dạn ra mắt stablecoin đô la Mỹ (PYUSD) của riêng mình vào năm 2023, trở thành công ty công nghệ lớn đầu tiên ra mắt sản phẩm như vậy.
Mặc dù mức độ chấp nhận cho đến nay vẫn còn khiêm tốn, động thái của PayPal cho thấy các nhà cung cấp dịch vụ thanh toán (PSP) cho rằng stablecoin vừa là mối đe dọa vừa là sự mở rộng hợp lý cho việc kinh doanh của họ. Với sự rõ ràng về mặt pháp lý, PayPal hiện có thể nộp đơn xin giấy phép liên bang hoặc làm việc với đơn vị phát hành (stablecoin của PayPal thực chất do Paxos phát hành theo quy định của Tiểu bang New York và có thể chuyển sang khuôn khổ liên bang trong tương lai). Visa và Mastercard đã rất tích cực trong việc kết nối crypto và các hình thức thanh toán truyền thống. Cả hai công ty đều đang làm việc với các công ty stablecoin để cho phép chuyển đổi tại điểm bán hàng. McHenry, người đứng đầu crypto của Visa, đã nhắc lại cam kết của công ty về việc sử dụng stablecoin quyết toán các giao dịch khi có lợi vào năm 2025, về cơ bản coi stablecoin là một loại tiền tệ quyết toán mới. Các mạng lưới thẻ này cũng đang phát triển các tiêu chuẩn xác thực danh tính và truyền thông điệp để gắn vào các giao dịch blockchain.
— Ví dụ, Mastercard đã ra mắt “crypto credential”đánh dấu các giao dịch blockchain bằng thông tin đã được xác minh, điều này có thể khiến các giao dịch stablecoin được chấp nhận thương mại hơn bằng cách giảm nặc danh . Stripe và các bộ xử lý thanh toán khác đã tích hợp khả năng thanh toán bằng stablecoin: người làm việc tự do giờ đây có thể được trả bằng USDC thông qua Stripe Connect, điều này vô cùng có giá trị ở những quốc gia mà Stripe không thể dễ dàng gửi tiền. Đối với các nhà bán lẻ công nghệ lớn (Amazon, Apple), cho đến nay họ vẫn chưa chấp nhận trực tiếp crypto, nhưng có tin đồn rằng Amazon đang khám phá khía cạnh này. Nếu có nhu cầu của khách hàng, hoàn cảnh pháp lý có thể khuyến khích họ chấp nhận stablecoin, vì giờ đây họ có thể chắc chắn về sự bảo vệ người tiêu dùng và địa vị pháp lý. Có lẽ chúng ta có thể hình dung rằng các nhà bán lẻ lớn sẽ sớm chấp nhận USDC hoặc USDT cho các giao dịch mua hàng trực tuyến, có thể được chuyển đổi thành tiền pháp định thông qua các cổng thanh toán của bên thứ ba. Starbucks và một số chuỗi cửa hàng đã thử nghiệm chấp nhận crypto(chủ yếu thông qua các ứng dụng chuyển đổi); stablecoin dễ chấp nhận hơn do tính biến động của chúng. Ngoài ra, các bên mua lại của thương gia—tức là các công ty xử lý thanh toán bằng thẻ tín dụng cho thương gia—có thể kết hợp thanh toán stablecoin làm phương thức thanh toán trong thiết bị đầu cuối của họ. Điều này có thể giảm phí cho các thương gia nếu được thực hiện bên ngoài các kênh thẻ tín dụng truyền thống (phí giao dịch crypto có thể thấp hơn nhiều so với phí thẻ tín dụng, đặc biệt là đối với các giao dịch xuyên biên giới). Ví dụ: một thương gia bán hàng hóa kỹ thuật số trên toàn cầu có thể muốn chấp nhận thanh toán stablecoin để tránh phí thẻ tín dụng 3% và rắc rối khi chuyển đổi tiền tệ. Hiện tại, việc áp dụng còn thấp, nhưng các công ty như Overstock (một nhà bán lẻ của Hoa Kỳ) đã chấp nhận stablecoin trong nhiều năm và một số trang web đặt vé du lịch cũng chấp nhận USDC. Khi quy định hoàn thiện, nhiều công ty chính thống hơn có thể thử tham gia vào lĩnh vực này, có thể bắt đầu với các trường hợp sử dụng doanh nghiệp với doanh nghiệp (B2B) (ví dụ: thanh toán cho nhà cung cấp bằng stablecoin để được giảm giá thanh toán sớm).
Logic chiến lược: Các thương gia và nhà cung cấp dịch vụ thanh toán (PSP) cuối cùng sẽ đi theo khách hàng và lợi thế về chi phí. Nếu stablecoin có thể cung cấp quyết toán gần như ngay lập tức và phí thấp hơn (không bị hoàn trả, v.v.), họ có thể cải thiện dòng tiền của thương gia. Nhưng mặt khác, các thương gia chấp nhận stablecoin sẽ phải cân nhắc về ngoại hối - các thương gia châu Âu chấp nhận USDC sẽ phải đối mặt với rủi ro đô la trừ khi họ ngay lập tức chuyển đổi sang euro. Tuy nhiên, các nhà cung cấp cơ sở hạ tầng stablecoin hiện cung cấp dịch vụ trao đổi và lưu ký tự động để quản lý rủi ro này. Chúng tôi đã thấy những tình huống tương tự ở Mỹ Latinh: các thương gia ở các quốc gia như Venezuela đã bắt đầu chấp nhận USDT một cách không chính thức để mua các nhu yếu phẩm hàng ngày vì họ tin tưởng loại tiền này hơn đồng bolivar của chính họ; trong các nền kinh tế siêu lạm phát, các doanh nghiệp chính thức cũng có thể bắt đầu định giá bằng stablecoin. Các công ty thanh toán khổng lồ không muốn bị thay thế bởi các mạng lưới crypto, vì vậy chiến lược của họ là "chấp nhận và mở rộng": đưa stablecoin vào hệ sinh thái của họ, đảm bảo rằng họ vẫn là một thương hiệu đáng tin cậy tạo điều kiện thuận lợi cho các giao dịch và thậm chí có thể sử dụng stablecoin để thâm nhập vào các thị trường mới (ví dụ: quyết toán xuyên biên giới 24 giờ hiện khó đạt được với các mạng lưới ngân hàng).
Các tổ chức chính sách và các giải pháp thay thế CBDC (Dự án Agorá)
Về phía khu vực công, các ngân hàng trung ương và các tổ chức quốc tế đang phát triển các giải pháp ứng phó với các đồng tiền ổn định (stablecoin) tư nhân. Do Hoa Kỳ tạm thời chưa cân nhắc việc ra mắt CBDC bán lẻ, trọng tâm đã chuyển sang cải thiện các hệ thống hiện có và khám phá các hệ thống lai. Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã dẫn dắt các dự án thông qua Trung tâm Đổi mới của mình để chứng minh cách thức đạt được lợi thế của stablecoin(thanh toán nhanh, có thể lập trình) với các loại tiền tệ có chủ quyền. Dự án Agorá, được khởi động vào năm 2024, có sự tham gia của bảy ngân hàng trung ương lớn (Pháp/Khu vực đồng Euro, Anh, Hàn Quốc, Hàn Quốc, Mexico, Thụy Sĩ và Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York) cùng hơn 40 tổ chức tài chính tư nhân. Mục tiêu của dự án Agorá là tạo ra một "sổ cái thống nhất" có thể lưu trữ các hình thức tiền tệ token hóa khác nhau trên một nền tảng có thể tương tác - tiền gửi bán buôn của ngân hàng trung ương token hóa, tiền gửi của ngân hàng thương mại token hóa và có thể là trái phiếu token hóa hoặc tài sản khác. Về bản chất, đây là bản thiết kế cho một hệ thống cùng tồn tại công-tư: các ngân hàng sẽ phát hành tiền gửi ngân hàng được token hóa(tương tự như stablecoin, nhưng được các ngân hàng quản lý hoàn toàn), các ngân hàng trung ương sẽ cung cấp tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương bán buôn (CBDC) để quyết toán liên ngân hàng và hệ thống sẽ cho phép thanh toán xuyên biên giới liền mạch bằng nhiều loại tiền tệ thông qua sổ cái thống nhất và hợp đồng thông minh. Dự án nhằm mục đích giải quyết trực tiếp các vấn đề về phân mảnh và lòng tin của stablecoin- Agorá tìm cách bảo tồn mô hình ngân hàng hai tầng (và do đó là tính kỳ dị của tiền) đồng thời cho phép quyết toán xuyên biên giới gần như theo thời gian thực và khả năng lập trình. Tính đến giữa năm 2025, Agorá vẫn đang trong giai đoạn thiết kế, nhưng sự tham gia của các bên tham gia lớn (bao gồm cả Hoa Kỳ thông qua Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York) cho thấy sự quan tâm mạnh mẽ đến phương pháp này. Nếu thành công, điều này sẽ cho phép một mạng lưới, ví dụ, một khoản thanh toán có thể bao gồm sê-ri các giao dịch, trong đó một khoản tiền gửi stablecoin tiền gửi ngân hàng được token hóa đại diện cho đô la Mỹ và một khoản tiền gửi đại diện cho euro có thể được hoán đổi nguyên tử, với sự đảm bảo quyết toán cuối cùng được ngân hàng trung ương hỗ trợ. Ưu điểm là nó tránh được CBDC bán lẻ và tận dụng thế mạnh của hệ thống hiện có (mối quan hệ khách hàng của ngân hàng và cung cấp tín dụng) trong khi vẫn có hiệu quả tương tự như crypto. Các phản ứng
