Được viết bởi @chingchalong02
Tóm lại
- Các khoản vay luân chuyển đã trở thành hình thức chơi chính thống của DeFi, thúc đẩy các nguyên tắc cơ bản của nền tảng cơ sở hạ tầng vay mượn cơ bản và loại bỏ giao thức cho vay không theo kịp điểm nóng .
- Euler Finance đã ra mắt nền tảng EVK cho phép bất kỳ ai cũng có thể triển khai vay mượn . Các yếu tố cơ bản và giá tiền điện tử đã tăng vọt. Việc triển khai vay mượn tài sản RWA trong tương lai sẽ là một chất xúc tác khác.
- Aave được hưởng lợi từ ra mắt cơ chế USDe + PT-USDe + Umbrella + phát hành Chuỗi chéo GHO và nhiều dữ liệu khác nhau của Aave tăng trưởng đều đặn trong nửa đầu năm.
- Mô hình thu nhập của Lido Finance khiến dự án có vẻ đầy hứa hẹn trên bề mặt, nhưng triển vọng trong tương lai là ngưỡng trần của đường đua sẽ được mở ra bởi nhu cầu của Phố Wall về lợi nhuận từ staking ETH.
- Jito sẽ bắt đầu cho thấy sự tăng trưởng mạnh mẽ vào quý 2 năm 2025, nhờ vào khả năng vận hành cơ sở hạ tầng MEV, địa vị dẫn đầu của jitoSOL và sự phát triển trong tương lai của các ứng dụng reStake trên Jito.
Phí cho giao thức cho vay đến từ đâu?
Về cơ bản, đây là tổng lãi suất được trả cho tất cả các vị thế vay, dù là vị thế mở, vị thế đóng hay vị thế. Thu nhập này sau đó được phân bổ theo tỷ lệ giữa nhà cung cấp thanh khoản và Kho bạc DAO.
Hơn nữa, khi một vị thế vay vượt quá giới hạn LTV đã thiết lập, giao thức cho vay cho phép bên thanh lý thanh lý vị thế đó. Mỗi tài sản có một hình phạt thanh lý cụ thể, và giao thức sẽ mua lại tài sản thế chấp và tiến hành cơ chế "thanh lý thanh thanh khoản" đấu giá/Linh hoạt.
Chúng ta có thể thấy gì từ báo cáo tài chính của Aave ?
Phí giao thức và thu nhập của Aave đạt đỉnh vào đầu năm và sau đó giảm dần khi thị trường chung điều chỉnh hồi. Tôi cho rằng dữ liệu phục hồi sau tháng 5 chủ yếu là do ra mắt của USDe + PT-USDe. Xét cho cùng, nhu cầu vay mượn luân chuyển lớn nhất lần này được thúc đẩy bởi tài sản giống PT của Pendle và stablecoin của Ethena.
Dữ liệu cho thấy trong những ngày đầu ra mắt PT-sUSDe, gần 100 triệu đô la tiền cung ứng đã nhanh chóng được gửi vào thị trường Aave .
Hơn nữa, cơ chế Umbrella, chính thức ra mắt vào tháng 6, đã thu hút được khoảng 300 triệu đô la tiền bảo vệ tiền gửi tính đến nay. Trong khi đó, việc phát hành chéo Chuỗi đồng stablecoin gốc của Aave , GHO, tiếp tục tăng trưởng(hiện lượng lưu thông khoảng 200 triệu đô la), và các kịch bản ứng dụng đa chuỗi của nó cũng đang mở rộng.
Nhờ một số yếu tố thuận lợi, Aave đã mở ra một bước đột phá toàn diện vào tháng 7:
- Tổng tiền gửi ròng vượt 4,8 tỷ đô la Mỹ, đứng đầu toàn mạng lưới;
- Lợi nhuận ròng từ thỏa thuận tăng gần gấp năm lần so với tháng trước vào tháng 6, đạt khoảng 8 triệu đô la;
- Tính theo tỷ lệ giá trên doanh thu và tỷ lệ giá trên thu nhập, Aave vẫn là một dự án bị định giá thấp trong lĩnh vực này.
Với tăng trưởng và độ hoàn thiện sản phẩm hiện tại, chúng tôi dự đoán nhiều tổ chức truyền thống hơn sẽ chọn Aave làm nền tảng DeFi của mình. Aave dự kiến sẽ tiếp tục đạt những đỉnh cao mới về thu nhập phí, TVL và lợi nhuận giao thức, củng cố địa vị là một nền tảng DeFi hàng đầu.
Báo cáo tài chính của Compound có dấu hiệu suy giảm không?
Mặc dù @compoundfinance cũng là một giao thức cho vay đã tồn tại từ lâu, nhưng nó kém linh hoạt hơn đáng kể so với Aave về tính đa dạng tài sản và độ nhạy cảm với thị trường. Aave bám sát xu hướng thị trường và đã ra mắt nhiều loại ETH reStake (như rETH, ETHx và cbETH), BTC được thế chấp (như lBTC và tBTC), và tài sản PT của Pendle , nhưng không có loại nào trong số tài sản được Compound hỗ trợ.
Do hạn chế về tài sản đảm bảo, mô hình vay mượn của Compound tương đối đơn giản, thiếu các kịch bản ứng dụng và chiến lược danh mục đầu tư vay mượn luân chuyển, dẫn đến mức độ gắn bó của người dùng và hiệu quả sử dụng vốn thấp. Về mặt tài chính, Compound đã liên tục chịu lỗ vốn kể từ đầu năm 2025, với lợi nhuận ròng duy trì trong khoảng từ -0,11 triệu đô la đến -0,25 triệu đô la. Giá token của Compound cũng đã giảm khoảng 40%.
Trong hệ sinh thái DeFi hiện tại, vay mượn luân chuyển đã trở thành một ứng dụng cơ bản, tạo ra giao thức cho vay nền tảng như @EulerFinance, @MorphoLabs và @SiloFinance, chuyên hỗ trợ các cấu trúc đòn bẩy và chiến lược danh mục đầu tư phức tạp. Việc thiếu hỗ trợ cho các trường hợp sử dụng này đồng nghĩa với việc Compound đang dần mất đi một bộ phận người dùng vay mượn luân chuyển chính thống.
Báo cáo tài chính cũng cho thấy TVL của Compound chỉ tăng trưởng nhẹ (+0,46%) trong sáu tháng qua, không có sự cải thiện đáng kể nào về thu nhập giao thức. Khoảng cách giữa tăng trưởng chung của Compound và Aave đang ngày càng nới rộng. Điều này cũng phản ánh sự chậm trễ trong việc phát triển sản phẩm và tích hợp hệ sinh thái. Nếu Compound không đẩy nhanh việc hỗ trợ tài sản và mở rộng tính năng, công ty có thể tiếp tục bị gạt ra khỏi thị trường vay mượn DeFi chính thống.
TVL/ thu nhập/giá đồng tiền của Euler đều tăng đáng kể
Một tính năng nổi bật của @eulerfinance là nó cho phép bất kỳ nhà phát triển hoặc giao thức nào xây dựng Vault của riêng họ dựa trên EVK (Euler Vault Kit) và tích hợp nó vào hệ sinh thái tín dụng Euler. Tính năng này phù hợp với lối chơi chính thống của thị trường vay mượn theo chu kỳ. Nhiều tài sản đuôi dài khác nhau cũng có thể được triển khai trên Euler để vay mượn, giúp tăng đáng kể nguồn thu nhập của dự án và cải thiện khả năng tham gia vay mượn của người dùng.
Tương tự như Aave , sau khi Euler ra mắt PT-USDe, tài sản vay mượn luân chuyển lớn nhất trên thị trường hiện tại, vào tháng 4 năm nay, thu nhập hàng tháng và TVL của giao thức này đã ghi nhận tăng trưởng lần lượt khoảng 72% và 42%, cho thấy hiệu suất mạnh mẽ.
Xét về hiệu suất tổng thể trong nửa đầu năm, Euler là một trong những giao thức có tốc độ tăng trưởng nhanh nhất về TVL và vay mượn chủ động. TVL tăng tới 800%, và khối lượng vay mượn chủ động đạt mức tăng trưởng vượt bậc 1160%, tạo nên bước đột phá mạnh mẽ trong lĩnh vực vay mượn .
Dự án cũng đang tích cực hợp tác với các dự án và nền tảng khích lệ với các hoạt động airdrop (như @TurtleDotXYZ và @Merkl_XYZ), bám sát một điểm nóng quan trọng khác trong chu kỳ này - mô hình kinh tế điểm và airdrop , đồng thời tăng cường hơn nữa sự sẵn lòng của người dùng trong việc gửi và vay mượn trên nền tảng thông qua các cơ chế khích lệ .
Chiến lược này rất hiệu quả: phí giao thức đã tăng từ 0,1 triệu đô la lên 0,45 triệu đô la và giá token đã tăng khoảng 200% trong cùng kỳ.
Là một cơ sở hạ tầng tín dụng mô-đun, có thể cấu hình và không cần cấp phép, tiềm năng của EVK còn vượt xa giai đoạn hiện tại. Nếu đội ngũ có thể tích hợp thành công tài sản RWA, một điểm nóng khác của thị trường hiện tại, vào khuôn khổ vay mượn Euler, tiềm năng tăng trưởng TVL của EVK dự kiến sẽ tăng theo cấp số nhân.
Các rào cản công nghệ linh hoạt mang lại sự lạc quan về tăng trưởng cơ bản
0xFluid là một giao thức vay mượn mới nổi, hiện lần Euler về tăng trưởng . TVL của nó tăng trưởng 53% từ đầu năm đến nay, và giá trị khóa vị thế hiện tại của nó gần ngang bằng với Euler. Sự trỗi dậy nhanh chóng của nó như một "chú ngựa ô" bắt nguồn từ cơ chế vay mượn sáng tạo và hiệu quả vốn vượt trội.
Smart Collateral và Smart Nợ là những rào cản kỹ thuật lớn nhất của dự án. Về cơ bản, chúng cho phép thế chấp trực tiếp tài sản NHÀ CUNG CẤP THANH KHOẢN (ví dụ: ETH/wstETH, USDT/USDC). Nợ mà người dùng vay không phải là một tài sản duy nhất, mà là một cặp tài sản NHÀ CUNG CẤP THANH KHOẢN tự điều chỉnh. Sau khi vay, nợ được triển khai vào thị trường thanh khoản để giao dịch, tạo ra lợi nhuận cho người dùng (giảm chi phí vay thực tế).
Thiết kế này tối ưu hóa hơn nữa chi phí lãi suất của người vay, dẫn đến lãi suất vay mượn thường thấp hơn so với các mô hình truyền thống. Fluid cũng cung cấp hạn mức LTV trung bình cao hơn Aave và mức phạt thanh lý chỉ 3% (so với 5% của Aave ), giúp hiệu quả vốn tổng thể gần bằng chế độ điện tử của Aave .
Ngoài ra, Fluid còn hỗ trợ "vay mượn luân chuyển một cú nhấp chuột". Chức năng này được tích hợp sẵn trong giao diện người dùng và phù hợp để thế chấp ETH để vay stablecoin và sau đó tái thế chấp các hoạt động. Do lãi suất tiền gửi tương đối cao, ngay cả những người dùng lớn cũng lựa chọn gửi lượng lớn trong thời gian dài để theo đuổi lợi nhuận ổn định hàng năm.
Aave cũng tham gia vào khoản đầu tư token ban đầu của Fluid, mua vào 4 triệu đô la token FUID và thúc đẩy việc tích hợp stablecoin, GHO, vào nhóm giao thức Fluid. Động thái này thể hiện sự công nhận mô hình sản phẩm của Fluid và sự tin tưởng tích cực của các đối thủ cạnh tranh vào tiềm năng tăng trưởng của công ty.
Thu nhập của giao thức tăng trưởng nhẹ từ 790.000 đô la lên 930.000 đô la trong nửa đầu năm, và tình hình tài chính vẫn ổn định và được cải thiện; tuy nhiên, giá token giảm nhẹ trong cùng kỳ, chủ yếu do thiếu sự trao quyền kinh tế token và cơ chế mua lại rõ ràng. Mặc dù giao thức hoạt động tốt, khả năng nắm bắt giá trị token vẫn cần được cải thiện.
Báo cáo tài chính của Lido, còn được gọi là ETH Beta, hoạt động như thế nào?
Tính đến hôm nay, @LidoFinance có khoảng 8,8 triệu ETH được staking trong giao thức, với tổng giá trị khoảng 33 tỷ đô la. Con số này chiếm khoảng 25% tổng số ETH được staking và 7% toàn bộ mạng lưới ETH. Điều này khiến LidoFinance trở thành dự án nắm giữ ETH lớn nhất trong ngành (Sharplink: khoảng 440 nghìn ETH; Bitmine: khoảng 833 nghìn ETH).
"Dẫn đầu xu hướng staking ETH" - câu chuyện này chắc chắn sẽ được cho rằng là ETH Beta, nhưng dự án đã phải đối diện một vấn đề lớn kể từ khi thành lập - dự án chưa bao giờ tạo ra lợi nhuận trong suốt năm năm hoạt động.
Để phân tích lý do, trước tiên chúng ta phải bắt đầu với chi tiết của báo cáo tài chính.
Phần thưởng Staking cho người nắm giữ: Nhân vật của Lido chỉ đơn giản là tổng hợp ETH của nhà đầu tư bán lẻ, thiết lập nút xác minh và sau đó phân phối gửi tiền đảm bảo cho nhà đầu tư bán lẻ theo tỷ lệ.
Nói cách khác, Lido không giữ lại phần lớn trong đó thưởng của mình. Ví dụ, vào năm 2024, Lido đã kiếm được 1,034 tỷ đô la gửi tiền đảm bảo, trong đó 931 triệu đô la về cơ bản được phân phối cho các stakinger, theo các điều khoản phí giao thức của Lido - stakinger (90%), nhà điều hành nút(5%) và kho bạc Lido DAO (5%).
Chi phí doanh thu: Điều này đề cập đến phần thưởng nút+ phần thưởng chém, vì chi phí chém do Lido chịu.
Chi phí thanh khoản: Phí rửa tiền do nhóm NHÀ CUNG CẤP THANH KHOẢN đầu tư
Chi phí Vận hành: LEGO Grant + TRP (Kế hoạch Thưởng Token) là hai khuôn khổ tài trợ và khích lệ hệ sinh thái. LEGO Grant là chương trình tài trợ bên ngoài hỗ trợ cộng đồng hoặc nhà phát triển đề xuất Đề án lợi cho Lido; LEGO Grant là chương trình khích lệ token nội bộ được sử dụng để thưởng cho những người đóng góp cốt lõi cho DAO.
Mặt tích cực là Lido đã cải thiện khả năng kiểm soát chi phí trong những năm gần đây, với Chi phí thanh khoản giảm hàng năm xuống còn khoảng 8,5 triệu đô la vào năm 2025. Chi phí hoạt động cũng giảm khoảng 20% hàng năm kể từ năm 2024. Do đó, với mức tăng thu nhập đáng kể (88%/67%) và chi phí giảm vào năm 2024/2025, lỗ vốn thu nhập của dự án đã giảm đáng kể (-66%/-93%), đưa lỗ vốn xuống còn khoảng 2 triệu đô la trong năm nay.
Lido sẽ làm gì tiếp theo?
Sẽ là quá khắt khe nếu nói rằng mức thu nhập của "nền tảng staking ETH hàng đầu" vẫn còn thấp, nhưng chi phí thực sự đang giảm dần qua từng năm. Vậy nguyên nhân chính xác là gì dẫn đến tình lỗ vốn liên tục này? Thứ nhất, phí xử lý 10% là mức tiêu chuẩn của ngành và khó có thể thay đổi.
Biến số duy nhất là quy mô thị trường - lượng ETH được staking. Cần lưu ý rằng tỷ lệ staking của ETH vẫn còn tương đối thấp so với Solana, Sui, Avax và ADA. Yếu tố thúc đẩy hoàn cảnh nói chung - nhu cầu của Phố Wall về lợi nhuận staking ETH - sẽ là yếu tố then chốt. Blackrock đã nộp đơn xin bổ sung chức năng staking cho ETF ETH iShares.
Một khi được thiết lập, staking ETH sẽ trở thành một nguồn lợi nhuận mới cho các tổ chức. Việc nắm giữ dự trữ ETH cũng có thể tạo ra lãi suất, cung cấp thêm một nguồn dòng tiền. Nếu Lido lớn nhất là lựa chọn ưu tiên (có thể là Coinbase hoặc các dự án staking được hỗ trợ bởi tổ chức như Puffer), đây sẽ là một thời điểm quan trọng trên thị trường, với mức trần thị trường mở cửa. Tất nhiên, khi tỷ lệ staking tăng lên, phần thưởng phát hành ETH cũng sẽ bị thu hẹp.
Một số thành viên DAO cũng đã đề xuất một cơ chế chia sẻ thu nhập cho việc staking LDO nhằm nâng cao tiện ích token và khích lệ giá trị lâu dài. Vấn đề rất rõ ràng: thu nhập sẽ chỉ làm suy yếu thêm thu nhập của dự án và gây bất lợi cho sự phát triển lâu dài. Một đề xuất khác trong DAO về "cơ chế chia sẻ thặng dư" có vẻ hợp lý hơn.
Mô hình thu nhập độc đáo của Jito - MEV tipping
@jito_sol, đơn vị dẫn đầu trong lĩnh vực staking SOL, ít nhất là trên việc kinh doanh mặt, đã hoạt động tốt hơn nhiều về mặt tài chính so với lido (mà chúng tôi đã phân tích hôm qua). Số lượng SOL staking hiện tại của Jito (jitoSOL) là khoảng 16 triệu SOL, chiếm khoảng 23% toàn bộ mạng lưới.
Trần của đường đua - tức là tỷ lệ cam kết của SOL đã tương đối cao trong L1 (67,18%). Đáng chú ý là Jito cũng đã bắt đầu cung cấp các dịch vụ cơ sở hạ tầng cơ bản cho reStake thanh khoản khoản vào tháng 10 năm ngoái, điều này cũng đã tạo ra nhiều dịch vụ reStake khác nhau. Các nhà cung cấp VRT (Vault Receipt Tokens) (như @fragmetric140, @RenzoProtocol) hoạt động trên cơ sở hạ tầng cơ bản của Jito.
Tôi cho rằng rằng reStake thanh khoản trong tương lai sẽ là kênh chính của Jito mở rộng việc kinh doanh và tăng lợi nhuận. Hiện tại, chỉ có khoảng 1,1 triệu SOL được reStake, chiếm khoảng 6% tổng số SOL được staking của Jito và khoảng 2% tổng số SOL được staking trên toàn mạng lưới. Để so sánh, tỷ lệ reStake/staking của ETH là khoảng 26%, tạo ra dư địa lớn cho tăng của SOL và thị phần Jito cần nắm giữ.
Quay lại báo cáo tài chính của Jito, trước tiên chúng ta hãy giải thích các khoản chi tiêu và thu nhập khác nhau của dự án:
Tiền thưởng lỗi: Phần thưởng cho việc phát hiện và báo cáo lỗ hổng giao thức. Hacker Mũ trắng có thể nhận được phần thưởng cho các lỗ hổng hợp lệ được gửi.
Ưu đãi khai thác thanh khoản: được sử dụng để thưởng cho người dùng cung cấp thanh khoản cặp giao dịch trên các nền tảng DeFi (như Orca và Jupiter)
Khoản tài trợ khôi phục quyền sở hữu: Được cấp cho hệ sinh thái nhà phát triển Mạng lưới đồng thuận nút (NCN) để hỗ trợ phát triển, triển khai và vận hành cơ sở hạ tầng khôi phục quyền sở hữu.
Phí Interceptor: Một cơ chế nhằm ngăn chặn người nắm giữ giao thức cam kết thanh khoản khác khỏi hành vi chênh lệch giá ngắn hạn bất hợp pháp trên JitoSOL. JitoSOL mà họ nắm giữ sẽ bị đóng băng tạm thời trong 10 giờ. Nếu người dùng muốn lĩnh nhận trước, họ có thể chọn trả phí xử lý 10%.
Phí JitoSOL: JitoSOL tính phí quản lý 4% từ gửi tiền đảm bảo và lợi nhuận MEV (sau khi trừ hoa hồng của bên xác thực). Điều này tương đương với phí quản lý hàng năm khoảng 0,3% (7% apy * 4%) trên tổng số SOL người dùng nạp vào.
Tip Routers: MEV được tích lũy dưới dạng Tip trong mỗi kỷ nguyên và sau đó được phân phối thông qua TipRouter. 3% tiền tip giao dịch MEV được tính dưới dạng phí giao thức, trong đó 2,7% được chuyển vào kho bạc DAO, 0,15% được dùng để thưởng cho người đặt cọc JTO và 0,15% được thưởng cho người dùng JitoSOL.
Vậy...chiến lược nào của quỹ có thể được quan sát thấy trong báo cáo tài chính của Jito?
Trước tiên, hãy cùng phân tích chi phí. Chi phí Khuyến khích Thanh khoản luôn là khoản chi lớn nhất của Jito. Chi phí bắt đầu tăng mạnh vào Quý 2 năm 2024 và cho đến nay vẫn duy trì ở mức khoảng 1 đến 3 triệu mỗi quý.
Điều này chủ yếu là do đề xuất JIP-2 + JIP-13 do quỹ triển khai, theo đó sẽ sử dụng $JTO làm khích lệ cho nhiều ứng dụng DeFi khác nhau (chủ yếu tại @KaminoFinance). Có thể thấy thu nhập jitoSOL thực sự đã tăng đáng kể kể từ Quý 2 năm 2024. Theo hiểu biết cá nhân của tôi, hiệu quả sử dụng jitoSOL cho defi-looping đã tăng lên -> mong muốn staking SOL cho jitoSOL tăng lên -> nhiều jitoSOL hơn -> thu nhập từ staking cũng tăng theo.
Bắt đầu từ năm 2025, Quỹ cũng đề xuất tiếp tục đầu tư 14 triệu JTO (~24 triệu đô la) vào khích lệ , đặc biệt là sự xuất hiện của tài sản reStake và các hoạt động DeFi tương ứng, với hy vọng sẽ tăng tỷ lệ áp dụng VRT.
Tính đến quý 3 năm 2025, đã có khoảng 7,7 triệu đô la trong các khoản JTO so với khích lệ cổ tức. Kết quả này khá đáng kể, với thu nhập năm 2025 tăng lần tăng khích lệ chi trả cổ tức, chứng tỏ đây là một đề xuất EV tích cực.
Về mặt thu nhập, phí jitoSOL và Tip Router là hai nguồn thu nhập chính của jito. Kể từ quý 4 năm 2024, nhờ cơn sốt meme hệ sinh thái Solana , khối lượng giao dịch mạng lưới đã tăng đột biến, và jito đương nhiên trở thành bên hưởng lợi lớn nhất.
Vào thời điểm đó, việc tiền boa của Jito chiếm từ 41,6% đến 66% REV (Giá trị Kinh tế Thực) của Solana là một sự phóng đại. Kể từ quý 2 năm 2025, thu nhập của Tip Router cũng đã vượt quá phí của JitoSOL. Có thể thấy rào cản kỹ thuật của Jito chính là cơ sở hạ tầng MEV. Người dùng/nhà đầu tư chênh lệch giá trên Solana sẵn sàng trả tiền boa để tăng mức độ ưu tiên giao dịch, một hệ thống kinh tế mà chuỗi công khai khác hiếm khi có được.
Khối lượng giao dịch mạng lưới ngày càng tăng Solana , khả năng vận hành của cơ sở hạ tầng MEV, địa vị dẫn đầu của jitoSOL, và sự phát triển trong tương lai của các ứng dụng reStake của jito thúc đẩy lợi nhuận ròng của dự án đạt đỉnh vào quý 2 năm 2025, tăng quý trước, đạt khoảng 5 triệu đô la. Mặc dù cơn sốt meme hiện tại không cuồng nhiệt như cơn sốt pump.fun năm 2024, nhưng tôi tin rằng nếu thị trường reStake SOL trưởng thành, nó có thể là chất xúc tác tiếp theo cho jito.
