Tác giả gốc: @shaundadevens
Lời mở đầu
Với sự phát triển liên tục của DeFi, các chiến lược sinh lời sáng tạo liên tục xuất hiện. Gần đây, nhà phân tích Blockworks Shaunda Devens (@shaundadevens) đã giải thích chi tiết về việc nguồn cung stablecoin USDe của Ethena đã tăng vọt 3,7 tỷ đô la trong vòng 20 ngày, được thúc đẩy bởi chiến lược xoay vòng PT-USDe do Pendle và Aave giới thiệu. Chiến lược này thông qua việc tách token gốc và token lợi nhuận, kết hợp với đòn bẩy vay mượn, đã mở rộng đáng kể tiềm năng sinh lời. Đồng thời, các rủi ro tiềm ẩn cũng không thể bỏ qua. Bài viết này sẽ dựa trên phân tích của Devens để phác thảo cơ chế cốt lõi, cấu trúc lợi nhuận và các yếu tố rủi ro của chiến lược này.
I. Sự gia tăng nguồn cung và tổng quan cơ chế
Trong tweet được đăng vào ngày 6 tháng 8 năm 2025, Shaunda Devens chỉ ra rằng nguồn cung USDe của Ethena đã tăng 3,7 tỷ đô la trong 20 ngày, chủ yếu do chiến lược xoay vòng PT-USDe dựa trên Pendle và Aave. Hiện tại, khoảng 4,3 tỷ đô la (chiếm 60% tổng lượng USDe) đã được khóa tại Pendle, và 3 tỷ đô la được gửi vào Aave.
USDe là một stablecoin phi tập trung, duy trì mối liên kết với đô la bằng thuật toán không hướng đối với hợp đồng vĩnh viễn ETH, đồng thời tạo ra lợi nhuận thông qua việc thế chấp spot và phí tài trợ của hợp đồng vĩnh viễn. Tuy nhiên, lợi nhuận này phụ thuộc rất nhiều vào phí tài trợ, dao động chặt chẽ với mức phí so với giá spot ETH.
Devens chỉ ra rằng, "Khi tâm lý tăng giá, các nhà giao dịch sử dụng đòn bẩy long, giá hợp đồng vĩnh viễn tạm thời cao hơn giá đánh dấu, phí tài trợ dương khuyến khích nhà tạo lập thị trường short hợp đồng vĩnh viễn và đối chéo spot", ngược lại có thể xuất hiện phí tài trợ âm, dẫn đến giá đảo ngược. Cô lấy ví dụ về sự mất cân đối cực đoan của AUCTION-USDT, việc mua spot và bán hợp đồng vĩnh viễn gây ra spot premium, phí tài trợ 8 giờ lên đến -2%, năm hóa khoảng 2195%.
Thông qua việc bảo hiểm USDe và các sản phẩm phái sinh tương đương với USDT, Aave đã thúc đẩy việc luân chuyển đòn bẩy quyết liệt. Tuy nhiên, Devens nhấn mạnh rằng cả người luân chuyển và giao thức đều phải chịu rủi ro tương ứng. Mức cung cấp tài sản thường xuyên được nhanh chóng lấp đầy, đặc biệt là nguồn cung USDC ngày càng phụ thuộc vào tài sản thế chấp PT-USDe, USDC trong cấu trúc này giống như phần ưu tiên cao cấp, những người nắm giữ hưởng lãi suất tăng do tỷ lệ sử dụng cao, rủi ro chỉ được phơi bày khi nợ xấu xảy ra.
Năm, Tác động và triển vọng của hệ sinh thái
Khả năng mở rộng của các chiến lược trong tương lai phụ thuộc vào việc Aave có tiếp tục tăng mức thế chấp hay không, nhóm rủi ro đã nhiều lần đề xuất tăng mức này, đề án gần đây là 1,1 tỷ đô la, nhưng chính sách giới hạn mỗi lần tăng không được vượt quá gấp đôi lần trước và phải cách nhau ba ngày.
Lợi ích của các bên trong hệ sinh thái được xác định rõ: Pendle thu 5% phí từ YT, Aave nhận 10% quỹ dự trữ từ lãi suất cho vay USDC, Ethena dự kiến sẽ trích khoảng 10% sau khi bật công tắc phí. Devens tổng kết rằng, Aave thông qua việc bảo hiểm gắn với USDT và có giới hạn chiết khấu, đã cung cấp khả năng sinh lời cao cho chiến lược luân chuyển đòn bẩy Pendle PT-USDe, nhưng việc tăng đòn bẩy cũng làm gia tăng rủi ro hệ thống giữa Aave, Pendle và Ethena, cần được theo dõi liên tục.
Nhấn để biết vị trí BlockBeats đang tuyển dụng
Hoan nghênh tham gia nhóm cộng đồng chính thức của BlockBeats:
Nhóm đăng ký Telegram: https://t.me/theblockbeats
Nhóm trao đổi Telegram: https://t.me/BlockBeats_App
Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia
