Tác giả: Ekko An & Ryan Yoon
Nguồn: Nghiên cứu Tiger
Biên soạn bởi Shaw Jinse Finance
Tóm lại
Thị trường lưu ký tài sản số toàn cầu dự kiến sẽ tăng trưởng hơn 50%, từ 447,9 tỷ đô la Mỹ vào năm 2022 lên 683 tỷ đô la Mỹ vào năm 2024, phát triển từ các chức năng lưu ký cơ bản thành cơ sở hạ tầng cốt lõi cho sự tham gia của các tổ chức.
Các nhà cung cấp dịch vụ lưu ký có thể được phân loại thành ba mô hình chính: các đơn vị lưu ký truyền thống ưu tiên sự tin cậy và tuân thủ quy định; các mô hình kết hợp theo đuổi sự đa dạng hóa dịch vụ; và các nhà cung cấp công nghệ cạnh tranh thông qua cơ sở hạ tầng bảo mật và dựa trên API. Các khu vực pháp lý như Singapore, Hồng Kông, Nhật Bản và Hàn Quốc đều đã phát triển các khuôn khổ lưu ký địa phương riêng biệt.
Tương lai của việc kinh doanh lưu ký không chỉ phụ thuộc vào tăng trưởng của tài sản được lưu ký mà còn phụ thuộc vào cách các nhà cung cấp dịch vụ cung cấp dịch vụ tài chính trên cơ sở hạ tầng lưu ký. Hiểu biết sâu sắc về các quy định và khả năng thích ứng với các quy định địa phương sẽ tiếp tục là những yếu tố quyết định cho sự mở rộng toàn cầu và thành công của những người mới tham gia.
1. Tại sao thị trường lưu trữ lại quan trọng đến vậy?
Kể từ khi gia nhập hệ thống tài chính được quản lý, ngành lưu ký tài sản kỹ thuật số đã phát triển nhanh chóng. Ban đầu, các dịch vụ lưu ký đóng vai trò hạn chế, chủ yếu nắm giữ tài sản kỹ thuật số sàn giao dịch . Tuy nhiên, khi nhu cầu của các tổ chức tăng trưởng , cơ sở khách hàng cũng trở nên đa dạng và rộng lớn hơn. Sự gia tăng của Quỹ hoán đổi danh mục tài sản kỹ thuật số (ETF) và dự trữ kho bạc tài sản kỹ thuật số (DAT) đã thúc đẩy sự tham gia của các tổ chức, dẫn đến tăng đáng kể về quy mô tổng thể của tài sản được lưu ký .
Xu hướng này được phản ánh trong dữ liệu thị trường: thị trường lưu ký tài sản kỹ thuật số toàn cầu được dự đoán tăng trưởng từ khoảng 447,9 tỷ đô la vào năm 2022 lên 683 tỷ đô la vào năm 2024, tương đương tăng trưởng hơn 50% chỉ trong hai năm . Tăng trưởng này đang tăng tốc, với nhiều báo cáo dự đoán tăng trưởng trung bình hàng năm từ 17% đến 25% cho thị trường lưu ký tập trung vào tài sản kỹ thuật số . Với làn sóng dòng vốn đầu tư của các tổ chức hiện nay và mở rộng liên tục của cơ sở hạ tầng pháp lý, tăng trưởng thực tế có thể sẽ vượt xa những dự báo này.
Khi khối lượng tài sản cần lưu ký tiếp tục tăng trưởng, nhu cầu về các nhà cung cấp dịch vụ an toàn và đáng tin cậy tăng trưởng. Báo cáo này khám phá sự phát triển của thị trường lưu ký và xem xét cách các khu vực pháp lý khác nhau xây dựng và điều chỉnh khuôn khổ lưu ký của họ.
2. Ngành công nghiệp lưu trữ bị thúc đẩy bởi khủng hoảng
Ngành công nghiệp lưu ký tiền điện tử nổi lên giữa một cuộc khủng hoảng. Bước ngoặt là sự cố Mt. Gox năm 2014 tại Nhật Bản , khi khoảng 850.000 Bitcoin bị đánh cắp, gây ra thiệt hại đáng kể cho người dùng. Sự cố này như một lời cảnh tỉnh cho toàn bộ ngành: nếu không có cơ chế thể chế để bảo vệ tài sản kỹ thuật số, việc vận hành một việc kinh doanh bền vững trên thị trường là điều không thể.
Sự hiểu biết này đã thúc đẩy tiến trình quản lý. Sau sự cố Mt. Gox, khuôn khổ quản lý cho hoạt động lưu ký tài sản kỹ thuật số đã dần hoàn thiện. Đặc biệt, Hoa Kỳ đã thiết lập các tiêu chuẩn lưu ký tương tự như trong lĩnh vực tài chính truyền thống. Những phát triển về mặt quản lý này đã đặt nền móng cho một khuôn khổ rõ ràng và mạnh mẽ hơn, cho phép ngành lưu ký phát triển theo các tiêu chuẩn rõ ràng.
3. Các loại dịch vụ lưu trữ
Mặc dù hầu hết các nhà cung cấp dịch vụ lưu ký tập trung vào các chức năng lưu ký tài sản cốt lõi, vị thế thị trường và khả năng cạnh tranh của họ rất khác nhau do các trọng tâm chiến lược khác nhau. Nhìn chung, việc kinh doanh lưu ký có thể được chia thành ba mô hình:
Mô hình lưu ký truyền thống : tập trung vào lưu ký tài sản, tương tự như các đơn vị lưu ký tài chính truyền thống.
Mô hình kết hợp : Vượt qua lưu ký sang cung cấp các dịch vụ có giá trị gia tăng như đặt cược, quyết toán hoặc báo cáo.
Mô hình nhà cung cấp công nghệ : Cung cấp cơ sở hạ tầng lưu trữ dưới dạng giải pháp dựa trên SaaS, cho phép các tổ chức vận hành hệ thống lưu trữ của riêng họ.
Mỗi mô hình nhắm đến các nhóm khách hàng và nhu cầu khác nhau và cạnh tranh dựa trên lợi thế hoạt động và độ sâu dịch vụ.
3.1. Lưu trữ truyền thống
Các nhà cung cấp dịch vụ lưu ký truyền thống chủ yếu tập trung vào việc bảo quản tài sản . Giá trị cốt lõi của họ nằm ở việc xây dựng niềm tin thông qua thành tích đã được chứng minh, từ đó trở thành đơn vị lưu ký đáng tin cậy cho các nhà đầu tư tổ chức . Coinbase Custody là nhà cung cấp hàng đầu trong đó.
Sức mạnh của Coinbase được thể hiện rõ ràng trên thị trường spot ETH tại Hoa Kỳ. Tính đến năm 2025, 9 trong số 11 spot ETH Bitcoin giao ngay được Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) chấp thuận đều do Coinbase quản lý, tương tự như 8 trong số 9 ETF Ethereum . Thị phần mạnh mẽ này giúp Coinbase Custody trở thành đơn vị lưu ký tổ chức đáng tin cậy nhất trong ngành.
Uy tín của công ty bắt nguồn từ việc tuân thủ quy định từ sớm. Năm 2018, Coinbase Custody đã nhận được giấy phép ủy thác tín nhiệm mục đích hạn chế từ Sở Dịch vụ Tài chính New York (NYDFS). Năm 2025, công ty cũng được SEC chứng nhận là đơn vị lưu ký đủ điều kiện theo quy định về lưu ký tài sản. Tư cách này mang lại cho Coinbase Custody thẩm quyền pháp lý tương tự như các ngân hàng và công ty môi giới chứng khoán trong việc nắm giữ tài sản của khách hàng.
Trong khi nhiều đối thủ cạnh tranh mới chỉ nhận được giấy phép tương tự, Coinbase đã tích lũy được nhiều năm kinh nghiệm hoạt động dưới sự giám sát của cơ quan quản lý. Kinh nghiệm này đã trở thành một yếu tố quyết định trong việc thu hút khách hàng tổ chức. Trong lĩnh vực dịch vụ lưu ký, mặc dù sự trưởng thành về công nghệ chắc chắn là quan trọng, nhưng lịch sử hoạt động đã được chứng minh vẫn là một chỉ báo quan trọng của sự tin cậy.
Xét cho cùng, lợi thế cốt lõi của mô hình lưu ký truyền thống nằm ở thành tích đã được chứng minh . Ngay cả những đơn vị mới gia nhập với công nghệ tiên tiến cũng khó vượt qua các đơn vị lưu ký hiện hữu, vốn có uy tín dựa trên lịch sử quản lý và hồ sơ hoạt động.
3.2. Lưu trữ kết hợp
Các mô hình lưu ký kết hợp được xây dựng dựa trên các dịch vụ lưu ký cơ bản và mở rộng thành các dịch vụ tích hợp kết hợp lưu ký, giao dịch và quản lý tài sản . Về cơ bản, chúng cung cấp cho khách hàng tổ chức một giải pháp trọn gói, từ lưu trữ đến truy cập. BitGo là một ví dụ điển hình.
Danh mục dịch vụ của BitGo mở rộng ra ngoài dịch vụ lưu ký, bao gồm staking, giao dịch OTC, vay mượn và token hóa hóa tài sản thực (RWA). Thông qua ví điện tử và API cấp độ tổ chức, BitGo tích hợp dịch vụ lưu ký với hệ thống quản lý quỹ, trong khi dịch vụ staking được liên kết trực tiếp với tài khoản lưu ký. Việc kinh doanh OTC của BitGo được cấp phép bởi Cơ quan Giám sát Tài chính Liên bang Đức (BaFin).
BitGo đã đạt được sự mở rộng nhanh chóng trên toàn cầu thông qua các dịch vụ đa dạng. Bằng cách thâm nhập vào hoàn cảnh pháp lý linh hoạt như Hồng Kông, Singapore và Abu Dhabi ngay từ đầu, BitGo đã tạo dựng được sự hiện diện mạnh mẽ tại địa phương và nhanh chóng thu hút được một lượng khách hàng tổ chức lớn.
Ưu điểm cốt lõi của mô hình lai nằm ở việc cung cấp dịch vụ lưu ký đa dạng . Nó không chỉ dừng lại ở lưu trữ mà còn cung cấp các dịch vụ kết nối bao gồm giao dịch, quản lý tài sản và token hóa . Trong khi các đơn vị lưu ký truyền thống lớn mạnh nhờ sự tin cậy của cơ quan quản lý, mô hình lai đang phát triển động lực nhờ mở rộng dịch vụ.
3.3. Nhà cung cấp công nghệ
Về cơ bản, mô hình nhà cung cấp công nghệ không trực tiếp nắm giữ tài sản kỹ thuật số . Thay vào đó, nó cung cấp cơ sở hạ tầng SaaS cho phép các ngân hàng, sàn giao dịch và công ty công nghệ tài chính quản lý hệ thống lưu ký của riêng họ . Một công ty hàng đầu trong lĩnh vực này là Fireblocks.
Sức mạnh công nghệ của Fireblocks giúp họ trở thành đối tác được ưa chuộng trong việc xây dựng cơ sở hạ tầng tài sản kỹ thuật số an toàn. Các khách hàng lớn như Bank of New York Mellon, Galaxy Digital và Crypto.com đã chứng minh được uy tín trên thị trường của họ. Tính đến năm 2025, nền tảng của họ đã quản lý hơn 200 tỷ đô tài sản và phục vụ hơn 1.800 tổ chức. Kinh nghiệm dày dặn và độ tin cậy về công nghệ đã giúp Fireblocks trở thành nhà cung cấp giải pháp lưu ký cho tổ chức được ưa chuộng.
Năm 2024, Fireblocks đã nhận được giấy phép ủy thác tín nhiệm mục đích hạn chế từ Sở Dịch vụ Tài chính Tiểu bang New York (NYDFS), cấp cho công ty thẩm quyền pháp lý để trực tiếp nắm giữ tài sản. Tuy nhiên, công ty vẫn chủ yếu tập trung vào các dịch vụ công nghệ. Giấy phép này đóng vai trò như một phương tiện xây dựng niềm tin cho khách hàng tổ chức hơn là một sự thay đổi trong định hướng việc kinh doanh. Mặc dù Fireblocks đã phát triển thành một công ty cơ sở hạ tầng có khả năng quản lý tài sản trực tiếp, công ty đã tận dụng địa vị thế này một cách chiến lược để củng cố địa vị của mình với tư cách là một nhà cung cấp công nghệ hàng đầu.
4. Chiến lược địa phương theo các quy định quốc gia khác nhau
Quy định tài chính khác nhau đáng kể giữa các khu vực pháp lý, và các dịch vụ lưu ký phải thích ứng với các khuôn khổ địa phương này. Do các tiêu chuẩn quy định khác nhau giữa các quốc gia, nhu cầu về các nhà cung cấp dịch vụ tuân thủ quy định địa phương tiếp tục tăng trưởng. Ngay cả ở những thị trường kém phát triển hơn Hoa Kỳ (nơi các quỹ ETF và DAT đã được thiết lập tốt), các giải pháp lưu ký địa phương chuyên biệt đã xuất hiện để phù hợp với hoàn cảnh quy định của từng quốc gia.
Singapore
Có hiệu lực từ ngày 30 tháng 6, Singapore đã mở rộng phạm vi áp dụng của Đạo luật Dịch vụ Tài chính và Thị trường (FSMA) để bao gồm dịch vụ lưu ký vào định nghĩa về dịch vụ tài sản kỹ thuật số. Theo sửa đổi lần , ngay cả các đơn vị lưu ký chỉ phục vụ khách hàng nước ngoài cũng phải xin phép Cơ quan Tiền tệ Singapore (MAS) để hoạt động trong nước. MAS đã tuyên bố sẽ thực thi nghiêm ngặt các tiêu chuẩn cấp phép cho dịch vụ lưu ký, nghĩa là những người tham gia thị trường sẽ chủ yếu giới hạn ở các ngân hàng và các tổ chức cấp tổ chức.
4.2. Hồng Kông
Năm 2023, Ủy ban Chứng khoán và Hợp đồng Tương lai Hồng Kông (SFC) đã triển khai chế độ nền tảng giao dịch Tài sản Ảo (VATP), hợp nhất các chức năng giao dịch và lưu ký trong một khuôn khổ quản lý duy nhất. Khuôn khổ này vượt qua hệ thống đăng ký đơn giản và yêu cầu sự ủy quyền kép cho cả nền tảng giao dịch và chức năng lưu ký.
OSL cung cấp dịch vụ lưu ký toàn diện, giao dịch OTC và token hóa, đồng thời vận hành sàn giao dịch . Hiện tại, OSL cung cấp dịch vụ lưu ký cho ba trong số bốn spot ETF tài sản kỹ thuật số giao ngay được phê duyệt tại Hồng Kông. HashKey, hợp tác với Ngân hàng Standard Chartered, cung cấp dịch vụ nạp rút tiền pháp định cho khách hàng tổ chức và sử dụng cơ sở hạ tầng độc quyền của mình để cải thiện hiệu quả quyết toán giữa tài sản kỹ thuật số và tiền pháp định.
Định hướng quản lý của Hồng Kông rất rõ ràng: nhấn mạnh mô hình "quan hệ đối tác quản lý + ngân hàng" . Trong khi hệ sinh thái lưu ký của Singapore phát triển thông qua sự hợp tác giữa các công ty trong nước và các nhà cung cấp dịch vụ toàn cầu, thì cách tiếp cận của Hồng Kông tập trung vào sự hợp tác giữa các tổ chức tài chính truyền thống và các đơn vị lưu ký địa phương để thu hút vốn của tổ chức.
4.3. Nhật Bản
Cơ quan Dịch vụ Tài chính Nhật Bản (FSA) áp dụng khuôn khổ lưu ký nghiêm ngặt, ưu tiên bảo vệ tài sản của khách hàng. Bên lưu ký phải lưu trữ ít nhất 95% tài sản của khách hàng trong ví lạnh ngoại tuyến. Phần còn lại được lưu giữ trong ví nóng và phải được thế chấp hoàn toàn bằng một lượng tiền pháp định hoặc trái phiếu tương đương. Ngoài ra, kiểm toán bên ngoài là bắt buộc.
Do các yêu cầu quản lý nghiêm ngặt, thị trường lưu ký của Nhật Bản chủ yếu do các tập đoàn tài chính truyền thống thống trị thay vì các công ty Web 3 bản địa . Chỉ những tổ chức có đủ vốn và cơ sở hạ tầng vững mạnh mới có thể đáp ứng các tiêu chuẩn của FSA.
Mitsubishi UFJ Financial Group (MUFG)/Progmat chuyên về token hóa và cơ sở hạ tầng dựa trên ủy thác, tận dụng địa vị ngân hàng ủy thác tín nhiệm được FSA cấp phép. JADAT sử dụng mô hình kết hợp, kết hợp năng lực sàn giao dịch và lưu ký tổ chức. Công ty sở hữu cả giấy phép sàn giao dịch tài sản ảo và giấy phép việc kinh doanh ủy thác tín nhiệm thác theo Đạo luật Việc kinh doanh Ủy thác tín nhiệm , cho phép JADAT cung cấp các dịch vụ giao dịch và lưu ký toàn diện.
Ví dụ từ Nhật Bản minh họa cách thức quản lý chặt chẽ đã khuếch đại ảnh hưởng của tài chính truyền thống. Yêu cầu thế chấp cao và kiểm toán bắt buộc đã cho phép các ngân hàng và ủy thác tín nhiệm trở thành vị trí chủ đạo thị trường.
Hàn Quốc
Ngành lưu ký Hàn Quốc được điều chỉnh bởi Đạo luật Báo cáo và Sử dụng Thông tin Giao dịch Tài chính Cụ thể (gọi tắt là "Đạo luật Thông tin Tài chính Cụ thể" hoặc "Khung VASP"), quy định các nhà cung cấp dịch vụ tài sản ảo. Thị trường Hàn Quốc thể hiện hai xu hướng song song: mô hình hợp tác do các tổ chức tài chính dẫn dắt và mô hình chuyên nghiệp dựa trên công nghệ. Các mô hình này bao gồm từ các liên doanh do các tổ chức tài chính truyền thống dẫn dắt (như KODA) đến các công ty khởi nghiệp tạo sự khác biệt thông qua đổi mới bảo mật và cơ sở hạ tầng.
Gần đây, sàn giao dịch đã bắt đầu tích cực cạnh tranh để thu hút khách hàng doanh nghiệp hỗ trợ giai đoạn hai của lộ trình giao dịch tài sản kỹ thuật số doanh nghiệp của ủy ban giám sát tài chính (FSC). Dự kiến nhu cầu từ khách hàng tổ chức sẽ tăng trưởng sau khi thị trường giao dịch doanh nghiệp chính thức mở cửa.
Một bước ngoặt trong tương lai gần Hàn Quốc sẽ là sự tham gia của khoảng 3.500 nhà đầu tư chuyên nghiệp đủ điều kiện. Nếu các nhà đầu tư tổ chức bắt đầu tham gia thị trường lượng lớn, ngành này có thể chuyển sang phát hành token chứng khoán (STO) và token hóa tài sản thực (RWA). Do đó, việc hợp nhất quy định không chỉ giải quyết các yêu cầu tuân thủ mà còn có thể đóng vai trò là chất xúc tác cho sự hình thành các thị trường mới.
5. Ngành công nghiệp lưu trữ chỉ mới bắt đầu
Ngành công nghiệp lưu trữ vẫn đang trong giai đoạn đầu. Các chiến lược cạnh tranh của nó có thể được chia thành hai loại.
Đầu tiên là việc thâm nhập thị trường sớm , chẳng hạn như Coinbase Custody, đã thiết lập được vị trí chủ đạo thị trường bằng cách xây dựng niềm tin của các tổ chức và lượng khách hàng lớn mạnh hơn so với các đối thủ cạnh tranh.
Thứ hai là đa dạng hóa dịch vụ , chẳng hạn như BitGo, đạt được sự cạnh tranh khác biệt bằng cách cung cấp các dịch vụ như đặt cược, token hóa RWA và vay mượn.
Khi thị trường tài sản kỹ thuật số chuyển dịch từ sự thống trị nhà đầu tư bán lẻ sang sự tham gia của các tổ chức, các nhà cung cấp dịch vụ lưu ký đang nỗ lực phát triển cơ sở hạ tầng và khuôn khổ kiểm toán cấp ngân hàng đáp ứng các tiêu chuẩn của tổ chức. Đồng thời, các nhà cung cấp cơ sở hạ tầng công nghệ có thể giúp những người mới tham gia xây dựng hệ thống lưu ký tuân thủ cũng đang thu hút sự chú ý.
Tuy nhiên, việc thâm nhập thị trường thành công phụ thuộc vào sự hiểu biết sâu sắc về khuôn khổ pháp lý địa phương và động lực hệ sinh thái.
Tại Hoa Kỳ , sự chấp thuận của cơ quan quản lý là rất quan trọng để xây dựng uy tín của tổ chức, mặc dù những người mới tham gia sẽ phải cạnh tranh với địa vị vững chắc của Coinbase Custody.
Ở Hồng Kông và Singapore , thành công phụ thuộc vào mô hình hợp tác với các ngân hàng dưới sự giám sát rõ ràng.
Tại Nhật Bản , các quy định nghiêm ngặt về bảo vệ tài sản của khách hàng khiến việc thiết lập quan hệ đối tác với các tổ chức tài chính trong nước lớn trở thành điều kiện tiên quyết để thâm nhập thị trường.
Ở Hàn Quốc , có sự đa dạng về người chơi, nhưng sự tham gia của các tổ chức vẫn đang phát triển và có tiềm năng tăng trưởng khi tính rõ ràng về quy định được cải thiện.
Cuối cùng, các công ty muốn gia nhập thị trường lưu ký phải ưu tiên tính chính xác hơn tốc độ. Tăng trưởng bền vững phụ thuộc vào việc phân tích chính xác các quy định địa phương và thiết kế cấu trúc hợp tác chặt chẽ với các tổ chức tài chính. Ngay cả những công ty đến sau cũng có thể tìm thấy những cơ hội có ý nghĩa miễn là mô hình việc kinh doanh của họ phù hợp với các yêu cầu pháp lý và thiết lập được mối quan hệ đối tác địa phương đáng tin cậy.
