Bài viết bởi: David, TechFlow TechFlow
Vào ngày 15 tháng 12, Bitcoin đã giảm từ 90.000 đô la xuống còn 85.616 đô la, giảm hơn 5% chỉ trong một ngày.
Không có vụ bê bối lớn hay sự kiện tiêu cực nào xảy ra vào ngày hôm đó, và dữ liệu Chuỗi cũng không cho thấy bất kỳ áp lực bán ra bất thường nào. Nếu chỉ nhìn vào tin tức trong cộng đồng tiền điện tử, thật khó để tìm ra lý do hợp lý cho điều này.
Tuy nhiên, cùng ngày hôm đó, giá vàng ở mức 4.323 đô la mỗi ounce, chỉ giảm 1 đô la so với ngày hôm trước.
Một cổ phiếu giảm 5%, trong khi cổ phiếu còn lại hầu như không thay đổi.
Nếu Bitcoin thực sự là "vàng kỹ thuật số", một công cụ để phòng ngừa lạm phát và mất giá tiền tệ, thì hiệu suất của nó khi đối mặt với các sự kiện rủi ro phải tương tự như vàng. Tuy nhiên, diễn biến giá lần của nó rõ ràng giống với các cổ phiếu công nghệ có hệ số beta cao trên sàn Nasdaq.
Điều gì đang dẫn đến sự suy giảm này? Câu trả lời có thể nằm ở Tokyo.
Hiệu ứng cánh bướm ở Tokyo
Ngân hàng Trung ương Nhật Bản sẽ tổ chức cuộc họp chính sách vào ngày 19 tháng 12. Thị trường dự đoán ngân hàng này sẽ tăng lãi suất thêm 25 điểm cơ bản, nâng lãi suất chính sách từ 0,5% lên 0,75%.
Mức lãi suất 0,75% có thể không cao, nhưng đây là mức lãi suất cao nhất của Nhật Bản trong gần 30 năm. Trên các thị trường dự đoán như Polymarket, các nhà giao dịch đang định giá mức xác suất tăng lãi suất lần là 98%.
Tại sao một quyết định của ngân hàng trung ương Tokyo lại có thể khiến Bitcoin giảm 5% trong vòng 48 giờ?
Tất cả bắt đầu từ một thứ gọi là "giao dịch chênh lệch lãi suất yên".
Thực ra logic khá đơn giản:
Với lãi suất tại Nhật Bản duy trì ở mức gần bằng 0 hoặc thậm chí âm trong thời gian dài, việc vay yên gần như là miễn phí. Kết quả là, Quỹ phòng hộ, công ty quản lý tài sản và các sàn giao dịch trên toàn thế giới đã vay lượng lớn yên, chuyển đổi sang đô la Mỹ, rồi sử dụng số tiền đó để mua tài sản lợi nhuận cao hơn, chẳng hạn như trái phiếu Mỹ, cổ phiếu Mỹ và crypto.
Chừng nào lợi nhuận từ tài sản này cao hơn chi phí vay bằng đồng yên, thì chênh lệch lãi suất chính là lợi nhuận.
Chiến lược này đã tồn tại hàng thập kỷ và quá lớn để có thể định lượng chính xác. Ước tính thận trọng cho thấy giá trị của nó lên tới vài trăm tỷ đô la, và nếu tính cả rủi ro phái sinh, một số nhà phân tích cho rằng con số này có thể lên tới hàng nghìn tỷ đô la.
Đồng thời, Nhật Bản còn có một bản sắc đặc biệt khác:
Đây là chủ sở hữu nước ngoài lớn nhất nắm giữ trái phiếu kho bạc Mỹ , với tổng giá trị nợ của Mỹ là 1,18 nghìn tỷ đô la .
Điều này có nghĩa là những thay đổi trong dòng vốn của Nhật Bản sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến thị trường trái phiếu quan trọng nhất thế giới, và từ đó, ảnh hưởng đến giá cả của tất cả tài sản rủi ro .
Giờ đây, với việc Ngân hàng Nhật Bản quyết định tăng lãi suất, logic cơ bản của trò chơi này đã bị lung lay.
Thứ nhất, chi phí vay yên tăng, thu hẹp các cơ hội kinh doanh chênh lệch giá; điều đáng lo ngại hơn là kỳ vọng về việc tăng lãi suất sẽ khiến đồng yên tăng giá, và các tổ chức này ban đầu đã vay yên và đổi lấy đô la để đầu tư.
Để trả nợ, họ cần bán tài sản bằng đô la và đổi lấy yên. Đồng yên càng tăng giá, họ càng cần bán nhiều tài sản hơn.
Hình thức "bán cưỡng bức" này không phân biệt thời điểm hay loại tài sản. Nó ưu tiên bán bất cứ thứ gì có thanh khoản cao nhất và dễ dàng chuyển đổi thành tiền mặt nhất.
Do đó, dễ dàng nhận thấy rằng Bitcoin, với khả năng giao dịch 24/24 không giới hạn giá và độ sâu thị trường tương đối nông hơn so với cổ phiếu, thường là loại tiền điện tử dễ bị bán tháo đầu tiên nhất.
Nhìn lại diễn biến các đợt tăng lãi suất của Ngân hàng Nhật Bản trong vài năm qua, giả thuyết này phần nào được củng cố bởi dữ liệu :
Trường hợp gần đây nhất là vào ngày 31 tháng 7 năm 2024. Sau khi Ngân hàng Nhật Bản (BOJ) tuyên bố tăng lãi suất lên 0,25%, đồng yên tăng giá so với đô la từ 160 lên dưới 140, và BTC giảm từ 65.000 đô la xuống còn 50.000 đô la trong tuần tiếp theo, giảm khoảng 23%, xóa sổ 60 tỷ đô la giá trị vốn hóa thị trường trên toàn bộ thị trường crypto .
Theo số liệu thống kê từ nhiều nhà phân tích on-Chuỗi, sau khi Ngân hàng Nhật Bản tăng lãi suất ba lần trong quá khứ, BTC đã giảm hơn 20%.
Những hình này có điểm bắt đầu, điểm kết thúc và khung thời gian khác nhau, nhưng hướng đi của chúng lại rất nhất quán:
Lần Nhật Bản thắt chặt chính sách tiền tệ, Bitcoin lại chịu ảnh hưởng nặng nề nhất.
Do đó, tôi cho rằng những gì xảy ra vào ngày 15 tháng 12 về cơ bản là thị trường "vội vàng tiến lên". Trước khi quyết định ngày 19 được công bố, các quỹ đã bắt đầu rút vốn.
Vào ngày hôm đó, quỹ ETF BTC của Mỹ chứng kiến dòng tiền ròng chảy ra ngoài lên tới 357 triệu đô la, mức chảy ra ngoài trong một ngày lớn nhất trong gần hai tuần; trong vòng 24 giờ, hơn 600 triệu đô la các vị thế mua đòn bẩy trên thị trường crypto đã bị thanh lý.
Đây có lẽ không phải là nhà đầu tư bán lẻ hoảng loạn, mà là một phản ứng dây chuyền do việc thanh lý các giao dịch chênh lệch giá gây ra.
Bitcoin liệu vẫn còn là vàng kỹ thuật số?
Cơ chế giao dịch chênh lệch lãi suất đồng yên đã được giải thích ở trên, nhưng vẫn còn một câu hỏi chưa được giải đáp:
Tại sao BTC luôn là loại tiền điện tử đầu tiên bị ảnh hưởng và bán tháo?
Một nhận định phổ biến là BTC có "thanh khoản tốt và được giao dịch 24 giờ một ngày", điều này đúng, nhưng chưa đủ.
Lý do thực sự là BTC đã được định giá lại trong hai năm qua: nó không còn là một "tài sản thay thế" độc lập với tài chính truyền thống, mà đã trở thành một phần rủi ro của Phố Wall .
Vào tháng 1 năm ngoái, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã phê duyệt quỹ ETF Bitcoin spot . Đây là một cột mốc mà ngành công nghiệp crypto đã chờ đợi suốt một thập kỷ, cuối cùng cho phép các tập đoàn quản lý tài sản trị giá hàng nghìn tỷ đô la như BlackRock và Fidelity được phép hợp pháp đưa BTC vào danh mục đầu tư của khách hàng.
Quả thực, tiền đã được chuyển đến. Nhưng điều này cũng mang đến một sự thay đổi về danh tính: những người nắm giữ BTC đã thay đổi.
Trước đây, những người mua BTC chủ yếu là các chuyên gia crypto, nhà đầu tư bán lẻ và một số văn phòng quản lý tài sản gia đình năng động.
Hiện tại, những người mua BTC là các quỹ hưu trí, Quỹ phòng hộ và các mô hình phân bổ tài sản. Các tổ chức này cũng nắm giữ cổ phiếu, trái phiếu Mỹ và vàng của Mỹ, và đang quản lý "ngân sách rủi ro".
Khi cần giảm rủi ro cho toàn bộ danh mục đầu tư, họ sẽ không chỉ bán BTC hoặc chỉ bán cổ phiếu, mà sẽ giảm tỷ lệ nắm giữ một cách tương ứng.
Dữ liệu cho thấy mối quan hệ ràng buộc này.
Đầu năm 2025, hệ số tương quan 30 ngày giữa BTC và chỉ số Nasdaq 100 đạt 0,80, mức cao nhất kể từ năm 2022. Ngược lại, trước năm 2020, hệ số tương quan này dao động giữa -0,2 và 0,2 trong nhiều năm, và có thể được coi là gần như không có tương quan.
Đáng chú ý hơn, mối tương quan này tăng đáng kể trong các giai đoạn thị trường biến động.
Sự sụp đổ của thị trường chứng khoán vào tháng 3 năm 2020 do đại dịch, việc Cục Dự trữ Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ) tăng lãi suất mạnh mẽ vào năm 2022, và những lo ngại về thuế quan vào đầu năm 2025... Lần tâm tâm lý rủi ro gia tăng, mối tương quan giữa Bitcoin và cổ phiếu Mỹ lại càng trở nên mạnh mẽ hơn.
Khi các tổ chức hoảng loạn, họ không phân biệt giữa "đây là tài sản crypto " và "đây là cổ phiếu công nghệ"; họ chỉ nhìn vào một nhãn duy nhất: mức độ rủi ro.
Điều này đặt ra một câu hỏi khó xử: liệu câu chuyện về vàng kỹ thuật số vẫn còn đúng?
Nếu mở rộng khung thời gian, giá vàng đã tăng hơn 60% kể từ năm 2025, trở thành năm có hiệu suất tốt nhất kể từ năm 1979; trong khi đó, BTC đã giảm hơn 30% so với mức đỉnh điểm trong cùng kỳ.
Cả hai tài sản này, được quảng cáo như là công cụ phòng ngừa lạm phát và mất giá tiền tệ, lại cho thấy xu hướng hoàn toàn trái ngược nhau trong cùng một hoàn cảnh kinh tế vĩ mô.
Điều này không có nghĩa là giá trị dài hạn của BTC có vấn đề; tỷ suất lợi nhuận kép hàng năm trong 5 năm của nó vẫn vượt xa so với S&P 500 và Nasdaq.
Tuy nhiên, ở giai đoạn này, logic định giá ngắn hạn của nó đã thay đổi: nó là một tài sản có tính biến động cao, rủi ro cao với hệ số beta lớn, chứ không còn là một công cụ trú ẩn an toàn nữa.
Hiểu được điều này là chìa khóa để hiểu tại sao việc Ngân hàng Nhật Bản tăng lãi suất 25 điểm cơ bản có thể khiến Bitcoin giảm hàng nghìn đô la trong vòng 48 giờ.
Không phải vì các nhà đầu tư Nhật Bản đang bán BTC, mà là vì khi thanh khoản toàn cầu thắt chặt, các tổ chức sẽ giảm tất cả rủi ro theo cùng một logic, và BTC lại là mắt xích dễ biến động nhất và dễ thanh lý nhất trong chuỗi này.
Điều gì sẽ xảy ra vào ngày 19 tháng 12?
Tính đến thời điểm tôi viết bài này, vẫn còn hai ngày nữa mới đến cuộc họp về lãi suất của Ngân hàng Nhật Bản.
Thị trường đã phản ánh vào giá cả việc tăng lãi suất. Lợi suất tỷ suất lợi nhuận chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm đã tăng lên 1,95%, mức cao nhất trong 18 năm. Nói cách khác, thị trường trái phiếu đã dự đoán trước kỳ vọng về việc thắt chặt chính sách tiền tệ.
Nếu việc tăng lãi suất đã được dự đoán trước hoàn toàn, liệu nó có còn ảnh hưởng gì đến ngày 19 không?
Kinh nghiệm lịch sử cho thấy: đúng vậy, nhưng mức độ mạnh mẽ phụ thuộc vào cách diễn đạt.
Tác động của các quyết định của ngân hàng trung ương không chỉ nằm ở bản thân các con số, mà còn ở những tín hiệu mà chúng phát ra. Ví dụ, nếu Thống đốc Ngân hàng Nhật Bản Kazuo Ueda tuyên bố tại cuộc họp báo rằng "chúng tôi sẽ đánh giá cẩn thận tình hình dựa trên dữ liệu " khi tăng lãi suất thêm 25 điểm cơ bản, thị trường sẽ thở phào nhẹ nhõm.
Nếu ông ấy nói "áp lực lạm phát vẫn tiếp diễn và không thể loại trừ thắt chặt hơn nữa", đó có thể là khởi đầu của một làn sóng bán tháo khác.
Tỷ lệ lạm phát của Nhật Bản hiện ở mức khoảng 3%, cao hơn mục tiêu 2% của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ). Mối quan ngại của thị trường không phải là việc tăng lãi suất này, mà là liệu Nhật Bản có đang bước vào một thời kỳ thắt chặt kéo dài hay không.
Nếu câu trả lời là có, thì sự sụp đổ của giao dịch chênh lệch lãi suất đồng yên không phải là một sự kiện đơn lẻ, mà là một quá trình kéo dài trong vài tháng.
Tuy nhiên, một số nhà phân tích cho rằng lần có thể sẽ khác.
Thứ nhất, các quỹ đầu cơ đã chuyển từ vị thế bán vị thế giữ ròng sang vị thế mua ròng đối với đồng yên. Lần sụt giảm mạnh vào tháng 7 năm 2024 một phần là do sự bất ngờ của thị trường, khi lượng lớn vốn vẫn đang short đồng yên vào thời điểm đó. Giờ đây, khi vị thế giữ thế đã đảo ngược, khả năng tăng giá bất ngờ bị hạn chế.
Thứ hai, tỷ suất lợi nhuận chính phủ Nhật Bản đã tăng liên tục trong hơn nửa năm, từ 1,1% vào đầu năm lên gần 2% hiện nay. Có thể nói, thị trường đã "tự nâng lãi suất", và Ngân hàng Nhật Bản chỉ đơn giản là thừa nhận thực tế đã rồi.
Thứ ba, Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ vừa cắt giảm lãi suất 25 điểm cơ bản, và xu hướng chung của thanh khoản toàn cầu đang hướng tới việc nới lỏng. Nhật Bản đang thắt chặt theo hướng ngược lại, nhưng nếu thanh khoản đô thanh khoản dồi dào, điều đó có thể phần nào bù đắp áp lực lên đồng yên.
Những yếu tố này không thể đảm bảo rằng BTC sẽ không giảm, nhưng chúng có thể đồng nghĩa với việc đợt giảm giá lần sẽ không quá mạnh như lần trước.
Lần, BTC thường chạm đáy trong vòng một đến hai tuần sau khi Ngân hàng Nhật Bản tăng lãi suất, sau đó là giai đoạn điều chỉnh giá hoặc phục hồi. Nếu mô hình này tiếp tục đúng, cuối tháng 12 đến đầu tháng 1 có thể là giai đoạn biến động mạnh nhất, nhưng cũng có thể là cơ hội mua vào sau một giai đoạn bán quá mức.
Được người khác chấp nhận, chịu ảnh hưởng từ người khác
Nối các đoạn văn trên lại với nhau, chuỗi logic thực ra khá rõ ràng:
Ngân hàng Nhật Bản tăng lãi suất → Các giao dịch chênh lệch thanh khoản đồng Yên kết thúc → Thanh khoản toàn cầu thắt chặt → Các tổ chức giảm vị thế dựa trên ngân sách rủi ro → BTC, với tư cách là tài sản, được ưu tiên bán ra.
Trong chuỗi này, BTC không hề làm gì sai.
Đơn giản là nó bị đặt vào một vị trí mà nó không thể kiểm soát, ở cuối Chuỗi truyền dẫn thanh khoản vĩ mô toàn cầu.
Có thể bạn không chấp nhận được điều này, nhưng đây chính là thực trạng mới trong kỷ nguyên ETF.
Trước năm 2024, sự tăng giảm của BTC chủ yếu được thúc đẩy bởi các yếu tố nội tại crypto: chu kỳ giảm nửa , dữ liệu Chuỗi , động lực sàn giao dịch và tin tức về quy định. Vào thời điểm đó, mối tương quan của nó với cổ phiếu và trái phiếu Mỹ rất thấp, và quả thực nó giống như một "lớp tài sản độc lập" ở một mức độ nào đó.
Sau năm 2024, Phố Wall sẽ xuất hiện.
Bitcoin đã được đặt trong cùng khuôn khổ quản lý rủi ro như cổ phiếu và trái phiếu. Cơ cấu người nắm giữ đã thay đổi, và logic định giá của nó cũng thay đổi theo đó.
Giá trị vốn hóa thị trường của Bitcoin đã tăng vọt từ vài trăm tỷ đô la lên 1,7 nghìn tỷ đô la. Nhưng điều này cũng mang lại một tác dụng phụ: Khả năng miễn nhiễm với các sự kiện kinh tế vĩ mô của Bitcoin đã biến mất.
Một tuyên bố duy nhất từ Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ hoặc một quyết định từ Ngân hàng Nhật Bản có thể khiến tỷ giá biến động hơn 5% chỉ trong vài giờ.
Nếu bạn tin vào câu chuyện về "vàng kỹ thuật số" và nghĩ rằng nó có thể là nơi trú ẩn an toàn trong thời kỳ hỗn loạn, thì hiệu suất của nó trong năm 2025 có phần đáng thất vọng. Ít nhất là hiện tại, thị trường chưa định giá nó như một tài sản ẩn an toàn.
Có lẽ đây chỉ là sự lệch hướng tạm thời. Có lẽ quá trình thể chế hóa vẫn còn ở giai đoạn đầu, và một khi tỷ lệ phân bổ ổn định, BTC sẽ tìm lại được nhịp điệu của riêng mình. Có lẽ chu kỳ giảm nửa tiếp theo sẽ một lần nữa chứng minh sự thống trị của các yếu tố bản địa trong crypto...
Nhưng trước đó, nếu bạn đang nắm giữ BTC, bạn cần chấp nhận thực tế này:
Bạn cũng đang nắm giữ rủi ro về thanh khoản toàn cầu. Những gì diễn ra trong một phòng hội nghị ở Tokyo có thể quyết định số dư tài khoản của bạn vào tuần tới nhiều hơn bất kỳ chỉ báo nào Chuỗi .
Đây là cái giá phải trả cho việc bị giam giữ trong các cơ sở. Còn về việc liệu nó có đáng giá hay không, mỗi người lại có câu trả lời riêng.
