Tác giả: Vaidik Mandloi
Tựa gốc: Mã hóa tài sản đang trở thành cốt lõi của thị trường tài chính
Biên soạn và chỉnh sửa bởi: BitpushNews
Tuần trước, hai quyết định của các cơ quan quản lý Hoa Kỳ đã làm thay đổi hoàn toàn cục diện của tài sản token hóa trên thị trường tài chính.
Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai ( CFTC ) tuyên bố rằng Bitcoin, Ethereum và USDC hiện có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp trong thị trường phái sinh được quản lý.
Gần như cùng lúc đó, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch ( SEC ) cho phép Tập đoàn Lưu ủy thác tín nhiệm và Quyết toán Hoa Kỳ (DTCC) thử nghiệm hệ thống quyết toán token hóa mà không gây ra bất kỳ hành động cưỡng chế nào (tức là "thư không hành động").
Những quyết định này không nhằm mục đích thúc đẩy crypto , cũng không nhằm mục đích làm cho các giao dịch dễ dàng hơn cho người dùng cá nhân. Các nhà quản lý quan tâm hơn đến việc liệu tài sản được token hóa có đủ độ tin cậy trong quản lý rủi ro của hệ thống tài chính hay không.
Tài sản thế chấp và quyết toán là những chức năng cốt lõi của ngành tài chính.
Tiền ký quỹ được các nhà giao dịch cung cấp để đối phó với sự biến động của thị trường và bù đắp lỗ vốn tiềm năng; quyết toán là quá trình hoàn tất giao dịch và chuyển tiền. Khi một tài sản được chấp thuận sử dụng trong các lĩnh vực này, điều đó có nghĩa là các cơ quan quản lý tin tưởng vào hiệu suất của nó khi hoàn cảnh.
Trước đây, tài sản được token hóa chủ yếu hoạt động bên ngoài các hệ thống cốt lõi này. Chúng có thể được phát hành và giao dịch, nhưng không thể được tích hợp vào các hệ thống tiền ký quỹ hoặc quy trình quyết toán. Điều này đã hạn chế sự phát triển thực tiễn token hóa.
Sự phát triển quan trọng hiện nay là các cơ quan quản lý đang bắt đầu cho phép tài sản được token hóa) tham gia vào các tầng cốt lõi này.
Bài viết này sẽ giải thích lý do tại sao chúng tôi chọn bắt đầu với tài sản thế chấp và quyết toán, những tác động thực tiễn của các phê duyệt liên quan, và mô hình token hóa mới đang nổi lên từ đó.
Tại sao tài sản thế chấp lại là lựa chọn ưu tiên của các cơ quan quản lý khi cho phép token hóa?
Để hiểu tại sao các quyết định của CFTC lại quan trọng, trước tiên cần phải hiểu chức năng thực tế của tài sản thế chấp trong thị trường phái sinh.
Trong thị trường phái sinh, tài sản thế chấp chỉ thực hiện một nhiệm vụ rất cụ thể: khóa chặt tài sản trước khi thua lỗ lan rộng.
Khi các nhà giao dịch mở các vị thế đòn bẩy, trung tâm thanh toán bù trừ không quan tâm đến logic của giao dịch; nó chỉ quan tâm liệu, nếu vị thế di chuyển ngược lại với dự đoán, tài sản thế chấp đã nộp có thể được thanh lý đủ nhanh ở một mức giá đã biết để bù đắp các khoản lỗ hay không. Nếu việc thanh lý thất bại, các khoản lỗ không thuộc về nhà giao dịch mà được chuyển cho thành viên thanh toán bù trừ, sau đó đến trung tâm thanh toán bù trừ, và cuối cùng ảnh hưởng đến toàn bộ thị trường.
Đây là lý do tại sao các quy định về tài sản thế chấp tồn tại. Chúng được thiết kế để ngăn chặn việc thanh lý bắt buộc leo thang thành những thiếu hụt tài chính mang tính hệ thống.
Trên thực tế, để xác định một tài sản đủ điều kiện làm tư cách, trung tâm thanh toán bù trừ sẽ đánh giá bốn khía cạnh:
Thanh khoản: Liệu có thể bán một lượng lớn hàng hóa mà không đóng băng thị trường?
Độ tin cậy về giá: Liệu giá cả có nhất quán và tham khảo trên toàn cầu không?
Rủi ro lưu giữ: Liệu tài sản có thể được lưu giữ mà không xảy ra sự cố vận hành?
Tích hợp vận hành: Liệu có thể tích hợp với hệ thống tiền ký quỹ mà không cần sự can thiệp của con người?
Trong nhiều năm, hầu hết tài sản được token hóa đều không vượt qua được bài kiểm tra này, ngay cả những tài sản được giao dịch tích cực trên sàn giao dịch. Điều này là do khối lượng giao dịch đơn thuần là không đủ. Tài khoản tiền ký quỹ tại các trung tâm thanh toán bù trừ là hoàn cảnh được kiểm soát chặt chẽ với các quy định nghiêm ngặt về lưu ký, báo cáo và thanh lý. Tài sản không đáp ứng các tiêu chuẩn này không thể được sử dụng ở đó, bất kể nhu cầu như thế nào.
Quyết định của CFTC rất quan trọng vì nó thay đổi phạm vi tiền ký quỹ được pháp luật cho phép mà các thành viên thanh toán bù trừ có thể chấp nhận trong các thị trường thị trường phái sinh được quản lý, nơi tài sản thế chấp không phải là một lựa chọn linh hoạt. Các thành viên thanh toán bù trừ bị hạn chế nghiêm ngặt trong cách họ nắm giữ tài sản thay mặt khách hàng, định giá chúng và xử lý các yêu cầu về vốn. Ngay cả khi một tài sản có thanh khoản cao, nó cũng không thể được chấp nhận làm tiền ký quỹ trừ khi được các cơ quan quản lý cho phép rõ ràng. Trước quyết định lần , hạn chế này áp dụng cho tài sản crypto .
Theo hướng dẫn của CFTC, Bitcoin, Ethereum và USDC hiện có thể được tích hợp vào các khuôn khổ tiền ký quỹ hiện có và tuân theo các biện pháp kiểm soát rủi ro đã được thiết lập. Điều này loại bỏ một hạn chế về quy định trước đây đã ngăn cản các tổ chức tích hợp tài sản này vào việc kinh doanh phái sinh của họ, bất kể độ sâu thị trường.
Hệ thống tiền ký quỹ dựa trên giá cả ổn định, thanh lý có thể dự đoán được và độ tin cậy hoạt động trong điều kiện áp lực. Tài sản không thể định giá trong ngày, yêu cầu xử lý tùy ý hoặc có quyết toán chậm sẽ tạo ra rủi ro mà việc thanh lý nhằm mục đích giảm thiểu.
USDC đáp ứng các tiêu chí này vì nó đã hỗ trợ các luồng giao dịch quy mô lớn, tần suất cao. Lượng cung ứng stablecoin đã tăng từ khoảng 27 tỷ đô la vào năm 2021 lên hơn 200 tỷ đô la hiện nay, Chuỗi vượt quá 2 nghìn tỷ đô la mỗi tháng. Dữ liệu này phản ánh dòng tiền thường xuyên giữa sàn giao dịch, bộ phận giao dịch và việc kinh doanh kho bạc.
Từ góc độ hệ thống tiền ký quỹ, điều này rất quan trọng vì USDC có thể được chuyển bất cứ lúc nào, quyết toán nhanh chóng và không phụ thuộc vào giờ làm việc của ngân hàng hoặc mạng lưới ngân hàng đại lý. Điều này cho phép nó được sử dụng cho các yêu cầu tiền ký quỹ và điều chỉnh tài sản thế chấp mà không cần sửa đổi các quy trình hiện có.
Bitcoin và Ethereum tuân theo một logic khác. Bản thân sự biến động không phải là yếu tố loại trừ tài sản khỏi tư cách thị trường phái sinh . Mấu chốt nằm ở chỗ liệu rủi ro về giá có thể được quản lý "một cách máy móc" hay không.
Bitcoin và Ethereum được giao dịch liên tục trên nhiều nền tảng, có thanh khoản cao và giá tham khảo khá ổn định.
Điều này cho phép các trung tâm thanh toán bù trừ áp dụng mức khấu trừ, tính toán yêu cầu tiền ký quỹ và thực hiện thanh lý bằng cách sử dụng các mô hình đã được thiết lập. Hầu hết token khác không thể đáp ứng các yêu cầu này.
Điều này cũng giải thích tại sao các cơ quan quản lý chưa bắt đầu với cổ phiếu token hóa, tín dụng tư nhân hoặc bất động sản. Tài sản này mang lại sự phức tạp về mặt pháp lý, định giá phân mảnh và thời gian thanh lý chậm. Trong các hệ thống tiền ký quỹ, sự chậm trễ trong thanh lý làm tăng khả năng tổn thất lan rộng ra ngoài đối tác giao dịch ban đầu. Do đó, các khuôn khổ tài sản thế chấp luôn bắt đầu với tài sản có thể được định giá và bán nhanh chóng trong điều kiện căng thẳng.
Mặc dù quyết định của CFTC có phạm vi hạn chế, nhưng ý nghĩa của nó rất đáng kể. Một nhóm nhỏ tài sản được token hóa giờ đây có thể được sử dụng trực tiếp để bù đắp thua lỗ trên thị trường đòn bẩy. Khi tài sản được chấp thuận đóng nhân vật này, chúng sẽ trở thành một phần của cơ chế mở rộng và thu hẹp đòn bẩy trong toàn hệ thống. Tại thời điểm đó, hạn chế chính sẽ không còn là liệu tài sản có tuân thủ quy định hay không, mà là liệu tài sản này có thể được chuyển nhượng và quyết toán hiệu quả khi cần điều chỉnh tiền ký quỹ hay không.
Quyết toán là nơi vốn thực sự bị "mắc kẹt".
Tài sản thế chấp quyết định liệu đòn bẩy có thể tồn tại hay không, trong khi quyết toán xác định thời gian cần thiết để giữ vốn sau khi đã có vốn.
Trong hầu hết các thị trường tài chính hiện nay, các giao dịch không được hoàn tất ngay lập tức. Sau khi thỏa thuận giao dịch được ký kết, sẽ có một khoảng thời gian trì hoãn trước khi quyền sở hữu chuyển giao và tiền được chuyển đến. Trong giai đoạn này, cả hai bên đều phải chịu rủi ro từ phía bên kia, và cả hai đều phải nắm giữ thêm vốn để bù đắp rủi ro đó. Đó là lý do tại sao tốc độ quyết toán rất quan trọng: thời gian quyết toán càng lâu, càng nhiều vốn nhàn rỗi (được dùng để bảo vệ chứ không phải để tái sử dụng).
Đây là vấn đề mà token hóa cố gắng giải quyết ở cấp độ cơ sở hạ tầng.
Tổ chức Lưu ủy thác tín nhiệm và Thanh toán quyết toán( DTCC ) giữ địa vị trung tâm trong thị trường chứng khoán Hoa Kỳ. Tổ chức này chịu trách nhiệm thanh toán bù trừ và quyết toán cổ phiếu, trái phiếu và quỹ. Nếu DTCC không thể xử lý các giao dịch, thị trường không thể hoạt động. Đó là lý do tại sao những thay đổi ở cấp độ này quan trọng hơn những thay đổi ở nền tảng giao dịch hoặc lớp ứng dụng.
Thư "không hành động" của SEC cho phép DTCC thử nghiệm các hệ thống quyết toán token hóa mà không gây ra bất kỳ biện pháp cưỡng chế nào. Điều này không phải là bật đèn xanh cho các giao dịch crypto, mà chỉ cho phép DTCC thử nghiệm cách sử dụng "các hình thức token hóa" thay vì "sổ cái truyền thống" để quyết toán, ghi nhận và đối chiếu các giao dịch.
Vấn đề cốt lõi mà DTCC giải quyết là hiệu quả bảng tài sản kế toán.
Trong các mô hình quyết toán hiện tại, vốn bị khóa trong suốt thời gian quyết toán để bảo vệ khỏi rủi ro vỡ nợ đối tác giao dịch . Số vốn này không thể được tái sử dụng, thế chấp hoặc triển khai ở nơi khác. Quyết toán token hóa rút ngắn hoặc loại bỏ khoảng thời gian này bằng cách cho phép chuyển giao quyền sở hữu và tiền mặt gần như tức thời. Khi tốc độ quyết toán tăng lên, lượng vốn cần phải giữ ở trạng thái nhàn rỗi để bảo hiểm cũng giảm đi.
Đây là lý do tại sao quyết toán là một hạn chế lớn hơn hầu hết mọi người nhận ra. Quyết toán nhanh hơn không chỉ giảm chi phí vận hành mà còn ảnh hưởng trực tiếp đến mức đòn bẩy mà hệ thống có thể hỗ trợ và hiệu quả lưu thông vốn.
Đây là lý do tại sao các cơ quan quản lý cảm thấy thoải mái khi bắt đầu từ đây. Quyết toán token hóa không làm thay đổi đối tượng của giao dịch, cũng không thay đổi người được phép giao dịch. Nó chỉ thay đổi cách thức thực hiện nghĩa vụ sau khi giao dịch hoàn tất. Điều này giúp việc thử nghiệm dễ dàng hơn trong khuôn khổ pháp lý hiện hành mà không cần phải định nghĩa lại luật chứng khoán.
Điều quan trọng là, phương pháp này vẫn giữ được quyền kiểm soát ở những nơi mà cơ quan quản lý mong muốn: quyết toán vẫn được cho phép. Các bên tham gia được xác định rõ. Các kiểm tra tuân thủ vẫn được áp dụng. Token hóa được sử dụng để rút ngắn thời gian và giảm thiểu việc đối chiếu, chứ không phải để loại bỏ quy định.
Khi liên kết điều này với tài sản thế chấp, logic trở nên rõ ràng: tài sản giờ đây có thể được dùng làm tiền ký quỹ, và các cơ quan quản lý đang thử nghiệm các hệ thống cho phép tài sản này di chuyển và quyết toán nhanh hơn sau khi thay đổi vị thế . Những bước này gộp lại giúp giảm lượng vốn cần phải nhàn rỗi trong hệ thống.
Ở giai đoạn này, token hóa cho phép các thị trường hiện có hoàn thành cùng một khối lượng công việc với ít vốn hơn.
Loại token hóa nào thực sự được cho phép?
Đến thời điểm này, vấn đề đã rõ ràng: các cơ quan quản lý không quyết định liệu token hóa có nên tồn tại hay không, mà là vị trí của nó trong hệ thống tài chính.
Quan điểm chung hiện nay là token hóa được chấp nhận khi nó có thể giảm thiểu ma sát vận hành mà không làm thay đổi quyền sở hữu hợp pháp, cấu trúc đối tác giao dịch hoặc quyền kiểm soát. Chừng nào token hóa còn cố gắng thay thế những yếu tố cốt lõi này, tiến trình của nó sẽ chậm lại hoặc dừng lại.
Điều này có thể thấy rõ từ sự tích lũy khối lượng giao dịch thực tế.
Ngoài stablecoin, loại tài sản được token hóa lớn nhất hiện nay là trái phiếu Mỹ Mỹ được token hóa . Mặc dù tổng giá trị của chúng vẫn còn nhỏ so với các thị trường truyền thống, mô hình tăng trưởng của chúng lại rất đáng kể. Các sản phẩm này được phát hành bởi các tổ chức được quản lý, được bảo đảm bằng tài sản quen thuộc và được quy đổi theo giá trị tài sản ròng. Chúng không tạo ra cấu trúc thị trường mới mà chỉ thu hẹp các cấu trúc hiện có.
Mô hình tương tự cũng xuất hiện trong các sản phẩm token hóa khác đã tồn tại sau khi liên hệ với cơ quan quản lý. Chúng có một số đặc điểm chung:
Việc cấp phép đã được thực hiện.
Người nắm giữ đã được xác định.
Việc lưu giữ tài sản được thực hiện bởi một bên trung gian được quản lý theo quy định.
Việc chuyển nhượng bị hạn chế.
Định nghĩa về sự chuộc tội rất rõ ràng.
Những ràng buộc này là điều cho phép token hóa tồn tại trong các thị trường được quản lý mà không vi phạm các quy tắc hiện hành.
Điều này cũng giải thích tại sao nhiều nỗ lực ban đầu token hóa tài sản thực tế ( RWA ) "không cần cấp phép" đã bị đình trệ. Khi token đại diện cho trái quyền đối với tài sản ngoài Chuỗi , các cơ quan quản lý ít quan tâm đến bản thân token mà quan tâm nhiều hơn đến khả năng thực thi pháp lý của trái quyền. Nếu quyền sở hữu, quyền ưu tiên hoặc quyền thanh lý không rõ ràng, token như vậy không thể được sử dụng trong bất kỳ hệ thống quản lý rủi ro quy mô lớn nào.
Ngược lại, các sản phẩm token hóa hiện đang phát triển mạnh mẽ dường như "được cố tình tạo ra để không gây hứng thú". Chúng bắt chước chặt chẽ các công cụ tài chính truyền thống, chủ yếu tận dụng blockchain ở lớp hạ tầng để đạt được hiệu quả quyết toán, tính minh bạch và khả năng lập trình. Token là một "lớp vỏ bọc", chứ không phải là sự tái tạo lại tài sản.
Khuôn khổ này cũng giải thích lý do tại sao các sáng kiến quản lý liên quan đến thế chấp và quyết toán xuất hiện trước thị trường token hóa rộng lớn hơn. Việc cho phép token hóa ở lớp cơ sở hạ tầng cho phép các cơ quan quản lý thử nghiệm lợi nhuận của nó mà không cần xem xét lại các vấn đề phức tạp như luật chứng khoán, bảo vệ nhà đầu tư hoặc cấu trúc thị trường. Đó là một cách có kiểm soát để áp dụng các công nghệ mới mà không cần thiết kế lại hệ thống.
Tóm lại, tài sản được token hóa đang dần được tích hợp vào hệ thống tài chính truyền thống theo hướng từ dưới lên . Trước tiên là trong lĩnh vực tài sản thế chấp, sau đó là trong quy trình quyết toán. Chỉ khi hai nền tảng cơ bản này được chứng minh và củng cố thì mở rộng sang các công cụ tài chính phức tạp hơn mới có ý nghĩa thực tiễn.
Điều này cũng có nghĩa là mô hình mã token hóa) có thể phát triển trên quy mô lớn trong tương lai sẽ không hoàn toàn thay thế thị trường tài chính phi tập trung mở, không cần cấp phép hiện có, mà nhiều khả năng sẽ là việc hệ thống tài chính được quản lý hiện tại áp dụng công nghệ token hóa tài sản để cải thiện hiệu quả hoạt động, giảm chiếm dụng vốn và giảm ma sát trong vận hành.
Twitter: https://twitter.com/BitpushNewsCN
Nhóm cộng đồng BitPush trên Telegram: https://t.me/BitPushCommunity
Đăng ký theo dõi Bitpush trên Telegram: https://t.me/bitpush
