Tác giả gốc: TechFlow TechFlow
David Hoffman đã đăng một dòng tweet vào sáng sớm ngày 21 tháng 5 năm 2026.
Chỉ một câu thôi: "Liệu bầu không khí trên Twitter về crypto có thực sự thay đổi trong hai tuần qua, hay chỉ là do tôi đã bán hết số ETH cuối cùng của mình?"
David Hoffman, đồng sáng lập của Bankless , là một trong những người ủng hộ nhiệt thành nhất Ethereum trong sáu năm qua. Ông từng viết trên trang cá nhân của mình: "99% của cải không nằm trong ngân hàng, mà nằm trên Ethereum." Ông là tác giả của cuốn sách *Ether: The Triple Point Asset* và là một trong những người chủ trì thuyết phục cho quan điểm định nghĩa ETH là "tiền siêu thanh".
Anh ta đã thanh lý hết hàng tồn kho rồi.
Nếu như năm ngoái một số người vẫn coi ETH là "trái phiếu của thế giới tương lai" và SOL là "một Nasdaq tốc độ cao", thì đến tháng 5 năm 2026, thị trường đã "bỏ phiếu" bằng giá cả để hoàn toàn bác bỏ những niềm tin đó. Hiện tại, ETH đang dao động quanh mức 2.100 đô la, chỉ bằng hơn một nửa so với mức cao nhất là 4.946 đô la vào tháng 8 năm 2025.
Trên cùng thị trường đó, HYPE chỉ còn một bước nữa là đạt Cao nhất mọi thời đại (ATH) là 59,39 đô la, tăng 15% trong bảy ngày qua; ZEC đã tăng hơn gấp đôi trong tháng qua, với mức tăng trưởng từ đầu năm đến nay là hơn 1400%, và giá trị vốn hóa thị trường đã lọt vào top 20.
Một khu chợ, hai thời tiết khác nhau.
Baijiu (rượu Trung Quốc)
Đây không phải là lần đầu tiên thế giới crypto chứng kiến sự chia rẽ như vậy. Nhưng bạn cần tạm thời chuyển sự chú ý khỏi màn hình và quay trở lại thị trường chứng khoán A-share trong năm 2020.
Từ nửa cuối năm 2020 đến đầu năm 2021, thanh khoản thị trường chứng khoán A-share đạt đỉnh rồi giảm mạnh, buộc quỹ chào bán công khai phải lựa chọn: hoặc phân bổ đều vị thế vào hơn 3.000 cổ phiếu và chấp nhận lợi nhuận beta ở mức trung bình, hoặc tập trung nguồn lực vào một vài tài sản cốt lõi với dòng tiền tương lai được xác định rõ ràng. Cuối cùng, tất cả mọi người đều chọn phương án thứ hai. Kết quả là, Moutai và Wuliangye tăng vọt, trong khi các cổ phiếu còn lại rơi vào giai đoạn trì trệ.
Năm đó, có một câu nói rất chính xác: "tài sản cốt lõi tập trung lại với nhau". Ý nghĩa của nó không phải là các nhà quản lý quỹ đang âm mưu, mà là một phản ứng tất yếu trong hoàn cảnh thanh khoản thắt chặt. Khi mực nước trong bể giảm xuống, tất cả cá sẽ bơi về chỗ sâu nhất .
Thị trường crypto hiện đang lao dốc về phía vực sâu nhất.
Điều gì đã xảy ra trong năm qua? Các quỹ ETF Bitcoin đã thu hút khoảng 70 tỷ đô la vốn đầu tư trong giai đoạn 2024-2025, biến Bitcoin thành "mục tiêu được Phố Wall định giá". Tuy nhiên, điều này cũng có nghĩa là việc mua Bitcoin với số lượng nhỏ bắt đầu bị hạn chế bởi lãi suất vĩ mô và tâm lý rủi ro trên thị trường chứng khoán. Dữ liệu lạm phát quý 1 năm 2026 vượt quá dự kiến, cùng với dòng tiền ròng chảy ra khỏi các quỹ ETF lên tới 1 tỷ đô la chỉ trong một tuần, khiến toàn bộ thị trường chao đảo.
Quan trọng hơn nữa, luận điểm này đã sụp đổ. Citi đã cắt giảm mục tiêu giá 12 tháng cho ETH từ 4.304 đô la xuống còn 3.175 đô la vào đầu năm 2026, viện dẫn "cấu trúc thị trường trì trệ và hoạt động Chuỗi suy yếu". Báo cáo của JPMorgan ngày 19 tháng 5 thậm chí còn trực tiếp hơn, tuyên bố rằng "ETH cần tăng trưởng mạng lưới mạnh mẽ hơn và sự chấp nhận DeFi để đảo ngược điểm yếu tương đối so với Bitcoin". Công ty nghiên cứu đầu cơ giá xuống Culper Research thậm chí còn công khai short ETH, short báo cáo chỉ ra rằng nâng cấp Fusaka đã làm suy yếu cơ chế đốt EIP-1559, khiến ETH mất đi các đặc tính giảm phát trước đây.
Tuy nhiên, Solana lại đối mặt với một tình thế khó khăn khác. Nó vẫn là Chuỗi có DePIN, Meme và trải nghiệm giao dịch trên Chuỗi tốt nhất, nhưng khi thị trường bước vào giai đoạn né tránh rủi ro, tài sản lớn nhất của nó trong quá khứ, "hệ số beta cao", lại trở thành gánh nặng. Tushar Jain của Multicoin, người từng vực dậy Solana từ đống tro tàn, đã công khai tuyên bố tại Consensus Miami vào tháng 5 rằng Multicoin đã mua vào một khoản đáng kể vào Zcash.
Đây là một thời điểm mang tính bước ngoặt, Solana bắt đầu chuyển niềm tin của họ sang một Chuỗi khác.
HYPE và ZEC hợp tác cùng nhau
Vậy số tiền đó đã đi đâu?
Câu trả lời khá nhất quán: HYPE và ZEC.
Câu chuyện về Hyperliquid thực chất đã được dự báo trước bởi lần airdrop gần như hoàn hảo vào tháng 11 năm 2024. Được dẫn dắt bởi cựu sinh viên Harvard Jeff và Iliensinc, cùng với đội ngũ gồm những người đến từ Caltech, MIT, Citadel và Hudson River Trading, nhóm này đã làm được điều mà hầu như không ai trong thế giới crypto làm được trong thập kỷ qua: phân phối 76% token cho người dùng, mà không cần bất kỳ thị phần đầu tư mạo hiểm nào .
Nếu chỉ nhìn vào đó, bạn chỉ thấy "câu chuyện đạo đức" của nó. Điều thực sự giúp HYPE vượt qua xu hướng và tăng trong thanh khoản năm 2026 chính là "câu chuyện dòng tiền" của nó.
Hyperliquid không phải là một " token kể chuyện" theo nghĩa truyền thống. Nó là một Chuỗi hoàn chỉnh, hay chính xác hơn, là một máy ATM tốc độ cao trên Chuỗi : là sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn phi phi tập trung lớn nhất, nó tạo ra hơn 1,2 tỷ đô la thu nhập giao thức hàng năm; nó có thỏa thuận với Circle để chia sẻ 90% lợi nhuận dự trữ USDC, riêng khoản này đã đóng góp từ 135 triệu đến 160 triệu đô la dòng tiền hàng năm cho việc mua lại token; tuần này (ngày 19 tháng 5), Bitwise đã thông báo bổ sung HYPE vào bảng cân đối kế toán tài sản và ra mắt sản phẩm ETF dựa trên HYPE.
Khối lượng hợp đồng mở của HYPE hiện ở mức 2,1 tỷ đô la, và lãi suất cho vay đã chuyển sang tích cực, điều này có nghĩa là các quỹ mua mới liên tục đổ vào thị trường, chứ không phải là sự bùng nổ giả tạo do việc siết chặt đầu cơ giá xuống gây ra.
Câu chuyện của ZEC thuộc một khía cạnh hoàn toàn khác. Đó không phải là "câu chuyện về dòng tiền", mà là "câu chuyện về nỗi sợ hãi".
Trong bài luận mới nhất hồi tháng Giêng, Arthur Hayes đã thẳng thắn nói: "Chủ đề chính năm nay là quyền riêng tư, và ZEC sẽ là phiên bản thử nghiệm về quyền riêng tư. Để vượt trội hơn Bitcoin và Ethereum, tôi sẽ bán BTC để đầu tư vào lĩnh vực bảo mật." Quỹ của ông, Maelstrom, đã bắt đầu xây dựng vị thế của mình vào quý 3 năm 2025.
Sau đó, vào đầu tháng 5, Tushar Jain của Multicoin Capital đã công khai tăng mức đặt cược của mình vào Consensus. Trong một báo cáo nghiên cứu tháng 3, CoinDesk đã gọi ZEC là "sự thống trị crypto ", có nghĩa là các mạng bảo mật đã trở thành một cơ sở hạ tầng thống trị. Logic cơ bản liên quan đến ba yếu tố chồng chéo: khả năng của AI trong việc nặc danh danh tính người dùng trên Chuỗi minh bạch với số lượng lớn; mối đe dọa từ điện toán lượng tử tạo ra sự bất ổn lâu dài cho các hệ thống crypto ví hiện có; và khối lượng giao dịch hàng quý trên Chuỗi vượt quá 100 tỷ đô la lần đầu tiên, biến "sự giàu có được toàn bộ mạng lưới nhìn thấy" thành một nỗi sợ hãi thực sự.
lượng cung ứng ZEC bị khóa trong các địa chỉ được bảo vệ đã đạt 30%, mức cao nhất lịch sử, điều này có nghĩa là có bằng chứng định lượng về nhu cầu bảo mật thực sự trên Chuỗi, chứ không chỉ là một câu chuyện hư cấu. Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã chính thức kết thúc cuộc điều tra kéo dài hơn hai năm đối với Quỹ Zcash vào ngày 20 tháng 5 mà không đưa ra bất kỳ khuyến nghị thực thi nào. Robinhood đã ra mắt ZEC và quỹ ETF ZEC của Grayscale dự kiến sẽ thu hút sự chú ý.
Hayes dự đoán rằng giá trị vốn hóa thị trường của ZEC cuối cùng sẽ đạt 10% so Bitcoin, tương ứng với giá token cao hơn 15-20 lần so với hiện tại.
Liên minh đang tan rã?
Liên minh này sẽ tan vỡ khi nào?
Đà tăng giá của cổ phiếu ngành rượu bia hạng A đã sụp đổ sau Tết Nguyên đán năm 2021. Nguyên nhân không phải là sự suy giảm các yếu tố cơ bản, mà là sự thay đổi trong chính sách của ngân hàng trung ương, biến thị trường từ một trò chơi tổng bằng không thành một trò chơi mới. Khi bể bơi đầy, không còn con cá nào cần phải chen chúc ở góc sâu nhất nữa.
Khi nào thì lượng tài sản crypto sẽ tăng lên? Điều đó phụ thuộc vào thời điểm Cục dự trữ liên bang Hoa Kỳ cắt giảm lãi suất, khi các quỹ ETF quay trở lại thị trường, khi giá trị vốn hóa thị trường stablecoin đạt mức cao mới và khi nào hệ thống tài chính truyền thống chuyển nhiều tiền hơn lên Chuỗi.
Tuy nhiên, một khả năng khác cần cảnh giác là sự tập trung này có thể sụp đổ do "kiểm soát quá chặt chẽ". Khối lượng giao dịch mở của ZEC đã tăng vọt 40% lên 1,3 tỷ USD trong 24 giờ qua, và chính sự tập trung này đã là một tín hiệu rủi ro. Hayes, Multicoin, nhà đầu tư bán lẻ và người dùng cá nhân của Robinhood đều đang đổ xô vào cùng một giao dịch, có nghĩa là bất kỳ sự thoát lệnh mua nhỏ nào cũng có thể kích hoạt phản ứng dây chuyền của các đợt ép lệnh mua. Tỷ lệ phí tài trợ của HYPE đã chuyển sang dương và tiếp tục tăng, với chi phí tài chính ngày càng chồng chất.
Kết quả cuối cùng của việc mua theo nhóm là hoặc giá cả tăng cao khiến mọi người đều có lợi và thu về tiền, hoặc là một cuộc tháo chạy hỗn loạn, nơi người cuối cùng tham gia sẽ lấy hết token cả.
Chúng ta đang ở đâu? Không ai có thể đưa ra câu trả lời chính xác. Nhưng có một câu hỏi mà mọi người đọc bài viết này nên tự hỏi mình:
Nếu ngay cả David Hoffman cũng đã bán ETH của mình, thì liệu ETH vẫn còn trong ví của bạn vì bạn tin tưởng vào nó, hay vì bạn đã quên mất sự hiện diện của nó?
Câu hỏi tiếp theo mang tính thực tế hơn: khi một thị trường chỉ còn lại hai cái tên để thành lập một liên minh, thì cái tên thứ ba sẽ là gì? Liệu đó sẽ là Aave? Maker? Một blockchain L2 tập trung vào quyền riêng tư chưa được khám phá? Một Chuỗi hiệu năng cao nào đó chưa phát hành token riêng?
Những ai tìm ra điều này sẽ là những người đầu tiên tham gia vòng liên minh tiếp theo.
Những ai không thể hiểu rõ vấn đề sẽ là những người cuối cùng phải gánh chịu hậu quả khi liên minh tiếp theo tan rã.
