Tác giả: Rau bina
Vay mượn DeFi đã tồn tại gần mười năm, nhưng chủ đề chính thực chất chỉ có một: thị trường tiền tệ lãi suất thả nổi.
Từ Aave và Compound đến Morpho Blue, lãi suất luôn được "xác định một cách thụ động" thông qua tỷ lệ sử dụng.
Vào tháng 5 năm 2026, Morpho đã phát hành Sách trắng về Midnight. Mục tiêu của sách trắng này là lấp đầy mảnh ghép còn thiếu trong bức tranh tổng thể về chủ đề chính này - lãi suất cố định và kỳ hạn cố định.
Đừng xem nhẹ hai từ này.
Lợi nhuận cố định (trái phiếu, tín phiếu, tín dụng) là một loại tài sản có quy mô lớn hơn thị trường chứng khoán trên toàn cầu , và toàn bộ logic định giá và kiểm soát rủi ro của nó — chi phí huy động vốn có thể dự đoán được, quản lý thời hạn và tỷ suất lợi nhuận chuẩn — đều dựa trên "lãi suất cố định và các điều khoản được xác định".
Mặc dù đã trải qua nhiều năm phát triển, vay mượn Chuỗi vẫn mắc kẹt trong thị trường tiền tệ vĩnh cửu lãi suất thả nổi: nó không cung cấp cho các tổ chức sự chắc chắn mà họ cần và không thể phát triển một tỷ suất lợi nhuận tốt.
Đây chính xác là một trong những trở ngại về cấu trúc đã cản trở việc triển khai quy mô lớn trên Chuỗi các quỹ đầu tư tổ chức thực sự và các tài sản rủi ro (RWA) trị giá hàng nghìn tỷ đô la. Nói cách khác, Midnight không lấp đầy một khoảng trống về chức năng, mà là cú pháp cơ bản còn thiếu trong việc tiếp cận cho vay Chuỗi ở thị trường lợi nhuận truyền thống.
Điều này nghe có vẻ chỉ là "một lựa chọn khác", nhưng thực chất nó có nghĩa là lần, cho vay Chuỗi có một ngôn ngữ hoàn chỉnh chuyển từ "thị trường tiền tệ" sang "thị trường lợi nhuận cố định". 
I. Nửa đêm là gì?
Tóm lại: Midnight là một giao thức cho vay không lưu ký, lãi suất cố định được thiết kế cho EVM (Máy đánh bạc điện tử).
Nó tự tổ chức xung quanh một thị trường "độc lập, bất biến, có thể được tạo ra mà không cần xin phép và có ngày đáo hạn cố định", viết lại hoạt động vay và cho vay như việc mua bán một loại "chứng chỉ không lãi suất" — bên cho mua vào chứng chỉ, và bên nợ bán chứng chỉ, với lợi nhuận và chi phí của cả hai bên được tính vào khoản chiết khấu của giá giao dịch.
Nếu Morpho Blue đã trả lời câu hỏi "làm thế nào để cho vay mượn lãi suất thả nổi trở nên cực kỳ đơn giản, biệt lập và không cần sự cho phép", thì Midnight sẽ trả lời câu hỏi tiếp theo: làm thế nào để tạo ra một thị trường tín dụng với lãi suất cố định, điều khoản rõ ràng và không bị kéo xuống bởi sự phân mảnh thanh khoản ngay trên Chuỗi .
Tiếp theo, chúng ta sẽ theo dõi quá trình phát triển chính của Morpho và giải thích cặn kẽ nguồn gốc cũng như sự phát triển của thiết kế này.
II. Từ Aave đến Blue rồi đến Midnight: Một sợi dây tiến hóa rõ ràng
Để hiểu được những lựa chọn thiết kế của Midnight, trước tiên bạn phải xem chủ đề chính mà nó dựa trên là gì.
Thế hệ đầu tiên: Gộp lãi + Lãi suất thả nổi (Aave / Compound):
Giao thức cho vay ban đầu xuất hiện trong hoàn cảnh khan hiếm thanh khoản trên Chuỗi , tính thụ động và chi phí giao dịch cao. Trong những điều kiện đó, việc tập hợp tất cả người dùng vào một quỹ chung có thể truy cập và rút tiền bất cứ lúc nào là giải pháp tối ưu để tối đa hóa sự tập trung thanh khoản.
Cái giá phải trả là chính thỏa thuận đó phải đưa ra quyết định cho tất cả mọi người—không chỉ quyết toán và kế toán, mà còn cả các thông số quan trọng về giá cả và rủi ro. Thiết kế này hoạt động tốt khi sở thích của người dùng rất đồng nhất, nhưng khi phạm vi tài sản, người dùng và các kịch bản tín dụng mở rộng, và sở thích về rủi ro/ thanh khoản /tuân thủ bắt đầu khác biệt, một quỹ duy nhất không thể đáp ứng nhiều hồ sơ rủi ro cùng một lúc mà không làm mất thanh khoản .
Thế hệ thứ hai: Morpho Blue – Cốt lõi tối giản + Lớp tuyển chọn
Blue đề xuất một kiến trúc khác: một thị trường dựa trên sự cô lập, tính bất biến và khả năng tạo lập không cần xin phép. Bản thân giao thức không đưa ra bất kỳ phán xét nào về " tài sản nào đáng được ghi nhận" hay "cách phân bổ vốn", những quyết định này được cố ý để cho người cho vay – những người tạo ra và lựa chọn các thị trường phù hợp với nhu cầu của riêng họ.
Trên thực tế, phần lớn nguồn cung đến từ kho tiền được xây dựng trên nền tảng giao thức. Do đó, lớp thị trường vẫn cực kỳ mỏng, trong khi việc quản lý và phân bổ vốn trở thành một lớp cạnh tranh hoàn toàn nằm trên giao thức. Đây là triết lý cốt lõi của Morpho: càng ít thành phần cốt lõi càng tốt, với sự phức tạp được chuyển sang lớp bên ngoài mang tính cạnh tranh.
Thế hệ thứ ba: Midnight – Đưa các dịch vụ tính phí cố định và định kì lên Chuỗi:
Kiến trúc gộp vốn và lãi suất thả nổi là sự kết hợp hoàn hảo: việc sử dụng vốn trong quỹ được điều chỉnh bởi mô hình lãi suất (IRM), và lãi suất được "xác định" thông qua việc sử dụng vốn. Cơ chế này đơn giản, nhưng nó có một số chi phí về mặt cấu trúc.
Midnight thừa hưởng tất cả các đặc điểm của Blue — thị trường vẫn được cô lập, bất biến và có thể được tạo ra mà không cần sự cho phép, đóng vai trò là nền tảng cơ bản không cần tin tưởng, trên đó các sản phẩm và dịch vụ độc lập có thể được xây dựng để phục vụ các kịch bản pháp lý khác nhau — nhưng nó thay thế cơ chế lãi suất bằng lãi suất cố định và giới thiệu kỳ hạn cố định cùng với cơ chế khớp lệnh dựa trên chào giá.
Một khi bạn hiểu được chủ đề chính này, bạn sẽ nhận ra rằng Midnight không phải là một loài mới xuất hiện từ hư không, mà là sự mở rộng tự nhiên của ý tưởng của Morpho về "liên tục đẩy việc ra quyết định từ lớp giao thức lên lớp thị trường/quản lý": Blue trả lại lãi suất/phân bổ cho thị trường, trong khi Midnight tiếp tục trả lại chính "việc khám phá lãi suất" cho báo giá thị trường.
III. Tại sao lại là lãi suất cố định + định kì? — Giải thích động cơ cơ bản
Nhiều người thắc mắc: Lãi suất thả nổi đang hoạt động rất tốt, tại sao lại phải tốn công sức áp dụng lãi suất cố định? Bởi vì lãi suất thả nổi có một số vấn đề cấu trúc không thể tránh khỏi:
Thứ nhất, rủi ro lãi suất là một trở ngại trực tiếp đối với người đi vay.
Đối với những người đi vay cần chi phí tài chính có thể dự đoán được—chẳng hạn như các tổ chức khớp tín dụng Chuỗi với các khoản nợ lợi nhuận cố định Chuỗi và người đi vay RWA—lãi suất thả nổi tự bản thân nó đã là một trở ngại. Chi phí tài chính biến động theo tỷ lệ sử dụng, khiến việc khớp dòng tiền trở nên bất khả thi.
Thứ hai, lãi suất thả nổi khiến cho các kịch bản cho vay mới khó có thể được triển khai.
Tại các thị trường nhỏ, ngay cả dòng vốn vào và ra ở mức vừa phải cũng có thể làm thay đổi mạnh mẽ tỷ lệ sử dụng vốn, đẩy lãi suất lên mức cực cao. Sự biến động này khiến các thị trường mới khó thiết lập được kỳ vọng ổn định.
Thứ ba, các bên cho vay buộc phải liên tục theo dõi thị trường.
Để đảm bảo danh mục đầu tư của họ luôn phù hợp với rủi ro- lợi nhuận mong muốn, các nhà cho vay phải theo dõi sát sao sự thay đổi về tỷ lệ sử dụng vốn và điều chỉnh danh mục đầu tư cho phù hợp.
Lãi suất cố định đương nhiên giúp giảm thiểu những hạn chế này.
Nó tách rời lãi suất khỏi tỷ lệ sử dụng vốn: lãi suất không còn là hàm số của tỷ lệ sử dụng vốn, mà là kết quả trực tiếp của báo giá từ người mua và người bán trên thị trường. Người đi vay nhận được chi phí tài chính cố định, và người cho vay nhận được lợi nhuận cố định khi đáo hạn; cả hai bên không cần phải xoay quanh đường cong tỷ lệ sử dụng vốn nữa.
Lãi suất cố định đã được nghiên cứu trong DeFi (như Yield Protocol), nhưng chúng vẫn chưa trở thành nền tảng phổ biến cho vay mượn Chuỗi – và đó chính xác là điều mà Midnight muốn thực hiện.
Kỳ hạn cố định là tiền đề kép của lãi suất cố định. Chỉ khi một khoản vay/cho vay có ngày đáo hạn xác định thì việc "vay/cho vay với một mức lãi suất nhất định trong một khoảng thời gian nhất định" mới có ý nghĩa; nhiều thị trường với các ngày đáo hạn khác nhau nằm cạnh nhau tạo thành một cấu trúc kỳ hạn, đó là phiên bản Chuỗi của tỷ suất lợi nhuận. 
IV. Thị trường và các thực thể: Định nghĩa lại vay mượn dưới dạng "Giao dịch chứng chỉ không lãi suất"
Đây là chìa khóa để hiểu tất cả các cơ chế hoạt động của Midnight.
4.1 Thành phần thị trường
Midnight được tổ chức xung quanh các chợ trực tuyến riêng biệt, bất biến và có định kì, với các cấu hình không thể thay đổi sau khi đã tạo. Mỗi chợ trực tuyến quy định ba điều:
Tài sản cho vay; ngày đáo hạn; một tập hợp tài sản thế chấp được chấp nhận và các thông số tương ứng của chúng (có thể là một tài sản thế chấp hoặc nhiều tài sản thế chấp).
4.2 Viết lại vay mượn bằng cách sử dụng "đơn vị"
Vị thế trên thị trường được đo lường bằng "chứng chỉ", và logic ở đây vô cùng rõ ràng:
Đơn vị nợ= nghĩa vụ trả lại một đơn vị tài sản cho vay trước khi đáo hạn;
Một đơn vị tín dụng tương đương với một quyền đòi hỏi đối với tài sản đã được hoàn trả này.
Do đó: Mua vào chứng chỉ tiền gửi làm tăng tín dụng của bạn (bạn trở thành người cho vay); bán chứng chỉ tiền gửi làm tăng nợ của bạn (bạn trở thành người đi vay). Lãi suất không cần phải được thiết lập riêng; nó đã được bao gồm trong chiết khấu giao dịch. Với bất kỳ giá giao dịch P > 0 nào, lãi suất đơn giản trong thời gian còn lại là:
r = 1 / P − 1
Ví dụ, nếu bạn mua vào một chứng chỉ ở mức 0,95 và nó mua lại 1 đơn vị tài sản cho vay khi đáo hạn, thì lợi nhuận cho thời hạn còn lại là 1/0,95 − 1 ≈ 5,26%. Đây chính xác là logic định giá của trái phiếu/tín phiếu kho bạc không lãi suất — mua vào với giá chiết khấu và mua lại với mệnh giá, với toàn bộ lợi nhuận nằm trong khoản chiết khấu. Midnight hoàn toàn chuyển đổi "vay mượn" thành "mua và bán chứng chỉ không lãi suất", đó là lý do cơ bản tại sao nó có thể diễn đạt lãi suất cố định một cách ngắn gọn như vậy: cuối cùng, lãi suất chỉ là một cái giá.
4.3 Tính đồng nhất và "Thời hạn đáo hạn cố định": Tại sao thanh khoản không bị phân mảnh
Đây là một chi tiết thiết kế dễ bị bỏ qua, nhưng lại vô cùng quan trọng.
Tất nhiên, mỗi giao dịch đều có người mua và người bán, nhưng kết quả là một vị thế có thể hoán đổi cho nhau ở cấp độ thị trường, chứ không phải là một mối quan hệ song phương liên tục giữa người mua và người bán. Tín dụng và nợ được ghi nhận ở cấp độ thị trường, và vị thế này không bị ràng buộc với giao dịch cụ thể đã tạo ra nó. Thậm chí còn khéo léo hơn, thị trường này hết hạn vào những ngày dương lịch cố định, chứ không phải theo kỳ hạn luân chuyển kể từ thời điểm mở vị thế. Điều này có nghĩa là các vị thế được mở vào những thời điểm khác nhau nhưng có cùng ngày hết hạn thuộc cùng một thị trường và hoàn toàn có thể hoán đổi cho nhau.
Tại sao điều này lại quan trọng?
Bởi vì trong cấu trúc thị trường phân tán, kẻ thù lớn nhất của thanh khoản là sự phân mảnh: nếu mỗi khoản vay là một công cụ độc lập như bông tuyết dựa trên "ngày mở vị thế+ thời hạn", thì ngay cả khi mọi người đều muốn vay "90 ngày", nguồn vốn sẽ bị chia thành vô số nhóm nhỏ không liên kết với nhau.
Thời hạn đáo hạn cố định theo lịch giúp loại bỏ vấn đề này: các vị thế được mở hôm nay và đáo hạn vào ngày 31 tháng 12 về cơ bản giống với các vị thế được mở ngày hôm qua và đáo hạn cùng thời điểm, cho phép giao dịch chéo và thanh toán. Do đó, thanh khoản được tập trung vào "ngày đáo hạn" thay vì bị phân tán vào thời điểm mở vị thế.
4.4 Thoát lệnh sớm: Bốn kịch bản giao dịch
Do tín dụng và nợ được đồng nhất hóa trên thị trường, cả người cho vay và người đi vay đều có thể giảm vị thế của mình bất cứ lúc nào: người cho vay bán chứng chỉ để giảm tín dụng, và người đi vay mua vào chứng chỉ để giảm nợ.
Các quy tắc nêu rõ thứ tự ưu tiên: người mua sẽ thanh toán hết nợ của mình trước khi bắt đầu tích lũy tín dụng, và người bán sẽ thanh toán hết tín dụng của mình trước khi bắt đầu tích lũy nợ.
Do đó, một giao dịch (người mua ↔ người bán) sẽ rơi vào một trong bốn trường hợp tùy thuộc vào vị thế ban đầu của cả hai bên:
Người bán tăng nợ | Người bán giảm giá trị tín dụng | |
Người mua tăng hạn mức tín dụng | Nợ mới ↔ Tín dụng mới | Tín dụng mới ↔ Tín dụng của người bán |
Người mua giảm nợ | Người mua thanh toán nợ ↔ Nợ mới | Người mua thanh toán nợ ↔ Người bán thanh toán tín dụng |
Việc rút lui sớm cho phép người dùng có đường cong lợi nhuận linh hoạt hơn, và vì cả việc tham gia và rút lui đều diễn ra trong cùng một thị trường thống nhất, điều này giúp tăng thanh khoản cho tất cả những người tham gia.
Một chi tiết quan trọng: Các giao dịch vẫn có thể tiếp tục sau khi đáo hạn, ngoại trừ trường hợp không được phát sinh thêm nợ sau khi đáo hạn (tức là hai trường hợp trong bảng trên, nơi "người bán tăng nợ", đều bị cấm). Việc giữ lại các giao dịch sau khi đáo hạn đảm bảo rằng quá trình thanh lý vẫn có thể hoàn tất nếu không thu được lợi nhuận. 
V. Cơ chế chào hàng: Cốt lõi đổi mới thực sự của Midnight
Nếu phần trước nói về "việc chuyển đổi hoạt động vay mượn thành các giao dịch chứng chỉ", thì phần này nói về "làm thế nào để các chứng chỉ này được giao dịch hiệu quả với chi phí vốn cực thấp". Câu trả lời của Midnight ở đây chính là điểm khác biệt so với tất cả các thiết kế hiện có.
5.1 Ưu đãi: Báo giá ngoài Chuỗi mà không cần giữ lại vốn.
Các nhà tạo lập thị trường sử dụng các lệnh chào bán để thể hiện "sự sẵn lòng giao dịch trên một thị trường nhất định, ở một mức giá nhất định và với khối lượng tối đa nhất định". Hãy lưu ý hai điểm chính:
- Các đề nghị không được phát sóng ở lớp giao thức; chúng có thể được phân phối thông qua bất kỳ kênh nào ngoài Chuỗi hoặc Chuỗi— giao thức không duy trì sổ báo giá.
- Bản thân lời đề nghị không ràng buộc bất kỳ khoản tiền nào; nó chỉ đơn giản là một ý định có thể thực hiện được với giới hạn về giá cả và quy mô.
Bên mua thực hiện giao dịch bằng cách gửi đề nghị đó đến hợp đồng Midnight. Các giao dịch có thể được thực hiện một phần: bất kỳ quy mô nào không vượt quá dung lượng còn lại của đề nghị đều được cho phép, và một đề nghị có thể được nhiều bên mua thực hiện theo lô cho đến khi hết hạn. Hợp đồng tự động thanh toán quyết toán dựa trên thị trường tham chiếu—tạo, chuyển nhượng hoặc đốt các công cụ tín dụng và nợ tương ứng khi cần thiết.
Mỗi lời đề nghị đều đi kèm với một hợp đồng phê duyệt (hợp đồng xác nhận) chứa logic xác thực được nhúng, được kích hoạt khi lời đề nghị được sử dụng. Thông thường, nó sẽ xác minh chữ ký trên lời đề nghị so với khóa công khai của nhà tạo lập thị trường.
Thiết kế mô-đun này cho phép các nhà tạo lập thị trường sử dụng các lược đồ chữ ký khác nhau (chẳng hạn như khóa mật khẩu, lược đồ chống lượng tử) hoặc logic xác minh tùy chỉnh — và cũng đặt nền tảng cho "một chữ ký để phê duyệt nhiều lời đề nghị". 
5.2 Chức năng gọi lại của người tạo giao dịch: Tiền chỉ được rút ra khi giao dịch hoàn tất.
Đây chính là linh hồn của toàn bộ cơ chế.
Một lệnh chào bán có thể chỉ định một điều chỉnh hồi được thực hiện tại thời điểm thực hiện, cho phép nhà tạo lập thị trường huy động được các khoản vốn hoặc tài sản thế chấp cần thiết chỉ khi lệnh chào bán được chấp nhận, mà không cần phải chuẩn bị vị thế trước đó.
Điều này có nghĩa là các nhà tạo lập thị trường có thể cho phép nguồn vốn hỗ trợ các đợt chào bán này tiếp tục tạo ra sự quan tâm hiệu quả ở những nơi khác trước khi các đợt chào bán được chấp nhận.
Sách trắng đưa ra một ví dụ đơn giản: người cho vay có thể giữ tiền trong thị trường Morpho Blue để kiếm lợi nhuận, đồng thời đưa ra đề nghị lãi suất cố định trên Midnight; sau khi đề nghị được chấp nhận, điều chỉnh hồi sẽ được rút khỏi Blue và quyết toán trong cùng một giao dịch (với điều kiện có đủ thanh khoản).
Điều chỉnh hồi cũng cực kỳ hữu ích cho việc gia hạn các khoản vay định kì. Người đi vay sắp đến hạn có thể sử dụng điều chỉnh hồi để mua lại/trả nợ trên thị trường hiện tại và đồng thời tham gia vào thị trường với ngày đáo hạn muộn hơn; tương tự, người cho vay có thể gia hạn các khoản vay từ ngày đáo hạn này sang ngày đáo hạn khác mà không cần phải hoàn trả số dư nhàn rỗi trước. 
5.3 Định giá đa thị trường, các nhóm người tiêu dùng và phương pháp của Merkle: Bao phủ toàn bộ thị trường với một ngân sách duy nhất.
Điều chỉnh hồi mang lại khả năng mạnh mẽ hơn: các nhà tạo lập thị trường có thể sử dụng cùng một thanh khoản để đồng thời đặt nhiều lệnh mua bán trên nhiều thị trường khác nhau — một vũ khí quan trọng chống lại thanh khoản.
Tuy nhiên, ở đây tiềm ẩn một rủi ro rõ ràng: nếu tổng cộng 10 ETH hỗ trợ ba đợt chào bán, mỗi đợt 10 ETH trên thị trường A, B và C, liệu tổng cộng 30 ETH có thể nuốt chửng toàn bộ số tiền đó hay không?
Dĩ nhiên là không.
Vấn đề nửa đêm có thể được giải quyết bằng cách sử dụng các nhóm tiêu thụ:
- Nhiều ưu đãi thuộc cùng một nhóm khách hàng sử dụng chung một ngân sách quảng cáo.
- Nếu bất kỳ đề nghị nào trong nhóm được thực hiện, ngân sách còn lại của tất cả các đề nghị trong nhóm sẽ bị trừ đi;
- Khi ngân sách đã hết, không thể đưa ra thêm bất kỳ đề nghị nào trong nhóm nữa.
Do đó, rủi ro thực sự mà nhà tạo lập thị trường phải gánh chịu bị giới hạn bởi ngân sách, chứ không phải bởi tổng giá trị của tất cả các lệnh đã ký.
Hãy cùng tìm hiểu một cách trực quan hơn thông qua các ví dụ từ Sách trắng:
Một người cho vay có 10 ETH và đã đăng tải Đề nghị 1/2/3 tương ứng với các thị trường A/B/C, cả ba đều có chung ngân sách 10 ETH. Người đi vay trước tiên lấy 3 ETH từ thị trường B, làm giảm ngân sách xuống còn 7 và chi tiêu 3 ETH; sau đó một người đi vay khác lấy 7 ETH từ thị trường A, làm giảm ngân sách xuống còn 0 và chi tiêu 10 ETH — tại thời điểm này, cả ba đề nghị đều trở nên không hợp lệ.
Một khoản tiền duy nhất, báo giá từ nhiều nguồn khác nhau, và mức độ tiếp xúc có thể kiểm soát được.
Để đạt hiệu quả cao ở quy mô lớn, hệ thống phê chuẩn có thể hỗ trợ việc chấp thuận gốc Merkle của một tập hợp các đề nghị: các nhà tạo lập thị trường có thể niêm yết nhiều đề nghị trên nhiều thị trường chỉ với một chữ ký/tương tác duy nhất; sau đó, các đề nghị này có thể được chấp nhận bằng cách trình bày bằng chứng Merkle tương ứng.
Hiệu quả vượt trội kết hợp với hiệu quả sử dụng vốn, tạo nên bước đột phá kép.
Nếu bạn xem xét mục 5.1–5.3 cùng nhau, bạn sẽ thấy rằng Midnight thực sự loại bỏ chi phí ngầm định của việc "giữ tiền khi lệnh được đặt" trong sổ lệnh truyền thống.
Trong các thiết kế truyền thống, để cung cấp thanh khoản có điều kiện ("Tôi chỉ giao dịch ở một mức lãi suất nhất định và trong một quy mô nhất định"), tiền phải được khóa lại trước. Sự kết hợp phức tạp giữa các thị trường riêng lẻ và nhiều kỳ hạn khác nhau này có chi phí cơ hội cực kỳ cao, dẫn đến việc mọi người không muốn đặt lệnh và thanh khoản trở nên khan hiếm.
Midnight cho phép thanh khoản tại dưới dạng "báo giá chưa khóa" và chỉ rút tiền khi giao dịch được thực hiện, nhờ đó thị trường có thể bắt đầu hoạt động trước khi một sàn giao dịch ổn định được hình thành - đây là giải pháp cho vấn đề khởi động nguội. 
5.4 Định tuyến: Tìm kiếm Chuỗi chuỗi, thay vì sổ lệnh tập trung.
Giao thức này không bắt buộc phải có hàng đợi báo giá, nhưng bộ định tuyến sẽ tự động so sánh các đề nghị theo sắp xếp giá cả. Vấn đề là lớp giao thức không đảm bảo tính khả thi của bất kỳ đề nghị nào (nó cần xem xét liệu điều chỉnh hồi có thể được thực thi thành công hay không, liệu nhóm người tiêu dùng đã cạn kiệt hay chưa, chi phí gas , v.v.).
Do đó, người tham gia thị trường cố gắng tìm kiếm "thanh khoản thực thi tốt nhất" trong số tất cả các giao dịch được chào bán đối diện một vấn đề tìm kiếm thực sự khó khăn. Quá trình này, được gọi là định tuyến, diễn ra bên ngoài giao thức và có thể được thực hiện bởi bất kỳ ai.
Đây chính là điểm khác biệt cơ bản giữa Midnight và Sổ lệnh trung tâm (CLOB):
Giao thức này không duy trì hàng đợi lệnh tiêu chuẩn; lớp giao thức không có ưu tiên về giá cả-thời gian; và lớp giao thức không dự trữ bất kỳ vốn nào.
Nói cách khác, Midnight chuyển nhiệm vụ phức tạp của "ghép nối/định tuyến" sang một lớp bên ngoài, giống như Blue chuyển "quản lý/cấu hình" sang một lớp bên ngoài, đến một lớp giải quyết/định tuyến hoàn toàn cạnh tranh nằm ngoài giao thức.
Nhân hệ điều hành chỉ chịu trách nhiệm một việc duy nhất: nhận một đề nghị được gửi đến và quyết toán một cách nguyên tử. 
5.5 Phân khúc giá: Các phân khúc được chia dựa trên lãi suất chứ không phải giá cả.
Midnight đặt ra mức tăng tối thiểu cho các báo giá — tương tự như việc giá cổ phiếu chỉ có thể tăng một xu mỗi lần.
Lý lẽ rất đơn giản: nếu giá cả có thể được chia nhỏ vô hạn, các nhà tạo lập thị trường sẽ cạnh tranh để chen ngang với chênh lệch giá không đáng kể, và cuối cùng, sẽ không ai dám đặt lệnh lớn, dẫn đến tình trạng thiếu thanh khoản .
Sự khéo léo thực sự nằm ở chỗ các cấp bậc được phân chia theo "lãi suất" chứ không phải theo giá cả.
Sao không chia chúng theo khoảng giá?
Bởi vì giá cả và lãi suất không có mối quan hệ một-một cố định—cùng một mức "giảm giá 1%" có thể dẫn đến lãi suất hàng năm rất cao trên thị trường có kỳ hạn một tháng, nhưng lại thấp hơn nhiều trên thị trường có kỳ hạn một năm. Nói cách khác, các mức giá cách đều nhau có thể dẫn đến lãi suất hàng năm khác nhau rất nhiều, và đó mới là điều mà mọi người thực sự quan tâm.
Khi lập bảng giá thị trường, người ta thường nghĩ đến lãi suất chứ không phải giá cả.
Do đó, Midnight cho phép lãi suất giữa hai bậc liền kề thay đổi theo một tỷ lệ phần trăm cố định (mặc định là 2% cho mỗi bậc), sao cho sự thay đổi lãi suất cảm nhận được khi "vượt qua một bậc" là nhất quán bất kể kỳ hạn nào.
Hệ thống bánh răng này có thể điều chỉnh từ thô đến tinh: bắt đầu với bánh răng thô 2% và thắt chặt xuống 1% hoặc 0,5% khi thị trường phát triển về độ sâu và mức độ tương tác. Thiết kế ở đây rất đơn giản—bánh răng tinh là "tập hợp con" của bánh răng thô, vì vậy khi thắt chặt độ chính xác, tất cả các bánh răng ban đầu vẫn hợp lệ và các ưu đãi đã đăng sẽ không bị vô hiệu hóa.
Như vậy, thị trường có thể cải thiện độ chính xác một cách suôn sẻ mà không làm xáo trộn các báo giá hiện có, điều này hoàn toàn trùng khớp với logic mà sàn giao dịch áp dụng cho các đơn vị bước giá nhỏ hơn đối với các cổ phiếu có thanh khoản tốt hơn. 
VI. Cơ chế thanh lý: Khoan dung hơn đối với người vay, với việc chia sẻ tổn thất công bằng hơn.
Ngày hết hạn cố định tạo ra một số trường hợp mà Blue không cần được xem xét trong quá trình thanh lý, vì vậy cơ chế Midnight cần được phân tích và giải thích rõ ràng.
Nhìn chung, định hướng này gói gọn trong hai điều: nới lỏng hơn đối với các bên nợ trong quá trình thanh lý và đảm bảo phân bổ tổn thất công bằng hơn nếu có xảy ra. Dưới đây, chúng ta sẽ xem xét từng cơ chế cốt lõi một – không dùng công thức, chỉ giải thích “những gì đã được thực hiện” và “tại sao”.
6.1 Khi nào nó sẽ được thanh lý?
Số tiền bạn có thể vay được xác định bởi "giá trị vốn hóa thị trường chiết khấu" của tài sản thế chấp: mỗi loại tài sản thế chấp được chiết khấu theo tỷ lệ chiết khấu riêng (LLTV, tỷ lệ cho vay trên giá trị thanh lý), và tổng các khoản chiết khấu này cho mỗi loại tài sản thế chấp là hạn mức vay của bạn. Khi nợ vượt quá hạn mức này, tình hình tài chính của bạn sẽ chuyển từ "khỏe mạnh" sang "có thể thanh lý".
Trong quá trình thanh lý, bên thứ ba sẽ trả một phần nợ thay mặt bạn và thu hồi tài sản thế chấp tương ứng với giá chiết khấu. Nợ được trả sau đó sẽ quay trở lại thị trường để các chủ nợ rút.
Điều đáng chú ý là mỗi loại tài sản thế chấp đều có tỷ lệ phí bảo đảm và tỷ lệ chiết khấu riêng biệt, do đó rủi ro của các loại tài sản thế chấp khác nhau trên cùng một thị trường có thể được thiết lập riêng.
6.2 Mức chiết khấu mà người thanh lý có thể nhận được có thể được điều chỉnh dựa trên tài sản thế chấp.
Người thanh lý sẵn lòng làm việc vì anh ta có thể nhận được tài sản thế chấp với giá chiết khấu so với giá thị trường - khoản chiết khấu này là phần thưởng của anh ta (khích lệ thanh lý).
Điều làm cho Midnight trở nên đặc biệt là mức chiết khấu tối đa không được áp dụng đồng đều trên toàn bộ giao thức, mà được thiết lập riêng cho từng thị trường dựa trên đặc điểm của tài sản thế chấp (trong Sách trắng, cơ chế này được gọi là "con trỏ thanh lý", có hai mức: lỏng và chặt).
Nguyên tắc rất đơn giản: mức chiết khấu nhỏ hơn giúp người vay có nhiều tài sản thế chấp hơn để làm lớp đệm, giảm rủi ro nợ xấu ; mức chiết khấu lớn hơn hấp dẫn hơn đối với các đơn vị thanh lý tài sản để xử lý các tài sản thế chấp khó bán hoặc khó thanh lý.
Ngược lại, Blue sử dụng cùng một mức độ rủi ro trên tất cả các thị trường, trong khi Midnight về cơ bản tăng độ chính xác của thước đo rủi ro này.
6.3 Chỉ nên dọn dẹp đến mức "vừa đủ hàng hóa khỏe mạnh" mỗi lần, không nên dọn sạch toàn bộ kho hàng.
Mặc dù các vị thế không lành mạnh có thể được thanh lý, nhưng có một giới hạn về số tiền mà người thanh lý có thể thu hồi – họ chỉ có thể thu hồi cho đến khi vị thế đó "vừa được khôi phục về trạng thái lành mạnh", và không thể thanh lý toàn bộ cùng một lúc (giới hạn này được gọi là "thanh lý phục hồi").
Tại sao nó lại đặc biệt cần thiết định kì?
Bởi vì trong quy trình Midnight, người vay luôn phải có đủ tài sản thế chấp để trả toàn bộ số tiền đến hạn. Nếu người thanh lý được phép đóng toàn bộ vị trí chỉ với một chút vượt quá giới hạn, điều đó giống như việc buộc người vay phải giao tài sản thế chấp cho toàn bộ nợ— ngay cả khi chỉ mới một phần thời hạn đã trôi qua, khiến mức phạt trở nên quá cao.
Ngoại lệ duy nhất là khi tài sản thế chấp còn lại quá nhỏ: nếu tài sản thế chấp còn lại sau khi thanh lý quá nhỏ đến mức không đáng để thanh lý thêm, thì được phép thanh lý toàn bộ một lần để tránh để lại mớ hỗn độn mà không ai muốn giải quyết.
6.4 Các khoản thanh toán quá hạn: Nên tăng dần các ưu đãi; không nên lừa dối những người vay chậm trả.
Sau ngày đến hạn, các quy định thắt chặt: miễn là vẫn còn nợ chưa thanh toán, ngay cả khi số dư tiền mặt trên giấy tờ có vẻ khả quan, tài khoản vẫn có thể bị thanh lý - bởi vì người cho vay cần phải thu hồi tiền đúng hạn.
Tuy nhiên, trong hầu hết các trường hợp, người vay chỉ đơn giản là "trễ hạn" và không nhất thiết là mất khả năng thanh toán.
Do đó, Midnight sẽ không trả toàn bộ phần thưởng ngay lập tức, mà sẽ cho phép phần thưởng thanh lý bắt đầu từ con số không và tăng dần lên mức tối đa thông thường trong khoảng 15 phút, giống như một cuộc đấu giá kiểu Hà Lan với hình thức đấu giá chậm.
Điều này đảm bảo rằng cuối cùng sẽ có người giải quyết vấn đề, đồng thời ngăn chặn người thanh lý lợi dụng người vay chỉ chậm trả để thu lợi quá mức. (Đối với việc thanh lý tài sản của các thực thể thực sự mất khả năng thanh toán, tiền vẫn có sẵn bất cứ lúc nào sau khi đáo hạn, và người cho vay nhận được tất cả các quyền lợi mà họ được hưởng.)
6.5 Nợ xấu được ghi nhận kịp thời hơn, ngăn ngừa "việc trốn tránh trước" (tức là chủ động bỏ trốn).
Nếu giá trị khoản vay thế chấp giảm quá mạnh, và ngay cả khi thanh lý toàn bộ cũng không thể thu hồi được khoản nợ, thì khoản thiếu hụt đó sẽ trở thành nợ xấu, và cuối cùng người cho vay sẽ phải gánh chịu một phần trách nhiệm. Nợ xấu không phải là hiếm; sự khác biệt chính nằm ở thời điểm ghi nhận các khoản mục kế toán.
Blue chờ đến khi toàn bộ tài sản thế chấp được sử dụng hết mới ghi nhận khoản lỗ, vì vậy một vị thế rõ ràng đã mất khả năng thanh toán có thể bị bỏ mặc, với khoản lỗ bị trì hoãn—và những người cho vay am hiểu có thể rút lui trước khi khoản lỗ được ghi nhận, để lại khoảng trống cho những người chậm nhận ra điều đó.
Ngược lại, vào lúc nửa đêm: khi người thanh lý lần xử lý tài sản ở thời điểm này, họ ngay lập tức ghi nhận bất kỳ khoản lỗ không thể thu hồi nào, do đó thu hẹp đáng kể cơ hội "thoát ra sớm".
Tóm lại, đây là một biện pháp khắc phục công bằng nhằm giải quyết sự bất đối xứng thông tin và sự chạy đua để vươn lên dẫn đầu.
VII. Kiểm soát truy cập và ủy quyền: Cung cấp giao diện để đáp ứng các yêu cầu tuân thủ và tổ chức.
7.1 Cổng: Hai loại tùy chọn điều khiển cổng
Midnight được thiết kế để hỗ trợ các điều kiện kiểm soát truy cập linh hoạt. Khi tạo thị trường, có thể chỉ định tối đa hai hợp đồng cổng tùy chọn (và giữ nguyên sau đó). Giao thức sẽ gọi các hợp đồng này khi thực hiện các hoạt động có cổng: cổng vào kiểm soát ai có thể thiết lập hoặc tăng vị thế , tức là ai tư cách điều kiện để bắt đầu cho vay hoặc đi vay, thường được sử dụng để thực hiện KYC, danh sách trắng và các điều kiện truy cập khác. Nó có một ràng buộc thiết kế quan trọng: việc kiểm soát chỉ áp dụng cho "giai đoạn vào", chứ không phải "giai đoạn ra". Ngay cả khi hợp đồng cổng từ chối quyền truy cập, người tham gia vẫn có thể rút tiền vay, trả nợ và lấy lại tài sản thế chấp — đường ra luôn mở. Điều này là do cổng là một hợp đồng bên ngoài có thể phát triển hoặc thậm chí thất bại theo thời gian; việc giới hạn nó ở giai đoạn vào đảm bảo rằng nó không bao giờ có thể khóa tiền trong thị trường, duy trì vai trò của nó như một bộ lọc truy cập thay vì leo thang thành rủi ro lưu ký. Cổng thanh lý kiểm soát ai có thể thực hiện thanh lý , hạn chế thanh lý (và việc hạch toán nợ xấu sau đó) cho một tập hợp các thực thể được chỉ định, chẳng hạn như chỉ cho phép các thanh lý viên được chứng nhận tham gia. Đối với RWA và cho vay tổ chức, hai cổng này là giao diện quan trọng để thực hiện tuân thủ: bạn có thể trực tiếp xây dựng một thị trường tuân thủ với "quyền truy cập chỉ dành cho danh sách trắng" và "chỉ được phê duyệt bởi các tổ chức được chỉ định" trên cùng một tập hợp các nguyên tắc cơ bản bất biến, mà không cần phải bắt đầu lại từ đầu và viết lại giao thức.
7.2 Ủy quyền: Mức độ tổng quát, có thể được ủy quyền
Midnight cung cấp một cơ chế ủy quyền đơn giản, tổng quát: một tài khoản có thể ủy quyền cho một địa chỉ khác hành động thay mặt nó trong giao thức, loại bỏ nhu cầu về chữ ký và cam kết riêng biệt cho mỗi thao tác. Các trường hợp sử dụng phổ biến bao gồm: - Ủy quyền cho người giữ vị thế chuyển tiếp vị thế khi hết hạn; - Ủy quyền cho các bộ định tuyến hoặc hợp đồng đóng gói hoàn tất "hoàn trả, thu hồi tài sản thế chấp và tham gia vào thị trường mới" một cách nguyên tử trong một giao dịch duy nhất; - Và thông thường nhất là người cho vay gửi tiền vào hợp đồng kho tiền, với kho tiền xử lý tất cả các hoạt động trên giao thức. Điều quan trọng cần lưu ý là ủy quyền này mang tính toàn cầu: sau khi được cấp, địa chỉ được ủy quyền sẽ có toàn quyền kiểm soát toàn bộ trạng thái Midnight của người ủy quyền, bao gồm chuyển tiếp vị thế, rút tài sản thế chấp, vay thay mặt họ, và thậm chí thêm hoặc xóa các ủy quyền khác. Lớp giao thức không cung cấp các quyền chi tiết bị giới hạn bởi hoạt động hoặc thị trường. Do đó, ủy quyền chỉ nên được cấp cho các địa chỉ hoặc hợp đồng hoàn toàn đáng tin cậy với các quyền được mã hóa cứng. Đây chính xác là ý nghĩa của "mức độ chi tiết ở trên giao thức, chứ không phải trong giao thức". Để chỉ cấp quyền một phần cho bên thứ ba, cách duy nhất là giới thiệu một hợp đồng trung gian: hợp đồng này nắm giữ toàn bộ quyền hạn ở lớp giao thức, chỉ để lộ một tập hợp các giao diện bị hạn chế ra thế giới bên ngoài. Bản thân kho tiền là một hợp đồng trung gian như vậy—nó có toàn quyền đối với Midnight, nhưng mã của nó quy định rằng Người quản lý/Người phân bổ chỉ có thể chuyển tiền giữa các thị trường được đưa vào danh sách trắng và không thể rút tiền về địa chỉ của chính họ, và người gửi tiền chỉ có thể gửi và rút thị phần. Do đó, logic chi tiết về "ai có thể làm gì" hoàn toàn nằm trong mã của kho tiền, trong khi giao thức Midnight chỉ cần xác định trạng thái "toàn quyền/không có quyền"—điều này một lần nữa phản ánh triết lý thiết kế của Morpho về "lõi tối giản, độ phức tạp được thể hiện ra bên ngoài". 
8. Các loại phí mới: Phí quyết toán và phí tiếp tục
Midnight chỉ tính tối đa hai loại phí ở lớp giao thức—phí quyết toán và phí định kỳ—cả hai đều chịu mức trần được ghi trong hợp đồng và không thể tăng lên sau đó, mang lại cho người tham gia sự chắc chắn vĩnh viễn về "mức phí tối đa mà giao thức có thể tính".
Mức lãi suất được thiết lập mặc định dựa trên tài sản cho vay, nhưng có thể được điều chỉnh riêng biệt theo thị trường; việc thiết lập lãi suất và lĩnh nhận phí được thực hiện bởi hai nhân vật khác nhau.
Phí quyết toán được tính trên mỗi giao dịch và được thể hiện dưới dạng chênh lệch giá chứ không phải là khoản khấu trừ riêng biệt. Một khoản chênh lệch nhỏ được chèn vào giữa giá quyết toán của người mua và người bán, do bên nhận thanh toán chịu. Tỷ lệ này được thiết lập tuyến tính theo từng giai đoạn trong thời hạn còn lại, nhưng có mức trần cứng – bất kể cấu hình nào, nó không vượt quá 50 điểm cơ bản (0,5%) hàng năm. Phí liên tục tích lũy theo thời gian trên các vị thế cho vay hiện có và do người cho vay chịu, được quyết toán khi người cho vay giảm tín dụng của mình (tức là rút tiền hoặc rút ) . Điều này cung cấp một sự bảo vệ quan trọng cho người cho vay: tỷ lệ áp dụng được cố định khi vị thế cho vay được thiết lập và các lần tăng tỷ lệ theo thỏa thuận sau đó không ảnh hưởng đến các vị thế hiện có. Mức trần của nó là 1% hàng năm. 
IX. Ý nghĩa của nó: Một số nhận định dành cho người hành nghề
Sau khi đã giải thích cơ chế, chúng ta hãy quay lại câu hỏi, "Vậy thì sao?". Cá nhân tôi cho rằng ý nghĩa của Midnight có thể được nhìn nhận từ nhiều khía cạnh:
1. Nó hoàn thiện hệ sinh thái của Morpho, thúc đẩy hoạt động cho vay Chuỗi từ "thị trường tiền tệ" sang "thị trường lợi nhuận cố định". Blue+ Vault cung cấp cho chúng ta một thị trường lãi suất thả nổi biệt lập, bất biến và một lớp quản lý; Midnight bổ sung các yếu tố cơ bản còn thiếu cho lãi suất cố định và kỳ hạn cố định. Các thị trường với nhiều kỳ hạn khác nhau cùng tồn tại tạo ra cấu trúc kỳ hạn/ tỷ suất lợi nhuận trên chuỗi Chuỗi .
Khi bước này hoàn tất, Chuỗi sẽ thực sự sở hữu ngôn ngữ để giao tiếp với thị trường lợi nhuận truyền thống.
2. Về cơ bản, ý tưởng trừu tượng cốt lõi của nó là đưa cấu trúc vi mô của thị trường lợi nhuận phiếu lên Chuỗi.
Định giá chiết khấu không lãi suất, kỳ hạn dựa trên lịch, thanh khoản thứ cấp đồng nhất, định giá dựa trên báo giá, phân phối ngoài Chuỗi, định tuyến ngoài Chuỗi, lưới giao dịch và thanh toán đáo hạn—những yếu tố này gần như tương ứng một-một với cấu trúc của thị trường trái phiếu/giấy nợ truyền thống.
Tuy nhiên, Midnight được xây dựng dựa trên nền tảng "cô lập/bất biến/sáng tạo không cần xin phép" của Morpho, giữ nguyên tính chất không cần tin tưởng và khả năng kết hợp của DeFi đồng thời kế thừa kinh nghiệm dày dặn của TradFi trong cấu trúc vi mô thị trường.
3. "Định giá mà không cần giữ lại vốn, chỉ giải phóng vốn khi giao dịch hoàn tất" là một yếu tố quan trọng nhưng thường bị đánh giá thấp trong việc nâng cao hiệu quả sử dụng vốn.
Đối với các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp, điều này có nghĩa là cùng một lượng vốn có thể đáp ứng các yêu cầu thanh toán trên hàng chục thị trường và nhiều kỳ hạn khác nhau, đồng thời vẫn thu được lãi suất ở những nơi khác, với mức độ rủi ro được giới hạn chính xác bởi ngân sách của nhóm người tiêu dùng. Điều này trực tiếp làm giảm chi phí cơ hội của việc cung cấp thanh khoản có điều kiện và là một giải pháp thực sự cho vấn đề phân mảnh thanh khoản và khởi đầu chậm trong một kiến trúc thị trường biệt lập.
Bất cứ ai có thể làm tốt công việc ở lớp định tuyến/giải quyết ngoài Chuỗi sẽ có thể gặt hái được những lợi ích về mặt cấu trúc từ lớp này.
4. Đối với RWA và tín dụng tổ chức, đây gần như là một giải pháp sơ khai được thiết kế riêng cho chúng ta.
Các tổ chức vay vốn cần chi phí tài chính có thể dự đoán được và các điều khoản rõ ràng—lãi suất cố định cộng với định kì đáp ứng đúng yêu cầu; bản thân tài sản RWA hầu hết đều có cấu trúc kỳ hạn, Chuỗi cuối cùng có thể phù hợp với thời hạn của chúng.
Hai cổng, cổng vào và cổng thanh lý, cho phép truy cập tuân thủ quy định và thanh lý được chỉ định được tích hợp trực tiếp vào thị trường. KYC, danh sách trắng và thị trường được cấp phép đều có thể được triển khai trên cùng một tập hợp các yếu tố cơ bản bất biến, và nguyên tắc "chỉ quản lý việc vào chứ không quản lý việc ra" đảm bảo rằng việc kiểm soát cổng sẽ không trở thành rủi ro về lưu ký.
5. Đối với lớp Quản lý/Kho lưu trữ, đây là một không gian sản phẩm mới.
Giống như toàn bộ hệ sinh thái quản lý nội dung đã phát triển trên Blue, Midnight cũng có thể xây dựng các sản phẩm tín dụng có cấu trúc với lãi suất định kì và đều đặn—phân loại theo ngày đáo hạn, sử dụng các chiến lược tỷ suất lợi nhuận và đóng gói lợi nhuận cố định Chuỗi cho các tổ chức.
Phạm vi công việc quản lý rủi ro cũng đã được mở rộng : ngoài việc thẩm định tài sản thế chấp và thiết lập các thông số, nó còn bao gồm quản lý các khía cạnh rủi ro đặc thù của thị trường tín định kì , chẳng hạn như cấu trúc kỳ hạn, gia hạn đáo hạn và lộ trình thanh lý quá hạn.
