Ghi chú của biên tập viên:

Giao thức Reset và LRT của Ethereum đang trở thành điểm nóng trong lĩnh vực crypto . Với cơ chế đồng thuận PoS và trở thành quỹ bảo mật lớn nhất trong thế giới crypto với quỹ bảo mật kinh tế gần 112 tỷ ĐÔ LA , khái niệm reStake mang đến một cách mới để đóng góp cho an ninh mạng đồng thời kiếm thêm phần thưởng. Việc ra mắt thành công Lớp Eigen và việc nó nhanh chóng trở thành giao thức DeFi lớn thứ hai càng chứng tỏ tiềm năng và sự hấp dẫn của khái niệm và công nghệ reStake.

Giao thức reStake không chỉ cung cấp một kênh để kiếm thêm thu nhập cho người xác thực mà còn mang lại lợi ích mới cho toàn bộ hệ sinh thái Ethereum bằng cách cho phép người xác thực đặt cược lại ETH đã đặt cược của họ để bảo đảm Dịch vụ xác thực hoạt động (AVS) mới. động lực. Tuy nhiên, khi LRT phát triển và độ phức tạp của cơ chế reStake tăng lên thì rủi ro mới cũng xuất hiện. Rủi ro này không chỉ liên quan đến sự ổn định về an ninh và tài chính mà còn bao gồm những tác động tiềm ẩn đến sự ổn định của giao thức đồng thuận Ethereum trong tương lai.

Lời nói đầu

Cơ chế đồng thuận PoS là quỹ an ninh kinh tế lớn nhất trong lĩnh crypto, với tổng trị giá gần 112 tỷ ĐÔ LA. Nhưng những người xác thực bảo mật mạng không bị xuống hạng chỉ kiếm phần thưởng cơ bản trên ETH bị khóa. Thanh khoản thông báo đặt token thanh khoản (LST) từ lâu đã là một cách để người tham gia mang ETH và lợi nhuận lớp đồng thuận của họ vào không gian DeFi – bằng cách giao dịch hoặc bằng cách tái thế chấp chúng trong các giao dịch khác. Giờ đây, sự ra đời của việc bao phủ lại giới thiệu một lớp khác dưới dạng token reStake thanh khoản .

Cơ sở hạ tầng đặt cược tương đối hoàn thiện Ethereum và ngân sách bảo mật dồi dào đã cho phép Lớp Eigen phát triển thành giao thức DeFi lớn thứ hai của hệ sinh thái với tổng giá trị bị khóa (TVL) là 12,4 tỷ ĐÔ LA. Lớp Eigen cho phép người xác thực kiếm thêm phần thưởng bằng cách sử dụng lại số ETH nắm giữ của họ cho Dịch vụ xác minh hoạt động (AVS). Do đó, các bên trung gian dưới hình thức thỏa thuận tái tạo bề mặt bằng chất lỏng cũng trở nên phổ biến hơn, thúc đẩy sự phát triển của đường sắt hạng nhẹ.

Phải nói rằng, từ góc độ an toàn và tài chính, việc làm lại và đường sắt hạng nhẹ có thể gây ra nhiều rủi ro hơn so với các dịch vụ BET hiện có. Khi số lượng AVS tăng lên và LRT khác biệt hóa các chiến lược điều hành của nó, rủi ro này có thể ngày càng trở nên mơ hồ. Tuy nhiên, phần thưởng reStake(đặt cược) đang đặt nền tảng cho một lớp giao thức DeFi mới. Nếu những đề xuất như vậy được thực hiện , các cuộc thảo luận riêng về việc giảm phát hành đặt cược xuống mức phát hành khả thi tối thiểu (MVI) cũng có thể làm tăng thêm tầm quan trọng tương đối của tỷ suất lợi nhuận nặng dài hạn . Do đó, sự tập trung cao độ vào việc lấy lại cơ hội đang trở thành một trong những chủ đề crypto lớn nhất trong năm.

Khái niệm cơ bản reStake Ethereum

Giao thức được làm lại của Eigen Layerra mắt trên mạng chính ETH vào tháng 6 năm 2023 và AVS sẽ tung ra trong giai đoạn tiếp theo của tung ra nhiều giai đoạn (2Q24). Trên thực tế, khái niệm reStake của Lớp Eigen thiết lập một phương pháp để người xác thực bảo mật các tính năng mới trong Ethereum như lớp sẵn có dữ liệu, rollups, cầu nối, oracle, thông báo chuỗi chéo, v.v. và có khả năng kiếm thêm phần thưởng trong quá trình này. Điều này thể hiện một nguồn thu nhập mới cho người xác thực dưới dạng “bảo mật như một dịch vụ”. Tại sao điều này lại trở thành một chủ đề hot như vậy?

Là crypto PoS lớn nhất, ETH hiện có cơ sở tài chính khổng lồ để bảo vệ mạng của mình khỏi các cuộc tấn công thù địch của đa số. Tuy nhiên, đồng thời, tăng trưởng không ngừng của các trình xác thực và ETH được đặt cược đã vượt quá mức cần thiết để bảo mật mạng. Tại thời điểm hợp nhất (ngày 15 tháng 9 năm 2022), 13,7 triệu ETH đã được đặt cọc, có lẽ đủ để bảo vệ mạng TVL là 22,1 triệu ETH vào thời điểm đó. Khi chúng tôi bắt đầu xuất bản, hiện có khoảng 31,3 triệu ETH được đặt cược, tăng gấp ba lần tính theo mệnh giá ETH, nhưng TVL bằng ETH của Ethereum ngày nay thực sự thấp hơn (so với cuối năm 2022) ở mức 14,9 triệu ETH ( xem hình 1 ).

Số lượng ETH đặt cọc dồi dào cũng như tính bảo mật, thanh khoản và độ tin cậy của tài sản cơ bản đặt nó ở một địa vị độc nhất để giúp tạo điều kiện thuận lợi cho việc bảo mật các dịch vụ phi tập trung khác. Nói cách khác, chúng tôi cho rằng việc xem xét lại như một khái niệm phần lớn là không thể tránh khỏi vì nó là phần mở rộng giá trị vốn có của ETH. Tuy nhiên, không có bữa trưa miễn phí. Để đảm bảo tính chính xác của các dịch vụ này, việc đặt cược lại được sử dụng để xác minh hành vi và có thể bị tịch thu hoặc cắt hình phạt, tương tự như cược truyền thống. (Nghĩa là, khi bộ AVS đầu tiên được phát hành vào quý 2 năm 24, tính năng hack sẽ không được kích hoạt.) Ngoài ra, cũng như với đặt cược, các nhà khai thác đặt lại sẽ nhận được thêm ETH (hoặc token AVS) cho các dịch vụ của họ.

Ethereum LRT

Tăng trưởng TVL của Eigen Layer cho đến nay là đáng kinh ngạc, chỉ đứng sau Lido, giao thức đặt cược thanh khoản hàng đầu Ethereum. Lớp Eigen hoàn thành việc này trong khi vẫn duy trì giới hạn tiền gửi cho hầu hết các quy trình và trước khi bất kỳ AVS trực tiếp nào được khởi chạy. Điều đó nói lên rằng, thật khó để tách rời nhu cầu cung cấp liên tục khỏi sự quan tâm của người dùng đối với hoạt động canh tác điểm và airdrop ngắn hạn. Mặc dù số lượng ETH được cấp lại có thể sẽ tiếp tục tăng trưởng thời gian dài khi giao thức hoàn thiện, chúng tôi cho rằng TVL có thể giảm trong thời gian ngắn khi hoạt động canh tác điểm kết thúc hoặc nếu phần thưởng AVS sớm thấp hơn dự kiến.

Lớp Eigen xây dựng trên hệ sinh thái đặt cược hiện có bằng cách đặt cược LST cơ sở đa dạng hoặc đặt cược gốc ETH (thông qua EigenPods). Theo thủ tục, người xác thực trỏ địa chỉ thoát của họ tới EigenPods để kiếm Điểm Eigen, điểm này sẽ được đổi lấy phần thưởng giao thức trong tương lai. LST bị khóa trong Lớp Eigen (1,5 triệu ETH) chiếm khoảng 15% tổng LST, trong khi tổng số ETH bị khóa trong Lớp Eigen chiếm gần 10% ETH được sử dụng trong tất cả các khoản đầu tư (31,3 triệu ETH của 3M). (Bản thân LST chiếm 43% tổng số ETH đầu tư vào hệ sinh thái.) Trên thực tế, chúng tôi cho rằng rằng việc hiệu chỉnh lại sau khi nhu cầu đặt cược ổn định sau tháng 10 năm 2023 là nguyên nhân dẫn đến sự quan tâm gần đây đến việc giới thiệu các trình xác thực mới. Vào tháng 2 năm 2024, hơn 2 triệu ETH đã được thêm vào cổ phần, trùng với thời điểm giới hạn tiền gửi Lớp Eigen bị đình chỉ. Trên thực tế, một số nhà cung cấp LST đang tăng APY mục tiêu của họ như một cách tận dụng tiền lãi tái đầu tư để thu hút người dùng mới vào nền tảng của riêng họ.

Học hỏi từ sự phổ biến của LST, một hệ sinh thái LRT phong phú đã phát triển, với hơn nửa tá giao thức cung cấp các phiên bản của token Tải lại chất lỏng với nhiều điểm và kịch bản airdrop khác nhau. Trong số 3M ETH được bảo vệ trong Lớp Eigen, khoảng 2,1 triệu (62%) được bao bọc trong các giao thức thứ cấp. Chúng tôi đã thấy các mô hình tương tự trước đây trên thị trường đặt thanh khoản và cho rằng việc đa dạng hóa các lựa chọn thay thế sẽ rất quan trọng khi ngành này tăng trưởng.

Về lâu dài, nếu việc phát hành đặt cược gốc giảm do lượng người tham gia đặt cược tăng lên (giảm lợi nhuận khi có nhiều người xác thực tham gia hơn), thì việc đặt cược có thể là một con đường ngày càng quan trọng tỷ suất lợi nhuận tỷ suất lợi nhuận ETH. Một cuộc thảo luận riêng về việc giảm lượng phát thải ETH đặt cược riêng có thể làm tăng thêm mức độ liên quan của việc tính toán lại sản lượng (mặc dù điều này vẫn còn rất sớm trong giai đoạn thảo luận).

Điều đó nói lên rằng, tỷ suất lợi nhuận của AVS dự kiến ​​sẽ tương đối thấp sau khi ra mắt, điều này có thể đặt ra thách thức cho LRT trong ngắn hạn. Ví dụ: Ether.fi, LRT lớn nhất, tính phí nền tảng hàng năm là 2% trên TVL của mình cho "quản lý kho tiền". Tuy nhiên, không phải tất cả đường sắt hạng nhẹ đều có cơ cấu giá vé giống nhau và vẫn có khả năng cạnh tranh về mặt này. Tuy nhiên, nếu chúng tôi sử dụng khoản phí 2% này làm tiêu đề để tính chi phí hòa vốn, AVS sẽ phải trả khoảng 200 triệu đô la la phí hàng năm (đã trình bày lại 1,24 tỷ đô la) để các dịch vụ bảo mật của Eigen Layer có thể hòa vốn - nhiều hơn Aave hoặc Maker thậm chí còn tính phí nhiều hơn trong năm qua. Điều này đặt ra câu hỏi AVS cần tạo ra bao nhiêu việc kinh doanh để tăng tỷ suất lợi nhuận chung cho các bên liên quan đến ETH.

Sự xuất hiện của dịch vụ xác thực

Tính đến hôm nay, AVS vẫn chưa được tung ra trên mạng chính. AVS đầu tiên được phát hành (vào đầu quý 2 năm 24) sẽ là EigenDA , một lớp sẵn có dữ liệu có thể đóng vai trò tương tự như bộ lưu trữ blob của Celestia hoặc Ethereum. Sau khi nâng cấp Dencun thành công đã giảm hơn 90% chi phí L2, chúng tôi cho rằng EigenDA sẽ trở thành một công cụ khác trong kho mô-đun dành cho các giao dịch L2 rẻ hơn. Tuy nhiên, việc xây dựng hoặc di chuyển L2 để tận dụng EigenDA là một quá trình chậm, có thể mất vài tháng trước khi tạo ra thu nhập có ý nghĩa cho giao thức.

Để ước tính tỷ suất lợi nhuận ban đầu của EigenDA, chúng ta có thể so sánh nó với chi phí lưu trữ blob Ethereum. Hiện tại, khoảng 10 ETH mỗi ngày được sử dụng trong nhiều giao dịch blob L2 lớn, bao gồm Arbitrum, Optimism, Base, zkSync và StarkNet (xem Hình 5). Nếu EigenDA thấy mức độ sử dụng tương tự, dựa trên ước tính thận trọng của chúng tôi, tỷ lệ tính toán lại phần thưởng hàng năm sẽ vào khoảng 3,5 nghìn ETH, tương đương với khoảng 0,1% phần thưởng bổ sung. Phí trong vài tháng đầu tiên thậm chí có thể thấp hơn ước tính này, mặc dù việc bổ sung nhiều AVS có thể nhanh chóng tăng tỷ suất lợi nhuận.

Các AVS khác được xây dựng trong hệ sinh thái Lớp Eigen bao gồm Mạng khả năng tương tác, Lớp cuối cùng nhanh, Cơ chế chứng minh vị trí, Bootstrap bảo mật chuỗi Cosmos , v.v. Không gian cơ hội cho AVS rất rộng và tăng trưởng. Người đòi lại có thể chọn AVS mà họ muốn kiếm bằng tài sản thế chấp ETH, mặc dù với mỗi AVS mới, quy trình ngày càng trở nên phức tạp hơn.

Những thách thức và chiến lược của LRT

Điều này đặt ra câu hỏi về cách các LRT khác nhau sẽ xử lý (1) lựa chọn AVS, (2) khả năng cắt giảm và (3) tài chính hóa token cuối cùng. Trong đặt cược truyền thống, mối liên hệ 1-1 giữa trách nhiệm của người xác thực và thu nhập rất rõ ràng, khiến LST trở thành một vấn đề tương đối đơn giản, sau tất cả những điều đã được cân nhắc. Nhưng với việc kể lại, cấu trúc nhiều-một sẽ bổ sung thêm một số độ phức tạp không hề nhỏ (và tính đa dạng của các tổ chức phát hành LRT) trong cách tích lũy và phân phối lợi nhuận(và tổn thất). LRT không chỉ trả phần thưởng đặt cược ETH cơ bản mà còn trả phần thưởng khi nhận được một bộ AVS. Điều này cũng có nghĩa là phần thưởng tiềm năng được trả bởi các tổ chức phát hành LRT khác nhau sẽ khác nhau.

Hiện nay, nhiều mô hình LRT vẫn chưa được làm rõ đầy đủ. Tuy nhiên, nếu chỉ có một LRT cho mỗi dự án, tất cả chủ sở hữu token trong một giao thức nhất định có thể sẽ phải tuân theo các điều kiện giảm và khích lệ AVS thống nhất. Thiết kế của các cơ chế này có thể khác nhau giữa các nhà cung cấp LRT.

Một đề xuất là áp dụng phương pháp theo từng cấp độ, theo đó các nhà phát hành LRT có thể áp dụng sê-ri AVS rủi ro"cao" và "thấp", mặc dù điều này đòi hỏi phải thiết lập các tiêu chí rủi ro chưa được xác định. Ngoài ra, tùy thuộc vào thiết kế kiến ​​trúc, phần thưởng cuối cùng của chủ sở hữu token vẫn có thể được thanh toán trên tất cả AVS, điều mà chúng tôi cho rằng sẽ không đạt được mục đích của khung phân cấp rủi ro. Ngoài ra, các tổ chức tự trị phi tập trung (DAO) có thể quyết định AVS nào được chọn, nhưng điều này đặt ra câu hỏi ai là người ra quyết định chính trong các DAO này. Mặt khác, nhà cung cấp LRT có thể đóng vai trò là giao diện cho Lớp Eigen và cho phép người dùng giữ quyền ra quyết định đối với việc áp dụng AVS.

Rủi ro sắp tới

Tuy nhiên, khi ra mắt, quy trình đặt lại sẽ tương đối đơn giản đối với các nhà khai thác vì EigenDA sẽ là AVS duy nhất có thể được bảo vệ. Tuy nhiên, một tính năng của Lớp Eigen là ETH được cam kết với một AVS và sau đó có thể được chuyển sang AVS khác. Trong khi điều này có thể làm tăng lợi nhuận, nó cũng có thể làm tăng rủi ro. Việc gửi cùng một ETH được tính toán lại cho nhiều AVS đặt ra những thách thức khi loại bỏ hệ thống phân cấp các khoản cắt giảm và điều kiện yêu cầu giữa các dịch vụ. Mỗi dịch vụ tạo ra các điều kiện cắt giảm tùy chỉnh của riêng mình, do đó, có thể xảy ra trường hợp một AVS cắt giảm số ETH được ghi có lại do hành vi sai trái, trong khi một AVS khác muốn lấy lại số ETH được ghi có lại đó do vi phạm. thương tích cho người tham gia. Điều này có thể dẫn đến xung đột về mức cắt giảm cuối cùng, mặc dù như đã đề cập trước đó, EigenDA sẽ không có các điều kiện cắt giảm khi khởi động ban đầu.

Để làm phức tạp thêm thiết lập này, mô hình “bảo mật tập thể” của Eigen Layer – trong đó AVS sử dụng nhóm đặt cược ETH chung để bảo mật các dịch vụ của họ – có thể được tùy chỉnh thêm với “bảo mật có thể quy kết”. Nghĩa là, AVS cá nhân có khả năng nhận được (bổ sung) ETH được tái sử dụng, chỉ được sử dụng để bảo vệ các dịch vụ cụ thể của họ - đây là một hình thức bảo hiểm hoặc mạng lưới an toàn để trả phí bảo hiểm cho AVS. Do đó, khi ngày càng có nhiều AVS tung ra, nhân vật của người vận hành trở nên phức tạp hơn về mặt kỹ thuật và các quy định cắt giảm trở nên khó tuân theo hơn. Ngoài sự phức tạp trong việc sắp xếp lại này, mở rộng LRT còn loại bỏ phần lớn chiến lược cơ bản và rủi ro từ người nắm giữ token .

Đó là một vấn đề vì cuối cùng, chúng tôi cho rằng mọi người sẽ đến nơi có mức ưu đãi cao nhất từ ​​​​các nhà cung cấp LRT này. Do đó, LRT có thể được khích lệ tối đa hóa tỷ suất lợi nhuận nhằm giành được thị thị phần, nhưng điều này có thể phải trả giá bằng rủi ro cao hơn (mặc dù ẩn giấu). Nói cách khác, chúng tôi cho rằng phần thưởng được điều chỉnh theo rủi ro mới quan trọng chứ không phải phần thưởng tuyệt đối, nhưng khó có thể minh bạch về điều đó. Điều này có thể dẫn đến rủi ro bổ sung vì LRT DAO được khích lệ nạp lại nhiều lần để duy trì tính cạnh tranh.

Ngoài ra, LRT cũng có thể gây áp lực bán tháo giảm đối với phần thưởng AVS không phải ETH nếu thanh toán LRT được thực hiện hoàn toàn bằng ETH. Nghĩa là, nếu LRT cần chuyển đổi token AVS gốc thành ETH (hoặc tương đương) để phân bổ lại phần thưởng cho chủ sở hữu token LRT, thì giá trị tích lũy của việc mua lại có thể bị giới hạn bởi áp lực bán định kỳ.

Ngoài ra, LRT còn có rủi ro về định giá không thể bỏ qua. Ví dụ: nếu có hàng đợi rút tiền đặt cọc mở rộng(theo sau Dencun Fork của Ethereum, trong đó giới hạn rời bỏ trình xác thực đã giảm từ 14 xuống 8), LRT có thể tạm thời bị thay thế khỏi giá trị cơ bản của nó. Nếu LRT trở thành một hình thức tài sản thế chấp được chấp nhận rộng rãi trong DeFi (ví dụ: LST trong các giao thức vay và cho vay), điều này có thể vô tình làm trầm trọng thêm tình trạng thanh lý, đặc biệt là ở các thị trường thanh khoản.

Điều này giả định rằng các giao thức DeFi này có thể đánh giá chính xác giá trị được gắn với LRT ngay từ đầu. Trên thực tế, LRT đại diện cho một tập hợp đa dạng các danh mục đầu tư có hồ sơ rủi ro có thể thay đổi theo thời gian. Các thành phần mới có thể được thêm vào hoặc loại bỏ hoặc bản thân AVS có thể thay đổi rủi ro lợi nhuận hoặc khả năng thanh toán. Về mặt giả thuyết, chúng ta có thể thấy một kịch bản trong đó sự suy thoái của thị trường có thể ảnh hưởng đồng thời đến một số AVS, do đó gây mất ổn định cho ngành đường sắt hạng nhẹ và làm tăng rủi ro buộc phải thanh lý và biến động thị trường. Vay mượn đệ quy chỉ làm tăng thêm những tổn thất này. Mặt khác, các giao thức có thể phân tách LRT thành các thành phần nguyên tắc và tỷ suất lợi nhuận của nó có thể giúp giảm thiểu rủi ro này, vì tiền gốc token hóa có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp ban đầu và tỷ suất lợi nhuận token hóa có thể được sử dụng để hoán đổi lãi suất.

Cuối cùng, như người đồng sáng lập Ethereum Vitalik Buterin đã nhấn mạnh , trong một số trường hợp, một lỗi lớn của cơ chế tái cấu trúc có thể đe dọa đến giao thức đồng thuận cơ bản của Ethereum. Nếu số lượng ETH được giữ lại đủ lớn so với tất cả ETH được giữ thì có thể có khích lệ tài chính để thực hiện các quyết định tồi có thể gây bất ổn cho mạng.

Tóm lại là

Giao thức đổi tên của Eigen Layer dự kiến ​​sẽ trở thành nền tảng của nhiều dịch vụ và phần mềm trung gian mới trên Ethereum, từ đó có thể cung cấp cho người xác thực một nguồn phần thưởng ETH có ý nghĩa trong tương lai. AVS từ EigenDA đến Lagrange cũng có thể làm phong phú thêm hệ sinh thái Ethereum.

Điều đó nói lên rằng, việc áp dụng trình bao bọc LRT xung quanh giao thức cơ bản có thể dẫn đến rủi ro tiềm ẩn về chiến lược thiết lập lại không rõ ràng hoặc sự sai lệch tạm thời khỏi giao thức cơ bản. Làm thế nào các tổ chức phát hành khác nhau lựa chọn AVS và phân bổ rủi ro cũng như phần thưởng cho người nắm giữ LRT vẫn là một câu hỏi mở. Ngoài ra, tỷ suất lợi nhuận ban đầu của AVS có thể không đáp ứng được kỳ vọng cực kỳ cao mà thị trường đặt ra, mặc dù chúng tôi kỳ vọng điều này sẽ thay đổi theo thời gian khi việc áp dụng AVS tăng trưởng. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng tạo ra sẽ hỗ trợ sự đổi mới mở của Ethereum và sẽ trở thành một phần cốt lõi của cơ sở hạ tầng của hệ sinh thái.