执行摘要
- 比特币涨至 9.3 万美元，得益于 ETF 和现货市场的强劲资本流入。过去 30 天内，已有超过 629 亿美元流入市场，其中BTC占据了需求流入的主导地位。
- 长期持有者未实现利润的增加引发了大量的支出活动，10 月 8 日至 11 月 13 日期间共售出 128,000 BTC 。
- 美国现货 ETF 发挥了关键作用，在分析期内吸收了约 90% 的长期持有者的抛售压力。这凸显了 ETF 在维持流动性和稳定市场方面的重要性日益增加。
资本流入激增
自 11 月初以来，比特币的价格表现一直非常出色，在整个月内不断创下新高。将当前周期的价格表现与 2015-2018 🔵 和 2018-2022 🟢 周期进行比较时，可以看到惊人的持续相似性。尽管市场条件大不相同，但反弹的幅度和持续时间都出奇地一致。
这种长期的周期一致性仍然令人着迷，为了解比特币的宏观价格行为和周期性市场结构提供了见解。
从历史上看，过去的牛市从当前点开始通常会延续 4 到 11 个月，为评估周期持续时间和动量提供了历史框架。
本周，比特币历史高点创下新高，达到 93.2 万美元，季度涨幅达到惊人的 +61.3%。这比黄金和白银的相对表现高出一个数量级，黄金和白银的季度涨幅分别为 +5.3% 和 +8.0% 。
这种鲜明的对比表明，资本可能会从传统的商品价值存储资产转向更年轻、新兴和数字化的比特币。
比特币的市值也已扩大至惊人的 1.796 万亿美元，成为全球第七大资产。这一举措使比特币超越了两项具有象征意义的全球资产：白银（价值 1.763 万亿美元）和沙特阿美（价值 1.791 万亿美元）。
截至目前，比特币仅落后亚马逊 20%，这成为其跻身全球最有价值资产行列的下一个重要里程碑。
继比特币 90 天的出色表现之后，更广泛的数字资产市场开始经历大量资本流入。在过去 30 天里，总流入量已达到惊人的 629 亿美元，其中比特币和以太坊网络吸收了 533 亿美元，而稳定币供应量增加了 96 亿美元。
这些流入量标志着自 2024 年 3 月峰值以来的最高水平，反映了美国总统大选后信心重振和需求增长。
从观察到的资本流入来看，过去 30 天内铸造的 97 亿美元稳定币中，绝大多数都直接部署到了中心化交易所。这一流入量与同期稳定币资产的总资本流量非常接近，凸显了它们在刺激市场活动方面的关键作用。
交易所稳定币余额的激增反映了强劲的投机需求，因为投资者准备利用趋势获利，进一步强化了看涨的叙述和选举后的势头。
调查投资者的盈利能力
到目前为止，我们已经探讨了市场流动性上升的趋势，这支撑了比特币的优异表现。在下一节中，我们将利用 MVRV 比率评估这种价格行为如何影响市场投资者的未实现盈利能力（账面收益）。
当将 MVRV 比率 🟠 的当前值与其年度移动平均值 🔵 进行比较时，我们可以看到投资者盈利能力的加速。这种现象通常为持续的市场势头提供了支持环境，但也为投资者更有可能开始获利以实现这些账面收益创造了条件。
随着市场投资者的盈利能力提高，卖方压力的潜在增加也随之增加。通过将 MVRV 比率与 ±1 标准差区间叠加，我们可以构建一个框架来评估市场过热和过热的情况。
- 过热（暖色）：MVRV 交易价格高于 +1SD
- 温度过低（冷色）：MVRV 交易价格低于 -1SD
比特币的价格最近突破了 +1σ 区间，位于 89.5 万美元。这表明投资者现在持有统计上显著的未实现利润，并表明获利回吐的可能性增加。
然而，从历史上看，市场通常会在较长时间内处于这种过热状态，尤其是在有足够多的资本流入来吸收卖方压力的情况下。
长期持有者支出极端
在市场周期的欣欣向荣阶段，长期投资者的行为至关重要。长期投资者控制着相当一部分供应，他们的支出动态可以极大地影响市场稳定性，最终形成本地和全球的顶峰。
我们可以利用 NUPL 指标来评估 LTH 持有的账面收益，该指标目前为 0.72，略低于信念🟢至欣快🔵Threshold0.75。尽管价格大幅上涨，但与之前的周期高点相比，这些投资者的情绪仍然比较温和，这表明可能还有进一步的增长空间。
随着比特币突破 75.6 万美元，长期持有者持有的 1400 万BTC全部转为盈利，从而刺激了消费。自突破历史高点最高点以来，这导致余额大幅下降了 +20 万BTC 。
这是一个经典且重复的模式，长期持有者在价格走势强劲且需求足以吸收它时开始获利。由于大量比特币仍归 LTH 所有，因此许多 LTH 可能会等待更高的价格，然后再将更多硬币重新投入流通。
我们可以使用长期持有者支出二元指标来评估 LTH 卖方压力的强度。该工具评估过去两周内，群体支出超过其积累的天数百分比，导致其持股量净下降。
自 9 月初以来，随着比特币价格上涨，长期持有者的支出稳步增加。随着最近飙升至 9.3 万美元，该指标达到了一个值，表明过去 15 天中有 11 天 LTH 余额下降。
这凸显了长期持有者分配压力的增加，尽管目前尚未达到 2021 年 3 月和 2024 年 3 月左右峰值的水平。
在确定了长期持有者的支出行为增加后，我们可以参考下一个工具来深入了解他们在关键市场点的活动。获利回吐和未实现利润的相互作用有助于凸显他们在塑造周期转变中的作用。
这张图表显示了：
- LTH 实现价格（🔵）：长期持有者的平均收购价格。
- 盈利/亏损定价区间（🔵）：代表极端利润（+150%、+350%）和亏损（-25%）水平的区间，这通常会引发显著的支出活动。
- 获利回吐（🟩） ：长期持有者持有超过 350% 的利润并增加支出的阶段。
- 投降（🟥） ：长期持有者在损失 -25% 以上的状态下进行高支出的时期。
比特币的价格已突破 +350% 的利润区间（位于 87,000 美元），促使这一群体出现大量获利回吐行为。随着市场反弹，分配压力可能会增加，这些未实现收益也会相应扩大。话虽如此，从历史上看，这标志着以往牛市最极端阶段的开始，2021 年周期中未实现利润增长超过 800%。
机构买家
现在，我们将关注机构买家在市场上的作用，尤其是通过美国现货 ETF。近几周来，ETF 一直是主要需求来源，吸收了 LTH 的大部分卖方。这种动态也凸显了机构需求在塑造现代比特币市场结构方面日益增长的影响力。
正如第 46 周链上报告中所述，自 10 月中旬以来，每周 ETF 流入量已飙升至每周 10 亿至 20 亿美元。这代表着机构需求的大幅上升，也是迄今为止流入量最大的时期之一。
为了直观地了解 LTH 卖压和 ETF 需求的平衡力量，我们可以分析每个群体的比特币余额 30 天的变化。
下图显示，在 10 月 8 日至 11 月 13 日期间，ETF 吸收了约 128,000 BTC，约占 LTH 施加的 137,000 BTC净抛售压力的 93%。这凸显了 ETF 在抛售活动增加期间在稳定市场方面发挥的关键作用。
然而，自 11 月 13 日以来，LTH 卖方压力开始超过 ETF 净流入量，这与 2024 年 2 月下旬观察到的模式相呼应，供需失衡导致市场波动加剧和盘整。
总结
比特币涨至 9.3 万美元得益于强劲的资本流入，过去 30 天内约有价值 629 亿美元的资本流入数字资产领域。这种需求由机构投资者通过美国现货 ETF 引领，或许是在资本从黄金和白银中流出之际。
ETF 发挥了关键作用，吸收了长期持有者 90% 以上的卖方压力。然而，随着未实现利润达到更极端的水平，我们可以预期 LTH 支出将会增加，短期内支出将超过 ETF 流入。
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