编译：白话区块链

执行摘要

• 纵观历史，货币始终围绕三种核心功能不断演变：作为交换媒介、价值储存手段和记账单位。与此同时，对更快速结算、更低成本和无国界使用的追求推动了货币从本地化物物交换系统向当今全球数字网络的转型。
• 自二战结束以来，美元已成为全球主导货币，比任何其他货币更有效地满足了货币的关键属性。
• 稳定币代表了货币和支付系统的下一阶段演变，为金融系统奠定了基础，具备更快的结算速度、更低的费用、无缝的跨境功能、原生的可编程性和强大的审计追踪能力。当今的稳定币生态系统包括几种不同类型的稳定币，主要根据其抵押品支持、去中心化程度以及维持价格挂钩的机制来区分。
• 美元挂钩的稳定币因其多种用例而需求旺盛，包括：价值储存、跨境汇款、支付、收益生成、加密货币交易以及作为影子货币政策工具。
• 稳定币正成为影子货币政策的强大工具，越来越被各国政府和财政部门视为管理主权债务、推广货币和金融系统影响力的战略工具。
• 我们预计，未来十年，稳定币的总市值将达到约4.9万亿美元，比当前水平增长近20倍。

引言

我们在下文提供了货币、美元和中央银行的简要历史概述。如果您希望直接了解稳定币相关内容，可跳至“稳定币”部分。

在全球金融危机及其后续的政府对过度杠杆化金融机构的救助(“财政大臣即将为银行进行第二次救助”)之后，比特币应运而生，作为一种非主权替代方案，旨在实现“一种纯粹的点对点电子现金形式，允许在线支付直接从一方发送到另一方，而无需通过金融机构”。虽然比特币成功地作为一种抗审查、持有者资产，独立于任何中央机构控制，但由于交易吞吐量低、结算时间慢、费用高、价格波动大以及用户体验不佳等限制，至今未能成为日常支付的实用工具。尽管比特币可能最终被证明是一种优越的货币形式(能够抵御法定货币贬值和中央银行家的随意决策)，但目前，全球贸易的绝大部分仍以美元进行。美元的数字表示形式——稳定币，正日益取代比特币最初设想的电子现金系统角色。

这些“金融服务的常温超导体”正在为高通胀或专制政权中的个人带来变革，通过低成本的点对点汇款支付实现价值转移，同时为跨国公司提升用户体验和实时功能。此外，我们认为，美国的结构性债务动态、寻找美国国债新边际买家的需求、维护美元霸权的需要，以及特朗普政府的去监管立场和宏观经济政策，正在为稳定币采用的长期牛市奠定基础。在这一背景下，我们预计稳定币的总流通市值将扩展至数万亿美元。

货币的历史

要理解为何稳定币代表了货币和结算的未来，首先需要追溯货币的历史演变，并识别使货币系统有效服务社会的核心属性。这不仅包括货币发展的宏观轨迹，还包括美元霸权的兴起以及美国作为世界主导储备货币发行国所享有的“超额特权”。

• 物物交换与商品货币

早期文明依赖物物交换，直接交换商品和服务。随着社会复杂性的增加，物物交换效率低下，导致商品货币的出现，如牲畜(公元前9000-6000年)和贝壳(约公元前1200年亚洲)。这些早期货币具有内在或社会认可的价值，为标准化的交换媒介奠定了基础。

• 金属货币

随着贸易网络的扩展，社会逐渐采用金属作为交换媒介，因其耐用且易于分割。在中国周朝(约公元前1000年)，金属货币以小型青铜工具和铸造贝壳仿制品的形式出现。到公元前7世纪，印度、中国和爱琴海地区独立发展出真正的货币。印度货币为打孔金属盘，中国货币为铸造青铜币，通常带有孔洞便于串联。在安纳托利亚，吕底亚王国引入了首批标准化货币，通过印章认证其金属含量。这一创新标志着货币将价值储存和交换媒介功能统一，同时允许国家调控货币供应并通过铸币税获利。从商品物物交换到金属货币的转变显著扩展了长距离贸易，例如雅典银币资助了帝国扩张并广泛流通，而中国青铜币则帮助统一了东亚市场。

• 纸币与信用

虽然金属货币主导了古典时代，但中世纪中国迎来了下一次重大飞跃——纸币的出现。在唐朝(618-907年)，商人使用“飞钱”形式的期票，以避免长途运输沉重的铜币。这一系统在宋朝和元朝演变为正式的纸币，使中国提前500年使用纸币。然而，过度发行导致通货膨胀，到1455年，明朝因严重贬值放弃了纸币。尽管纸币在数世纪后才传入欧洲，中国的经验凸显了类似法定货币的效率与风险。与此同时，在12世纪的英格兰，皇家财政署使用刻痕木棒(tally sticks)记录债务和税收，作为一种信用货币形式。这些木棒作为与王室的交易“记账货币”流通，直到19世纪仍在使用。这些创新标志着货币向抽象形式的转变——书面工具和信用记录，为现代银行业奠定了基础。

• 银行券、交易平台与中央银行

到中世纪晚期和文艺复兴时期(15-17世纪)，欧洲出现了正式银行业和首批纸币。佛罗伦萨的梅迪奇家族等富裕家族经营银行，持有存款、发放信贷，并开创了复式记账法，为现代财务会计奠定了基础。16世纪，安特卫普和阿姆斯特丹成为金融中心，汇票、海上保险和国际信贷支持了不断扩展的全球贸易。公共银行的创建是一大突破。1609年成立的阿姆斯特丹银行接受各种货币并发行存款凭证，创造了稳定的账本货币或“银行货币”，广泛用于欧洲贸易。商人可直接在银行账本上转移余额，预示了现代支票账户。17世纪，纸币在欧洲首次亮相。1661年，瑞典斯德哥尔摩银行发行了首批公共纸币，由沉重的铜板存款支持。尽管最初成功，但过度发行导致该银行在1664年倒闭。1694年，英格兰银行成立，开始发行存款和政府贷款的收据作为银行券。这些早期票据是可兑换为金银的代表性货币。随着时间推移，英格兰银行获得了票据发行的垄断权，标志着从私人到集中化、国有货币系统的关键转变。这一时期标志着中央银行和国家货币的兴起。

• 法定货币与国家货币

到18世纪，纸币和银行券在西方经济中已普遍存在，但并非总是稳定。在美国独立战争和法国大革命期间，政府发行了未完全由金属支持的纸币——一种早期的法定货币形式。美国大陆会议发行的“大陆币”因过度发行迅速贬值，导致“不值一大陆币”的说法。19世纪，国家货币开始呈现现代形态。许多国家建立了中央银行或财政部发行标准化票据和货币。和平时期的金属支持银行券成为常态，恢复了公众信任。在英国，1844年的《银行特许法案》要求英格兰银行票据由黄金支持，成为主导的法定货币。其他国家纷纷效仿，将货币与贵金属挂钩以增强可信度。这标志着金本位时代的开始。

• 金本位

19世纪，货币围绕是否以黄金、白银或两者为基础展开了激烈争论。世纪初，许多国家采用双金属标准，将金银均视为法定货币。例如，1792年的美国《货币法案》设定了15:1的银金重量比率。然而，随着全球贸易增长和新金属供应的出现，相对价值的波动导致一种金属将另一种挤出流通——格雷欣法则的一个例子。英国在1816年率先转向纯金本位，仅以黄金定义英镑并停止高价值银币铸造。到19世纪末，其他主要经济体纷纷效仿，黄金成为国际贸易的主导标准。在美国，双金属争论尤为激烈。在大量白银发现压低其价值后，1873年的“73年罪行”法案终止了银元铸造，推动美国走向事实上的金本位。尽管有强烈民粹主义压力要求恢复白银，黄金支持者最终获胜。1900年的《金本位法案》正式将美元定义为约1/20.67盎司黄金，巩固了美国对金本位货币体系的承诺。

• 现代中央银行与全球机构

为管理国家货币和确保金融稳定，各国日益依赖中央银行。早期例子包括瑞典的Riksbank(1668年)和英格兰银行(1694年)。19世纪和20世纪初，更多中央银行成立，如法国银行(1800年)、德国帝国银行(1876年)和日本银行(1882年)。在美国，1913年创建了联邦储备系统，以应对反复发生的银行恐慌和调节信贷。在金本位下，中央银行通常被授予独家发行银行券的权利，例如英格兰银行在19世纪中期成为唯一合法发行人，联邦储备系统在1913年后承担了这一角色。中央银行还管理黄金储备并维持固定汇率，确保纸币与黄金的可兑换性是其核心职责。然而，在第一次世界大战(1914-1918年)期间，许多国家暂停了黄金可兑换性以通过印钞来资助战争开支。美国在1933年大萧条期间也暂停了国内交易的黄金兑换。

• 电子货币

货币形式随着技术进步不断演变。20世纪中期，银行开始使用计算机，催生了电子货币转账。到20世纪70年代，SWIFT系统使资金通过电子信号实现即时全球移动，取代了实物现金的需求。在消费者层面，支付卡改变了人们获取货币的方式，从1950年的Diners Club信用卡开始，到20世纪60-70年代信用卡和借记卡的广泛采用。到20世纪末，大多数货币以数字账本条目形式存在，而非纸币。互联网加速了这一转变。到1990年代和2000年代，在线银行和PayPal等平台使任何人都能通过电子方式发送货币。2010年代，移动支付和金融科技的创新激增，从肯尼亚的M-Pesa到支付宝和Venmo等应用。如今，在发达经济体中，大多数货币完全数字化，实物现金仅占货币供应总量的一小部分。

纵观历史和文明，货币始终围绕着一套基本特征独立演化，这些特征使其能够有效地充当交换媒介、价值储存手段和记账单位。这些属性包括：

• 可互换性：每个货币单位必须能够与同面值的其他单位互换。例如，一张100美元钞票与任何其他100美元钞票的功能完全相同，从而确保价值统一，并消除了区分各个单位的需要。

• 耐久性：货币必须能够承受长期的物理磨损。它应该在反复使用和交易后仍能保持其形状和功能，确保长久流通。

• 可移植性：有效的货币必须易于运输和远距离使用。无论是实体货币还是数字货币，它都必须能够在各方之间高效转移，避免过多的摩擦或成本。

• 可分割性：货币必须能够轻易分割成更小的单位，以方便不同规模的交易。

• 统一性：所有相同面额的纸币，其外观和价值应完全相同。标准化可以增强信任，简化识别，并减少交易错误。

• 稀缺性：为了保持购买力，货币必须以有限的供应量存在。如果供应量相对于需求增长过快，货币价值就会缩水，导致通货膨胀和信任崩溃。

• 可接受性：货币必须被广泛认可并接受为一种有效的支付形式。广泛的社会和机构认可是其实用性和合法性的基础。

随着时间的推移，货币的本质在追求更高效率的过程中不断演变。人们始终致力于发展交易结算速度更快、流通成本更低、不受地域限制的货币形式，从本地化的易货系统发展到全球数字网络。

美元霸权

美国并非一直享有发行世界储备货币的特权，其金融系统也并非始终是最主导、集中化和法定货币化的，且拥有全球最深厚和最具投资价值的资本市场。美元崛起之路伴随着建立国家货币和中央银行的长期斗争。事实上，美国货币的演变与当前的稳定币生态系统有惊人的相似之处，从国家银行时代(National Banking Era)的银行券流通到货币市场基金(MMFs)的兴起、监管和争议。

我们将简要探讨美元如何登上全球霸权地位，这一历史背景为理解支持稳定币采用的长期顺风提供了重要视角。在我们看来，理解稳定币不仅需要技术视角，其轨迹同样受到政治和经济力量的塑造。

美国银行系统与美元的历史

汉密尔顿的蓝图(1775-1791)

在建立正式银行系统之前，美国独立战争和邦联时期使国家陷入财务混乱。战争通过“大陆币”融资，这种纸币迅速贬值，导致“不值一大陆币”的说法。为恢复秩序，乔治·华盛顿总统任命亚历山大·汉密尔顿为首任财政部长。汉密尔顿提出联邦政府承担州债务、发行联邦债券并创建国家银行以规范货币和信贷。汉密尔顿对各州货币竞争的混乱感到不安，说服国会特许成立美国第一银行，称其为“对国家至关重要的政治机器”，认为它是统一共和国金融系统的关键。

第一银行时代(1791-1811)

1791年，国会特许成立美国第一银行，由华盛顿总统签署，成为美国事实上的第一家中央银行。总部设在费城，资本为1000万美元，20%由政府持有，80%为私人持有，银行作为联邦政府的财政代理，管理存款、税收、支付并发行全国接受的、由金银支持的纸币。在托马斯·威尔林总统领导下，银行在主要城市开设分行，稳定了战后经济。然而，银行的设立引发了杰斐逊和麦迪逊的强烈反对，他们认为其违宪且偏向精英。尽管银行运作有效，但政治阻力不断增加，1811年，国会以微弱劣势投票否决了续签特许状。没有中央银行，美国在1812年战争期间面临财务混乱，凸显了对新国家机构的需求，为美国第二银行的设立奠定了基础。

第二银行与杰克逊的“银行战”(1816-1836)

为应对1812年战争后的财务混乱，1816年国会特许成立美国第二银行，期限20年，资本3500万美元，总部设在费城。即使是曾反对第一银行的詹姆斯·麦迪逊总统也承认需要中央金融机构来稳定战后经济。在尼古拉斯·比德尔领导下，第二银行致力于调节信贷和货币供应。然而，它成为安德鲁·杰克逊总统反对集中金融权力的民粹主义运动目标。杰克逊称银行为“毒蛇与窃贼的巢穴”，否决了续签特许状并撤回联邦存款，有效摧毁了该机构。

自由银行与“野猫货币”(1837-1862)

从1830年代末到内战期间，称为自由银行时代的时期，银行事务交由州政府控制，第二银行倒闭后缺乏联邦监管。纽约等州通过“自由银行”法，允许几乎任何人只要满足基本要求并提供债券抵押即可开办银行。没有联邦监督，超过8000种不同的银行券流通，每种券根据发行银行的信誉和兑现地点的距离以不同折扣交易。一些被称为“野猫银行”的机构在偏远地区运营以避免兑现，发行未完全由金银支持的票据，导致广泛的不稳定和欺诈。在密歇根等地，银行失败司空见惯，1837年和1857年的恐慌强化了公众对国家银行框架和统一货币的渴望。

内战融资与国家银行法案(1863-1879)

内战引发了金融革命，联邦政府急于为战争筹资。最初依靠债券销售和增税，北方很快面临现金短缺，1861年底暂停了金银兑换，货币从流通中消失。1862年，国会通过《法定货币法案》，授权发行1.5亿美元的纸币“绿背币”，这些不支付利息的财政部票据被指定为法定货币，但不以黄金支持。这些法定票据填补了关键的货币缺口，尽管对黄金的折扣交易引发了通货膨胀。最终发行了约4.5亿美元绿背币，成为美国历史上首次大规模法定货币，持续使用到20世纪。尽管该系统带来稳定并资助了胜利，但也引发了显著通胀，战时北方价格上涨约80%。1865年后，努力转向恢复金本位货币，最终在1879年以每盎司20.67美元的固定比率恢复金银兑换。

黄金、民粹主义与摩根的午夜救援(1879-1907)

1879年成功恢复金银支付，美国正式进入经典金本位时代，美元以每盎司20.67美元与黄金挂钩，绿背币、黄金证书和国家银行券可自由兑换为黄金。从1880年到1914年，这一时期经济强劲增长，工业化迅速，美国崛起为全球经济强国。然而，银行恐慌频发(1884、1890、1893、1907年)，凸显金融系统的深层结构缺陷。在这些危机中，信贷和货币枯竭，利率飙升，银行囤积储备，导致贷款收缩。主要城市的清算所协会试图通过发行紧急贷款证书遏制损失，但这些临时措施凸显了缺乏正式流动性注入机制。货币政策的争论加剧，西部和南部的农民及债务人因黄金引发的通缩和农产品价格下跌，要求自由铸造白银以扩大货币供应。1907年的恐慌迫使金融家J.P.摩根亲自组织私营部门救援，锁定纽约信托公司负责人直到达成救助协议，这一事件成为创建联邦储备系统的最终催化剂。

从杰基尔岛到联邦储备系统(1907-1913)

1910年，参议员纳尔逊·奥尔德里奇在杰基尔岛秘密召集五位著名金融家，化名策划新中央银行方案，保罗·沃伯格戏称其“像邦联海军一样秘密”。结果是奥尔德里奇计划，提议建立一个拥有区域分支的中央机构，以商业票据和黄金支持的货币确保弹性，由银行家主导治理。1912年，奥尔德里奇公布计划，但政治风向已变：民主党长期怀疑集中金融权力，在伍德罗·威尔逊当选后赢得白宫和国会。奥尔德里奇计划因过于亲华尔街和秘密起源而受阻。然而，其核心理念被保留。威尔逊承认该计划“60-70%正确”。由众议员卡特·格拉斯和参议员罗伯特·欧文领导的民主党重新制定提案，经过激烈争论，威尔逊定稿。1913年12月23日，《联邦储备法案》签署成立联邦储备系统，12个区域“银行家银行”获权发行灵活的联邦储备券并管理国家货币系统。

联邦储备早期与咆哮的二十年代(1914-1928)

联邦储备系统在第一次世界大战(1914-1918)爆发时开始运作。尽管美国直到1917年保持中立，战争对经济产生即时影响。资本从战乱的欧洲流入美国，美国成为盟军的主要武器和物资供应商，主要通过巨额贷款融资。纽约金融市场迅速扩张，美元开始取代英镑在国际交易中的地位。许多交战国暂停金本位以印钞资助战争，而美国保持金本位，黄金流入激增。到1917年，美国持有全球约三分之一的中央银行和财政部储备(约11,000-12,000吨)。到1920年代，美国储备份额增至约40%。战争结束时，美国成为全球最大债权国，资助了盟军的大部分战争开支，全球金融重心从伦敦转向纽约。到1920年代中期，美元成为英镑的强劲对手，作为储备和贷款货币。然而，不平衡加剧：美国积累了大量黄金储备并积极对外贷款，而欧洲大部分地区仍深陷战后债务和经济脆弱性。

大萧条与新政(1929-1945)

1929年10月，长期积累的股市泡沫破裂，引发华尔街崩盘，蒸发数十亿美元财富。这场崩溃摧毁了信心并波及银行系统，许多机构因股票贷款或证券附属公司暴露而倒闭。近9000家银行(约占美国银行总数的三分之一)倒闭，联邦储备未能果断行动。其分散结构导致内部意见分歧，优先保护金本位而非扩大信贷。一些官员采取“清算主义”立场，认为应让弱势银行和借款人失败。结果是货币供应量收缩三分之一，引发通缩，GDP减半，失业率达25%。罗斯福总统宣布银行假期，通过《格拉斯-斯蒂格尔法案》创建FDIC，并将商业银行与投资银行分开。通过6102号行政命令，美国人被迫以20.67美元/盎司的价格交出黄金换取美元，实际国有化黄金以阻止美元挤兑并实现货币扩张。1934年的《黄金储备法案》确认了这一点，将美元贬值，黄金价格升至35美元/盎司。凭借全球大部分黄金和稳定的银行系统，美元成为主导货币，为战后全球货币秩序奠定基础。

布雷顿森林体系(1944-1971)

二战后，美国以无与伦比的经济主导地位崛起，生产全球一半产出并持有约70%的官方黄金储备，处于重建国际货币系统的独特位置。英镑因巨额战争债务和美元短缺而削弱，许多国家实施了货币管制。从一战后和1930年代贬值的失败中吸取教训，1944年7月，44个盟国在布雷顿森林会议上建立了新框架。由美国财政部官员哈里·德克斯特·怀特和英国经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯领导，代表们创建了布雷顿森林体系，创立了国际货币基金组织和世界银行，并将汇率固定为美元可兑换黄金。这一体系有效确立了美元在全球金融中的核心地位，受美国经济实力和黄金储备支撑，这一地位后来被称为“超额特权”，使美国能够自由借款并运行外部赤字。在接下来的四分之一世纪，布雷顿森林体系定义了国际金融，直到其崩溃开启了法定美元时代。

尼克松冲击与石油美元(1971-1980年代初)

1971年8月15日，尼克松总统单方面暂停美元兑换黄金，结束了布雷顿森林体系，切断了美元与黄金的最后联系。这标志着向法定货币体制的转变，美元和其他主要货币自由浮动，由市场力量决定价值。尽管失去黄金支持，美元因缺乏替代品和对美国金融市场的持续信心，保留并扩大了其全球储备货币的地位。1973-74年的石油危机后，欧佩克大幅提高油价，迫使进口国获取更多美元支付能源费用。1974年，美国与沙特阿拉伯达成战略协议：以军事保护和武器换取沙特以美元定价石油并将其石油收入投资于美国国债。这一安排很快被其他欧佩克成员国效仿，建立了石油美元体系。石油出口国积累了大量美元盈余，存入国际银行或再投资于美元资产，这一过程称为石油美元循环。到1975年，所有欧佩克国家采用美元定价，将美元嵌入全球贸易和金融中心。这支持了美国持续的预算和贸易赤字，同时抑制了利率，强化了美元霸权并赋予美国新的“超额特权”。1970年代，货币市场基金作为企业现金管理工具出现，首个(储备基金)于1971年推出，资产为100万美元。

去监管、全球化与欧元美元(1980年代-1999)

在1980年代和1990年代，美元的霸权在金融去监管、通胀胜利和全球化加速的背景下得到巩固。在美联储主席保罗·沃尔克领导下，通胀从1980年的约13%降至1983年的约3%，恢复了美元作为稳定价值储存的信心。到1980年代中期，美元飙升至历史高点，促使1985年《广场协议》，美国与主要盟友协调贬值美元，到1987年美元对日元和马克下跌约40%，有助于减少贸易失衡。金融去监管，包括1980年的《存款机构去监管和货币控制法案》，取消了存款利率上限并扩大了美联储服务的范围，使银行能够更有效地竞争存款。1990年代，全球化加剧，美元成为扩展的全球资本市场首选货币。欧元美元市场蓬勃发展，到1990年代末，约64%的全球债务以美元计价，美元占外汇储备的59%和国际支付的58%，巩固了其在全球金融体系中的核心地位。

全球金融危机与量化宽松(2000年代)

2000年代考验了美国银行系统和美元，特别是在2007-2009年的全球金融危机中，这是自大萧条以来最严重的经济衰退。尽管危机始于美国住房和银行部门，但它反而强化了美元的全球避险地位。2007年，对冲基金和抵押贷款机构开始倒闭;到2008年3月，贝尔斯登在美联储支持下被摩根大通吸收。2008年9月雷曼兄弟破产达到危机顶峰，冻结了银行间借代并引发货币市场基金挤兑，其中一家“跌破一美元”。全球传染效应随之而来，许多外国银行持有美国抵押证券或依赖美元融资。美国采取了大规模应对措施：美联储将利率降至近零，创建紧急贷款工具，与外国中央银行开通美元互换额度，成为全球最后贷款人。财政部推出7000亿美元的TARP计划，向银行注入资本并稳定AIG等机构。FDIC担保银行债务并将存款保险扩大至25万美元。从2008年底开始，美联储启动量化宽松(QE)，购买长期国债和抵押支持证券。2010年的《多德-弗兰克法案》实施了更严格的资本和流动性规则，而后续的QE轮次(2010年的QE2，2012-2014年的QE3)支持了缓慢但稳定的复苏，将美联储资产负债表扩大至4.5万亿美元。

疫情量化宽松与去美元化(2010-2025)

过去十年，美国经历了货币刺激的空前扩张。2014年QE3结束后，美联储资产负债表超过4万亿美元，是危机前的四倍。2017年的短暂缩表尝试因2019年回购市场冲击暴露系统对美联储流动性的依赖而中断。应对COVID-19，美联储将利率降至零，重启QE并推出紧急工具，到2022年中资产几乎翻倍至近9万亿美元，占GDP的36%。与此同时，超过5万亿美元的财政刺激将联邦债务推至2024财年GDP的98%。2022年通胀达到9%，迫使美联储逆转政策，将利率提高至5%以上，并将资产负债表缩减至2025年初的6.8万亿美元。美元仍主导外汇市场，占BIS报告的88%交易，但其全球储备份额从2015年的66%降至2024年第四季度的57.8%。去美元化趋势正在加速：俄罗斯因乌克兰入侵被冻结储备引发对美元风险的警觉;沙特阿拉伯未续签石油美元协议标志着象征性转变;伊朗越来越多以非美元货币结算贸易;中国推动人民币贸易结算，尤其是在特朗普关税战加剧中美紧张关系后。

自1971年尼克松关闭黄金窗口以来，美元作为纯法定货币自由浮动。如今，12个区域联邦储备银行发行单一国家货币——联邦储备券，而美国财政部铸造硬币。几乎所有其他“美元”以通过联邦储备系统结算的电子银行存款形式存在。联邦政府通过出售国债融资，国债市场仍是全球最深的避险资产池：外国人持有约8.8万亿美元国债，日本单独持有1.13万亿美元。持续的全球需求保持了相对低的收益率，十年期国债收益率徘徊在4%左右，尽管公开持有的债务现已达GDP的122%并持续攀升。这种“储备货币红利”是美元霸权的另一面：美国可以运行巨额赤字并以低成本借款，因为全球需要美元资产用于贸易、安全和监管。

另一个现代美国货币系统的特点是其高度数字化。在约21万亿美元的广义货币(M2)中，约18.5万亿美元(近90%)由商业银行或美联储储备数据库的数字账本条目组成。流通中的实物货币仅为2.36万亿美元，联邦储备估计约60%(尤其是100美元钞票)在海外持有，作为便携的价值储存。尽管货币数字化，大多数美国零售支付仍依赖半个世纪前的ACH系统等传统基础设施，转移通常在次日或更长时间结算。

简而言之，今日的美元主要为数字形式，官方统一，基于法定货币，全球垂涎，但其支付网络仅部分现代化，联邦资产负债表的规模及其未来可负担性成为系统长期的关键问题。

稳定币概览

稳定币代表了货币和支付系统的下一阶段演变，为金融系统奠定了基础，具备更快的结算速度、更低的费用、无缝的跨境功能、原生的可编程性和强大的审计追踪能力。它们本质上将美元封装在软件中，使其能够在互联网覆盖的任何地方以光速移动。简单来说，稳定币是美元存在的最快形式。

稳定币已成为加密货币中最引人注目的产品-市场契合点，其增长轨迹反映了非凡的采用率。市场从2018年的3000万美元总市值扩展到如今的超过2500亿美元，复合年增长率达到263%。最初作为加密原生抵押品和结算机制，特别是市场制造商和套利者使用，稳定币现已演变为广泛采用的金融原语。如今，交易公司和市场制造商在其资产负债表上常规持有稳定币，而去中心化金融(DeFi)协议已将稳定币深度嵌入抵押结构和交易对。中心化交易平台越来越多地从比特币抵押的永续合约转向基于稳定币的保证金交易。除了加密内部应用，稳定币还在高通胀或政治不稳定地区的公民中作为价值储存手段，以及快速、低成本的汇款工具获得牵引。这种更广泛的采用得益于基础设施的显著改进，包括更高效的出入金通道、高吞吐量低费用区块链、更好设计的钱包以及基于私钥管理进步的用户友好应用。

稳定币类别

当今的稳定币生态系统包括几种不同类型的稳定币，主要根据其抵押品支持、去中心化程度以及维持价格挂钩的机制来区分。法定货币支持的稳定币主导市场，占总稳定币市值的92%以上。其他类别包括加密货币支持的稳定币、算法稳定币以及最近出现的策略支持稳定币。广义上，稳定币是一种维持与既定货币(通常为美元)1:1价值的数字Token。

法定货币支持的稳定币

法定货币支持的稳定币类似于美国国家银行时代(1865-1913)的持票人银行券：当时，各银行发行可兑换为政府绿背币或金银的票据，其价值取决于银行的信誉和持票人的兑现能力。如今的法定货币支持稳定币承诺与给定法定货币的1:1可兑换性，但正如19世纪持票人依赖二级市场兑换无法直接兑现的票据，现代用户依赖Uniswap或中心化交易平台等平台以平价将Token兑换为美元(如果无法直接兑现)。这种可靠的可兑换性——通过审计储备和强大的交易基础设施强制执行——为法定货币支持的稳定币建立了与一个多世纪前银行券广泛兑换保证相同的信心。

法定货币支持的稳定币通过将每个数字Token完全抵押为链下持有的等值法定货币来维持1:1挂钩。例如，每枚USDCToken由1美元的现金和短期美国政府债务组合支持。根据当前储备披露，每1 USDC由约0.885美元的美国国债和0.115美元的现金支持。现金部分由受监管的金融机构持有，而国债(包括短期证券和隔夜国债回购协议)由纽约梅隆银行托管并由贝莱德管理。

通常，只有特定实体可以铸造和赎回法定货币支持的稳定币。例如，Circle Mint客户(拥有验证账户的企业和机构)可通过Circle以1:1比率直接赎回USDC。赎回通过Circle Mint仪表板或API将USDC发送至智能合约的销毁功能并提交赎回请求来启动。客户可选择两种方式：标准赎回，提供近实时结算，每日最高1500万美元免手续费(超过部分收取0.1%费用);或基本赎回，完全免手续费，但结算时间最多为两个工作日。处理完成后，Circle通过ACH或电汇将美元转至客户关联的银行账户，具体取决于选择的支付通道。这种结构通过套利支持USDC的1:1挂钩：当二级市场出现偏离平价的情况时，交易者可利用差价，帮助恢复价格稳定。

稳定币发行人主要通过将其储备投资于计息的美国债务工具获得收入。例如，Tether在2024年从持有美国国债和回购协议中赚取约70亿美元。因此，稳定币发行人有动力扩大供应规模，使其能够投资更多资本并捕获接近联邦基金利率(当前约4.25%)的收益。

法定货币支持的稳定币与货币市场基金(MMFs)有很强的相似性。在大萧条后，1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》旨在防止商业银行从事导致银行失败的风险行为，其中一项条款“Q条例”限制了银行可提供的存款利率。由于市场利率超过存款利率上限，储户错失了收益机会。布鲁斯·本特和亨利·布朗于1971年推出首个货币市场共同基金，汇集小额投资者的现金购买短期商业票据和回购协议。这些基金不受Q条例利率上限的约束(因由投资公司管理)，可提供银行无法匹敌的回报，同时保持每股1美元的价值。

法定货币支持的稳定币与MMFs的相似性不仅限于结构设计。其监管和政治辩论也高度相似。MMFs刚出现时，面临与如今稳定币相同的批评，包括金融稳定性、监管不足和系统性风险的担忧：

• 金融稳定性风险：货币市场基金(MMFs)没有联邦存款保险或中央银行支持，与受监管银行不同。这种结构缺陷使其易受流动性危机和投资者挤兑影响，如2008年金融危机期间所示。
• 监管套利：MMFs实际上模仿核心银行功能，如提供稳定的美元计价价值储存，但不受传统存款机构严格的监管和资本框架约束。这创建了一个监管较少的平行信贷系统。
• 货币政策侵蚀：MMFs的增长可能削弱联邦储备政策工具的有效性。随着资产从受监管银行系统转移到监管较少的工具，储备要求等工具的效力下降，削弱了中央银行控制流动性和信贷条件的能力。

尽管MMFs于1970年代初引入，但直到金融去监管、立法支持和技术进步(如电子结算系统和互联网)奠定基础后，才开始吸引大量资产管理规模。1999年11月通过的《格拉姆-利奇-布利利法案》是一个关键时刻，该法案废除了1933年《银行法案》的关键条款，取消了商业银行与投资基金赞助和分销的长期法律障碍。这一监管转变使银行能够将MMFs完全整合到其产品组合中，成为“金融超市”模型的一部分。银行迅速利用这些新权限，推出并分销自己的MMFs，作为核心存款账户和类似国债的收益产品的一部分，吸引了机构和零售投资者的创纪录资金。到1998年底，《格拉姆-利奇-布利利法案》通过前，美国MMF行业已达到约1.4万亿美元资产。尽管2008年金融危机造成动荡，MMFs继续增长，到2008年底资产管理规模达约3.8万亿美元。在许多方面，其增长模式与稳定币当前的轨迹相似，后者同样受益于结构顺风和金融基础设施的演变。

MMF的资产管理规模现已超过7万亿美元，并持续稳步增长。相比之下，MMFs推出七年后，资产管理规模仅为128亿美元，按今日美元调整约为628亿美元。以此衡量，稳定币在其生命周期的同等阶段已领先MMFs近4倍。观察MMFs经通胀调整的资产管理规模轨迹，稳定币的增长路径惊人相似。在接下来的15000天(约41年)，MMFs的实际资产管理规模增长了55倍，受到更广泛的分销、监管清晰度和金融基础设施技术进步的推动。

加密货币支持的稳定币

加密货币支持的稳定币与美国自由银行时代(1837-1862)的私人银行券非常相似，这一时期早于1863-64年的《国家银行法案》和1913年的《联邦储备法案》。在缺乏联邦监管的情况下，各州颁布“自由银行”法，允许满足最低资本和抵押要求(通常为州债券)的群体开办银行。到1860年，超过8000种不同的银行券流通，每种券根据发行人的信誉、兑换金银的成本和当地市场条件以折扣或溢价交易。与今天的加密货币支持稳定币发行人类似，这些自由银行接受金银币和(在某些州)短期政府证券作为储备，然后以这些储备为基础发行自己的票据，同时在部分准备金制度下发放贷款。

这种货币创造机制至今仍然存在，其运作方式如下：

• 客户在支票账户中存入1000美元，在银行资产负债表上创建1000美元的资产(储备)和1000美元的负债(存款)。
• 监管机构要求(例如)10%的储备比率，因此对1000美元存款，银行持有100美元储备，可放贷900美元。
• 每次贷款被发放并在其他银行重新存款，过程重复，将原始基础货币倍增为更大的银行创造存款总额。事实上，大部分广义货币(M2)以这种方式创建。

加密货币支持的稳定币以类似方式运作，但大多采用超额抵押贷款系统，因其去中心化/无需KYC的特性。通常，用户将抵押品(例如价值1000美元的BTC)存入协议，协议可铸造高达800美元的稳定币，反映80%的贷款价值比(LTV)。为防止抵押品贬值导致系统破产，协议强制执行清算门槛。如果抵押品价值低于指定LTV比率，系统自动清算用户的BTC以覆盖未偿债务，从而防止不良债务的累积。

Maker/Sky协议发行了空间中最大的去中心化加密货币支持稳定币(DAI和USDS)，自2017年推出单一抵押品DAI以来一直如此。用户通过将接受的抵押品(如ETH、wBTC、stETH、rETH、USDC、GUSD等加密资产，以及包括美国国债、房地产支持Token和贷款的Token化现实资产)存入Vaults(原CDPs)来铸造DAI。每种抵押品类型需满足最低抵押比率(例如ETH为150%)，如果Vault价值低于此门槛，将面临清算以保持系统偿付能力。过程如下：

• 用户将价值10万美元的1 wBTC存入Maker Vault作为抵押品。wBTC Vault类型要求150%的抵押比率(66.67% LTV)。
• 用户最多可铸造66,666 DAI(10万美元 * 66.67%)。
• 如果用户铸造50,000 DAI，留有高于最低比率的缓冲，Vault将持有1 wBTC作为抵押，对50,000 DAI债务，抵押比率为200%或50% LTV。
• 如果wBTC价值跌至7.5万美元以下，Vault抵押比率低于150%，Vault将变得抵押不足。
• 此时，Vault将面临清算：部分wBTC被拍卖/出售以覆盖DAI债务，外加清算罚款。
• 如果用户希望随时解锁抵押品，需偿还50,000 DAI(加上累积的稳定性费用)，之后可提取wBTC。

这与银行通过贷款创造新货币的方式非常相似，但使用流动的链上抵押品，每种稳定币类似于自由银行时代的不同银行券，持有人需通过以下非穷尽因素评估稳定币风险：

• 链上贷款支持的抵押品质量、流动性和波动性。
• 协议安全解除抵押不足贷款的能力。
• 智能合约和机制设计的安全性。

例如，在2020年3月市场崩盘期间，ETH在两天内下跌53%，暴露了DAI仅依赖ETH抵押模型的重大弱点。价格急剧下跌引发大规模清算，导致以太坊网络拥堵和预言机价格反馈延迟。因此，DAI失去挂钩，在3月13日交易价格在0.96至1.13美元之间。不稳定性凸显了仅依赖ETH作为抵押品的风险，促使DAI社区在2020年3月16日提议添加USDC以分散风险并改善挂钩稳定性。自2021年以来，DAI保持了相对稳定。

算法稳定币

与法定货币支持和加密货币支持的稳定币不同，算法稳定币并非总是由硬资产支持，而是利用算法和智能合约组合来维持挂钩。我们可以根据Kraken的分析将算法稳定币进一步分为几种模型：

铸币税或双Token算法稳定币

铸币税或双Token算法稳定币使用双Token系统来维持稳定价值。第一个Token是稳定币本身;第二个是债券或实用Token，通过激励机制和智能合约管理供需动态。

当稳定币交易价格高于1美元时，表明需求过剩。协议铸造新的稳定币并分发，通常分给治理或债券Token持有者。这种供应增加旨在对价格施加下行压力，引导其回到1美元目标。

相反，如果稳定币价格跌至1美元以下，协议通过允许用户以折扣价(例如0.75美元)购买债券Token来收缩供应。这些债券在挂钩恢复后可按1美元赎回。此机制激励买家并减少流通中的稳定币，理论上帮助价格恢复平价。

Terra Luna和UST稳定币遵循此模型，LUNAToken在价格波动时被销毁/铸造以将UST价值恢复至1美元。然而，2022年初，UST失去1美元挂钩，由于对系统的信任丧失和LUNA供应高度通胀，协议崩溃。在几天内，UST市值蒸发约180亿美元，价格跌至10美分以下。

其他两类算法稳定币包括：

再平衡稳定币：再平衡稳定币通过直接调整用户钱包中的供应来维持1美元挂钩。当价格高于1美元时，Token余额按比例增加;当价格低于1美元时，余额减少。这种弹性供应模型不依赖铸造或赎回机制。Ampleforth(AMPL)是最知名的例子。

部分算法稳定币：这些稳定币结合部分抵押品支持和算法供应控制。一部分由USDC或ETH等资产支持，其余依赖程序化调整。早期的FRAX采用此模型，维持低于100%的抵押比率，例如90%由USDC支持。

自Terra Luna和UST崩溃以来，算法稳定币的实验急剧下降，许多项目(如Frax Finance和Near Protocol)已放弃该模型。这种退缩部分源于监管阻力：美国拟议法案建议对新算法稳定币实施两年禁令，而欧盟的《加密资产市场监管法案》(MiCAR)已全面禁止此类稳定币，具体针对“内生抵押”稳定币。尽管去中心化和资本效率的吸引力可能推动一些实验继续，但我们预计算法模型将保持小众地位。去挂钩风险和日益严格的监管环境可能限制其在未来稳定币市场增长中的作用。

策略支持稳定币

一种新的“稳定币”类别最近出现——这些Token维持1美元的计价价值，同时嵌入收益生成投资策略。这些工具与其说是传统稳定币，不如说是美元计价的开放式对冲基金股份。这一概念在2023年3月由BitMEX创始人、永续期货合约先驱亚瑟·海耶斯提出，他在《NakaDollar介绍》中提出了一种假设性稳定币NUSD，结构为：1 NUSD = 1美元比特币 + 做空1 BTC/USD逆向永续掉期。受此启发，盖伊·杨创立了Ethena，其策略支持稳定币USDe已成为该新兴类别的领先项目。

每枚USDe通过存入等值美元的加密资产(例如ETH、BTC或流动质押Token)铸造，同时通过永续掉期或期货做空等额名义价值。这形成了一个“多头+空头”的中性基差交易，基础资产的价格波动被空头头寸抵消，使净组合价值保持在1美元附近。这种结构使USDe保持1:1完全抵押，而无需传统加密货币支持稳定币典型的超额抵押缓冲。

USDe还具有收益生成特性。空头头寸在永续掉期融资利率为正时赚取融资支付。在这种意义上，Ethena实际上为市场提供/资助杠杆，因为加密市场对杠杆的需求往往周期性但高企。用户通过质押USDe获得sUSDe(收益型Token)捕获此收益，sUSDe类似储蓄工具，从融资利率、流动质押回报和其他协议收入中累积收益，而基础USDe若闲置则为无息稳定币。2024年，sUSDe平均年化收益率约19%，反映了加密市场对杠杆和质押奖励的强劲需求。

Ethena和USDe的推出激发了许多其他策略支持稳定币，如Resolv USD和最近的Neutrl，后者通过NUSDToken化OTC套利交易(多头折扣OTC轮次，空头永续)。

我们将这些策略支持稳定币称为美元产品或合成美元产品，但需注意其风险特征与许多人认为的传统稳定币(即基于国债或短期政府债务工具的稳定币)不同。

好的，我将接着之前的翻译，继续翻译您提供的文档，从“稳定币用例”(The Case for Stablecoins)部分开始，保持与之前翻译的风格一致，确保准确传达原文内容，同时语言流畅、专业。如果您有特定要求(例如翻译到某一部分、提供摘要或调整翻译深度)，请随时告知。以下是“稳定币用例”部分的翻译，之后会继续按顺序翻译后续内容。

稳定币用例

价值储存

虽然大多数投资者，尤其是比特币投资者，认识到美元由于持续的通胀和货币贬值正在缓慢失去购买力，但正如雷·达利奥(Ray Dalio)恰当形容的那样，“美元仍是衣篮中最不脏的衬衫”。事实上，全球超过20%的人口生活在通胀率达到6.5%或更高的政权下，超过51%的人口面临比美国更严重的通胀(2025年数据)。在遭受恶性通胀、货币贬值或严格资本管制的国家，民众和企业正掀起一场基层金融转变：越来越多地转向美元挂钩的稳定币作为价值储存手段。在阿根廷、土耳其、黎巴嫩、委内瑞拉和尼日利亚等经济体中，人们选择持有数字美元(如USDT、USDC或DAI)而非快速贬值的本地货币。在这些环境中，稳定币更多作为数字储蓄账户而非支付渠道，提供了更稳定的购买力保护方案。

货币作为价值储存的有效性取决于几个核心经济基本面。当这些基本面恶化时，对货币的信心会逐渐减弱。关键驱动因素包括：

通胀：低且稳定的通胀对货币保持价值至关重要。高通胀会迅速侵蚀购买力。

货币政策：如果市场认为中央银行缺乏纪律性或独立性——例如通过印钞融资赤字或推行非正统政策——货币价值可能暴跌。土耳其就是一个例子：尽管平均通胀率超过40%，央行在2022-2023年仍下调利率，破坏了可信度，导致2020-2023年里拉价值下跌300%。

财政纪律：不可持续的财政政策可能导致货币贬值。如果政府长期运行赤字并积累投资者怀疑无法偿还的债务，可能通过货币化债务(即印钞)解决问题。这会扩大货币供应，引发通胀，损害货币价值。例如，黎巴嫩在2010年代末期的政府债务违约和赤字货币化导致货币崩溃和三位数的通胀。

货币供应：与实际经济增长相比，货币供应扩张速度影响长期价值。如果货币供应增长远超经济增长(常见于央行资助政府支出或救助银行)，通常会导致通胀和贬值。例如，委内瑞拉在恶性通胀期间货币供应激增，导致玻利瓦尔作为价值储存的崩溃。

资本管制与可兑换性：货币作为价值储存的吸引力还取决于自由兑换或转移价值的能力。当政府实施资本管制——限制外汇获取、跨境转移或固定不现实的汇率——货币变得“被困”，通常在国内被高估。这会削弱信心，因为人们担心无法在需要时退出到稳定资产。

政治与制度稳定性：更广泛的政治风险因素也起作用。政权不稳定、没收或银行冻结威胁、法治缺失都会降低对本地货币和银行的信心。黎巴嫩的银行危机是一个典型例子：2019-2020年，银行实施非正式资本管制并冻结存款，摧毁了在本地机构持有财富的信任。

对于许多国家和全球大多数人口而言，美元在以下关键维度上具有相对优势：较低的通胀、较少的资本管制和更高的政治稳定性。此外，美元提供了进入全球最具流动性金融市场的途径，受到(大多)纪律严明的联邦储备系统支持，该系统围绕核心经济指标设定明确目标。

我们可以通过一些案例研究，深入了解新兴经济体的公民如何利用稳定币保护财富：

阿根廷

阿根廷是资本通过加密货币逃向稳定价值的典型案例。几十年的慢性通胀和反复的货币危机侵蚀了公众对比索的信任。虽然当前通胀率约为20%，但2023年阿根廷经历了高达143%的通胀率，导致约40%的阿根廷人陷入贫困。2023年12月，新当选的总统哈维尔·米莱(Javier Milei)将比索贬值50%，称之为“休克疗法”。

“为应对这场经济危机，一些阿根廷人转向黑市获取外币，最常见的是美元。这种‘蓝美元’是以平行、非正式汇率交易的美元，通常通过全国各地称为‘cuevas’的秘密兑换所购买。其他人则探索美元挂钩的稳定币，这在我们的数据中有所反映。

我们分析了拉美领先交易平台Bitso上与阿根廷比索(ARS)的月度稳定币交易量，发现比索价值的持续下降始终引发稳定币交易的激增。例如，当2023年7月ARS价值跌至0.004美元以下时，次月稳定币交易价值飙升至100万美元以上。同样，当2023年12月ARS价值跌至0.002美元以下(米莱总统宣布时)，次月稳定币交易价值超过1000万美元。” —— Chainalysis

USDT在某些圈子中被广泛用于日常交易，实际上成为一种平行货币。甚至阿根廷税务当局也注意到了这一点——门多萨省于2022年开始接受稳定币纳税，合法化了其作为货币的实际角色。对于普通阿根廷人来说，稳定币是一条生命线：一种持有不会迅速贬值的“美元”的方式，无需特别许可。

黎巴嫩

黎巴嫩自2019年开始的金融崩溃表明，当传统金融系统崩溃时，普通公民为何转向稳定币。黎巴嫩镑(LBP)在危机期间价值下跌超过98%，个人储蓄被摧毁，到2023年通胀率超过200%。与此同时，银行冻结了美元账户并实施任意提款限制，实际上实施了资本管制，切断了储户对其资金的访问。在这种金融瘫痪中，许多黎巴嫩人转向加密资产，特别是稳定币，作为美元的实用替代品。

Tether USDT在黎巴嫩迅速流行，成为当地货币兑换商和交易商的实际报价货币，形成了一个基于加密的平行兑换市场。一份报告将USDT描述为“绕过银行限制的兑换所首选加密货币”。其点对点可转移性允许用户绕过冻结的银行系统和官方货币挂钩，通过Telegram群组或本地经纪人以镑或其他加密货币交易USDT。一旦持有USDT，用户拥有了免受恶性通胀影响的稳定价值储存，还能进行在线购买或跨境转账——这些功能在资本管制下通常被封锁。

黎巴嫩还凸显了稳定币的信任优势，特别是在搭配自托管钱包时。国内银行被广泛视为破产和不可信，在个人加密钱包中存储资金为用户提供了控制感和安全性。许多黎巴嫩人将稳定币视为数字储蓄账户，持有USDT或USDC数周或数月，仅在需要消费时转换为LBP。

稳定币作为价值储存的总结

为简洁起见，我们仅列举了部分案例研究，但Chainalysis对拉美类似趋势提供了很好的概述。总体而言，美元挂钩的稳定币(如USDT、USDC、DAI)在高通胀、资本受限的经济体中具有强烈吸引力。以下因素使其成为吸引人的价值储存手段：

购买力保护：对于阿根廷或尼日利亚的人来说，从每年价值损失20-100%的货币转向美元挂钩的稳定币可立即实现美元化，阻止购买力侵蚀。即使美国通胀率约为3-4%，对比仍然显著。稳定币继承了美元的相对稳定性和可信度，在信任本地货币崩溃的国家中是一个吸引人的替代选择。

自托管：用户自托管其地址的加密密钥，意味着其资产不受本地银行偿付能力或政府冻结令的影响。在银行可能被救助或提款被任意限制的地方(如黎巴嫩、尼日利亚)，这是一项强大功能。通过稳定币，用户可将100美元或10万美元存储在安全的硬件钱包甚至纸质备份上，无需本地当局贬值或没收，除非全球加密网络被攻破。

流动性：持有稳定币不仅用于被动储蓄，它们在交易中也具有高流动性。这使其在日常生活中具有功能性。传统美元暴露方式(如离岸账户或实物现金)无法匹敌这种流动性。

抗审查性：传统美元渠道(银行或汇款服务)容易受到监控、审查或政治干预。稳定币，特别是在点对点或去中心化平台上交易时，可提供更高的隐私和抗审查性。

由于这些原因，稳定币活动在拉美和非洲国家迅速增长，根据Chainalysis的去匿名化软件判断，100万美元以下的转账增长超过40%。

汇款

汇款是稳定币的主要用例之一。每年，数千万工人将部分工资汇回家乡，支持全球超过2亿受益人。2024年，全球汇款流量达到约9050亿美元，相当于一个中等发达经济体的GDP。预计2025年将继续增长。其中约76%(约6850亿美元)流向低收入和中等收入国家(LMICs)，汇款在这些地区往往是家庭经济命脉，覆盖食品、教育和医疗等基本需求。

汇款高度集中在LMICs，这些地区常面临我们之前提到的价值储存挑战，包括弱势本地货币、资本管制和政治不稳定。这使得跨境流入特别容易受到价值侵蚀的影响——为稳定币的采用提供了强有力的理由，作为更具韧性和效率的替代方案。

稳定币非常适合汇款，不仅因为它们提供了更稳定的价值储存(尤其是美元挂钩的稳定币)，还因为它们提供更快、更便宜、更安全的跨境转账。目前，大多数汇款通过传统银行、Western Union和MoneyGram等货币转账运营商或某些地区的M-Pesa等移动货币平台发送。尽管这些渠道被广泛使用，但通常涉及高额费用和延迟结算。2023年第四季度，发送200美元的全球平均成本约为6.4%。在一些通道中，这一数字超过10%。对于预算紧张的人来说，汇款损失如此大的比例是一项重大负担。这些成本类似一种对全球最贫困工人的累退税，尽管2030年可持续发展目标旨在将全球汇款成本降至3%，但费用仍年均增长3.2%。

在主要汇款渠道中，银行仍是成本最高的，2023年第四季度平均成本为12%。邮局次之，为7.7%，货币转账运营商平均为5.5%，移动货币服务最低，为4.4%。尽管移动运营商成本最低，但其占总汇款量的比例不到1%。除了高成本，传统汇款方法通常涉及延迟。收款人可能需要等待2-5个工作日资金清算，因为付款需通过多个代理银行。途中，隐藏费用和不利的汇率加价进一步减少最终收到的金额。

稳定币用于汇款

稳定币及其运行的加密货币轨道提供了一种互联网原生的替代方案，优化了速度、透明度和低成本。正如互联网通过全球即时传输信息实现了革命，稳定币对价值转移也实现了类似变革。由于它们运行在公共区块链上，交易在几秒钟内结算，且全天候可用。

虽然全球汇款平均费用为6.4%，但链上交易成本通常以美分甚至几分之一美分计算，这得益于区块链可扩展性的最新进展。例如，Base在过去两周的平均转账费用仅为0.00024美元，而以太坊为0.155美元。Solana等高吞吐量区块链以及即将推出的Plasma有望将成本进一步降低，Plasma的目标是实现USDT交易零费用。

此外，整个支付路径在区块链上可见。无需银行关系或预先存在的账户：任何拥有互联网连接和数字钱包的人都可以发送或接收稳定币，这为银行基础设施有限或不发达的地区提供了访问渠道。发送者可通过借记卡或银行转账入金为USDC或USDT，几乎即时跨境传输这些Token，并通过本地合作伙伴网络兑换为本地货币。即使计入出金费用(在竞争激烈的通道中现常低至0-2%)，总成本通常低于交易的2%。这种时间和成本的减少对于依赖汇款维持生计的家庭来说是一项显著改进。

支付

虽然汇款是一个独特的子领域，但更广泛的全球支付生态系统——涵盖消费者交易、面向企业的资金流动、公共部门和社会支出以及新兴的嵌入式轨道——仍在与传统基础设施的限制作斗争。核心限制包括高成本、缓慢的结算时间、透明度低和组合性差。尽管存在这些结构性低效，全球支付行业仍是世界上最大的行业之一，2023年处理了3.4万亿笔交易，涉及1.8千万亿美元的价值，产生2.4万亿美元的收入。

我们简要看看当前最常用的支付轨道，可以开始了解稳定币和加密轨道如何降低费用和结算时间，从而改善全球企业的盈利能力和运营效率：

卡网络：卡网络和支付卡起源于1950年Diners Club信用卡的推出，现已扩展到全球每年处理超过40万亿美元的交易。卡支付系统是一个多方网络，连接四个核心参与者：持卡人、商家、发卡银行(提供和授权卡)和收单银行(代表商家结算资金)。这些参与者通过开放循环方案(Visa、Mastercard)或封闭循环网络(American Express)互动。当消费者支付时，数据从商家网关(加密并路由信息)流向支付处理器，然后通过卡网络到达发卡行进行授权。一旦获批，资金被捕获并最终在批量循环中结算。费用结构——发卡行收取的交换费、网络收取的方案费和收单行收取的结算费——由卡网络设定，因地区和卡类型而异，介于交易的2-3%加上固定费用(约0.30美元)。现代支付服务商(PayFacs)和编排平台简化了商家接入并优化路由，提高接受率并降低成本。

ACH(自动清算所)：ACH是美国的基础支付网络，每年在超过1万家金融机构间移动数万亿美元。最初于1970年代开发以取代纸质支票，ACH在联邦政府用于社会保障支出时获得全国采用。如今，它支持从直接存款、公共事业账单到企业供应商支付的一切。系统处理信用(“推送”)和借记(“拉取”)转账，以批量而非实时运行。每笔交易涉及发起人、其银行(ODFI)、运营商(如美联储或清算所)和接收银行(RDFI)。发起银行对交易的合法性承担责任，尤其是在借记场景中——因此有60天的消费者争议窗口。2015年推出的同日ACH允许更快的处理，但仍面临交易上限和缺乏国际覆盖的限制。尽管年代久远，ACH因其可靠性、普及性和相对卡网络的低成本(0.21-1.50美元)仍在美国金融基础设施中根深蒂固。

电汇：电汇是美国高价值、时间敏感支付的支柱，主要通过Fedwire和CHIPS两个系统实现。Fedwire由美联储运营，使用实时总额结算(RTGS)，逐笔即时处理交易，对证券结算和大型企业交易至关重要。CHIPS由主要美国银行拥有、清算所运营，服务于较少的机构，通过净额结算减少流动性需求，大多数转账在当天结算。电汇一旦发送通常不可逆，使其成为最终结算的可靠轨道。对于国际电汇，银行通常依赖SWIFT，一个由超过1.1万家金融机构使用的安全全球消息网络，用于传输指令而非直接资金。SWIFT支持的跨境支付通常在一个工作日内结算，但具体取决于代理银行链。两者共同每天移动数万亿美元，支撑全球支付基础设施。

支付应用：Venmo和PayPal等点对点支付应用允许个人在封闭网络内数字发送和接收资金，用户需创建账户并登录以进行交易。这些平台在发达市场提供无缝、低摩擦的用户体验，通常允许通过关联银行账户或余额进行免费个人转账，结算时间为即时或不到一天。然而，跨境支付更复杂，涉及额外费用、货币兑换和监管摩擦。虽然点对点转账可能免费，但与业务相关的交易通常产生约3%的费用，这对个人使用具有吸引力，但对商家或商业交易成本较高。

虽然美国的银行体验无缝，但在委内瑞拉等通胀高企、银行系统信任度低的国家，稳定币为用户提供了一种安全转移价值的方式。

A16Z提供了传统支付方法的全面概述，详细说明了相关费用、结算时间和操作细节。与加密轨道相比，这些传统系统显得过时——特点是交易成本高、结算缓慢、退货风险、封闭网络和有限的可访问性。

商家与企业

在我们看来，基于稳定币的支付将对美国企业产生最直接的影响，尤其是面向美国这一全球最大消费市场的企业。这主要由于美国信用卡使用率高及其相关处理费用。

A16Z提供了一个引人注目的案例研究，强调将稳定币支付基础设施整合到美国大型企业中的盈利潜力。通过将支付处理费用降至0.1%，对盈利能力的提升是显著的：

沃尔玛：2024财年报告收入6480亿美元，可能支付约100亿美元的信用卡费用，而净收入为155亿美元。消除这些费用可将利润提升60%以上，显著提高估值。

Chipotle：收入98亿美元，净收入12亿美元，信用卡费用约1.48亿美元。降低这些费用可提升利润12%——在损益表中无其他项目能匹敌此增幅。

Kroger：以不到2%的利润率运营，可能支付的卡费用与其净收入相当。对于Kroger这样的低利润零售商，稳定币支付可能使盈利能力翻倍。

简而言之，对于面临支付处理成本显著拖累的大型美国企业，加密原生轨道——特别是稳定币——提供了一个尚未充分利用的机会，以释放利润率并提升企业价值。据《华尔街日报》最近报