7 月 18 日，国会决定对稳定币进行监管，《GENIUS 法案》正式生效。
接下来将发生一场为期两年的规则制定之争，这场争斗将决定 2500 亿美元的现有稳定币是流入银行监管的结构，还是分散到离岸的孤岛中，以及比特币和以太坊是能承受这种局面的影响，还是会被埋没。
Paradigm公司负责监管事务的副总裁贾斯汀·斯劳特于11月6日表示：
“鲜为人知的事实是——法案颁布之后，真正的战斗才刚刚开始。”
他的公司刚刚就财政部发布的拟议规则制定预先通知提交了意见。争议的焦点在于稳定币发行方的关联公司是否可以通过单独的产品向持有者支付收益，而国会此前已裁定允许这样做。然而，财政部可能会试图推翻这一裁决。
下一个战场将围绕如何通过封装器提供收益展开。如果监管机构获胜，稳定币将沦为功能受限的银行产品。如果行业获胜，它们将与银行在利率方面展开竞争。
法律虽已颁布，但规则尚未制定。而规则决定一切。
当合规成为强制性要求时
GENIUS项目将在三年内逐步构建起一套完善的框架，然后正式启动。该框架将于2027年1月18日生效，或最终法规公布后120天生效，以先到者为准。
联邦机构自法令颁布之日起有一年的时间来颁布这些法规。
三年宽限期将于 2028 年 7 月 18 日到期。此后，除非获得许可的支付稳定币发行机构或财政部认可的外国同等机构发行，否则美国交易所、托管机构和大多数 DeFi 前端将无法提供“支付稳定币”。
发行规模低于100亿美元的发行人可以使用已获批准的州监管体系，而规模更大的发行人则必须转入联邦监管体系。外国发行人需要获得“可比监管体系”认定、在货币监理署（OCC）注册，并持有美国储备金。
根据这一时间表，监管机构将于 2027 年初发布规则手册。到 2028 年年中，任何与美国客户有业务往来的公司要么遵守规定，要么退出市场。
“进入银行”的真正含义
GENIUS 定义了一个名为“支付稳定币”的受保护类别，并将美国境内的发行限制在由授权发行人发行的稳定币范围内。
这些发行机构必须是银行子公司、获得联邦许可并受美国货币监理署监管的非银行机构，或获得州政府许可并受联邦严格监管的实体。
储备金必须以现金、银行存款或国库券的形式持有，不得进行再抵押。信息披露每月提交一次，发行人必须遵守全面的审慎监管以及《银行保密法》/《反洗钱法》的相关规定。
这些硬币被纳入类似银行的监管体系，但并不被称为银行。
对于规模达3040亿美元的稳定币市场而言，这将造成一次分叉。与美国市场对接的流动性将被转移到类似银行的封装机制中，而其他所有流动性则被隔离。
离岸发行机构可以遍布全球，但美国平台会为了避免承担责任而将其剔除。这其中涉及3000亿美元的资金，一部分流向符合联邦标准的机构，另一部分则不符合。
规则制定之争：让步、定义和范围
斯劳特的评论主要集中在关联方收益上。GENIUS法案禁止发行人支付利息，但并未提及关联方支付利息的问题。Paradigm公司则认为，禁止关联方支付利息将违反该法案的明文规定。
这一点至关重要，因为如果合作方能够支付有竞争力的利率，用户就能获得高收益且即时结算的储蓄账户。这会迫使银行真正支付利息。
如果监管机构阻止联盟收益，稳定币将比银行存款更糟糕，不仅要承担全部合规负担，而且没有任何收益。
其他争论的焦点包括“数字资产服务提供商”一词的定义，DeFi 协议是否不受法定豁免，以及对外国发行人而言，“可比制度”的定义是什么。
监管机构可以按原样执行 GENIUS 法案，也可以将其扭曲成银行保护主义，扼杀任何没有联邦特许权的银行。
赢家和输家
美国大型银行和准银行稳定币发行机构成为赢家。GENIUS 为受监管机构发行美元代币开辟了首条清晰的联邦途径，使其能够优先于州级法规。
Circle、Paxos 和 PayPal 正竞相争取获得发行方资格。预计各大银行将推出代币化存款服务，并直接迁移到公共区块链上，而不是继续使用ACH。
美元和美国国债市场也将从中受益。GENIUS 要求稳定币与国债一对一挂钩，这使得每一种符合规定的稳定币实际上都成了一个小型国债基金。如果规模扩大到数万亿美元，将会加剧全球对美国国债的需求。
以太坊和二层区块链占据了结算基础设施的核心地位。受美国监管的发行机构绝大多数选择成熟的EVM环境。
根据 rwa.xyz 的数据，以太坊、zkSync 和Polygon在现实世界资产 (RWA) 市场上的参与度最高，达到 157 亿美元（44%）。
以太坊成为银行级美元代币的中立轨道，获得手续费收入和作为“受监管管道”的合法性。庞大且合规的去中心化金融（DeFi）层建立在获准的稳定币之上，与无需许可的全球层共存。
另一方面，境外发行方将失去美国分销渠道。2028 年年中之后，美国平台将无法提供任何未经授权发行方发行的“支付稳定币”。Tether 和类似Tether可以服务非美国客户，但会失去与 Coinbase、 Kraken或美国主要交易平台的无缝集成。
规模较小或处于实验阶段的发行方往往难以生存。算法稳定币、抵押不足的实验项目以及资本金薄弱的初创公司要么转型进入小众市场，要么就此倒闭。
因此，DeFi面临分裂。GENIUS豁免了底层协议和自托管，但规则制定将界定何为向美国人士提供的“服务”。
如果监管机构放宽定义，DeFi 的很大一部分要么会流入仅限稳定币的美国流量池，要么会流入受地理围栏限制的离岸孤岛。
流量如何重新路由
第一阶段，即从现在到2026年中期，主要为定位期。发行人和银行就合格准备金、境外可比性、关联方收益率和定义等问题进行游说。规则草案四处流传，业界也开始推演各种合规路径。
第二阶段（2026年至2027年）是监管筛选阶段。最终规则将发布，大型合规实体将获得提前批准，相关名称也将公布。美国平台会将交易量转移到“即将获准”的加密货币上，而不合规的发行方则会提交申请、限制美国用户交易，或转向境外交易场所。
第三阶段（2027年至2028年）是加强路由限制。面向美国的交易所、经纪商和许多DeFi前端主要上线已获许可的稳定币，而以太坊和二层区块链则有可能提供更深层次的流动性。
不合规的稳定币会在离岸交易所和灰色市场的 DeFi 平台上继续存在，但会失去与完全受监管的美国基础设施的连接。
预期结果是，更大比例的“加密美元”将被完全储备、监管、完成KYC认证，并存放在银行资产负债表内或与之相邻。链上结算将不再像非法市场，而更像带有API接口的Fedwire。
| 阶段 | 日期/窗口 | 关键行动 | 牵头机构和里程碑 |
|---|---|---|---|
| 通过（GENIUS法案成为法律） | 2025年7月18日 | 《GENIUS 法案》（公法 119-27）签署生效。该法案建立了“获准支付稳定币发行人”制度，禁止支付稳定币的收益，设定了 3 年的分配期限，并将生效日期硬性规定为以下两者中较早的日期：（i）法案颁布后 18 个月，或（ii）主要监管机构最终法规出台后 120 天。 | 财政部 + “主要联邦支付稳定币监管机构”（美联储、货币监理署、联邦存款保险公司、国家信用社管理局）正式负责制定规则手册（第 13 节）。 |
| ANPRM – 实施启动 | 2025年9月19日 | 财政部发布了关于《GENIUS法案》实施的拟议规则制定预先通知（ANPRM） 。该通知就发行人资格、储备金、外国/可比制度、非法融资、税收、保险和数据等方面提出了详细问题——这是确定《GENIUS法案》的严格程度或灵活性的第一步。 | 财政部牵头负责TREAS-DO-2025-0037号案卷，并表示将与美联储、货币监理署、联邦存款保险公司、国家信用社管理局以及各州监管机构进行协调。这些机构已启动内部工作流程（金融稳定监督委员会/联邦存款保险公司/国家信用社管理局的讲话均将GENIUS系统的实施列为优先事项）。 |
| 拟议规则（NPRM） | 预计2026年上半年 | 下一步：财政部和各主要监管机构发布拟议规则（NPRM），将GENIUS转化为具体要求：包括PPSI的许可标准、资本/流动性要求、储备构成、审查、外国发行人“可比性”以及数字资产服务提供商的条件。这些规则必须尽早发布，以便在法定的一年规则制定期限内最终确定。 | 法规（第13条）要求财政部、美联储、货币监理署、联邦存款保险公司、国家信用社管理局以及各州监管机构在法案颁布后一年内“颁布规章” →这给各方带来了实际压力，促使各方在2026年初发布拟议规则制定通知（NPRM），以便最终规则能在2026年7月18日之前生效。这正是贾斯汀·斯劳特等人所指出的核心争议点。 |
| 最终规则 | 法定截止日期：2026年7月18日 | 由“主要联邦支付稳定币监管机构”和财政部最终确定的法规，明确了哪些机构可以成为主要支付稳定币机构（PPSI）、储备金运作方式、监管预期以及如何认可外国和州级机构。这些最终规则也启动了120天的倒计时，该倒计时可能会加快GENIUS的生效日期。 | 美联储、货币监理署、联邦存款保险公司和国家信用社管理局分别最终确定其管辖范围内发行人的监管规定；财政部最终确定跨领域规则（安全港、可比性、非法融资）。这些规则共同构成了《证券法》第20条规定的生效日期倒计时。 |
| GENIUS 最早生效日期 | 以下两者中较早者： （a） 2027年1月18日（颁布后18个月），或（b）最终法规颁布后120天 | GENIUS框架（及其修正案）的生效日期以先到者为准。如果监管机构未能及时发布最终规则，则默认生效日期为18个月期限（2027年1月18日）。如果他们迅速行动并尽早完成最终规则的制定，则120天规则可以将生效日期提前。 | 实际上，这正是您的文章应该重点强调的关键点——稳定币的发行和面向美国的流通必须开始符合PPSI规则，市场也开始转向类似银行、符合GENIUS标准的运作模式。 |
这对比特币和以太坊意味着什么
对于比特币而言，GENIUS 的出现无疑是一股顺风。随着稳定币越来越像银行，并受到美国当局的监管，比特币作为一种不受审查的资产，依然游离于监管之外，显得尤为突出。
短期流动性不成问题，因为所有受美国监管的BTC交易平台都会提供合法的稳定币。如果不符合规定的稳定币数量减少，一些高摩擦的资金流将转向BTC交易对。
从长远来看，GENIUS 将加密货币的美元部分驯服起来，使比特币成为走出新边界的最干净的方式。
对于以太坊而言，如果现状保持不变，GENIUS 有望带来全新的规模。获准发行方更倾向于选择基础设施成熟、DeFi 功能强大的 EVM 链。
从结构上支持ETH作为受监管的稳定币支付和代币化资产的 gas 和结算基础设施。
因此，可能会出现一个双层结构的DeFi生态系统。一层由符合GENIUS标准的许可型资金池（拥有机构资本）和无需许可的全球型资金池（托管任何币种）组成。这一层存在审查风险，但也因此凸显了协议层面可信中立性的价值。
另一层是由在以太坊上结算的银行级、万亿美元级代币构成，这使得区块空间成为一种有价值的基础设施。
这场争论的焦点在于规则。财政部、美联储和货币监理署（OCC）将在2026年中期之前制定这些规则。到2027年，市场将了解GENIUS究竟构建了什么。到2028年，资金将流入银行、以太坊或离岸市场。
