I. 关于证券型代币发行 (STO)
1.什么是STO？
STO是证券型代币发行的缩写，指在资本市场上利用分散式帐本技术发行数位证券。为了更深入了解 STO，掌握 STO 三个主要组成部分的基本原理至关重要：S（Security — 证券的本质）、T（Token — 代币化证券）和 O（Offering — 发行过程） 。
1) S 代表安全
在 STO 中，「S」表示资本市场法规定义的证券。证券包括管理有关资产的权利和责任的合约。具体来说，这些包括债务证券，例如涉及付款要求的债券，涉及股票等资本投资的股本证券，托管机构代表投资者管理所有权并行使股东权利的证券存单（例如，DR），衍生品挂钩证券衍生金融产品（例如ELS），以及在委托管理时有权获得利润的收入证券，如基金。此外，人们越来越关注投资合约证券，它赋予特定投资者在合作中投资资金或资产并根据结果索取利润或损失的权利。
根据韩国资本市场法，在STO中，S主要代表收益证券或投资合约证券。然而，加密货币市场中提到的与证券型代币相关的典型项目与韩国的证券型代币无关。由于根据韩国资本市场法律，STO中的“s”表示证券，因此，根据韩国现行法律，不受资本市场监管的加密货币公司进行的项目不能被视为ST。
图 1. 证券类型
海外代币证券的监管方向与韩国不同。在美国，早在2017年4月，就发行了第一只代币化证券（Blockchain Capital，BCAP），透过现有的Regulation D（私募规则），可以在监管范围内发行代币化证券。欧洲也面临类似的情况，无需提交证券备案即可发行代币化证券，金额最高可达 800 万欧元。
虽然海外司法管辖区正在采取在现有法律范围内发行代币化证券的指示，但韩国明确将其认定为受《资本市场法》管辖的证券，旨在透过单独的指南（例如代币证券指南、分数投资指南）形成市场。由于这种差异，像KKR的ST基金或MakerDAO的美国国债代币化、RWA（真实世界资产）代币化等加密产业中的ST发行现像在韩国并没有发生。
图 2. 美国 STO 数量
图 3. RWA 代币持有者
2）T代表代币
证券可以以多种形式存在。纸本证券是实体证券，而记录在伺服器（集中式帐本）上的证券是电子证券。 2019年9月，韩国政府推出电子证券系统，禁止上市公司实体证券，并允许透过电子证券发行和分销股票、债券等证券。
另一方面，代币证券是指记录在分散式帐本上的证券。虽然电子证券是在集中式帐本伺服器上处理的，但代币证券意味著在区块链网路内的分散式帐本上进行处理。根据金融服务委员会的类比，实体证券、电子证券和代币证券就像是能够容纳债务证券、股本证券、投资合约证券等各种证券的容器。
政府的目标是将收入证券和投资合约证券等相对较新的非结构化证券纳入代币证券类别。当然，其他证券可以包含在代币证券中，并且也可以在电子证券中包含收入证券或投资合约证券。
图 4. 三星电子的实体证券
图 5. 韩国电子证券系统的实施
图 6. 不同类型证券的发行形式（韩国）
3) O 代表奉献
发行是指发行。发行涉及在机构或区块链网路上注册证券以进行交易或销售。虽然发行方式不同，但股票、代币证券、硬币等都可以发行。
首先，IPO（首次公开发行）是指非上市公司在 KOSPI 或 KOSDAQ 向公众出售其股票并揭露财务资讯以上市。它涉及投资者的严格审查，确保投资者的权利，并按照法律要求强制资讯披露。
ICO（首次coin发行）是指企业发行基于区块链的代币并将其出售给投资者以筹集资金。如果这种情况发生在交易所，则称为 IEO（首次交易所发行）；如果在去中心化平台上，则它是 IDO（初始 DEX 产品）。简单地创建代币而不在任何交易所发行被称为 TGE（代币生成事件）。由于它基于分散式帐本，因此允许 24 小时交易、分散所有权和简化的发行流程，但与 IPO 相比，合规性和监管标准可能有所不同。
STO是指发行代币化证券。因为它基于分散式帐本，所以它允许分散所有权，并且与传统证券相比可以包含更新形式的合约。虽然与首次公开募股相比，它面临的监管较低，但它具有一定程度的投资者保护和资讯揭露义务。
在韩国，透过 ICO 发生了许多诈欺活动。因此，政府预计将以前透过 ICO 以货币形式发行的各种商业理念和投资机会纳入监管框架，允许它们透过 STO 以代币化证券的形式发行。
图 7. ICO、STO、IPO 比较
2. 代币化证券范例
发行代币化证券最显著的优势是其提高投资者资本效率的潜力。传统的IPO模式涉及投资者投资从事各种业务的公司。例如，如果投资者购买跨国娱乐公司 Hybe Corporation (352820 KRX) 的股票，则类似于投资 Hybe Corporation 拥有的所有艺术家。投资者可能会购买 Hybe Corporation 的股票，因为他们想投资 NewJeans 等新出道的韩国流行乐团的成长潜力。但实际上，他或她的投资的更高比例可能会进入Hive的子公司，例如BTS或SEVENTEEN。
另一方面，利用 STO 使投资者能够对他们选择的特定领域进行更直接的投资，例如将投资的 30% 用于 NewJeans 未来五年的未来收入或特定的专辑销售利润。此外，公司可以创建代表特定项目筹集资金的特定权利的代币化证券，而不是稀释公司的整体股权来筹集资金。
重新评估代币化证券的资本效率可以振兴金融市场。目前，韩国金融市场的子公司存在20-80%的折扣率。即使上市母公司持有价值 100 亿韩元（约 750 万美元）的子公司，该子公司对投资者的价值评估也在 20 亿至 80 亿韩元（约 150 至 600 万美元）之间。治理结构越复杂，贴现率往往越高。代币化证券可以帮助减轻这种折现率。
图 8. 透过 IPO 筹集资金
图 9. 透过 STO 筹集资金
代币化证券发行的另一个优点是能够上市和变现各种以前无法透过传统方式上市的资产（例如停车场、智慧财产权ETC）。如果世界上的各种资产被清算，价格可能会根据市场参与者之间的交易形成，这可能会刺激我们的资本市场。这也可能促使长期处于休眠状态的非流动资产出现在市场上。例如，如果著名旅游景点前的停车场被代币化并且其价值在全世界范围内广为人知，那么更多的停车场所有者可能希望将其财产代币化。
此外，与现有的各种投资方式也存在显著差异。值得注意的是，虽然韩国允许「金融监管沙盒」中的少数公司进行部分投资，但随著代币化证券平台的建立，每家公司都可以透过经纪公司发行各种代币化证券。
图 10. ST、房地产部分投资、REIT 和房地产基金的比较
