視頻鏈接：《Why the Mt. Gox Repayments May Not Hurt the Bitcoin Price Much》
原文編譯：Peyton，SevenUp DAO
在申請破產十年半後，Mt. Gox 終於將在 7 月至 10 月期間向債權人發放價值近 90 億美元的 142, 000 枚比特幣。
市場對這一事件可能對比特幣價格產生的影響感到擔憂，但 Galaxy 研究主管 Alex Thorn 解釋了為什麼只有一小部分比特幣會被出售。他還討論了這次重新分配對市場的影響、以太坊 ETF 的成功可能性以及 Solana ETF 獲批的機會。
估計債權人出售的比特幣數量將是一小部分
Laura Shin: 十年半之後，Mt. Gox 終於將從 7 月開始向債權人發放款項，並持續到 10 月。總計 142, 000 枚比特幣價值近 90 億美元將被償還。市場對此表示擔憂，認為可能導致比特幣價格下跌。然而，你表示債權人不太可能全部拋售這些比特幣。你認為會發生什麼？
https://news.fmcpay.com/mt-gox-extends-repayment-october-2024.html
Alex Thorn: 的確經歷了漫長的等待。這是一個重大事件，可與 FTX 的崩盤相提並論。上次我在你的節目中時，你正在報道 Sam Bankman-Fried 的審判，這似乎與加密貨幣的首次重大崩盤有所關聯。
在考慮追回的 142, 000 枚比特幣時，重要的是要注意，這僅佔所損失金額的約 15% 的追回。破產程序，尤其是在外國，出了名的複雜且私密。債權人已被要求在 Bitgo、Kraken 或 Bitstamp 開設賬戶以接收這些 coins，以及 2017 年分叉產生的比特幣現金。
債權人必須設立這些賬戶，並通過分發渠道進行對賬和調解。這一過程現已完成，發放將於 7 月開始。然而，為了獲得“提前支付”，債權人必須接受 10-11% 的折扣，也就是他們將獲得應得數額的約 90% 。
如果我們估計 75% 的債權人選擇了提前支付，那麼大約有 106, 000 枚 coins 會受到影響。經過折扣後，我們剩下大約 64, 000 枚 coins。其中一些 coins 由 Mt. Gox 索賠基金和 Bitcoinica 等實體持有，剩下約 64, 000 枚比特幣供 20, 000 名個人債權人分配。
這些索賠基金中的大多數計劃將其持有的比特幣實物交付給他們的有限合夥人（LPs），這些有限合夥人很可能是高淨值比特幣投資者。由於 Bitcoinica 在新西蘭的破產程序，他們無法立即出售其持有的比特幣。因此，即時的拋售壓力有所減輕。
這 64, 000 枚 coins 將交付給個體債權人，其中許多人是早期的比特幣持有者。考慮到長期持有的承諾和大規模資本收益稅的潛在影響，許多人可能選擇持有而非出售。
Laura Shin: 你的分析表明，這一事件對市場的影響可能不會像預期的那樣嚴重。
Alex Thorn: 確實如此。從表面上看，這似乎是一場大規模的拋售，但考慮到債權人的性質和潛在的稅收後果，似乎拋售量會少得多。
比特幣現金（$BCH）才是真正的變數
Laura Shin：考慮到收款人不太可能出售他們的比特幣，你認為比特幣價格會如何變動？
Alex Thorn：從大局來看，我認為這一事件對比特幣價格的影響會比許多人預期的要小。然而，我們會看到大量比特幣從這些錢包轉移到交易所，這可能會讓市場感到恐慌。會有一些拋售——可能是 64, 000 枚比特幣中的大約 10% ，即 6, 500 枚比特幣。雖然這不是一個小數目，但比特幣的流動性相當高，每天在現貨交易所的交易額達到 100 億至 200 億美元。因此，在這個背景下， 6, 500 枚比特幣並不是一個重大事件。
比特幣交付的時間點至關重要。財產管理人已表示，分配將從 7 月開始，並可能持續到 10 月底。有人猜測這將是分批進行的，但我認為，由於這些比特幣已經存在於錢包中，因此很可能會一次性交付。財產管理人有一定的自由裁量權，但必須在 10 月底前完成分配。
對於比特幣現金而言，這一潛在的市場影響要比比特幣更大。與比特幣相比，比特幣現金在中心化交易所的流動性只有其六十六分之一。由於比特幣現金在 Mt. Gox 破產時並不存在，因此債權人最初都沒有購買它，這意味著他們很可能在收到比特幣現金後立即拋售。
Laura Shin：瞭解像 Roger Ver 這樣的人會如何行動會很有趣。
Alex Thorn：確實如此。確實如此。值得注意的是，羅傑·弗爾是 Bitcoinica 的債權人，持有大約 500 枚比特幣。這意味著他也擁有大約 500 枚比特幣現金，這可能會影響他關於這些資產的決策。
以太坊 ETF 能否成功地吸引投資者
Laura Shin: 是的，這很有趣。只是好奇，因為這些事情發生在差不多同一時間，我們可能會看到一些比特幣被接收，這可能導致一些拋售。但與此同時，我們還會有即將推出的以太坊 ETF。讓我們集中討論以太坊 ETF，然後再回過頭來看看這可能對比特幣價格產生的影響。你預計以太坊 ETF 的資金流入情況如何？
Alex Thorn: 我認為相對於比特幣 ETF 的資金流入，很多人對以太坊 ETF 持悲觀態度。在 Twitter 上你可以看到很多分析師發佈的相關信息。但我認為，以太坊 ETF 在資金流入方面可能會表現得比預期更好。當我們對比特幣的資金流入進行預測時，我們說第一年達到 145 億美元將使我們達到大約 75, 000 美元的價格。但這一情況並沒有持續一整年。我們的資金流入預測最終遠低於這個水平，因為我們在五個月內就達到了 145 億美元，但這確實讓我們達到了那個價格。
我們在比特幣的預測上做得相當不錯。但現在的問題是我們在哪裡做得不夠好：整個方法論基本上是說，流入會由金融顧問（FA，Financial Advisers）推動，因為他們是那些沒有輕鬆途徑將自己或他們的終端客戶暴露於比特幣的群體。這些產品特別是為他們設計的。但我們是在沒有他們的情況下做到的。他們中有些確實參與了這一過程，例如一些獨立的註冊投資顧問（RIA），但還沒有大平臺主動提供比特幣 ETF。
考慮到這一點，我在想：如果你查看比特幣 ETF 的 13 F 文件，大約 80% 是非申報者，即資產未達到 1 億美元或以上的投資顧問或投資經理。那麼，是誰購買了比特幣 ETF 呢？我們認為很多散戶通過像 Fidelity、Schwab、TD 或 E-Trade 這樣的經紀平臺在其稅收優惠賬戶如個人退休賬戶（IRA）或 401(k) 中購買了這些 ETF。這些賬戶中有相當大的一筆資金，而且千禧一代中有相當一部分人非常喜歡加密貨幣，並且他們已經工作了 15 年或 20 年。我可以看到，有相當大一部分散戶資金會以類似推動比特幣 ETF 資金流入的方式購買以太坊 ETF。
我們提出了一個問題：如果以太坊 ETF 的資金流入佔比特幣流入的 30% 會是什麼樣的情況？那將是每月約 10 億美元，前五個月淨流入 10 億美元。這使我們處於人們估計的高端。但我沒有十足的把握；我們並不是說這就是我們所期望的，但我在努力吸取不要過度思考的教訓。這有點像中曲線、左曲線、右曲線的 meme。還有很多理由說明這些 ETF 推出的市場與比特幣 ETF 的市場不同。它們沒有質押（staking）功能，雖然質押對比特幣無關緊要，但如果你持有大量以太坊而不進行質押，那麼這將會是一個實質性的稀釋。確實有很多理由可能導致這些 ETF 表現不佳。
我們同意這些觀點，並且已經發布了一份報告詳細說明了這些因素。另一方面，這 30% 的比例是基於各種比特幣敞口產品與類似以太坊敞口產品的比例得出的。例如，芝加哥商品交易所（CME）比特幣期貨與以太坊期貨的未平倉合約量之比是 2.92 。比特幣的 CME 期貨未平倉合約量是以太坊的 8.5 倍。但還要記住，APs（Authorized Participants，授權參與者，指被授權購買和贖回 ETF 股票的機構或個人）使用 CME 期貨來對沖等。如果你查看所有交易所的未平倉合約，它在比特幣上僅大約 2 倍。如果看 30 天的交易量，比特幣也僅大約 4 倍。如果我們看 GBTC 或 ETHE 等信託產品獲批前的情況，GBTC 的規模也僅是以太坊的兩倍半。我們以此作為指導，來預測資金流向可能是什麼樣的。
即便如此，我們的預測仍然偏高。美國證券交易委員會（SEC）的這一轉變非常迅速，因此我們的營銷工作還沒有做太多。我們在比特幣 ETF 推出前三個半月就寫了報告。而以太坊的報告我們今天才發佈。因為我們原本沒想到它會這麼快獲批。沒有像比特幣那樣持續三到四個月的正面新聞宣傳。沒有質押（staking），現在是夏天，交易量普遍較低，他們有很多理由不會獲得相應比例的投資。但我們的想法是，如果他們做到了呢？
Grayscale 以太坊信託的潛在資金外流
Laura Shin: 關於你提到的數字，有一個問題——這些數字是否包括了來自 Grayscale 以太坊信託（ETHE）的潛在資金外流？
Alex Thorn: 是的，前五個月的 50 億美元是淨流入額，其中已經包括了 ETH E 的潛在資金流出。我們估計每月的淨流入額為 10 億美元，這個數額已經考慮了資金流出。Grayscale 以太坊信託的資金流出確實會成為一個阻力。
Laura Shin: 除非 Grayscale 在費用方面有所動作。
Alex Thorn: 對，這個觀點很好。目前關於費用的清晰度還不夠。即使 Michael Sonnenshein 還在 Grayscale 時，他也對潛在的費用變動相當謹慎。一些人認為，在轉換為交易所交易產品（ETP）後，仍將 GBTC 的費用保持在 1.5% 是一個錯誤，因為他們看到了管理資產（AUM）的顯著流出。然而，由於比特幣的價格在那段時間翻了一番，他們的費用收入（以美元計）可能保持不變。Grayscale 還申請了一個低費用的“迷你 ETF”，但這次並未獲得批准。費用確實將是決定資金流出的一個重要因素。
Laura Shin: 我在 Twitter 上看到一種理論，認為如果 Grayscale 想要阻止資金外流，他們可以在“迷你 ETF”推出之前提供一段時間的費用減免。
Alex Thorn: 他們可以。許多其他比特幣 ETF 都實行了六個月的零費用期，這也可能是 Grayscale 的一個策略。
Mt. Gox 還款、以太坊 ETF 以及德國和美國政府比特幣銷售
Laura Shin: 好的，讓我們回到 Mt. Gox 的情況。考慮到對以太坊 ETF 的潛在興趣和來自 Mt. Gox 還款的可能銷售，你認為比特幣的價格會發生什麼？
Alex Thorn: 是的，還有德國政府和美國政府也在出售一些比特幣。這真的很難預測。我認為，除了以太坊 ETF 之外，它可能根據淨需求的強弱對比特幣 / 美元短期價格產生積極影響或損害，我主要關注的加密貨幣催化劑是以太坊 ETF 和即將到來的選舉。可能會有一些地緣政治或宏觀經濟因素對比特幣產生正面或負面影響，比如降息、新國家經歷高通脹或決定採用加密貨幣。但總的來說，從現在到 11 月之間，很難對這個市場有明確的看法。
特別是在監管方面有很多不確定性，這取決於選舉的結果。很難預測未來。我認為 Mt. Gox 的拋售不會造成太大影響。比特幣是一個相當大的市場。即使可能分配 142, 000 枚比特幣，也不可能全部立即售出。最初可能只有 5, 000 到 10, 000 枚比特幣被售出。
至於以太坊，這有點複雜。如果以太坊 ETF 的需求與比特幣 ETF 相當，那麼以太坊 / 比特幣的比率可能會進一步向以太坊傾斜。此外，比特幣有獨特的拋售壓力，這可能會使比率稍微向以太坊傾斜。這是有可能的。
SEC 批准現貨 Solana ETF 的可能性
Laura Shin: 好的，最後一個快問快答。就在我們錄製的這一天，傳出消息稱 VanEck 申請了一個現貨 Solana ETF。顯然，Galaxy 是現貨比特幣 ETF 的發行人，很快也將成為現貨以太坊 ETF 的發行人。你對現貨 Solana ETF 的前景有什麼看法？
https://www.coindesk.com/business/2024/06/27/vaneck-files-for-solana-etf-sol-rises-6/
Alex Thorn: 我們在 Galaxy 的研究中明確表示，我們認為 Solana 是第三大公鏈，所以這種產品可能有需求並不令人驚訝。比特幣 ETF 已經吸引了大量資產和興趣，同樣，即使以太坊 ETF 一開始不那麼出色，我認為隨著時間的推移，以太坊 ETF 也會被廣泛持有。如果你是 VanEck 或其他人，你可能會認為 Solana 可能是下一個熱門產品。
值得稱讚的是，VanEck 經常是第一個提交這些申請的公司，所以他們可能是在觀察形勢，認為監管風向可能會對他們有利。如果是這樣，他們將是第一個提交審查並可能獲得批准或拒絕的產品。
這裡的核心問題是 SEC 的當前立場。SEC 在對 Coinbase 的案件中具體指控 Solana 是未經註冊的證券。鑑於此，很難相信 SEC 會批准一種商品信託（這些 ETF 就是這種信託），而這個信託持有的是他們在法庭上聲稱未經註冊的證券。
另一個重要點是比特幣和以太坊 ETF 設立的先例。路徑是：首先，你有期貨，然後是期貨 ETF，然後是加拿大的 ETF，最後是美國的現貨 ETF。比特幣和以太坊都遵循了這條路徑。Solana 在美國交易所沒有上市期貨，沒有 Solana 期貨 ETF，也沒有在加拿大公開交易的現貨 Solana ETF。這將開創一個不同的先例。
SEC 一直堅持一個足夠規模的受監管市場，並有監管共享協議（Surveillance Sharing Agreements）。DC 巡迴上訴法院在 Grayscale 案中裁定，CME 期貨是一個足夠大且受監管的市場，由於現貨和期貨價格之間的相關性，那裡有足夠的監管。這是之前拒絕申請的主要理由。VanEck 在 Twitter 上表示，與 Coinbase 的監管共享協議可能是足夠的，但這一做法尚無先例。因此，除非 SEC 的立場或領導層發生變化，否則這很難被批准。
Laura Shin: 是的，我剛剛用谷歌查了一下，距離今天還有 240 天，即 2025 年 2 月 22 日，大約是總統就職典禮後一個月左右。所以，可能他們認為到時候我們會看到新總統，也許還有新的 SEC 負責人。
Alex Thorn: 是的，這是一個不錯的賭注。還有，我要明確的是，我認為提交申請不會有太大損失。VanEck 在成為第一個提交這些申請的公司方面一直很積極。我支持這一點。無論是來自監管機構還是新立法，都是對什麼是數字商品和什麼是數字證券進行明確的界定。如果我們有了這個界定，這個問題可能就會得到解決。
Laura Shin: 是的，這是整個行業長期以來的共同心聲。好的，Alex，這次訪談非常精彩。非常感謝你的參與。
Alex Thorn: 謝謝你，Laura。
