撰文：Michael Nadeau，The DeFi Report 創始人
翻譯：金色財經 xiaozou
宏觀數據更新
經濟衰退還是衝頂回落？
在本節內容中，我們將介紹一些宏觀環境相關數據及其對市場的意義。
全球流動性
全球流動性上升，並且看似此勢頭將一直持續到 2025 年上半年。
世界各地的央行都在轉向鴿派（2024 年赤字減少=流動性增加）。
下圖顯示的是實施貨幣緊縮政策的央行的淨佔比：
小結：全球央行似乎正在進行一場協調一致的寬鬆運動，美聯儲預計將在 9 月份降息。
商業週期
下圖是用於衡量制造業狀況的 ISM 指數，如新訂單、生產、就業、供應商交付和庫存情況等。
這一指標似乎正在觸底：商業週期觸底，失業率上升（4.3%），通脹率下降（Truflation 給出的數據為 1.47%）。
小結：ISM 指數觸底通常伴隨著經濟衰退（上圖灰色條形圖）。然而，財政支出額出自財政部，我們沒有看到經濟衰退的跡象——這一點我們將在本文稍後討論。
信貸市場
下面是收緊貸款標準的美國銀行的淨佔比。
目前，在接受調查的銀行中，只有不到 12% 的銀行正在收緊貸款標準，因此沒有見到經濟衰退的蹤影。
下圖顯示的是信貸利差：
小結：當利差擴大時，表明高風險公司進入信貸市場變得越來越困難，成本也越來越高（這是金融體系面臨壓力的一個跡象）。同樣，由於信貸息差接近歷史低點，沒有經濟衰退的跡象。
美元
在 2022 年 10 月達到 112 的峰值（恰逢全球流動性觸底）之後，DXY 美元指數現跌至 101。
隨著美聯儲貨幣政策的轉變，我們預計下行趨勢將繼續，DXY 指數將在 2025 年跌至 90-95。
小結：美元的進一步下跌可能會有利於比特幣和黃金等硬資產。如果比特幣表現良好，我們預計山寨幣和加密市場的表現將普遍優於傳統資產。
財政政策
如前所述，聯邦政府繼續花著它口袋裡並沒有的錢。僅在 7 月份，就累積了 2440 億美元的赤字。
與此同時，預計年度預算赤字最近從 6 月份的 1.6 萬億美元增加到了 1.8 萬億美元。
當財政部像這樣注入資金時，經濟很難出現衰退。
美聯儲前瞻指引
美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾的 Jackson Hole 演講總結主要內容如下：
通貨膨脹：鮑威爾表達了對通貨膨脹已被成功控制的信心，2% 的目標近在眼前。
失業率：隨著失業率上升至 4.3%（2023 年 8 月為 3.8%），美聯儲的重心似乎已經從對抗通貨膨脹轉向保持強勁的勞動力市場。我們的猜想是，美聯儲正在密切關注薩姆法則（Sahm Rule）——當失業率的 3 個月移動平均值比前 12 個月的最低點上升 0.5% 或更多時，就會引發經濟衰退。7 月份該數據為 0.53%。
即將降息：鮑威爾無疑肯定會在 9 月份降息。與此同時，期貨市場預計到 2025 年底將經歷 9 次降息，最終利率為 3%。
小結：如果比特幣能夠在 5.5% 的聯邦基金利率下以 7.3 萬美元的價格交易，那麼當利率降至 3% 時，你認為比特幣的交易價格會是多少？我們認為比特幣會走高，當然這其間也少不了波動。
總結
這些天來，唱衰經濟的專家們紛紛上陣，但很難看到任何經濟衰退即將到來的跡象。
我們看到的是財政支出、貨幣貶值和全球流動性增加的跡象——隨著我們進入今年的下半年，以及在我們邁入 2025 年的時候，這些跡象應該會利好加密貨幣等風險資產。
現在，讓我們來到鏈上，看看投資者的行為能告訴我們什麼。
鏈上數據
一如既往，我們使用 BTC 來衡量鏈上發生的一切。為什麼？
因為比特幣仍然是推動其他加密市場發展的鼻祖。在這一局面發生改變之前，我們打算一直使用 BTC 作為我們的參考點。
長期持有者
我們看到比特幣的長期持有者，即「聰明的錢」，在第一季度末和第二季度收穫一些利潤，因為上面的黃線下降了。到目前為止，市場已經經歷了大約 5 個月的震盪（包括兩次 20% 以上的下跌和一次 30% 以上的下跌）。
過去幾周，我們一直都看到有初步跡象表明，長期持有者已作為買家重返市場。
小結：聰明的投資者認為我們會看漲比特幣？
MVRV 比率
3 月份，比特幣的 MVRV（市值與實現價值比，代表流通中所有比特幣的成本基礎市值）達到了 3（中度超買）。
我們在 2019 年年中達到了類似的水平，然後重新調整，最終在 21 年達到了 7.5 的峰值。
目前的 MVRV 比率為 1.6，既非超買也非超賣。
我們是否會看到 2019 年的重演，今年晚些時候在第一季度出現更大的波動?請繼續關注，我們將在稍後的報道中分享我們的結論。
已實現價格
比特幣的已實現價格（上圖中的黃線——代表網絡中每個比特幣的成本基礎）目前為 3.1 萬美元。正如我們從紅色箭頭中看到的，在過去的週期中，實現價格有很大的波動：
- 在 2017 年的週期中，已實現價格上漲了 1000% 以上。
- 在 2021 年的週期中，已實現價格上漲了 242%。
- 在當前週期中，已實現價格只上漲了 55%。
最近 55% 的波動處於我們在 2019 年看到的波動區間，隨後是盤整期，並最終在 2020 年末至 2021 年呈拋物線走勢。
比特幣礦工
上圖顯示了比特幣礦工的 30 日淨頭寸總體變化。圖上部的綠色部分表示比特幣礦工近一年來 BTC 累積量首次超越了他們的 BTC 出售量，我們正在密切關注這一趨勢。
再加上德國政府在 7 月份拋售了 25 億美元的 BTC，礦工們從淨賣家轉為買家，可能會穩定市場，為下一波上行奠定基礎。
融資利率
融資利率可以讓我們瞭解市場的情緒（以及槓桿量）。正如我們所看到的，市場情緒在第一季度末達到頂峰（融資利率為 6.8%），最近該數據實際上已轉為負值。
作為參考，2021 年週期的融資利率峰值為 16.6%。
小結：雖然這看起來有些矛盾，但在牛市期間看到這樣的負面情緒卻是健康的。市場不可能永遠直線上升。在盤整期間，交易者經歷頻繁波動，變得不耐煩，最終態度轉為看跌——為軋空創造了條件。
這是一個必要的過程，這個過程結束，我們才能有望得見牛市到來。
穩定幣
穩定幣總餘額現在剛剛回歸到 2021 年底的高點。我們認為這是比特幣難以突破歷史高點的部分原因。
這個體系的流動性不充足。
即將到來的降息和不斷增加的流動性表明，伴隨著投資者有可能從貨幣市場賬戶（目前持有近 6.5 萬億美元）遷移，穩定幣餘額將向圖表的右側移動。
Forced Sellers（被迫的賣家）
我們還應該提及最近大量有大量較大實體出售大量 BTC 和 ETH：
- 德國政府在今年 6 月和 7 月出售了價值 25 億美元的 BTC。
- Jump Crypto 在今年 7 月和 8 月出售了近 4 億美元的 ETH。
- 迄今為止，Mt. Gox 的債權人已經收到了約 30 億美元，還有 58 億美元有待分配（我們假設其中很多都被出售了，債權人可能坐擁鉅額收益）。
- 法院於 8 月 9 日批准向客戶分配 127 億美元的 FTX，所有 5 萬美元或以下的索賠（98% 的索賠人）將在 10 月 9 日之前獲得索賠支付。
當然，從長遠來看，這些都是噪音，但我們認為這是我們在這個夏季看到的盤整和動盪的影響因素。隨著拋售的減少，可能形成通往下一輪牛市的堅實基礎。
3、結語
在許多方面，我們看到比特幣從去年第四季度到今年第一季度的走勢（2.7 萬美元至 7.3 萬美元）與我們在 2019 年看到的情況（4000 美元至 1.4 萬美元）相似。2019 年，加密原生用戶十分興奮，認為我們將回到歷史高點。但現實情況是，當時還沒有新用戶進入加密領域。最終，比特幣經歷了整整一年的盤整（以及從新冠疫情的恐慌中恢復），終於在 2021 年第二季度突破歷史高點，達到 6.6 萬美元，與降息、貨幣貶值和大選週期相吻合。
在 BTC 堅定地突破歷史高點之後，我們看到了新用戶數量呈爆炸式增長，無數 DAO 出現，DeFi 興起，穩定幣發行量增長 10 倍，NFT 爆發，加密原生用戶對加密貨幣市場具有高度信心和樂觀態度，顯現「WAGMI」情緒。
如果歷史重演，這種狂熱可能會在今年晚些時候出現，一直延續到 2025 年。
風險是什麼？
經濟衰退？在某些經濟領域，比如商業地產領域，的確如此。但從更廣泛的角度來看，財政支出不太可能導致經濟衰退。
如果哈里斯在 11 月勝利當選，可能會對本輪週期不利，但從長遠來看影響不大。
歐洲、中東的更多戰鬥可能會擾亂市場（同樣是短期影響）。
由於對經濟衰退的擔憂，美聯儲轉變貨幣政策，傳統市場出現重大調整。如果這種情況發生，從長遠來看，美聯儲的貨幣寬鬆政策和全球流動性的增加最終將提振市場。
我們將繼續監測數據，如果我們轉為看跌，也一定會告知大家。
