比特幣突然暴跌背後

09-10

像巴甫洛夫的狗一樣，我們都相信降息的正確反應是BTFD。這種行為反應源於近期對美國抑制通貨膨脹的記憶。每當出現通貨緊縮的威脅時，這對金融資產持有者(即有錢人)來說都是可怕的，美聯儲就會通過按下印鈔機按鈕來做出強有力回應。美元是全球儲備貨幣，為世界創造了寬鬆的貨幣環境。

全球財政政策對抗新冠疫情大流行的結果，終結了通貨緊縮時代，迎來了通貨膨脹時代。中央銀行遲遲才承認新冠疫情的通貨膨脹效應，證明貨幣和財政政策是合理的，並提高利率。全球債券市場，最重要的是美國債券市場，相信我們的貨幣大師們認真對待戰勝通貨膨脹，並沒有將收益率發送到To da moon。然而，人們認為，各央行掌權者將繼續提高貨幣價格並減少貨幣供應，以安撫債券市場。鑑於當前的政治環境，這是一個非常可疑的假設。

我將重點關注美國國債市場，因為美元是全球儲備貨幣，因此美國國債市場是全球最重要的債務市場。其他所有債務工具，無論發行何種貨幣，都會以某種方式對國債收益率產生影響。債券收益率結合了市場對經濟增長和通脹的預期。「金髮姑娘」經濟情景是增長很少或沒有通脹。而「大灰狼」經濟情景則是增長伴隨著大量通脹。

美聯儲以自20世紀80年代初以最快的速度提高政策利率，向國債市場表明其對抗通脹的決心。從2022年3月到2023年7月，美聯儲在每次會議上至少加息0.25%。在此期間，即使政府操縱的通脹指數創下40年新高，美國10年期國債收益率也從未超過4%。市場對於美聯儲將繼續加息以消除通脹感到滿意，因此長期收益率不會趨於零。

美國消費者價格指數(白色)、美國十年期國債收益率(金色)、聯邦基金上限(綠色)

這一切在2024年8月的傑克遜霍爾央行高層會議後發生了變化。鮑威爾表示，美聯儲在即將舉行的9月會議上暫停加息。但通脹的陰影仍然籠罩著市場。這主要是因為通脹的主要驅動因素是政府支出的增加，而政府支出沒有減弱的跡象。

麻省理工學院的經濟學家發現，政府支出是引發通貨膨脹的最重要因素。

一方面，政客們知道高通貨膨脹率會降低他們的連任機會。但另一方面，通過貨幣貶值為選民提供免費福利可以提高他們的連任機會。如果你只向你的小圈子發放福利，而這些福利卻是用你的競爭對手和支持者辛苦賺來的儲蓄來支付的，那麼政治上的權衡就會傾向於增加政府支出。因此，你永遠不會落選。這正是美國總統拜登政府奉行的政策。

政府總支出在和平時期達到歷史最高水平。當然，我使用「和平」一詞是相對的，只關注帝國公民的感受；對於那些因美國製造的武器落入民主鬥士手中而喪生或繼續喪生的可憐人而言，過去幾年幾乎談不上和平。

如果提高稅收來支付這些慷慨的支出，那麼支出就不是問題。問題是，提高稅收對於在職政治家來說是非常不受歡迎的事情。因此，這種情況沒有發生。

在這種財政背景下，2024年8月23日，美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾會議上表示，他們將在即將舉行的9月會議上暫停加息。美聯儲加息越多，政府融資赤字的成本就越高。美聯儲可以通過提高赤字融資成本來阻止這種肆意揮霍的行為。政府支出是美聯儲試圖平息通貨膨脹的主要驅動因素，但它拒絕繼續加息以取得成功。所以，市場將替美聯儲完成這項工作。

演講結束後，美國10年期國債收益率從約4.4%迅速上升至5%。考慮到即使2022年通貨膨脹率達到9%，10年期國債收益率也僅徘徊在2%左右，這一結果令人震驚；18個月後，在通貨膨脹率降至約3%後，10年期國債收益率又向5%邁進。利率上升導致股市下跌10%，更重要的是，人們再次擔心美國地區銀行因國債投資組合虧損而倒閉。面對政府赤字融資成本上升、股市下跌導致資本利得稅收入減少以及潛在的銀行危機，耶倫出手，阻止股市崩盤。

正如我在《Bad Gurl》中所寫，耶倫給出前瞻性指導，即美國財政部將發行更多國庫券(T-bills)。此舉的淨效應是將資金從美聯儲的逆回購計劃(RRP)中抽離，並注入T-bills中，後者可在整個金融體系中重新槓桿化。這一公告於2023年11月1日發佈，並引發股票、債券以及加密牛市。

比特幣從2023年8月底到10月底一直在波動。然而，在耶倫注入流動性後，比特幣開始飆升，最終在今年3月創下歷史新高。

後市行情

歷史不會重演，但總會押韻。我在上一篇《Sugar High》的文章中未能認識到這一點，其中我談到鮑威爾薪資支點的影響。我有點不安，因為我對即將降息對風險市場的積極影響持有共識。在去首爾的路上，我偶然瞥了一眼彭博的觀察列表，我在其中跟蹤RRP的每日變化。我發現它比上次檢查時上漲了，這讓我感到困惑，因為根據美國財政部的淨短期國庫券(T-bill)發行量，我預計它會繼續下跌。我深入研究了一下，發現上漲始於8月23日，也就是鮑威爾發表講話的那一天。

接下來，我考慮RRP的上漲是否可以用粉飾財報來解釋。金融機構通常會在季度末謊報資產負債表狀況。關於RRP，金融機構通常會在季度末將錢存入該工具，並在下週取出。第三季度於9月30日結束，因此粉飾財報無法解釋激增的原因。

然後我想，由於T-bill收益率下降，尋求最高和最安全的短期美元收益率的貨幣市場基金(MMF)是否會出售T-bills並將現金存入RRP？我調出了以下圖表，分別顯示1個月(白色)、3個月(黃色)和6個月(綠色)的國庫券。豎線標記以下日期：紅線——日本央行加息之日；藍線——日本央行妥協並宣佈如果他們認為市場反應不佳，將不會考慮未來加息；紫線——傑克遜霍爾演講日。

貨幣市場MMF基金經理必須決定如何從新存款和即將到期的國庫券中獲得最高收益。RRP的收益率為5.3%，如果國庫券收益率略高，資金將投資於國庫券。從7月中旬開始,3個月和6個月的國庫券收益率低於RRP的收益率。然而，這主要是由於市場對美聯儲因日元走強引發的套利交易平倉而採取激進寬鬆政策的預期所致。1個月期的收益率仍略高於RRP收益率，這是有道理的，因為美聯儲並未給出9月降息的提前指引。為了證實我的猜測，我繪製了RRP餘額圖。

RRP餘額通常會下降，直到鮑威爾在8月23日的傑克遜霍爾會議上宣佈9月降息(在上圖中用白色豎線表示)。美聯儲將於9月18日舉行會議，屆時將把聯邦基金利率下調至少5.00%至5.25%。這證實了3個月和6個月短期國庫券的預期走勢，1個月短期國庫券收益率開始縮小差距。RRP收益率僅在降息後的第二天才會下降。因此，從現在起到9月18日，在合適的收益工具中，該工具將提供最高的收益率。可以預見的是，在鮑威爾發表講話後，由於MMF經理們最大化當前和未來的利息收入，RRP餘額會立即上升。

在鮑威爾薪資支點當天，比特幣最初飆升至64,000美元，但在過去一週內，比特幣回吐10%的法定美元價格。我認為比特幣是追蹤美元法定流動性狀況的最敏感工具。一旦RRP開始上漲至約1200億美元，比特幣就會暴跌。RRP的上升會抑制貨幣，因為貨幣會惰性地停留在美聯儲的資產負債表上，無法在全球金融體系中重新利用。

比特幣波動性極大，因此我接受這樣的批評，即我可能對一週的價格走勢解讀得太深。但我對事件的解釋與觀察到的價格走勢完美地吻合，無法用隨機噪音來解釋。驗證我的理論很容易。假設美聯儲在9月會議前不降息，我預計T-bill收益率將保持在RRP收益率以下。因此，RRP餘額應該會繼續上升，而比特幣最多會在這些水平附近波動，最壞的情況是緩慢下跌至5萬美元。讓我們拭目以待。

我的觀點轉變讓我一直猶豫是否要按下「買入」按鈕。我不會賣出加密貨幣，因為我對短期持悲觀態度。正如我將要解釋的那樣，我的悲觀情緒是暫時的。

失控的赤字

美聯儲沒有采取任何措施來控制通貨膨脹的最大因素：政府支出。政府只有在融資赤字變得過於昂貴時才會減少支出或增加稅收。美聯儲所謂的緊縮政策只是說說而已，其獨立性只是向易受騙的經濟學家信徒們講述的一個有趣的故事。

如果美聯儲不收緊條件，債券市場就會收緊。就像美聯儲暫停加息後十年期國債收益率意外上升一樣，美聯儲2024年的降息將促使收益率向危險的5%邁進。

為什麼收益率達到5%的10年期國債對美國虛假金融體系的健康如此危險？為了回答這個問題，這是因為壞女孩耶倫去年認為有必要介入並注入流動性的水平。她比我更瞭解銀行體系在債券收益率急劇上升的情況下有多糟糕；鑑於她的行為，我只能猜測問題的嚴重程度。

就像一條狗，她讓我習慣了對某些刺激做出反應。5%的10年期國債收益率將阻止糟糕的牛市。它還將重新引發人們對非「大到不能倒」銀行資產負債表健康狀況的擔憂。抵押貸款利率將上升，降低住房的可負擔性，這是美國選民在本屆選舉週期面臨的一個大問題。所有這些可能都會在美聯儲降息之前發生。鑑於這些情況以及耶倫對民主黨候選人卡馬拉·哈里斯的堅定忠誠，這些紅底鞋將把「自由」市場踩得稀巴爛。

顯然，壞女孩耶倫只有在竭盡所能確保卡馬拉·哈里斯當選美國總統後才會罷手。首先，她將開始消耗國庫總賬戶(TGA)。耶倫甚至可能會就其耗盡TGA的願望提供前瞻性指導，以便市場迅速做出她所希望的反應……推高市場。然後，她將指示鮑威爾停止量化緊縮(QT)，並可能重啟量化寬鬆(QE)。所有這些貨幣操縱對風險資產(尤其是比特幣)都是有利的。假設美聯儲繼續降息，那麼貨幣供應注入的規模必須足夠大，以抵消RRP餘額的上升。

耶倫必須迅速採取行動，否則情況可能會演變成一場對美國經濟的全面選民信心危機。這將意味著哈里斯在投票箱前失敗……除非奇蹟般地發現大量郵寄選票。正如斯大林所說：「重要的不是投票的人，而是計算選票的人。」

如果這種情況發生，我預計干預將在9月底開始。從現在到那時，比特幣充其量只會繼續下跌，山寨幣可能會進一步下跌。

我曾公開表示，牛市將在9月重新開始。我改變了主意，但這絲毫不影響我的定位。我仍然以無槓桿的方式持有多頭頭寸。我投資組合中唯一的新增項目是，以越來越低的折扣購買一些可靠的山寨幣項目，這些折扣遠低於我認為的公允價值。一旦法定流動性水龍頭可以預見地提高，那些用戶需要支付真實貨幣才能使用產品的項目代幣將飆升。

對於那些有每月盈虧目標的專業交易員或使用槓桿的週末交易員，我的短期市場預測並不比拋硬幣更好。我長期以來的偏見是，那些掌管系統的無能之輩會通過印鈔來解決所有問題。我寫這些文章是為了將當前金融和政治事件置於特定的背景之下，並觀察我的長期假設是否仍然有效。但我保證，總有一天我的短期預測會更加準確……也許……我希望如此：）。