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如何擺脫這種困境
作者: Coin Metrics團隊
關鍵要點:
公共區塊鏈和交易所API可以提供實時的代幣所有權和交易活動透明度,幫助決策者監控市場並評估風險,同時SEC也在努力規範加密行業。
根據加密資產的經濟功能和使用背景對其進行分類,可以提供一個結構化的框架來補充傳統的證券分類。
訂單簿資料和流動性指標可以洞察市場效率,並有助於發現諸如刷量交易等操縱行為,從而有助於確保公平透明的市場。
引言
加密資產的獨特屬性引發了關於它們如何在美國證券法下進行監管的爭論。在之前的制度下,證券交易委員會(SEC)指控XRP、ADA、SOL等代幣為未註冊的證券,並起訴加密交易所和交易平臺出售未註冊的證券。加密行業的一些人認為,SEC沒有提供足夠的監管清晰度,並透過針對Coinbase和Kraken等公司的執法行動"透過執法進行監管"。
在新的領導下,SEC正在傳達一種更少對抗性的監管方法。這一轉變得到了SEC專員Hester Peirce發表的兩篇文章的支援,這些文章旨在與社群進行互動。第一篇題為"旅程開始了"的文章解釋了SEC如何重新考慮其對加密貨幣的監管方法,並描述了其制定更明確法規的計劃。第二篇題為"一定有辦法擺脫這種困境"的文章提出了一系列問題,以解釋如何執行這些法規。
在Coin Metrics的《網路現狀》這期中,我們將回答Peirce專員的一些問題,並展示如何利用鏈上資料來澄清監管上的模糊地帶。
透過跟蹤共同企業所有權來測試豪威測試
加密資產的監管分類對市場的一大部分有重大影響。在約3萬億美元的加密市場總值中,約25%是其證券地位不明確的資產(包括ETH,前SEC主席Gary Gansler著名地避免明確將其歸類),8%是之前SEC訴訟中被指控為證券的資產(包括SOL、BNB、ADA等),剩下7%是鏈上衍生品,包括穩定幣。需要注意的是,在之前的制度下,穩定幣也沒有被豁免於被指控為證券,如SEC對BUSD的指控所示。
資料來源: Coin Metrics Network Data Pro
回顧一下,SEC historically一直依賴豪威測試來判斷一項資產是否為證券。豪威測試包括以下要求:(1)投資金錢,(2)投資於一個共同企業,(3)有合理的獲利預期,(4)從他人的努力中獲得收益。我們暫且認為代幣本身就是投資合同,因此符合豪威測試的資格*。關於豪威測試及SEC後續指引如何轉化為鏈上指標的背景資訊,可以檢視從橙園到橙金。
公共區塊鏈使得披露共同企業的利益成為可能,並可以實時進行。如果一個共同企業披露了他們的地址,我們就可以跟蹤他們在生態系統中的所有權水平,比如基金會持有的供給以及不同實體(如交易所)之間的資金流動。將這種能力與明確的閾值(如擬議的FIT21法案中的20%)相結合,我們可能會得出一個明確的分類,即某個代幣是否為證券。
資料來源: Coin Metrics Network Data Pro
然而,也存在一些警示。有些專案沒有披露他們擁有的代幣總供給量。此外,對高吞吐量區塊鏈(如Solana)進行實時審計也存在技術挑戰。在Solana的情況下,12.5%的供給在啟動時被披露屬於基金會,但它每天產生的資料量(大約相當於比特幣一年的資料)使得實時審計變得很困難。
*這是SEC在過去訴訟中提出的"具體化"理論的基礎。但即使資產本身可能不是證券,在證券發行中出售該資產也仍有可能構成證券,正如XRP決定中所述。
基於效用的加密資產分類方法
加密資產的使用範圍已經大大增加和複雜化。這些功能包括促進交易費用、授予鏈上治理投票權或維護權益證明(PoS)網路。為了跟上這些發展,我們建立了一個基於加密資產經濟使用背景的分類系統。監管機構可以使用這個結構化的框架作為豪威測試的補充,更好地理解代幣的效用和加密行業的整體結構。
單一資產可能同時服務於多種用途。理解代幣在支援的操作中的效用,而不是孤立地看待它,是很有價值的。a16z Crypto最近釋出的一份報告深入探討了網路代幣和公司支援代幣之間的區別,強調它們的價值源於開放系統與封閉系統。
例如,ETH和BNB都有作為費用代幣和質押代幣的目的。但它們可能需要不同的監管方式,因為BNB與幣安生態系統(包括交易所和BNB鏈)的運營緊密相關,而ETH則作為在一個沒有中央監管的去中心化網路上進行交易的手段。
治理代幣也引入了一種獨特的動態,因為代幣持有者可以投票擴大自己的效用。在Uniswap的情況下,開啟"費用開關"(一種將協議收益歸屬於代幣持有者的機制)的提議,可能會使UNI代幣被視為證券。這就產生了一個困境,即去中心化社群必須權衡所有權的回報與法律風險,因為規則並不明確。更清晰的法規可以為這些代幣提供一條合規的價值捕獲途徑。
透過結合基於效用的分類和鏈上資料,決策者可以制定更加針對性的監管框架,評估不同的加密資產是否屬於證券法,並促進去中心化協議的資本形成。
監測加密市場的公平性、秩序和效率
監管討論的另一個重點是在二級市場交易證券和非證券,以及監管機構在這些平臺上監控活動以維持公平、有序和高效市場的程度。
由於交易所如幣安或Coinbase透過API公開交易資料,以及從公共區塊鏈賬本獲取鏈上交易所資料的能力,加密市場具有一定程度的內在透明度。我們連線到幾家交易所的實時資料來源,捕捉任何給定時間的訂單簿狀態(訂單簿快照),並將其聚合以形成基本的流動性指標,如買賣價差、滑點和訂單簿深度。以這種形式公開資料,可以讓我們瞭解流動性如何分佈,交易如何有效執行,市場如何應對供需的大幅變化,以及"鏈下"和"鏈上"交易場所之間的執行情況。
資料來源: Coin Metrics Market Data Feed, Trusted Exchange Framework中的 API 質量評分中所記錄的那樣。並非所有交易所 API 都是平等創造的:停機仍然會發生,透過 API 公開的資料可能不完整。監管機構或任何其他對監測市場感興趣的各方必須在直接連線交易所或將此外包給已建立基礎設施以連線這些 API 的組織之間進行平衡。
尋找市場操縱的證據
訂單簿資料還可以提供對市場操縱和不規則交易行為的可見性。例如,我們可以識別偏離有機市場活動的交易排列,並將其與刷單行為相關聯。
在行為良好的市場(coinbase-BTC-USDT)中,交易序列傾向於呈現連續的買入和賣出訂單,反映了市場供給和需求的自然變化。相比之下,表現出刷單跡象的市場通常會顯示出不自然的統一訂單分佈,這表明市場活動被誇大,而不是由真實的市場驅動交易(MEXC-BTC-USDT)。
來源:Coin Metrics Trusted Exchange Framework 2.2
這種方法可以擴充套件到流動性較低的市場,在這些市場中,誇大市場活動的動機更強。
結論
從根本上說,證券法的精神是要緩解特權方和公眾之間的資訊不對稱。加密貨幣內在的密碼朋克自由市場、無許可創新的價值觀,往往與美國證券交易委員會保護投資者、維持公平、有序和高效市場、促進資本形成的使命相矛盾。但是,這兩者並不必然衝突,因為技術和執法最終都是為了服務於人民。
在Coin Metrics,我們有6年以上研究區塊鏈資料的經驗,並深深認識到它巨大的促進透明度的潛力。我們還從收集多個協議的資料中親身瞭解到,並非所有加密貨幣專案都遵守標準化或全面的披露。資料可以在浮現許多破壞構建更互操作金融系統使命的不良行為者方面發揮關鍵作用。雖然本報告只解決了美國證券交易委員會議程上的一小部分問題,但我們歡迎加密貨幣工作組利用鏈上資料制定明確、周到的法規,以促進加密貨幣行業的蓬勃發展。
網路資料洞見
摘要亮點
隨著市場降溫,總穩定幣供給已穩定在2230億美元左右。以太坊和TRON佔總供給的85%,而Solana和Base已分別擴張至118億美元和36億美元。
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