Hyperliquid
這一代Perp DEX已經與“GMX, DYDX”那一代Perp DEX有了本質區別。因其主體還是Perp DEX，所以標題還是用Perp DEX來討論。
以“Perp DEX”起家，迅速崛起，為眾人所知。
Hyperliquid是條L1公鏈，跟以太坊、Solana一樣的L1公鏈。Hyperliquid的願景很大，要做承載所有金融的區塊鏈、高性能的鏈上金融交易基礎設施。Hyperliquid既有永續合約交易，也有現貨交易，最近又在推進穩定幣USDH。
其發展路徑可以從HIP中窺探，從HIP-1、HIP-2到HIP-3，最近社區又提出了HIP-4。HIP-4要做類似Polymarket的“ Event Markets”，繼續擴展 Hyperliquid 的產品邊界。簡單說就是一個HyperCore 上交易的二元市場，不同於傳統perps，事件不依賴連續預言機或資金費funding，價格完全由交易行為決定。此提案也得到了Jeff的肯定（關於HIP的討論這裡不展開，後面會寫一篇專門的研究文章。）
Hyperliquid也被社區親切的稱為“鏈上幣安”，一個讓幣安高層有些焦慮的名字。或者可以稱Hyperliquid為 ”AWS of Liquidity”，這個名字更Sexy一點。
Hyperliquid L1技術架構與性能
Hyperliquid 團隊從“第一性原理”出發，為了解決加密市場上糟糕的流動性和交易體驗、黑箱不透明、欺詐等問題，自研了一條專為交易打造的高性能 Layer-1 區塊鏈。架構分為兩部分：HyperCore 和 HyperEVM。
HyperCore 是鏈上撮合引擎，負責中央限價訂單簿（CLOB）的掛單、撮合、保證金和清算，全流程均在鏈上完成。Hyperliquid選擇CLOB而沒選擇AMM是正確的，之前用的AMM Perp DEX的體驗真的不行。CLOB也是現在主流Perp DEX的共同選擇。（Aster、Lighter、edgeX也均採用CLOB，其中Aster是AMM和CLOB都有）。
HyperEVM 則是與 HyperCore 共用共識的通用智能合約層，保持與以太坊 EVM 兼容，方便其他應用集成交易所狀態。共識採用改良 HotStuff 的 HyperBFT（權益證明），確保全網交易順序一致且無需依賴鏈下撮合。
這種緊耦合分片設計帶來了接近中心化交易所的速度：中位交易延遲約0.2秒（99%交易<0.9秒延遲），峰值吞吐高達20萬筆/秒（HyperLiquid官方數據）。Hyperliquid 區塊出塊和確認非常快，實現亞秒級最終確定性。由於完全鏈上訂單簿和撮合，其透明度高但性能仍出眾，真正達到了“鏈上CEX速度”。目前 Hyperliquid 未明確採用 EigenLayer 的 AVS（主動驗證服務）方案，主要依賴其自有鏈和共識確保性能和安全，性能與安全由自家鏈直接提供，不依賴 ETH 的再質押網絡。截止2025年9月，Hyperliquid L1的活躍節點數量是24個。
用戶體驗與界面
Hyperliquid 提供了與頭部CEX一致的交易體驗。用戶界面採用傳統訂單簿+K線圖設計，支持高級限價單、止盈止損等高級訂單類型，有專業交易工具。交易結算幾乎實時（子秒級），界面操作反饋流暢，無卡頓。能同時滿足專業交易員和普通散戶的需求。順便提一句，開倉、平倉的提示音“噠”的一聲聽著很舒服。
用戶通過web3錢包，可非許可接入+無託管交易，但需將資產跨鏈橋接到 Hyperliquid L1 上使用。目前是隻能通過Arbitrum鏈存入USDC。然後生成一個Agent wallet（只有交易權限，無轉賬權限，且私鑰保存在本地），開倉、平倉無須再簽名，整體體驗絲滑。用戶對此Agent wallet無感。
Hyperliquid 與社區連接緊密，響應迅速。例如在2025年7月一次API故障導致短暫宕機後，團隊迅速補償用戶約200萬美元損失，展現出“快速響應、承擔責任”的作風。用戶感受很好，社區一片好評。
流動性與交易深度
作為龍頭，Hyperliquid 擁有極深的流動性和交易量。其每日成交額常達數十億美元量級，2025年7月單月永續交易量高達約3190億美元，這推動當月全鏈永續交易量創新高（4870億），Hyperliquid 一家佔比約65%。在2025年中，Hyperliquid 的市場份額一度穩定在75–80%之間，遠超其他競爭對手。2025年8月單月永續交易量佔幣安合約的 13.85%，歷史最高比例。（The Block 數據）
平臺支持超過百種交易對，涵蓋主流幣和長尾資產，listing的反應很快。由於採用鏈上訂單簿模式，用戶的掛單深度和撮合透明可見；再加上專業做市商進駐和 HLP 做市池的引入，Hyperliquid 在主流幣種上實現了極低點差和大額交易的低滑點。
其總鎖定價值（TVL）也遠高於競品：截至2025年9月，平臺TVL約27億美元。這種龐大資金體量和深度，使Hyperliquid的合約市場在多數幣種上都具備接近幣安的交易深度和穩定的資金費率。
手續費結構與激勵機制與CEX也類似。Hyperliquid 基礎交易手續費為Marker 1.5bps、Taker 4.5bps，整體比主流CEX略低。目前持有 HYPE 代幣質押的用戶還可享受手續費折扣，最高可以有40%的折扣（需質押超過500,0000 HYPE )，類似幣安的持有BNB與VIP等級綁定。
Vaults 金庫
Hyperliquid的金庫由3個部分組成：AF、HLP、用戶金庫。
協議金庫 A：Assistance Fund（AF） AF定位協議“財庫”/買盤引擎。主要用來回購（並常配合銷燬）HYPE；同時在特殊事件中用於用戶賠付（2025-07-29 API 中斷後自動賠付約 200 萬 USDC）。AF的資產以 HYPE 為主，降低大額交易/賠付時的滑點與執行復雜度。
約93%的平臺手續費注入該基金用於回購並銷燬 HYPE 代幣，另有7%分配給HLP做市池。這種設計形成正向循環飛輪：交易量上升→手續費收入增加→更多代幣回購銷燬（提高代幣價值）且做市池獲益→吸引更多用戶和流動性。
數據來源 asxn
協議金庫 B：HLP（Hyperliquidity Provider）
HLP定位協議級做市 + 清算後備（含Liquidator 組件）。任何人可存入 USDC 參與 HLP 的 PnL 分配，當前年利率約為6.7%，無管理/績效費（與用戶金庫不同）。存入後 4 天可贖回。HLP 機制使做市流動性“開放且規則透明”，減少了傳統市場中與做市商私下協議的依賴。
用戶金庫（Vaults）
由Vault Leader（管理人，用自己的策略交易）和Depositor（出資人，存入資金按份額共享 PnL）組成。類似二級基金和CEX的跟單系統。Leader 抽取 10% 的盈利分成（僅在盈利時），協議金庫不抽成。
社區發展與團隊
社區發展：Hyperliquid 擁有高度活躍的全球社區，歐美區強於華語區。官方在 X（推特）等社交媒體上活躍度高，市場佔有率長期穩居第一，在perp DEX領域形成網絡效應。
社區討論熱度也反映在代幣價值上，Hyperliquid 於2024年11月空投發放了創世代幣 HYPE，共計3.1億枚（佔總量31%）給予早期用戶。HYPE 空投後一度總市值達數十億美元，使社區早期參與者獲得豐厚回報，在去中心化社區中建立了良好口碑，用戶增長主要靠口碑傳播和卓越產品吸引，而非過度營銷。這點有點像特斯拉。
團隊背景與融資情況：Hyperliquid 由 Jeff Yan 創立，他曾就職於傳統金融高頻交易公司 Hudson River Trading，也擁有哈佛大學背景。團隊核心僅約11人，以精英小團隊高速迭代著稱。據Jeff介紹，項目從啟動以來完全自籌自費，拒絕了風投注資，以保證決策獨立和用戶利益優先。這種“不VC、不預留私募”的做法提升了社區信任度，也使團隊更專注於技術和產品本身。團隊成員大多背景出自世界名校和頂尖科技、金融機構，據報道還吸引了一些傳統金融高管加入顧問行列（如有前大型銀行CEO出任董事會成員）。但有市場消息稱 Hyperliquid 或通過關聯上市實體募集過資金，資金實力雄厚（平臺國庫持有逾5億美元儲備）。總體而言，Hyperliquid 團隊低調務實，憑藉深厚的技術和交易背景在兩年內將項目做到行業領先。這種背景也解釋了他們對產品打磨和用戶體驗的極致追求。
高速增長的本質原因
關於Hyperliquid的成功原因的討論有很多。除了上面提到的有格局的團隊、卓越的產品技術和用戶體驗。可以從“道”和“術”的層面討論，分不同階段，看看Hyperliquid做對了什麼？
首先從“術”的層面看。
第一階段：空投激勵
HYPE TGE前，有空投預期，大部分用戶來通過刷交易量獲得積分和空投。此時，Hyperliquid並未獲得太多主流CEX的關注，也並未被視為競爭對手，大家認為Hyperliquid會和GMX、DYDX一樣，TGE後便會默默無聞沉寂下去無人交易。
第二階段：合規監管紅利
HYPE TGE後，Hyperliquid交易量不降反升，大家看意識到不對勁，大部分的共識是加密市場迫於監管合規壓力，主流CEX在歐美市場難以開展業務，如幣安。這部分“流失”的用戶被Hyperliquid承接（從Hyperliquid網頁用戶訪問分佈可以窺見一斑）。另外還有一些不太“方便”KYC的Money，也找到了一個合適的工具。
此時Hyperliquid已經被幣安、OKX、Bitget等視為競爭對手，並有所“行動”開始狙擊Hyperliquid。（社區裡能找到痕跡，此處不展開）
第三階段：Build Codes - 渠道分發為王
KOL返傭&Affiliate 是CEX常見的User Acquisition手段。CEX們除了做品牌、PR、Community、SEO、campaign等，BD導向的KOL返傭是必備的增長路徑，很重要。
不同的CEX，KOL返傭帶來的用戶的佔比會有所不同，如幣安可能在50%左右，Bitget可能在70%左右。另外，越小的CEX 的KOL返傭比例給的越高、用戶和交易量佔比越高。甚至很多小的CEX返傭90%-100%，通過“吃客損-補貼返傭”的“飛輪”做增長。
而Hyperliquid的返傭比例僅有10%，而且僅限前1B的交易量，按平均3bps的手續費率算，如果你邀請的人貢獻了300K的手續費，你只能拿到30K的收入。返傭邀請並非Hyperliquid的重點，而是Build Codes。
很少有人意識到Build Codes的真正威力，它是一種真正具有指數級潛力的分銷策略。對於開發人員來說，不再需要構建高性能訂單簿或吸引流動性，因為 Hyperliquid 提供了必要的基礎設施。對於 Hyperliquid 來說，不再需要管理產品推廣、用戶獲取甚至產品創新，因為所有這些都委託給了構建者網絡。有點像我之前在的一個瑞士團隊（UBS背景）出來做的Perp DEX，採用的是white label方案，方向是對的，可惜產品力不太行。其實之前的Binance Broker和OKX的雲交易所/節點等都是類似的方案，Build Codes的本質區別是接入方便、門檻低、鏈上公開透明。
當前Phantom wallet、Axiom、UXUY、PVP.trade等都接入了此方案，目前Phantom已經貢獻了約40K新增用戶，PVP.trade 單日貢獻收入7.5m。目前，我也完成一個perp DEX基礎版本的開發，準備利用之前的經驗和渠道資源做增長，感興趣的可以一起交流。
除了Build Codes，另外還有大殺器CoreWriter 和 HIP-3，只是門檻略高，篇幅限制此處不展開了。
“道” - 得道者多助
雖然以上Hyperliquid成功原因的分析寫的還算詳細，但並非本質。很多對 Hyperliquid 的成功解讀也都停留在表層。
但本質只有一句話：Hyperliquid扛起了“區塊鏈精神”的旗幟——公開、透明、去中心化、用戶主權。就像當年的幣安扛著這面旗幟去反傳統金融一樣，無論是BTC maximalists、行業OG、還是普通加密用戶都站在幣安這邊。真正聚攏“人心”的是真正的區塊鏈精神。
用戶角度，當下很多CEX確實存在著中心化黑箱、吃客損、跟用戶做對手盤等問題。CEX老闆角度，也面臨著日益嚴格的合規監管挑戰。所以眾多CEX都在紛紛轉向DEX。
所以，幣安的儲君 - Aster橫空出世了。
