比特幣最近漲至 101,000 美元左右，反映了鏈上狀況的變化，曾經停滯不前的供應開始活躍起來。
經過數月的穩定積累，長期持有者開始分配資金，ETF 的資金流向也由流入轉為流出，流動性壓力正在重塑市場的供需平衡。
表面之下，數據顯示發行量、資金吸收量和持有者行為之間正在形成一種機械性的緊張關係，為比特幣的下一次真正擠壓埋下了伏筆。
過去一周，比特幣價格在 99,500 美元至 103,000 美元之間波動，價格從近期高點回落，原因是長期持有的比特幣被轉移，而新發行的比特幣由於基金需求疲軟而未能滿足，其中包括 11 月初連續的淨贖回。
核心驅動程式位於鏈上。
經過數月的淨積累，自 10 月中旬以來，約有 62,000 枚BTC離開了流動性不足的市場，這是今年下半年首次出現明顯的下降。
這種轉變反映出長期投資者在集中成本基礎上實現了收益成長。
在此次回檔之前，流動性不足的比特幣供應量已攀升至 1,430 萬至 1,440BTC，佔流通幣總量的近 72%，創下多年來低消費實體持有比特幣比例的新高。當這種流動性不足的供應量減少時，流通幣數量就會增加，漲勢也會停滯，直到需求消化多餘的供應。
從停滯到擠壓的過程是機械式的。減半後，比特幣的發行量約為每個區塊 3.125 個BTC，每天約 450 個BTC。這種固定的發行速度現在受到三個因素的影響：長期持有者的分配速度、礦工的拋售節奏以及基金和國庫吸收所有比特幣的能力。
如果ETF和資產負債表買家認購的代幣數量超過發行量加分銷量，隨著流通量減少，價格就會上漲。如果認購量不足，價格就會下跌，老投資者也會減少持股。
短期內，資金流動已轉為阻力。
據 Farside 稱，11 月初美國現貨比特幣 ETF 出現大量淨流出，11 月 4 日流出約5.66 億美元，11 月 5 日又流出1.37 億美元，之後 11 月 6 日約有2.4 億美元的資金流入部分抵消了流出。
近20億美元的跨日贖回金額凸顯了美國市場集中需求如何放大吸收波動。這種需求的廣度仍然至關重要，因為美國的資金流動仍然集中在一家大型發行機構；當該機構的債券發行停滯時，整體吸收往往也會受到影響。
長期行為也在改變。 Glassnode 的「鏈上週報」指出，長期用戶群的淨分配情況有所變化，這可以從「支出產出年齡層」中看出，因為較老的用戶群在盈利日貢獻更多。
10月初，平均休眠期略微升至月高點，這種模式通常出現在局部高點或市場轉型期附近，此時經驗豐富的投資者會獲利了結。同樣的框架也有助於識別市場轉折點；在上漲行情中，如果一年以上的支出水準出現回落，則在以往週期中，隨著供應再次收緊，市場將迎來新一輪上漲。
礦工的行為雖然影響不大，但在算力價格低迷時卻能發揮關鍵作用。儘管代幣發行量固定，但礦工的淨持倉變化在夏末跌至負值區間，而CryptoQuant的儀錶板在10月中旬再次出現了向交易所轉帳的激增。
如果手續費或價格上漲推高哈希價格，分配速度通常會放緩；如果收入減少，對沖或拋售每天可能會增加 200 到 500 個BTC的流出，足以在資金需求接近平衡時扭轉局面。這種關係可以與 Glassnode 的礦工淨持倉變動和算力指數的哈希價格（11 月再次走弱）結合起來追蹤。
成本基準線標誌著趨勢。
在先前的上漲行情中，隨著更廣泛的需求吸收了老一代投資者分發的代幣，短期持有者意識到價格從阻力位轉變為支撐位。在回調後重新奪回並守住該支撐位與建設性階段相吻合，而失去該支撐位則與區間震蕩的市場相一致，因為長期持有者持續減持。
一張簡單的資產負債表就能反映當前價格下的資產配置。假設每枚coin約為 101,000 美元，那麼每天發行約 450 枚BTC，總價值約為 4,545 萬美元。 ETF 的資金流動可以透過美元除以價格來轉換成比特幣，因此 5,000 萬美元相當於每天約 495 枚BTC，而 2 億美元相當於每天約 1,980 枚BTC。
自10月中旬以來，長期持有者分配的BTC，如果將兩週時間平均計算，則日均分配量約為4,430BTC，這表明分配速度呈峰值而非穩定。淨吸收量（需求減去發行量和分配量）的趨勢決定了流通量是收緊還是放鬆。
| 設想 | ETF需求 | LTH淨分配 | 礦工網 | 淨吸收 |
|---|---|---|---|---|
| 僵局 | 5000萬美元 ≈ 約495個BTC/天 | 每天 2,000 個BTC | ~0 | -1,955 BTC/天，供給超過需求 |
| 底部上升趨勢 | 1.5億美元 ≈ 約1485個BTC/天 | 每天 1,000 個BTC | ~0 | 每天增加 35 個BTC，接近餘額 |
| 擠 | 2億美元 ≈ 約1980個BTC/天 | 每天 500 個BTC | ~0 | 每日成交量增加 1,030 BTC，需求滿足浮動匯率 |
（基準情境中假設礦工淨流出量約為 0；如果每日礦工淨流出量達到 200-500 BTC，則敏感度會提高。）
市場的停滯和隨後的回檔符合數學模型。
10 月份，由於舊幣種被轉移，資金需求連續幾個交易日轉為負值，以及礦工資金小幅外流，流動性不足的供應量有所下降。
這種組合增加了可交易流通量，並抑制了價格上漲動能，直到這種組合逆轉為止。當長期持有者的分配放緩，ETF發行量再次超過印鈔量時，流動性不足的供應量可能會繼續攀升，價格也可能在沒有大量新資金流入的情況下上漲。
根據 Glassnode 的非流動性供應變化，30 天比率的逆轉將確認重新積累，特別是如果美國 ETF 和海外新上市股票恢復持續淨增的話。
宏觀經濟環境依然至關重要。紐約數位投資集團（NYDIG）的研究表明，比特幣更像是流動性晴雨表，其走勢受美元和實際利率的影響，而非通膨對沖工具。 11月初全球流動性收緊和美元走強，同時比特幣買盤疲軟，這提醒我們，美元年底前的走勢仍對資金流動速度有著重要影響。
對於關注市場動態的交易者來說，這份清單簡潔明了。追蹤非流動性供應變化指標的上升趨勢，在市場下跌時關注短期持有者的實現價格，並監控支出產出年齡層的組成，觀察在上漲日一年以上支出的減少情況。
此外，請將每日 ETF 發行量（以coin計）與每日約 450 BTC 的發行量線並列顯示。如果礦工在這些指標改善的同時放寬分發，流通量就會收緊，價格區間也會隨之擴大。
