播客： Bits and Bips
播出時間：2月11日
主持/嘉賓：
Ram Ahluwalia：Lumida CEO & 創始人，CFA
Austin Campbell：NYU Stern 教授，Zero Knowledge Consulting 創始人
Christopher Perkins：CoinFund 總裁兼管理合夥人
Nic Carter：Castle Island Ventures創始合夥人
播客整理：BitpushNews
前言：2月初，比特幣急挫、並與黃金白銀和美股高β資產同步下跌，本期播客從這場跨資產回撤出發，追問市場結構、機構化與量子風險帶來的治理挑戰，並直面“2025 垃圾代幣潮”後行業信譽的透支：加密或許正在從敘事驅動的投機場，轉向更像金融基礎設施的現實世界。
Nic Carter在節目中指出，許多比特幣的基礎性敘事隨著時間的推移而逐漸減弱，而機構的擔憂，即便為時尚早，也已經導致比特幣的普及速度放緩。除了比特幣之外，他還認為，風險投資驅動的、花哨的代幣時代已經基本結束，並預測加密貨幣的未來在於更持久、能產生現金流的業務，而不是投機性的代幣發行。
以下為播客內容整理：
市場暴跌：是全球去風險，還是加密市場的特有壓力？
2月5日那次拋售裡，比特幣一度跌向 6 萬美元，屬於近幾年最差的跨資產回撤之一。黃金、白銀、部分股票也一起跌。到底是全球去風險，還是加密內部出問題？市場上有傳聞：問題可能來自IBIT（比特幣ETF）相關——例如某個持有大量 IBIT 的資金在期權市場爆倉。有人說香港基金爆了；也有人反駁，說沒看到 IBIT 異常贖回、也沒看到像過去週期那種“黑箱無抵押借貸”的槓桿跡象。你怎麼看？
Rahm：這更像“高β資產”統一去槓桿，爆倉會逐步浮出水面
Ram Ahluwalia：我傾向於認為就是過度槓桿資金在下跌中被迫平倉。推特上還有提到 Trend Research 基金的以太坊被爆倉。我們幾個月前就聊過：底部往往伴隨“屍體浮出水面”。現在你開始看到這種跡象，而且後面可能還會有更多名字被曝出來。
另外這次不是單獨加密崩，而是高β資產一起跌。那天也伴隨美股“Mag 7”回落，比如微軟財報後大跌等——這更像跨市場的風險釋放。
Chris：未必會有“一個完美的罪魁禍首”，衍生品和保證金機制會放大波動
Christopher Perkins：我們可能還沒完全搞清“10/11”大跌，更別說“2/5”了。很多事情要時間才會看到。但我知道的是：市場現在非常緊張，一些做市商在保證金不足時會更快、更果斷地清倉，這種“快速清算”的氣氛會推動下行螺旋。
另外，機構資金會盯著基差交易（期貨價格高於現貨時，機構可以做無方向風險的套利）。基差交易的進出也會帶來價格波動，尤其當大家一起解除套利倉位時，會形成下壓。
整體上我覺得：市場會繼續經歷一些“暴力波動”，但也像是在逐步“築底”，慢慢重建。
Nic：這次不是單一催化劑
Nic Carter：我不確定這次會有一個“令人滿意的單一催化劑”來解釋拋售。我們在 2022 年被“慣壞了”——那時候有很多清晰的爆雷點可以指著說：就是它導致的。
但很多時候，市場結構會在某個時刻變得天然不穩定，一個很小的觸發就能點燃連鎖反應，所以未必需要“某個大基金爆了”才能解釋下跌。
貝萊德會出手「拯救」比特幣免受量子威脅嗎？
你怎麼看待比特幣社區裡的“量子懷疑派”？這對資金願不願意進場有何影響？
Nic：關鍵分歧在“時間表”，最擔心的結局是“中心化”
我認為，爭議不在於量子‘存不存在’，而在於時間線。我擔心很多人誤以為：等量子真的危險了，我們會有很長的預警期。我不這麼看。
關鍵是：要讓比特幣完成一次抗量子遷移，可能需要接近十年。這不是‘威脅明天會不會來’的問題，而是你現在不開始準備，等你確認它‘足夠近’，可能已經來不及了。
我理解開發者的謹慎：他們不想為了一個還沒完全確信的風險去大改比特幣，因為改動本身會引入新風險。但我認為這件事沒有被認真對待到應有的程度。而且我不覺得把未來押在‘技術進步會慢下來’是合理的。AI 正在加速工程和發現，量子計算是物理與工程問題，AI 會推動它。資本也在湧入量子領域——這不是可以輕描淡寫的事。
即便你個人覺得量子還遠，機構也會把它當成現實問題。它會進入每一個投委會：‘量子怎麼辦？’這會直接拖慢機構採用。
應對有兩條路：要麼真正解決——比如引入後量子簽名（可以漸進、可選）；要麼至少先解決‘感知問題’——給清晰路線圖、里程碑和觸發條件，讓外界知道你在管。”
但現在我們看到的太多是：提出風險的人被說成 FUD。這不會讓機構安心。
如果開發者繼續基本上什麼都不做，我擔心最後會發生一件事：像貝萊德這種通過 ETF 承載著鉅額客戶資產的機構，會被迫出手。你是受託人，問題長期不處理，你沒有選擇。”
所以我認為，若不自發解決，最終可能走向一種企業化接管：機構會‘解僱’現有開發者、換上新的開發力量推動升級。然後比特幣會變得更像更中心化的鏈——這就是我最擔心的治理結局。
Chris：機構投委會確實會問量子風險，它像“油門/剎車”一樣影響採用速度
我更樂觀一點：因為這個議題被 Nic 這樣的人提到檯面上，至少“風險被識別了”。
它現在不會立刻阻止採用，但會減速。比如每個機構投委會上都會出現這種對話：“我們要投比特幣——等等，量子怎麼辦？”這會讓推進過程變慢。
我也認為不能孤立看量子：現在有三大技術在一起加速——加密、AI、量子。AI 會加速量子研發，也會加速我們的防禦手段。所以應對能力也在提升。
Nic：把希望寄託於技術發展放慢是錯誤的，量子突破可能只差2~3個數量級
我同意 AI 會加速量子，因為量子本質是物理與工程，而 AI 很擅長這些。
我反對一種“把未來押在技術不會那麼快”的想法。你看 AI 在不到十年裡就跨越了多個數量級。量子從“最先進”到“足以威脅比特幣橢圓曲線”的差距，可能只需要2到3個數量級，並不需要6、7個。
而且資本正在湧入量子。 2025似乎是量子融資最大的一年，私募就注入了約百億級資金，還有中國等國家層面投入。比特幣圈如果繼續否認，會讓我擔憂。
Rahm：方向不等於時間，很多硬科技“很早就對，但早就是錯”
我從“時間”角度偏懷疑派：方向對不代表短期就會發生。人類基因組測序、核聚變等都證明：突破可能需要很長時間。量子對市場的“真實衝擊”可能沒那麼快發生。
但我也同意一個交易層面的現實：你的觀點不重要，投委會的觀點更重要。如果機構因量子擔憂而減速，那比特幣要擴大采用，就必須回應這種擔憂。
機構化敘事、對“垃圾發行潮”的反思
提到“機構化”敘事。我看到 13F 裡最大 IBIT 持倉很多來自對沖基金（如 Millennium、Jane Street 等），而且不少都在水下。傳統機構通常不愛“補虧倉”。這說明所謂“機構需求”其實有限。更多像是財富管理渠道（RIA）把產品賣給終端客戶，而不是機構自營大規模配置。這也會讓價格更脆弱——這週期和以往不同。
Chris：這也引出一個點：目前很多人把“整個加密資產”當成一個整體：比特幣=加密。量子風險也會被整體化地理解，從而把其他項目一起拖累。未來希望市場能更成熟，把不同鏈、不同應用按“基本面/現金流/治理能力”區分開。
Nic：也正因此，如果比特幣升級協調困難，可能會被迫出現更“公司化”的路線：大機構有託管責任和治理偏好，如果認為問題不解決不行，最終可能推動一種“事實上的治理接管”。
Q：你們剛才都提到“情緒很陰鬱”。原因是什麼？是因為 2025 年代幣發行質量太差？
Nic：是的。很多 2025 年的代幣發行“跌得很慘、而且很爛”。大家應該對加密 VC、創業者缺乏對齊、只想快速發幣套現而憤怒。
真正的文明級創新是：
去中心化交易所（DEX）
DeFi 借貸：無需銀行、無需對手方也能進行“銀行業務”
但很多政策討論（他提到的某些法案）並不聚焦這些核心成就，市場注意力卻被“翻幣套利”綁架。
Austin：這像很多行業的“抽成—證券化—再抽成”循環：當激勵結構鼓勵短期提取，市場情緒就會變糟。相對而言，穩定幣/支付/鏈上金融基礎設施那邊反而更興奮，因為有真實業務在發生。
Chris：確實有“有錢賺的優等生”和“空轉的後進生”。如果你能用“基本面”看項目，仍然能看到穩定幣、RWA、鏈上股權等非常強的創新。
HYPE / Hyperliquid，衍生品為何關鍵？
社區有爭吵：Kyle Samani 批評 Hyperliquid（以及 HYPE）是“加密的一切問題”，但同時他過去所在機構又買了大量 HYPE。你們怎麼看？
Chris：Solana 若要做“去中心化納斯達克”，必須解決衍生品
我非常尊重 Kyle。Solana 生態也很優秀，它的願景像“去中心化納斯達克”，為高頻交易、低延遲設計。但如果你要做“納斯達克”，你必須解決衍生品。傳統市場裡“衍生品吞噬現貨”，利潤與流動性都更強。
Hyperliquid 突然崛起並主導衍生品，這是 Solana 的一個戰略困境。Solana 可以在 DePIN、鏈上資本市場等方向進展，但衍生品這一塊必須補上，否則生態敘事會被挑戰。
對 Hyperliquid：它不完美，比如 ADL（自動減倉）等機制爭議需要改進，但它確實創新快、執行快。
Nic：“過去那種代幣VC打法”正在終結
Kyle 是我朋友，我不想太刻薄。但他公開做的動作（贖回/離開/再公開唱空相關倉位）很“過時”。從行業史角度看，這件事很有標誌性。Kyle 之所以重要，是因為他很典型：高度聚焦流動性、強烈信念、不太理會批評、深度參與“代幣遊戲”。但現在，這種“工作方式”可能不再存在。
我認為：VC驅動的、閃亮的、發L1代幣的那套模式，在當前形態下基本結束了。未來會有代幣，但“那種時代”過去了。剩下的是更無聊、更像傳統金融基礎設施的部分，而那部分反而能創造現金流與長期價值。
Austin：我同意大量代幣會死。能留下來的，往往要麼有真實現金流，要麼能像成熟市場一樣被專業交易與估值——這會讓“加密”越來越像“市場本身”，而不是一個獨特的敘事泡泡。
日本選舉與全球風險資產、AI泡沫
最後一個宏觀話題：日本選舉，日本市場上漲，10年期日債收益率升到歷史高位附近。它對全球風險資產有何外溢影響？
Rahm：我總體看多日本。過去一年日本市場表現很強，日本金融股也很強。更大的主線是：擁擠的美股科技/高β資產被“敲打”，資本正在外溢到國際市場與價值資產。你應該關注日本、韓國、南非、南美等“相對跑贏”的區域。
Rahm：我想把話題帶到AI：你信任 Sam Altman 嗎？OpenAI 的估值真實嗎？CoreWeave 呢？
Nic：AI是超級趨勢，但模型公司是“資本焚化爐”，私募估值與公募市場脫節
我對 Sam 的信任有限，但我對 AI 的趨勢非常樂觀。
關鍵在於：AI 的能力增長呈現“超指數”特徵。一個重要指標是：頂級模型可以穩定完成多長時間的人類等價勞動（成功率 50%）。這個數字在快速躍升，足以解釋鉅額 Capex 投入的合理性。但我仍然覺得：OpenAI 這類模型公司很嚇人。模型之間競爭像“燙手山芋”，今天你強明天他強，很容易摧毀價值。私募估值看起來像“有點搞笑的錢”。
Austin：數據中心公司的“應收賬款”可能造成壞賬風險嗎？
模型公司簽了大量算力合同（RPO/履約義務），但營收和現金流能否覆蓋？這些合同在數據中心公司賬上可能體現為資產/應收，如果模型公司出問題，會不會變成壞賬？如何看CoreWeave？
Nic：我更願意持有“AI基礎設施層”的公司：硬件（NVIDIA）之上是數據中心/算力供應。模型公司太容易被替代、被用戶偏好變化打敗。數據中心公司相對更“對沖”：就算 OpenAI 出問題，也可能有 Anthropic、Google、Grok 等接手容量。它們比模型公司更接近“指數化押注AI”的位置。
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