根據鏈上數據平台 Checkonchain 的分析，比特幣在 2026 年前 50 個交易日累計下跌 23%，一月下跌 10%，二月再跌 15%，創下有紀錄以來最差的年度開局。
更值得注意的是可能實現結構上的「第一次」：出現比特幣歷史上一月與二月連續下跌。
下圖可看到，即使在 2018 年的加密寒冬（一月 -29%，但二月持平）和 2022 年的熊市開端（一月 -18%，但二月回彈 +12%），至少有一個月是正的。二月剩下不到十天，2026 年連這個底線都可能守不住。
鏈上數據照出了什麼
2 月 5 日當天，比特幣錄得 32 億美元的已實現虧損（單日最高紀錄）。短期持有者的 MVRV 比率跌至 0.87，意味著他們平均虧損 13%；流通供應中有 35.66% 處於虧損狀態，平均虧幅 18%。
目前場內也有約一半的比特幣持有者都在賠錢（約 50% 的流通供應處於虧損）這在歷史上只出現在 2015 年、2019 年和 2022 年的底部區域。
但底部訊號和「已經觸底」是兩回事。鏈上分析師判斷 60,000 美元（樂觀情境）到 52,000 美元（悲觀情境，MVRV 支撐位）作為可能的底部區間。
ETF 的結構性問題浮出水面
另一方面，美國現貨比特幣 ETF 的資產管理規模從 2025 年 11 月到 2026 年 1 月，整個 ETF 體系累計淨流出約 70 億美元，這是自 ETF 上市以來最長的持續流出週期。
10x Research 的 Markus Thielen 提出了一個質疑：貝萊德（BlackRock）IBIT 的持有者中，估計有 55% 至 75% 是做市商和套利基金，而非真正的「信念型」持有者。如果這個估計接近事實，那 ETF 帶來的「機構需求」可能遠沒有表面數字暗示的那麼堅實。
雖然整體結構還沒有斷裂，但 ETF 敘事從「機構正在湧入」轉變為「需要重新檢視誰在買、為什麼買」，這本身就是情緒轉折的標誌。
四年週期的劇本為什麼失效了？
2025 年是減半後的第一年，歷史上這是比特幣最強勢的年份：2013 年漲 5,507%、2017 年漲 1,331%、2021 年漲 60%。但 2025 年全年下跌約 6.33%，成為有史以來首個收跌的減半後年份。
2026 年作為減半後第二年，傳統上是「熊市年」，目前正在以超出預期的力道驗證這個標籤。
Bitwise 投資長 Matt Hougan 認為四年週期正在打破，但理由是樂觀的：減半效應遞減、ETF 驅動的機構需求、以及利率最終下行將推動新高。但這些預測面對的反論也很直接：如果減半效應已經遞減到無法驅動週期性上漲，那比特幣的價格驅動力就完全取決於總經環境和流動性條件。
而在聯準會維持高利率、關稅推升通膨、科技股走弱的當下，流動性條件恰恰是收緊的。
Standard Chartered 的全球數位資產研究主管 Geoffrey Kendrick 已經將 2026 年底目標價從 15 萬美元砍至 10 萬美元，並警告比特幣可能先跌至 5 萬美元。他的原話是：「我們預計未來幾個月將出現進一步的價格投降。」
Peter Brandt 則給出了最悲觀的預測：如果拋物線結構破裂，最低可能觸及 25,000 美元，真正的底部可能要到 2026 年 10 月。
最機構化的比特幣，遇上了最差的開局
這就是 2026 年初最深層的矛盾：比特幣從未如此「機構化」：有現貨 ETF、有戰略儲備、有友善的監管環境、有主流金融機構的背書，但它的價格表現卻是有史以來最差的開局。
這個矛盾揭示的不是機構化失敗了，而是機構化改變了比特幣的本質。當比特幣成為一個總經資產，它就必須承受總經的引力。聯準會的利率決策、全球貿易政策、科技股的財報季：這些原本與比特幣「無關」的變數，現在是它的核心定價因子。
四年週期的劇本建立在一個前提上：減半造成供給衝擊，推動價格上漲。但當比特幣的市值達到兆美元級別，每個區塊從 6.25 枚降到 3.125 枚的差異，相對於整體市場規模已式微。驅動價格的不再是挖礦獎勵的數學，而是聯準會資產負債表的數學。
