純模型公司大概率不會再出十倍股，因為商品化是確定性趨勢。好的十倍股都有極強的網絡效應和壟斷。但大模型公司的產品正在趨同，美國有Anthropic、OpenAI、Gemini、Grok，中國也有好幾家，全球大約十家公司的水平在快速拉齊。需求確實在爆發，但供給側競爭同樣激烈。模型本身正在變成公共商品。 一個可能不那麼恰當的比喻，ETH在17年幾乎沒有競爭對手，所有ICO都在上面跑。如今無數公鏈都能做同樣的事，ETH即使有去中心化和安全性的敘事，也失去了絕對吸引力。反觀Nvidia、Meta、Google這些巨頭，各自在自己的市場都有著絕對的壟斷力，都是winner-take-most的結構。大模型公司目前看不到這種結構性的鎖定效應。 除非有一家能在模型之上建立不可替代的應用層或數據飛輪，從模型提供商轉型為AI時代的操作系統和入口，才有可能吃下大部分市場份額。目前我覺得最有可能的是Anthropic，年化收入突破2B已超過OpenAI，GTC上老黃說英偉達全員都在用Claude。如果Claude真的嵌入企業工作流成為操作系統級入口，網絡效應就可能出現。 大模型估值已經很hype，但依然值得關注是否有某家正在建立模型之外的護城河。一個我還沒完全想清楚的問題是AI時代形成網絡效應的贏家是模型廠商，還是調用大模型的應用層公司。理論上Claude切的是整個白領市場的TAM，天花板極高。但在醫療法律等等細分賽道，有行業know-how的應用層公司可能反而憑藉更豐富的垂直數據用RAG + 小模型達到更少的幻覺，再加上更強的銷售和分發渠道，拿到更多份額。 用戶忠誠的對象是產品而不會是模型，除非模型延伸自己的能力做成了產品。