作者：Danny @IOSGVC
1. 策展人熱潮
DeFi 市場正在升溫，但其總鎖定價值 (TVL) 仍低於夏季 DeFi 的歷史高點。與此同時，穩定幣的供應量持續高速增長，並創下新歷史高點。這揭示了一個悖論：鏈上資金比以往任何時候都多，但 DeFi 產品對大多數人來說仍然過於複雜，難以理解、使用和採用。
過去幾年，DeFi 基礎設施解決了訪問和可組合性問題，但也變成了一場高風險的遊戲，新手很難參與。對普通用戶而言，看似簡單的穩定幣收益實際上卻是一個錯綜複雜的陷阱：借貸利差、多層激勵機制（例如資金和空投）、結構化產品（例如Pendle）以及槓桿循環。
風險也在不斷演變。我們如今面臨的風險早已超越了簡單的智能合約攻擊。如今的風險是不穩定的貸款價值比（LTV）、流動性不足的清算以及預言機故障相互交織的惡性循環。例如，2025年10月，幣安內部預言機的故障導致USDe在該平臺上的價格出現閃崩，並引發了一連串的清算。
DeFi 處境尷尬：技術越先進，用戶就越難理解其中的風險。當人們無法弄清楚收益來源或真正的風險所在時，DeFi 的發展就會停滯不前。
這就是策展人發揮作用的地方。他們就像技術棧中的新層，將複雜的協議與大量閒置資金連接起來。隨著協議越來越多地將創造收益和定價風險的任務外包出去，策展人正在填補這一空白。
2. 策展的商業運作
在像 Morpho 這樣的生態系統中，協議提供中立的軌道，但策展人負責決定上線哪些資產、設定風險參數以及進行日常持倉管理。他們的主要職責有三項：
策略選擇
優秀的資產管理人深諳穩健的長期收益與賭徒的短期投機機會之間的區別。策略並非一勞永逸，而是需要隨著市場狀況和資金流向的變化不斷調整。即使兩位資產管理人採用相同的USDC策略，在市場崩盤期間也可能產生截然不同的結果。真正優秀的資產管理人之所以脫穎而出，在於他們能夠始終把握市場動態，並在市場動盪時及時降低槓桿。
風險定價
在模塊化的世界裡，策展人掌控著風險。決定接受哪些抵押品以及使用多少槓桿是風險定價的核心。策展人不僅執行策略，他們還負責風險本身的定價。但即使是專業人士也會犯錯。例如，Re7 Labs 就曾因為其使用的 Python 預言機存在價格延遲，導致用戶持倉被錯誤清算。這是一個巨大的警示信號：本輪週期最大的系統性風險正來自這個新的中間層。
產品化與分銷
對用戶而言，產品化的策展人平臺提供了一種簡單便捷的一鍵式策略加入和退出方式。對於中心化交易所（CEX）和錢包等前端平臺而言，它是一個風險明確、定義清晰的非託管收益模塊。策展人平臺並非試圖從協議中搶奪用戶，而是幫助資金找到其能夠承受的風險。
策展人模式是一種以資產管理規模 (AUM) 為驅動的資產管理業務。由於收入與 AUM 直接掛鉤，這就產生了一種天然的矛盾。AUM 的增長意味著收入的增加，但增長過快則可能導致策略過度分散，使有限合夥人 (LP) 面臨嚴重的尾部風險。
市場週期也影響著資產管理機構的行為。在牛市中，他們會利用槓桿、多重激勵和循環融資來最大化資本效率。隨著市場借款人增多，β係數掩蓋了潛在風險，年收益率（APY）誘人，融資能力也很高——但風險同樣巨大。
在市場波動或熊市期間，投資策略必須迴歸基本面，從貸款利差、風險加權資產現金流或低相關性資產中尋找真實收益。在這種情況下，防守比進攻更為重要。
3. 新的分銷渠道：從機構到零售
根據DefiLlama 2026 年 2 月的數據，風險管理機構的總鎖定價值 (TVL) 達到 59 億美元。其中排名前三的機構——Steakhouse Financial（15.3 億美元）、Sentora（13.4 億美元）和 Gauntlet（12.9 億美元）——佔據了近 70% 的份額。這種高度集中意味著，如果一家頂級管理機構的策略或參數出現失誤，損失將不會侷限於單個協議。
策展人領域不會是一個整體。它已經分裂成至少三個不同的陣營：
1：產能最大化者
這些託管機構專注於處理鉅額低波動性資金。他們堅持使用可持續的收益來源，例如借貸利差、穩定的激勵機制和風險加權資產（RWA），並注重保守且易於理解的參數。他們與中心化交易所（CEX）、錢包和金融科技前端平臺完美契合，並且是目前 Morpho 平臺上主要的大型金庫類型。一些協議甚至正在深入參與金庫技術棧的構建，以幫助從零開始構建更適合機構投資者的託管機構業務。
許多大型策展人也扮演著“策展人的策展人”的角色，將他們的資產管理規模（AUM）借給規模較小、更積極的策展人，以獲取額外收益。他們與那些以機會為導向的參與者密切合作。
對於機構投資者而言，如今的關鍵在於選擇構建自己的資產管理平臺（Curator）還是與頂級公司合作。憑藉其開放的模塊化設計，Morpho 正成為希望構建資產管理平臺的機構投資者的首選。Bitwise 就是一個完美的例子。2026 年 1 月，他們在 Morpho 平臺上推出了由其內部團隊管理的非託管金庫。這意義重大：專業資產管理公司正在從僅僅使用 DeFi 轉向構建 DeFi。
Coinbase 採取了不同的策略。他們使用第三方託管商 Steakhouse Financial 來管理其在 Morpho 平臺上的借貸產品的後端。前端是用戶熟悉的簡潔流暢的 Coinbase 應用，但其引擎卻是純粹的 DeFi。這就像經典的“DeFi 鯔魚頭”：前面是商務，後面是娛樂。
鉅額資金即將湧入。阿波羅全球管理公司（Apollo Global Management，資產管理規模超過9380億美元）於2026年2月與Morpho簽署協議，將在四年內購買至多9%的$MORPHO代幣。阿波羅此舉可謂雙管齊下。他們的信貸基金已以RWA（風險加權資產）的形式代幣化（例如ACRED和ACRDX），並通過Steakhouse等頂級策展人接入Morpho的借貸市場。同時，他們還持有治理代幣，從而對鏈上信貸的未來擁有直接的話語權。
同月，為超過40家銀行提供託管服務的Taurus將Morpho集成到其平臺。現在，傳統金融機構可以直接從其現有的合規系統中向Morpho金庫分配資金，並由託管人進行管理。對於機構而言，問題不再是是否應該涉足DeFi，而是應該在DeFi技術棧的哪個環節進行佈局。
2：機會追逐者
這些策展人都是些投機分子。他們追逐新的結構、新穎的資產和短暫的激勵計劃。為了追求極致的超額Alpha，他們願意限制資產管理規模，承擔更高的風險。他們的典型特徵是：資產管理規模上限低、策略週期短、對波動性容忍度高。他們主要服務於專業基金和DeFi原生用戶。
這些人是第一批Ape全新L1/L2生態系統的人。當像Hyperliquid、Plasma、Monad或Megaeth這樣的新鏈推出並提供豐厚的流動性挖礦獎勵時，這些機會追逐者總是第一時間響應。他們在這些新鏈上建立金庫，為用戶攫取早期一次性獎勵。
他們也熱衷於嘗試新的資產和DeFi底層技術。當大型機構堅持投資ETH和USDC等藍籌股時，這些策展人則樂於嘗試新鮮事物。例如，Re7 Labs成為了貝萊德旗下Buidl的策展人，率先將RWA應用於大規模借貸。
這些策展人對市場變化極其敏感，隨時準備抓住任何套利機會。他們的策略通常更為複雜，涉及跨協議利率ARB或從清算中獲利等。風險固然更高，但潛在回報也可能遠超市場平均水平。
3：產品創造者
產品化者將資產管理更進一步。他們不僅在後臺管理資金，還將策略打包成面向普通用戶的產品，例如“金庫即服務”、代幣化資產，甚至是穩定幣。這堪稱分銷的終極目標，但同時也帶來了巨大的壓力，必須妥善處理風險管理、透明度和責任問題。
他們面臨的最大挑戰是找到既高收益又高容量的策略。幾乎所有DeFi策略都有其上限。例如，流行的循環/基差交易市場規模已從六個月前的50億美元飆升至200億美元（幾乎佔DeFi總鎖定價值的10%）。隨著這類交易的擁擠程度增加，收益會壓縮，容錯空間也會縮小。
但如果他們能破解其中的奧秘，這些產品化的金庫就可以直接接入金融科技應用，從而打開Web2.0資本湧入的閘門。這就是策展走向主流的方式。
4. 讓民眾使用DeFi
DeFi目前最大的問題在於它對普通人來說實在太複雜、風險太高。沒人願意把畢生積蓄投入到自己不瞭解的東西里。而像Streamfinance這樣的項目一旦因為濫用用戶資金而崩盤，就會引發市場恐慌。在上一次熊市中，我們看到資金紛紛湧向保守的借貸協議，尋求安全保障。
如今，DeFi 領域約 45% 的總鎖定價值 (TVL)（約 560 億美元）都投入到Aave、Morpho 和 Spark 等協議中追逐收益。但大量的USDC仍然閒置，毫無作為。這並非因為沒有機會，而是因為理解策略、評估風險和管理倉位需要耗費大量時間。
大多數用戶不需要更多協議。他們需要的是：
- 簡單可靠的入口匝道；
- 收益率是多種因素共同作用的結果，並且一直在進行調整；
- 清晰、易懂地展現他們所承擔的風險。
我們可以通過構建更完善的金庫界面和產品化策略來創造更好的用戶入口。隨著更多優質策展人進入市場，我們可以獲得更高的收益。但要真正重塑用戶信心，我們需要一個透明的策展人審核系統。這意味著：
- 鏈上資金流向證明；
- 針對不同類型風險制定標準化標籤；
- 清晰的緊急出口指示，以便用戶瞭解發生意外時會發生什麼以及該怎麼做。
這並不能消除風險，但能將風險從令人恐懼的未知未知轉化為清晰、可定價的選擇。如果沒有這種透明度，策展人領域很容易淪為影子銀行系統，與 Celsius 或 BlockFi 並無二致。但如果策展人能夠在這個中間層合理地劃分、定價和管理風險，他們就能成為整個 DeFi 生態系統的減震器，而不是放大器。他們可以成為 DeFi 需要的專業風險管理者。
策展並非 DeFi 的最終形態，但卻是實現大規模普及的必要步驟。DeFi 的核心基礎設施已經成熟，目前缺失的是中間層，用於打包、分發並將其接入實際應用場景。策展人正致力於填補這一空白。
一旦複雜性被隱藏，風險變得透明，責任被明確，DeFi 最終就能實現其最初的承諾：為每一個有銀行賬戶和沒有銀行賬戶的人建立一個金融系統。
參考
[1] BeInCrypto。（2025年10月12日）。Ethena USDe“Depeg”，究竟發生了什麼？檢索自
[2] Blockworks。（2025年3月20日）。DeFi出現故障時誰該負責？檢索自
[3] Chorus One. (2025年12月2日). 2025年的DeFi策展人：駕馭混亂，構建韌性。檢索自
[4] DefiLlama。（2026年2月24日）。風險管理機構排名。檢索自
[5] Chorus One. (2025年12月2日). 2025年的DeFi策展人：駕馭混亂，構建韌性。檢索自
《策展人範式：彌合 DeFi 的巨大鴻溝》最初發表於 Medium 上的IOSG Ventures ，人們正在那裡通過突出顯示和回應這篇文章繼續進行討論。
