加密貨幣借貸本身並沒有問題，只是定價錯誤。

福布斯撰稿人發表獨立的專家分析和見解。 加密貨幣借貸正在迴歸，但其復甦的形態反映出關於風險定價方式的爭論尚未解決。 上一輪週期清楚地表明瞭一點：風險往往隱藏在收益背後，而當市場轉向時，這種結構便不復存在，無論是像Celsius和BlockFi這樣的中心化貸款機構，還是在壓力下崩潰的DeFi協議，都未能倖免。然而，目前尚不清楚什麼會取代這種結構。 “不透明的收益平臺和結構合理的擔保貸款之間存在著巨大的差異，”Arch Lending聯合創始人Himanshu Sahay表示。這是對問題所在的一種解讀。 在市場的一端，像 Arch Lending 這樣的貸款機構正在圍繞更嚴格的管控措施進行重建。 薩海表示：“上一輪週期很大程度上建立在再抵押、資產混合和借款人並不總是完全瞭解的交易對手風險敞口之上。這種模式在壓力下失效了。” 應對措施包括縮小產品範圍，減少環節。借款人提供加密貨幣抵押品，資產由合格託管機構保管，貸款條款預先確定，不再過分追求收益最大化，而是更加註重在借款人獲得貸款前明確貸款結構。 Sahay 表示：“其核心優勢在於，既能保持長期投資敞口，又能獲得短期流動性。”他所描述的這款產品，與其說是面向交易者，不如說是面向希望在不平倉的情況下獲得靈活性的長期持有者。 在許多投資者仍處於盈利狀態但並未積極尋求出售的市場中，這一點至關重要，因此，在波動的市場環境下，獲得流動性而不觸發應稅事件或損失風險敞口就顯得尤為重要。 但這種方法基於一個特定的假設，即降低複雜性是管理風險的最佳途徑。 並非所有重建加密貨幣借貸業務的人都從這個前提出發。 “正確的問題不是協議是否安全，”Fira首席執行官皮埃爾·佩爾森說，“而是特定市場是否安全。” 這種框架引向了不同的方向。Fira Money 和 Usual 等系統並沒有將貸款簡化為單一產品，而是將其分解為更小的組成部分，每個市場都由其自身的抵押品、貸款價值比和風險參數定義，用戶根據他們願意承擔的回報和風險敞口進行選擇。 這裡的假設並非是風險可以消除，而是風險應該被更清晰地展現出來並更精確地定價。 隨著加密貨幣市場整體趨勢的變化，這種模式也隨之擴展。穩定幣供應量現已超過 2800 億美元，反映出鏈上美元需求的持續增長以及收益抵押品的興起。 這為貸款體系奠定了基礎，在這樣的體系中，貸款不再是關於獲取槓桿，而是關於在不同形式的風險之間分配資本。 但這也轉移了責任，因為了解貸款不再僅僅是平臺的責任，而越來越多地成為用戶的責任。 從它們處理時間的方式來看，這些方法之間的區別就更加明顯了。 “浮動利率貸款本質上是一種披著貸款市場外衣的短期原始貸款方式，”珀森說。 在大多數 DeFi 系統中，借貸成本會根據使用情況不斷調整，這意味著情況可能會迅速變化，尤其是在流動性收緊、利率急劇波動的壓力時期。 Fira 的做法是在貸款發放之初就鎖定利率，並在整個貸款期限內保持利率不變，從而消除這種不確定性。 “一旦開倉，利率就會從貸款發放到到期一直鎖定，”他說道。“無論市場流動性或即期利率如何變化，借款人都必須支付該利率。” 實際上，這可以保護借款人免受使用率飆升時出現的利率衝擊，將原本會不斷重新定價的頭寸轉變為更接近固定收益工具的東西。 這創造了可預測性，但並沒有消除風險，而是改變了承擔風險的時間和方式。 像 Arch Lending 這樣的貸款機構以不同的方式解決同樣的問題，他們較少關注重新設計利率機制，而更多地關注通過結構來降低風險敞口，例如嚴格管理抵押品、明確定義貸款條款，以及減少在貸款過程中需要改變的變量。 這些方法並非完全重疊。一種方法旨在減少貸款期間可能發生的變化，而另一種方法則承認變化不可避免，並試圖在貸款發放前就對其進行明確界定。實際上，這兩種方法並非總是互斥的，因為不同的借款人可能優先考慮不同形式的確定性，例如託管、結構或利率，但兩種方法都無法徹底解決問題。 數據顯示市場正在重建，但尚未趨於一致。 鏈上借貸已恢復規模，Morpho 和Aave等協議支持數十億美元的活躍貸款和存款，僅Aave 的淨存款就超過 400 億美元，而更新的平臺也在各個鏈上持續增長。 根據最近的行業研究，儘管主要 DeFi 協議的借貸活動結構已轉向更加透明和風險可控的系統，但其總借貸活動已從 2022 年後的低點顯著回升。 然而，該活動的構成發生了變化，不再那麼注重最大化收益，而是更加註重如何產生收益，核心問題也從回報是什麼轉移到回報背後的意義是什麼。 這種轉變在中心化系統和鏈上系統中都很明顯，即使它們採用的方法不同，但目前還不清楚哪種方法在壓力下能夠站得住腳。 中心化貸款機構仍然依賴於可能發生變化的託管框架和監管環境，而鏈上系統則依賴於用戶在日益複雜的市場結構中摸索前行。兩者都在試圖解決舊風險的同時，引入了新的風險形式。 加密貨幣借貸並非圍繞單一模式重建，而是圍繞著一個分歧而展開：究竟應該通過更嚴格的結構來降低風險，還是應該將風險暴露在市場層面並由市場定價？ 這種分歧並非學術性的。它決定了風險所在、責任歸屬以及情況變化時風險顯現的速度。 上一輪週期表明瞭忽視這個問題會導致什麼後果。這一次，風險不再是隱形的，而是通過結構或設計等方式被推到了風口浪尖。 目前尚不確定的是，這是否會使系統更具韌性，或者只是使權衡取捨更難被忽視。