저자: 아서 헤이즈
편집자: 테크 플로우 (Techflowpost) TechFlow
(본 글에 게재된 관점 작성자의 개인적인 관점 일 뿐이며, 투자 결정의 근거로 활용되거나 투자 조언으로 간주되어서는 안 됩니다.)
파블로프의 개처럼 우리 모두는 금리 인하에 대한 올바른 대응은 "BTFD(Buy The F***ing Dip)"라는 데 동의합니다. 이러한 행동 반응은 팍스 아메리카나 시대의 낮은 인플레이션에 대한 기억에서 비롯됩니다. 금융 자산 보유자(즉, 부자)에게 나쁜 소식인 디플레이션 위협이 있을 때마다 연준은 단호하게 돈을 인쇄하기 시작할 것입니다. 글로벌 기축 통화로서 미국 달러는 전 세계에 느슨한 통화 환경을 조성합니다.
코로나19 사태에 대한 글로벌 재정 정책 대응(혹은 사기극)은 디플레이션 시대를 종식시키고 인플레이션 시대를 열었습니다. 중앙은행은 통화 및 재정 정책을 조정하고 금리를 인상하는 등 코로나19의 인플레이션 영향을 느리게 인식했습니다. 글로벌 채권 시장, 특히 미국 채권 시장은 중앙은행의 인플레이션 통제 의지를 신뢰하므로 수익률을 극도로 높은 수준으로 끌어올리지 못했습니다. 그러나 중앙은행이 금리를 인상하고 통화 공급을 줄임으로써 채권 시장의 기대를 계속 충족시킬 것이라고 가정하는 것은 현재의 정치 환경에서 매우 불확실합니다.
저는 미국 국채 시장에 초점을 맞추겠습니다. 왜냐하면 미국 달러는 글로벌 준비 통화로서 세계에서 가장 중요한 채무 시장이기 때문입니다. 모든 통화로 발행된 채무 상품 은 미국 국채 수익률의 영향을 받습니다. 채권 수익률은 미래 경제 성장과 인플레이션에 대한 시장 기대를 반영합니다. 이상적인 경제상태는 경제성장과 함께 낮은 인플레이션이 동반되는 상태이고, 최악의 상태는 성장과 함께 높은 인플레이션이 동반되는 상태이다.
연준은 1980년대 초 이후 가장 빠른 속도로 정책 금리를 인상해 인플레이션에 맞서겠다는 의지를 국채 시장에 설득하는 데 성공했습니다. 연준은 2022년 3월부터 2023년 7월까지 매 회의마다 금리를 최소 0.25%씩 인상할 예정이다. 이 기간에도 정부의 인플레이션 지수는 40년 만에 최고치를 기록했고, 미국 10년 만기 국채수익률은 4%를 넘지 못했다. 시장에서는 연준이 인플레이션을 억제하기 위해 계속해서 금리를 인상할 것이라고 믿고 있어 장기 수익률이 급등하지 않았습니다.
미국 소비자 물가 지수(흰색), 미국 10년 만기 국채 수익률(금색), 연방기금 금리 상한선(녹색)
그러나 이 모든 것은 2023년 8월 잭슨 홀 컨퍼런스에서 바뀌었습니다. 파월 의장은 연준이 9월 회의에서 금리 인상을 중단할 수도 있음을 암시했습니다. 그러나 인플레이션의 유령이 여전히 시장을 덮고 있는데, 이는 주로 정부 지출 증가가 인플레이션을 이끄는 주요 요인이고 이러한 추세가 줄어들 기미를 보이지 않기 때문입니다.
MIT의 경제학자들은 정부 지출이 인플레이션 상승의 주요 원인 중 하나라는 사실을 발견했습니다.
한편, 정치인들은 높은 인플레이션이 재선 가능성을 감소시키는 반면, 통화 평가 절하를 통해 유권자에게 혜택을 제공하면 재선 가능성이 높아진다는 것을 알고 있습니다. 자신의 지지자들에게만 혜택을 주고, 그 혜택을 반대자들과 지지자들의 저축으로 충당한다면 정부 지출을 늘리는 것이 정치적으로 유리합니다. 따라서 투표로 선출되기는 어렵다. 이것이 바로 조 바이든 미국 대통령 행정부가 채택한 전략이다.
평시에는 전체 정부 지출이 사상 최고치를 기록합니다. 물론 여기서 "평화"는 상대적인 것이며 미국 무기로 인해 목숨을 잃은 사람들의 감정만을 의미하며 최근 몇 년간 평화라고 부르기 어렵습니다.
이러한 지출이 더 높은 세금을 통해 충당된다면 문제는 덜 심각해질 것입니다. 그러나 세금 인상은 현 정치인들 사이에서 큰 인기를 끌지 못했기 때문에 실현되지 않았습니다.
이러한 재정적 배경에 대해 2023년 8월 23일 잭슨 홀 회의에서 파월 연준 의장은 9월 회의에서 금리 인상을 중단하겠다고 밝혔습니다. 연준이 금리를 더 많이 인상할수록 정부가 적자를 융자 드는 비용은 더 커집니다. 연준은 적자 융자 비용을 높임으로써 과도한 지출을 억제할 수 있습니다. 지출은 인플레이션의 주요 동인입니다. 연준은 금리 인상을 통해 인플레이션을 억제하고 싶었지만 결국 일시 중단하기로 결정했기 때문에 시장은 스스로 조정하게 됩니다.
파월의 연설 이후 미국 10년 만기 국채 수익률은 약 4.4%에서 5%로 빠르게 상승. 이는 2022년 인플레이션이 9%에 도달하더라도 10년 만기 수익률은 18개월 후 약 2%에 불과하고 인플레이션이 약 3%로 하락하면서 수익률이 5%에 가까워지기 때문에 놀라운 일입니다. 금리 상승으로 인해 주가가 10% 하락했고, 더 중요하게는 미국 지역 은행들이 국채 포트폴리오 손실로 인해 파산할 수 있다는 우려가 촉발되었습니다. 적자 융자 비용 증가, 주식 시장 하락으로 인한 양도소득세 수입 감소, 은행 위기 가능성에 직면한 '나쁜 소녀' 옐런 총리는 상황을 안정시키기 위해 달러 유동성을 제공하기 위해 나섰습니다.
Bad Gurl 기사에서 언급했듯이 옐런 의장은 에서 언급한 대로 미국 재무부가 재무부 채권(T-bill)을 더 많이 발행할 것이라고 말했다. 이는 연준의 역환매 프로그램(RRP)에서 재무부 채권으로 자금을 이동하고 금융 시스템을 다시 활용하게 됩니다. 2024년 11월 1일에 발표된 이 발표는 주식, 채권, 암호화폐의 불장(Bull market) 촉발했습니다.
2023년 8월 말부터 10월 말까지 비트코인 가격은 변동성이 심했습니다. 그러나 옐런이 유동성을 주입하면서 비트코인은 상승하기 시작해 올해 3월 역대 신고점 기록했다.
역반사
역사는 단순히 반복되는 것이 아니라 항상 유사점이 있습니다. 나는 이전 기사인 Sugar High 에서 Powell의 임금 정책 전환이 시사하는 바를 논의했을 때 이 점을 충분히 이해하지 못했습니다. 나는 다가오는 금리 인하가 리스크 시장에 미치는 긍정적인 영향에 대해 대부분의 사람들과 같은 견해를 공유하고 있어 약간 불안합니다. 서울로 가는 길에 RRP의 일일 변동 사항을 기록하는 Bloomberg Watchlist를 우연히 확인했습니다. 나는 RRP가 상승 것을 알아차렸는데, 이는 미국 재무부의 순 재무부 채권 발행으로 인해 RRP가 계속 하락할 것으로 예상했기 때문에 혼란스러웠습니다. 좀 더 깊이 파고들어보니 파월의 정책 전환일인 8월 23일부터 상승 시작된 것으로 나타났습니다. 또한 RRP의 급등이 분기 말의 일부 화이트워싱으로 인한 것일 수 있는지도 고려했습니다. 금융 기관은 일반적으로 분기 말에 RRP에 자금을 입금하고 다음 주에 인출합니다. 하지만 3분기는 9월 30일까지 끝나지 않기 때문에 화이트워싱으로는 이 현상을 설명할 수 없습니다.
다음으로, 저는 머니마켓 펀드(MMF)가 국채 수익률이 하락함에 따라 더 높은 단기 달러 수익률을 추구하기 위해 국채를 매도하고 현금을 RRP에 예치할지 여부를 고려합니다. 1개월(흰색), 3개월(노란색), 6개월(녹색) 국채 수익률을 보여주는 차트를 만들었습니다. 그림의 수직선은 여러 주요 날짜를 태그. 빨간색 선은 일본 은행이 금리를 인상하는 날을 나타내고, 파란색 선은 일본 은행이 시장이 금리를 인상할 때 향후 금리 인상을 고려하지 않겠다고 발표한 날을 나타냅니다. 반응이 좋지 않으며 보라색 선은 잭슨홀 회의 강의일을 나타냅니다.
머니마켓 펀드 매니저는 신규 예금과 만기 국채에 대한 수익을 가장 잘 얻을 수 있는 방법을 결정해야 합니다. RRP 수익률은 5.3%인데, T-bill 수익률이 조금 더 높으면 T-bill로 자금이 유입됩니다. 7월 중순부터 3개월, 6개월 국채수익률이 RRP수익률 아래로 하락했다. 그러나 이는 주로 엔화 강세를 예상하여 캐리 트레이드를 청산했기 때문에 연준이 잠재적으로 정책을 완화하게 된 것입니다. 1개월 국채 수익률은 여전히 RRP 수익률보다 약간 높으며, 연준이 9월 금리 인하 여부를 아직 명확히 밝히지 않았기 때문에 이는 합리적인 수준입니다. 내 추측을 확인하기 위해 RRP 잔액 표시했습니다.
RRP 잔액 일반적으로 8월 23일 잭슨 홀에서 열린 파월의 연설 이전에 감소합니다. 그 연설에서 그는 9월에 금리 인하를 발표했습니다(차트에 흰색 수직선으로 표시됨). 연준은 9월 18일 회의에서 연방기금 금리를 최소 5.00~5.25%로 낮출 계획이다. 이를 통해 국채 3개월, 6개월 추세에 대한 시장의 기대가 확인됐고, 1개월 국채수익률도 RRP와의 격차를 좁히기 시작했다. RRP 수익률은 금리 인하 다음날까지 떨어지지 않습니다. 결과적으로 RRP는 현재부터 9월 18일까지 다양한 소득 상품 중에서 가장 높은 수익을 제공합니다. 예상대로, 머니마켓 펀드 매니저들이 현재와 미래의 이자수익을 극대화하기 위해 노력함에 따라 파월의 연설 직후 RRP 잔액 상승.
파월의 정책 변화 당일 비트코인 가격은 잠시 64,000달러까지 상승했지만 지난 주 동안 가격은 10% 하락했습니다. 제 생각에는 비트코인은 USD 유동성 상태를 나타내는 가장 민감한 지표입니다. RRP 잔액 약 1,200억 달러로 상승 하자 비트코인 가격은 하락했습니다. RRP의 증가로 인해 연준의 대차대조표에 자금이 보관되어 글로벌 금융 시스템에서 용도를 변경할 수 없게 되었습니다.
비트코인은 매우 변동성이 크기 때문에 일주일 간의 가격 변동을 너무 깊이 읽어내는 것이 가능하다는 점을 인정합니다. 그러나 사건에 대한 나의 해석은 실제로 관찰된 가격 변동과 너무 잘 맞아서 무작위 변동만으로는 설명하기가 어렵습니다. 내 이론을 테스트하는 것은 실제로 매우 간단합니다. 연준이 9월 회의 이전에 금리를 인하하지 않는다고 가정하면 국채 수익률은 계속해서 RRP 아래에 있을 것으로 예상됩니다. 따라서 RRP 잔액 은 계속 증가할 가능성이 높지만 비트코인은 현재 수준을 맴돌며 최악의 경우 $50,000까지 천천히 하락할 가능성이 높습니다. 기다려 보자. 시장에 대한 관점이 바뀌면서 구매 버튼을 누르는 것을 주저하게 되었습니다. 저는 단기 시장에 대해 비관적이기 때문에 암호화폐를 판매하지 않습니다. 설명하겠지만 나의 비관주의는 일시적일 뿐입니다.
폭주하는 재정적자
연준은 인플레이션의 주요 원인인 정부 지출을 억제하기 위해 아무것도 하지 않았습니다. 적자를 융자 드는 비용이 너무 높아질 경우에만 정부는 지출을 줄이거나 세금을 인상할 것입니다. 연준의 소위 "제한적 정책"은 말에 지나지 않으며 연준의 독립성은 속기 쉬운 경제학자들에게 들려주는 멋진 이야기일 뿐입니다.
연준이 정책을 긴축하지 않으면 채권 시장은 스스로 조정될 것입니다. 연준이 2023년 금리 인상을 중단한 후 10년 만기 국채 수익률이 예기치 않게 상승 것처럼, 2024년 연준의 금리 인하로 인해 수익률이 위험한 5%까지 치솟을 수 있습니다.
5%의 10년 만기 국채 수익률이 "팍스 아메리카나" 가짜 금융 시스템에 왜 그렇게 위험한가요? 이는 작년에 Yellen이 개입하여 유동성을 주입할 필요성을 느꼈던 전환점이었기 때문입니다. 그녀는 채권 수익률이 급격하게 상승 때 은행 시스템이 얼마나 취약한지 나보다 더 잘 알고 있습니다. 나는 그녀의 행동을 토대로 문제의 정도를 짐작할 수 있을 뿐입니다.
개를 훈련시키는 것처럼 그녀는 내가 특정 자극에 대해 특정 반응을 기대하도록 조건을 설정했습니다. 10년 만기 국채 수익률이 5%이면 주식 시장의 불장(Bull market) 멈출 수 있습니다. 이는 또한 대마불사 은행이 아닌 은행의 대차대조표 건전성에 대한 우려를 다시 불러일으킬 것입니다. 모기지 금리 상승 이번 선거 주기에 미국 유권자들에게 중요한 문제인 주택 구입 능력을 감소시킬 것입니다. 이 모든 일은 연준이 금리를 인하하기 전에 일어날 수 있습니다. 이 경우 옐런이 민주당의 꼭두각시 후보인 카말라 해리스(Kamala Harris)를 전폭적으로 지지하고 있어 시장은 심각한 타격을 입을 수 있다.
분명히 옐런은 카말라 해리스(Kamala Harris)가 미국 대통령으로 당선되도록 하기 위해 자신이 할 수 있는 모든 일을 다한 후에야 멈출 것입니다. 첫째, 그녀는 재무부 일반 계정(TGA)에 대한 자금을 줄이기 시작할 수 있습니다. Yellen은 시장이 예상대로 빠르게 반응하고 시장을 활성화할 수 있도록 사전에 TGA를 고갈시키겠다는 의도를 나타낼 수도 있습니다! 다음으로 그녀는 파월에게 양적긴축(QT)을 중단하거나 심지어 양적완화(QE)를 재개하라고 지시할 수도 있다. 이러한 통화 운영은 모두 리스크 자산, 특히 비트코인에 긍정적입니다. 연준이 계속해서 금리를 인하한다면, 투입되는 자금의 양은 상승 RRP 잔액 상쇄할 만큼 커야 합니다.
옐런 의장은 신속하게 행동해야 하며 그렇지 않으면 상황이 악화되어 유권자들이 미국 경제에 대한 신뢰를 잃게 되면서 전면적인 위기로 이어질 수 있습니다. 우편 투표용지가 기적적으로 발견되지 않는 이상 해리스에게는 좋지 않은 일이 될 것입니다. 스탈린이 말했듯이 "투표하는 사람이 아니라 투표를 계산하는 사람이 중요합니다. 농담일 뿐입니다. 심각하게 받아들이지 마세요."
이렇게 되면 9월말부터 시장개입이 시작될 것으로 예상된다. 그때까지 비트코인은 변동성이 큰 반면 알트코인은 더 하락할 가능성이 높습니다.
나는 한때 불장(Bull market) 9월에 다시 시작될 것이라고 공개적으로 밝힌 적이 있습니다. 그러나 지금은 관점을 바꾸었지만 이것이 내 투자 전략에 영향을 미치지는 않습니다. 나는 여전히 확고한 입장을 유지하고 레버리지를 사용하지 않습니다. 나는 공정 가치라고 생각하는 것보다 더 큰 할인으로 거래되는 내 포트폴리오의 몇 가지 우수한 알트코인 프로젝트에만 포지션 추가할 것입니다. 법정화폐 유동성이 증가할 것으로 예상되면 사용자가 제품 사용에 대한 실제 비용을 기꺼이 지불하려는 프로젝트의 토큰이 급격히 증가할 것입니다.
월간 손익 목표가 있는 전문 거래자 나 레버리지를 사용하는 주말 투자자에게는 안타깝지만 저의 단기 시장 예측은 동전 던지기만큼 신뢰할 수 없습니다. 나는 시스템을 통제하는 사람들이 결국 돈을 인쇄함으로써 모든 문제를 해결할 것이라고 생각하고 싶습니다. 나는 현재의 금융 및 정치적 사건에 대한 맥락을 제공하고 언젠가 나의 단기 예측이 더 정확해지기를 바라면서 나의 장기적인 가정이 여전히 유효한지 테스트하기 위해 이 기사를 씁니다.
