저자: Mindao, 출처: 저자 트위터 @mindaoyang
오늘은 마이크로 전략의 큰 전략에 대해 이야기해보겠습니다.
마이크로 전략은 이번 주기에 코인업계에서 가장 큰 황금알을 낳았습니다. 2년도 안 되어 장부 상 이익이 150억 달러를 넘어섰습니다.
이것은 단순히 주식, 채권, 코인의 3중 레버리지가 아닙니다. 핵심은 MSTR이라는 주식을 전통 금융 내에서 실제 비트코인으로 만든 것입니다(최근 MSTR 거래량이 비트코인 ETF 총합을 넘어섰습니다). 이는 '거짓으로 진실을 만들어낸' 것이라고 할 수 있습니다.
Michael Saylor는 월스트리트 출신도 아니고 코인업계 원로도 아닙니다. 그럼에도 불구하고 그는 마치 무작정 때리는 것처럼 성공했습니다.
여기서 그의 거래 구조 설계의 몇 가지 핵심 부분을 간단히 살펴보겠습니다:
주식/코인 관계
이 두 가지에는 두 개의 핵심 flywheel이 있습니다. 하나는 주식 프리미엄 발행을 통해 비트코인을 구매하여 비트코인 가격 상승을 유도하고, 이를 통해 주당 순자산과 수익을 높이는 선형 레버리지입니다.
두 번째 flywheel은 융자를 통해 코인을 구매하는 것입니다. 이를 통해 수익 증가 속도가 빨라지고 밸류에이션 배수(P/B, P/E)가 확장되어, 주가가 비트코인 가격 상승보다 더 빠르게 지수적으로 상승합니다.
주식/채권 관계
MSTR 시총 상승으로 더 많은 지수에 편입되고 더 많은 파생상품이 생겨나면서 거래량이 늘어나, 주식과 채권 조달 비용이 낮아집니다. 이를 통해 부채비율을 더 낮출 수 있는 '주식 또는 채권' 구조를 갖출 수 있습니다.
마이크로 전략의 전환사채 또한 매우 정교한 설계입니다(바프 지혜가 가득합니다). 이는 기본적으로 중장기 채권(5년 만기, 최소 1개 코인업계 주기 이상)이며, 대부분 무이자이고 만기까지 원금 상환이 없습니다. 이를 통해 기간 중 부분 상환 및 이자 지급 압박이 없어 코인 가격 하락으로 인한 부채 불이행 리스크를 더욱 낮출 수 있습니다.
더 놀라운 점은 전통적인 전환사채와 달리, 전환 및 현금 상환 선택권이 전환사채 보유자가 아닌 마이크로 전략에 있다는 것입니다. 이를 통해 만기 시 상환 불가능으로 인한 채무 불이행 문제를 근본적으로 피할 수 있습니다(최악의 경우 전액 전환). 이는 매우 특별한 융자 프리미엄 창출 능력입니다.
일반적으로 채권 발행으로 인한 부채비율 상승은 리스크 프리미엄 상승과 주가 하락을 초래한다고 생각하지만, 이러한 전환사채는 본질적으로 마이크로 전략의 '주식 또는 채권' 수단이며, 주가/주주에게 매우 우호적입니다.
코인/채권 관계
채권은 달러 표시이지만 코인 본위제 관점에서 구매력이 무한히 감소합니다. 또한 전환 조건의 주도권이 마이크로 전략에 있어, 구매력이 무한히 감소하는 '채권'으로 구매력이 무한히 증가하는 비트코인을 구매할 수 있습니다. 특히 채무 불이행 리스크가 없는 구조이므로, 장기적으로 볼 때 절대 손실을 보지 않는 구조입니다.
코인업계와 전통 금융에서 수년간 활동했지만, 주식/채권/코인의 3중 레버리지를 이렇게 극단적으로 구사하는 고수는 보지 못했습니다.
많은 사람들이 마이크로 전략의 결말이 주식 버전의 루나가 될 것이라고 추측하지만, 전반적인 리스크 구조 면에서 두 사례는 비교할 수 없으며, 소위 '죽음의 나선'에 대해서도 논의할 수 없습니다.
flywheel이 언제 멈추고 음악이 언제 멈출지는 주식과 단일 주식 당 순 코인 고 프리미엄이 얼마나 오래 유지될 수 있느냐에 달려 있습니다.
시장 추세가 예상을 벗어나 비트코인 파생상품 공급이 늘어나면 마이크로 전략의 주식/코인 프리미엄이 1.2 이내로 축소되어 이러한 융자가 지속되기 어려울 수 있습니다. 하지만 마이크로 전략은 여전히 큰 승자가 될 것입니다.
마이크로 전략의 이러한 장기적으로 유리한 구조적 구축은 전통 금융 세계에서 버크셔 해서웨이의 바프 수준이라고 할 수 있습니다.
프리미엄 수준으로 볼 때, MSTR이 1조 달러에 도달하는 것이 이더리움이 1조 달러에 도달하는 것보다 더 쉬울 것 같습니다.
